央行预警引发回调资金仍较强 债市反转时机未到

　　记者 黄宪奇

　　债券市场上周一改前一周波澜不惊的局面，交易所和银行间债券市场都出现了整体性回调。央行负责人关于债市预警的提示成为债市调整的导火索，而国开行15年期金融债发行利率高于预期更是加重了投机力量对后市的恐慌，央行也在公开市场连续三周加大了资金回笼的力度，年关将至，资金面的任何风吹草动都可能将债市的暂时平衡打破。不过银行间回 购利率一路走低的事实也表明，当前资金面对债市的支撑依然强劲。

　　上周，债市创造了今年以来的最大跌幅。上证国债指数上周一以109.54点开盘，经过前两个交易日的拉锯战之后，即一路走低，周五更是出现放量下跌，市场人气涣散，指数单日下跌幅度达到0.42个百分点，收于108.60点，全周下跌0.83％。中期品种是上周债券市场下跌的主力，其成交也出现放量迹象，而长期债尽管是这次债市调整的引领者，但长债的成交明显低迷，导致上周交易所全周成交量只有52.54亿元，较前一周减少了20多亿元。在银行间市场方面，上周银行间债券综合指数收盘为1104.06点，较前一周的1104.67点下跌了0.61点；债券交易品种中55个涨80个跌3个持平。在市场整体走低的同时，机构间的资金流动明显加快，现券、拆借和回购都出现了整体放量的迹象。

　　央行预警震慑投机力量

　　由于此前市场已对CPI走低的预期进行了充分炒作，10月21日出台的9月份宏观经济运行数据却引发了机构对先期获利的兑现，交易所一些前期涨幅过大的长期债均出现回调。同一天，央行两位行长对于当前债券市场和货币市场收益率过低的状况都进行了预警，可市场最初的反应却较为麻木，但上周三国开行新券的发行和周四央行公开市场的大力度回笼资金表明，市场不应当对央行的预警掉以轻心。

　　10月21日央行副行长吴晓灵表示，央行不希望货币市场长期维持低利率水平，而且正在采取一定的措施使利率保持一个比较合理的水平，并向投资者提示注意债券市场的风险。而央行连续三周来的公开市场操作表明，央行领导的预警不是空穴来风，本月央行在公开市场资金回笼的力度不断加大，光上周就净回笼资金650亿，创下半年来的新高，引发市场对央行有可能提前收紧货币，防止利率进一步下滑的猜测。

　　年初以来，出于对债市持续上涨的预期，各类资金都加大了对债市的介入力度，但随着债券收益率的进一步下滑，当前的债券市场已经演绎成投资性力量和投机性力量的交织碰撞，投资性力量虽然出于对后市风险的考虑而进场有些迟疑，但迫于资金运用压力又不得不继续购买债券，而投机性力量则看清了投资性资金的这种被动建仓行为，纷纷做多。由于投机资金的操作手法较为单一，主要是通过回购融入资金买入收益率较高的债券进行放大套作，这种操作方式对资金面的任何风吹草动都表现得相当敏感。

　　6月份以来，各家机构对中期债的投机价值都进行了大力渲染，因为这些债券普遍票面利率较高，并且按照当时的收益率曲线形态，中间部分的凸起较为明显，这表明中期债在持有期内具有较高的价格上涨优势，正好符合债券投资中的骑乘策略，赚取票息收入和价差收益。所以各类资金都加大了对中期债的介入力度，中期债的涨幅也明显领先于其他品种。现在资金面出现了微妙的变化，投机资金的获利已颇为丰厚，所以尽快兑现中期券的获利就成为各类短线资金的首选。从上周来看，中期品种成为市场做空主力，010110券、010115券、010203券等14只跌幅均超过1％，基本反映了投机资金的这种意图。

　　资金支撑作用仍不可忽视

　　尽管上周债券市场出现了大幅回调，但绝大多数业内人士认为，当前债市的利多因素还是存在。

　　其主要理由是:首先，宏观经济形势对债市依然有所支撑。9月CPI指数基本触底，预计第四季度会有所反弹，但受制于粮食的丰收，其反弹力度不会太大。并且当前经济已经显现滑坡征兆，国家急需通过拉动内需来刺激经济，另外，为了应对热钱的投机，央行也需要保持宽松的流动性，维持现有较低的利率水平。其次，尽管央行近期加大了公开市场操作力度，但从上周银行间市场利率的走势来看，回购和拆借利率仍然在低位徘徊，甚至还出现走低的情况，这说明资金面的宽松状态未出现大的改变。

　　银行体系的改革和企业盈利预期的减弱使信贷受到了明显抑制，人民币一直保持小幅升值，在上周四也达到升值后的最高点，因此海外的资金流入仍是货币供应扩大的支撑。所以回调而非反转几乎成了机构对当前债市一致的看法。甚至有些机构的观点更为激烈，他们认为，央行的此次表态很可能给四大行提供了一个在债市设套的机会，因为在一些机构开始甩卖的同时，也正是大行低价买入的时机。

　　长期债收益仍被认同

　　长期债虽然引领了上周债市的回调，但从调整幅度来看，长债的跌幅并不大；并且上周长债的成交明显萎缩。

　　对于这一点，一位

商业银行的交易员认为，长期债收益率与CPI同比增幅的相关性最大，从各方面的情况判断，未来几个月消费物价水平仍会保持在相对较低的水平，这将对长期债有支撑作用。上周三，国开行15年期金融债中标结果出现意外主要是因为年关将至，长债的最大需求者保险公司减少了对长债的需求。“在该期债券招标前一天，10年期国债一天还上涨了0.3元、0.4元，这说明长债当前没有下跌的理由，其决定力量——资金还是充裕的。”

　　中央国债登记结算公司的管圣义博士认为，当前长期债券收益率与短期债券收益率差在200多个基点左右，远高于2002年时的利差水平，并且当前长债收益率并未创下2002年的3％以下水平。这预示着如果后市利率变化平稳，则长债价格仍有进一步上涨空间，而长债价格的反弹将有助于带动债市走出当前的调整行情。