上调准备金率可能只是时间问题 债市振荡下行

　　本报记者 于力

　　最近几日，债券市场振荡下行。在央行票据和正回购双双减量发行的情况下，债市收益率不跌反涨，抛盘骤然增多。业内人士普遍认为，这是市场担心存款准备金率上调所致。

　　那么，央行近期会不会动用存款准备金率，亦即法定存款准备金率这一货币政策工具 呢？观察人士认为，上周末，央行副行长吴晓灵关注超额存款准备金率、适度调控市场过多流动性的表态，已向市场传递出明确的政策信号，上调存款准备金率可能只是时间问题。本周债市出现波动，说明市场对央行“窗口”提示的反应相当灵敏。

　　本轮

宏观调控以来，针对

人民币升值预期引致的外汇占款刚性增长和银行信贷扩张较快的形势，央行曾于2003年9月和2004年4月先后两次提高存款准备金率，以锁定流动性，控制银行体系的货币信贷扩张能力。目前，这一比率已达7.5%。

　　如今重提上调存款准备金率，表明今年前两个月信贷增速加快的情况已经引起央行的高度重视。

　　由于国际收支持续存在较大顺差，我国近年来外汇占款形式的基础货币投放大量增加，货币供应量增速加快。今年2月末，广义货币M2同比增长18.8%，远高于央行16%的调控目标。同时，商业银行通过结售汇获得大量的人民币头寸，资产扩张能力明显增强，去年末，商业银行的超额存款准备金率已达4.17%。

　　可以说，去年，“宽货币”对应的是“紧信贷”。处于股份制改造攻坚阶段的国有商业银行，由于信贷扩张能力受资本充足率等约束较强，其过剩的流动性大多涌入债市，持有大量低成本的央行票据和人民币债券。

　　然而，随着国有商业银行股改取得阶段性成果，银行贷款发放的能力和动力明显增强，今年头两月，金融机构新增人民币贷款达7149亿元。有关部门预测，1季度这一数字可望突破1万亿元。如此，全年的新增贷款也将远远超过2.5万亿元的目标。

　　这正是央行忧虑所在。这是因为，如果货币供应的较快增长伴随着银行信贷扩张，即所谓“宽货币”对应“宽信贷”，则有可能带动国内投资反弹，助长目前若干行业产能过剩的局面。

　　而在投资渠道不畅、投资机会较少的情况下，大量银行资金重新涌入相对有利可图的房地产市场，有可能导致

房价的进一步较快上涨。

　　上调存款准备金率，应该是阻断“宽货币”、“宽信贷”形势发展的现实选择。央行近年来通过发行央行票据、加大公开市场操作力度等手段，吸收市场过多的流动性。在商业银行信贷扩张能力受资本充足率等约束较强时，这些手段作用显著。但在银行贷款发放的能力和动力明显增强时则效用大减。显然，此时，央行票据已非商业银行的优先选择，公开市场操作工具已势单力薄，只有配合上调存款准备金率等手段，形成货币政策“合力”，才能有效地约束商业银行的信用创造能力。

　　从以往的经验看，上调存款准备金率，从发出信号到实际操作会有一段观察期，目的是给商业银行一段自动调整各自资产结构的时间。由于低利率时代银行囤积了大量低回报的央票、债券等资产，央行将避免市场利率急升给投资人带来过大风险。目前，债市对利率风险的预期增强，商业银行现券抛售增多，应该正是央行所期望的。

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