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南京商行 黄艳红
上周三以来，受公开市场操作央票发行收益率下移和3年央票停发的刺激，现券摆脱了周初的震荡下行格局开始走稳，公开市场操作近期的变化被市场理解为间接的利好，债券市场的高位攀升将受支撑，中短期债券收益率将继续看低。
操作工具变化意在增加信贷投放
上周四公开市场操作暂停了3年期央票的发行，我们认为其主要的意图还是配合宏观金融政策而动。因为去年以来对于贷款的控制带来了贷款增速的过快回落，从而带动货币供应量增速也有所回落。一季度货币政策报告关于货币政策取向分析第一条建议就是利用公开市场等工具完善间接调控机制，保持货币信贷合理增长。而3年期央票的持续大量发行在宏观政策控制贷款、商业银行自身资产定价能力较弱的情况下，挤压了银行主动增加流动性贷款的意愿而竞相持有3年央票。
本周二公开市场操作7天正回购品种改为了28天正回购操作，且操作量由原来的固定的50亿增加到200亿，也说明公开市场操作更加侧重通过短期资金的回笼来实现回笼资金的目的，净回笼力度并无明显变化。
中短期债券受追捧
3年央票的停发引发了市场的种种猜测，但更直接更明显的影响就是加大了二级市场该类债券需求的增加，收益率随之下移。目前已经跌至2.9%附近，同时牵动同期限的金融债收益率下移，比如030222多次双边报价卖价被点，收益率从3.09%追低至3.01%附近。另外3年央票的停发使得1年期央票成为市场关注的热点品种，周二公开市场操作1年期央票的发行收益率跌至1.8434%，比上周下跌了近17个基点，也十分接近1年期定期存款的税后利率。
在短期品种收益率下降的带动下，以301、215、307等为代表的中期国债收益率上周出现了明显的下移，215的收益率从3.41%下降到3.29%附近，307的收益率从3.48%下降到3.4%附近。而且银行间债券市场中期国债变得十分惜售，市场成交价格高于交易所市场的水平。
企业短期融资券交投活跃。自109亿中央企业短期融资券发行上市后，二级市场对其的追逐就未停息过，1年期企业短期融资券对应收益率已经从2.92%下跌至2.6%以下，由于其收益率远远高于同期限的央行票据，故受到市场的追捧，而且此类债券因票息高应多为持有为主。
中短期债券收益率看低一线
短线支持债市向好的因素没有改变，从债市相关的宏观经济背景分析，目前我国宏观经济健康运行，监测指标中趋冷的因素也有所显现，短期加息和调高法定存款准备金率的可能基本可以排除。根据宏观经济景气监测预警系统的监测，目前十项经济指标构成的宏观经济综合景气指数已经回落至正常区间的中下部，只有进出口总额的增长仍然处于偏热状态，其余指标位于正常和偏冷的状态。说明宏观调控效果显现，但同时经济局部过热的迹象和某些指标的偏冷形成了对比，后期宏观调控的难度增大。
从资金面分析，虽然下半年新债发行规模较上半年有所增大，但短线资金面的宽松局面还难以改变。且继续下调金融机构超额准备金利率也是未来政策调整的方向，受此影响，资金利率步步下跌，带动现券收益率曲线下移。虽然目前7天回购利率已经逼近超储利率的界限，继续大幅下降的可能性已经不存在，但资金面宽松格局也难以撼动，资金推动型行情仍有延续空间。
债市高位仍受支撑
资金面的宽松和物价指数继续低位运行的预期给整个债券市场提供了较好的宏观背景；考虑到6月份新债发行规模不大，预计货币回笼力度仍较为温和，短线中短期债券收益率看低一线。但同时近期新债的发行出现了一级市场发行收益率追低二级市场同期限债券收益率，新债上市后又折价的情况，比如近期上市的中期国债505，说明投机使得新债定价偏低影响上市后的表现。另外面对宏观面的利好支撑，二级市场现券反映过激、收益率过快下降，机构坚定做多的信念也会产生一定的困惑和犹豫。宏观经济指标的走势和公开市场操作的情况成为牵动债市走势的主导因素，而每一个利好都为现券收益率的进一步下移提供了理由，而债券本身的期限价值收益率的定位却被忽视，银行间回购超过常规的日交易量也证明了投机盘的存在。随着债券高位运行行情的延续，后市的波动性仍会增加，但短线支撑债市的利好因素仍占上风，中期债券可继续看多。
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