宏观面三大变化值得关注

　　固定资产投资反弹货币供应量增速加快居民消费价格涨幅大幅回落

　　申银万国证券研究所 李慧勇 陆文磊

　　日前人民银行和国家统计局相继公布了三季度的金融和经济数据。在总体经济运行平稳的背景下，固定资产投资的反弹、货币供应量增速的加快以及居民消费价格涨幅的大幅度 回落引起市场的高度关注。导致这些变化的原因是什么？未来发展趋势如何？这牵动着市场的神经。我们的基本观点是，固定资产投资的反弹缺乏持续性、货币供应的加快并不会导致新的紧缩政策，居民消费价格将触底回升。

　　投资暂时反弹难改回落趋势

　　投资是经济增长的主要推动力，也是宏观调控的风向标，投资增长趋势的变化直接影响到对经济形势和国家宏观调控政策的判断，因此市场对固定资产投资数据高度敏感。在国家继续坚持对过热产业的宏观调控，进一步加强对

房地产的宏观调控的背景下，5月份以来固定资产投资增长不但没有出现预期中的减速，反倒出现了增速稳步加快的迹象，特别是9月份当月固定资产投资增长29.4%，比7月份提高了0.9个百分点，使得市场对投资的关注和争论再次升温。

　　我们认为在房地产开发投资(占固定资产投资20%以上)增速持续回落的情况下，支撑投资增长的原因主要是以下三个方面：

　　一是投资增长的惯性；二是国家加大了对煤电油运为代表的瓶颈产业的投资；三是过去两年企业效益普遍较好，工业企业留存利润超过2万亿元，这在一定程度上抵消了信贷紧缩对投资增长的不利影响。

　　今年投资增速的回落趋势主要受到上述三个方面的因素的制约表现得比较平缓，但是由于投资回报率下降的局面并没有发生方向性的改变，投资增速下降的趋势并不会因此而改变。根据我们的预测，今年城镇固定资产投资增速仍可以保持在25%左右，比去年同期回落3.8个百分点；预计2006年城镇投资增速将回落到18%左右，回落的幅度将达到7个百分点。

　　除了投资回报率下降之外，导致未来投资增速回落的原因主要是以下三个方面：一是投资增长的惯性明显减弱；二是国家对瓶颈产业投资力度会明显减弱；三是受出口和国内需求下降，产能增加的影响，市场总体会从供求平衡向供过于求转换，利润下降的行业和企业会越来越多，其对企业投资信心和投资能力的不利影响将进一步加剧。

　　货币政策不会收紧

　　值得注意的是，9月份M2的增长率已经远远超过央行年初确定的调控目标。居民储蓄快速增长依然是M2持续回升的最主要原因。居民储蓄持续回升反映出居民对未来经济调整的担忧。在这种情况下，即便目前M2增速已经明显偏离央行调控目标，但货币政策并不会随之收紧。

　　9月份金融机构新增人民币贷款3453亿元，同比多增951亿元，为近年来9月份信贷投放的最高水平(超过2003年经济过热时期的3035亿元)。6至9月份金融机构贷款投放明显加快，其背后的推动力可能来自于两个方面：一是银行在存款大量增长的情况下被迫增加贷款投放；二是与今年二季度相比，央行在控制过热产业投资贷款的同时加大对企业流动资金贷款的支持力度。我们认为目前的信贷格局在未来1至2个月内将有望延续。

　　9月CPI涨幅可能是年内低点

　　9月份居民消费价格上涨0.9%，涨幅比8月份再次回落0.4个百分点，涨幅再创两个月以来的新低。从居民消费价格的构成来看，居民消费价格指数的回落主要和食品价格指数涨幅的回落有关，当月食品价格回落对居民消费价格指数的拉动作用比上个月减少近0.3个百分点。

　　连续两个月物价涨幅低于市场的预期，进一步加大了市场对未来物价走势的分歧。我们认为：在一般消费品价格难以有大的变化情况下，未来的物价涨跌主要取决于食品价格和公共服务价格的走势。尽管在粮食连续丰收的情况下，粮食价格大幅度上涨的可能性不大，但是考虑到国家保护价的支撑，粮食价格也不会出现大幅度的回落。同时，在节日消费、气候因素的影响下，生鲜食品价格涨幅会扩大，这将带动食品价格上涨。同时，国家会利用目前调价的有利时机上调明显偏低的公共产品和服务价格，服务价格涨幅将继续提高。总体上看，尽管近一两个月物价涨幅偏低，但是未来物价涨幅逐渐抬高的可能性很大。（来源：上海

证券报）