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自从中国人民银行公布《短期融资券管理办法》以来，银行间债券市场掀起了一波发行短期融资券的浪潮，华能国际、振华港机、中国国际航空、国家开发投资以及五矿集团成为了首批发行短期融资券的公司。其它大型企业积极跟进，截至十一黄金周之后，市场短期融资券规模已达567亿。10月10日，证监会公布《关于货币市场基金投资短期融资券有关问题的通知》，对货币市场基金投资短期融资券进行了明确的规范。我国商业票据市场的变革已势不可挡，并在一定程度上将对发改委控制下的较为保守的企业债券市场产生巨大影响。
但我们应当看到，目前成功发行短期融资券的企业均带有明显的国企背景，几乎是清一色的大型国有上市公司或大型国企。短期融资券这种带有违约风险的商业票据在银行间市场的供不应求，很大程度上是由于政府信用带来的溢价所致。一个发达成熟的商业票据市场，应当是一个企业信用的天下。如何使这两者成功转化，将是一个与国企改革和体制变革共同演进的过程。
在由政府信用向企业信用过渡的过程中，信用风险将成为债券市场参与者十分关注的问题。而且，央行在《短期融资券管理办法》的总则中写明，制定此办法的重要目的在于进一步发展货币市场，拓宽企业直接融资渠道。这明确地表明随着短期融资券市场的发展，这个市场上的发券主体将会趋于多元化，理论上说民营企业和中小企业也可以在合适的机会下进入这个市场发行短期融资券。但《短期融资券管理办法》第十一条规定，企业发行融资券，均应经过在中国境内工商注册且具备债券评级能力的评级机构的信用评级，并将评级结果向银行间债券市场公示。证监会的通知也明确限定了货币市场基金投资融资券的评级等级。因此国内知名评级机构如中诚信、大公等出具的评级结果在融资券的发行中起到了相当重要的作用。但民营企业尤其是未上市的企业，在经营环境、财务报告完备程度等方面与大型国有上市公司均有相当大的差距。因此，即使是比较优秀的民营企业，在评级中也未必会得到最为公正准确的反映。而信用评级方面的劣势，将成为民营企业进入融资券发行市场的重要障碍。因为以审慎经营为原则的金融机构，是不应当将资金投向情况不明、评级不高的企业的。
在这种情况下，民营企业和中小企业想要进入并在短期融资券市场站稳脚跟，就需要借助一定的信用增级方法。在发达国家的商业票据市场上，保险公司债券保证(suretybond)是企业信用增级的有效方法。即由保险公司根据企业需要，签发保险产品，对投资人的损失或合同违约提供担保。评级机构通常会考虑这种方法带来的信用增级效应，适当提高企业评级，使得许多规模较小的企业经由这条途径进入票据市场，取得流动资金。
在我国，许多优良的民营企业希望借助短期融资券市场解决流动资金方面的问题，需要信用增级服务的它们形成了保险机构近期可合作的群体。而从长远看，我国货币市场的改革渐趋活跃，在这一趋势推动下，发改委控制下的企业债券市场迟早也会向民营企业和中小企业开放。在这方面起步较早、经验丰富的保险机构将是最大的受益者。因此，保险机构应抓住这个机会，积极探索、尽快开发出针对优良民营企业和中小企业的保险产品。
保险机构的介入对我国债市创新有相当大的推动作用。在保险公司对投资人的损失或合同违约进行担保之后，以银行间市场各机构为代表的投资人可以卸掉疑虑，积极对民营企业和中小企业发行的票据进行投资。这一市场的规模和票据发行主体范围均得到了扩大，有利于革新的成功。同时也加速了该市场由政府信用支持向企业信用支持过渡，意义深远。
作者：王? 王剑敏
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