央行VS发改委：部门摩擦激活企债 一年千亿突破

　　强力部门在企业债券市场发行和监管上的权力竞争，在造就企业债“一年1000亿元”突破的同时，也为当前融资难的企业下了一场“及时雨”

　　□实习记者 邢帆

　　企业债的“发飙”

　　如果把13万亿美元规模的美国债券市场比喻成所罗门宝瓶中释放出的巨无霸“魔鬼”，那么几百亿元人民币的中国债券市场，尤其是企业债市场，仍然还是罕为人知的“侏儒”。2005年，决策层正在全力消除中国企业债券“侏儒”市场的尴尬。

　　截至7月22日，今年共发行各类中央企业债17只，实际发行量共计294亿元，同比增长320%。据统计，上半年国务院批准的第一批企业债额度为512亿元。分属26家企业，其中央企占300亿，地方企业分得212亿元。在央企中，

铁道部获批50亿元，位居首位；国电集团获批40亿元；大唐电力、华润集团和上海城投开发总公司分别获得30亿元；中国远洋集团、中石油集团等21家企业则获得8亿-20亿元不等的额度。发改委新闻发言人称，将大力发展企业债市场，提高直接融资比例，第二批企业债将侧重“煤、电、油、运”等紧缺领域的大型企业，而且，“优质的民营企业也可能获得一定的发债额度”。

　　一位证券公司债券部负责人告诉《商务周刊》，国家发改委目前已在收取新一批企业债券的发行申请。据他估计，到第三季度末，国家发改委可能下达2005年的第二批发行额度，规模有望达到500亿元，全年总规模将突破1000亿元，创下历史新高。此前任何一年的发行额度都没有超过500亿元。

　　“这几年来，发改委对企业债审批节奏的控制一直掌握得十分平稳，从来没有这么快过。即使市场走好，也不会使企业债券的审批有这么大的变化。”企业债的突然“井喷”，让这位参与企业债发行工作的人士颇为惊诧。在他看来，这对资金紧张的企业无疑是一场“及时雨”。

　　市场人士普遍对此感到兴奋。银河基金管理公司基金投资部债券经理毛卫文认为，市场上对于企业债的需求一直非常大，如果真的有1000亿元那么大的额度，必然能极大缓解企业融资难的困境。

　　但学者们并不都如此乐观，有人认为此次企业债“井喷”固然是一个好事，但并非一场普降的“甘霖”。中国社会科学院金融研究中心副主任何德旭在接受《商务周刊》采访时认为，此次发债的规模很大，可能会集中在一些重点行业的大型企业。“还要考虑企业或行业自身的发展前景，看它是否符合国家的产业政策。”他认为，原本就钱“淹”脚面的国有大型企业仍然比真正存在融资难的企业——尤其是民营企业——受到更多的偏重。

　　主动“开闸”背后的应战策略

　　企业债主承销商大都认为，企业债的突然“开闸”，很大一个原因是今年来中国人民银行发行的企业短期融资券给发改委带来了压力，发改委才对一直“慢吞吞”的企业债审批放松了手脚。

　　但广发证券公司总经理助理、投行部经理罗斌华对此却有着不同的看法，他说：“企业债的‘开闸’，应该是从整个债券市场的发展来考虑的。目前企业债的发行规模很小，发改委正在努力地作大，现在市场条件允许了，发改委的这种变动是迎合市场的正确选择。”

　　何德旭也赞同这一说法，但他指出，承销商的说法不无道理。“发改委的积极态度在一定程度上应该是对央行短期融资券竞争的回应。”他指出，目前中国企业融资风险主要集中在银行，为了改变融资结构风险，多年来央行一直对作为直接融资主要手段的企业债市场报以厚望。但发改委治下的企业债审批制度，迟迟难以让这个融资工具发挥作用。急迫之下，央行不得不在今年大力推动了企业短期融资券(见本刊6月20日第12期《短期融资券vs企业债：狸猫换太子？》一文)。

　　自5月下旬短期融资券上市以来，共有国家开发投资有限公司、华能国际电力股份有限公司等7家公司发行了229亿元，2个多月的发行额度几乎相当于企业债去年全年的发行量。另据知情人士透露，日前央行召开的一次会议上决定，短期融资券今年总额度将达到1500亿，并将此作为央行今年的重要工作之一。

　　“央行给发改委上了很好的一课，完全按照市场化原则推动市场，真正解决非银行融资体系的瓶颈现象。”一直呼吁“解放”企业债的国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌在接受《商务周刊》采访时指出，这对发改委是个挑战——不要拉企业债券市场化建设的后腿，抓紧落实国务院下发的政策。

　　尤其针对企业债的审批发行，夏斌认为发改委应该学习短期融资券的市场化操作，“它不需要任何人批，按照有关规定中介机构评级，评级完了通过披露，只是到央行备一个案，你发就完了”。一些主要承销商也表示，短期融资券的起点低，操作手续简单，市场化程度相当高。

　　目前一年期企业短期融资券的参考收益率大约在2.9%左右，而银行一年期贷款基准利率为5.58%，两者相比无疑前者更节约成本。中国联通刚发行了两期一共100亿元的短期融资券，该公司财务部一位唐姓经理表示，“我们发行短期融资券是为了扩大融资渠道，节约融资成本。”

　　虽然企业债能够更好地解决企业长期缺钱的尴尬，但央行短期融资券的扩张确实给规模弱小且门槛太高、手续太繁的企业债构成了威胁。何德旭指出，“现在的一些短期融资券是贷款转化而来的，在成本控制上有非常强的优势，而且没有发行企业债那么严格的限制，企业靠它融资没有什么困难。”

　　制度变革“山雨欲来”

　　就目前发改委“迎战”的方法而言，仅仅放松审批并不能长远解决企业债的发行问题。而突然施放如此大手笔，在目前极其缺乏监管规范的企业债券市场难说是好是坏。一位不愿透露身份的专家告诉《商务周刊》，“旱了这么多年，别又涝了。”

　　他解释说，从制度上，企业债落后于企业短期融资券。“企业债计划式的供给与企业市场化的需求完全不配套。”他警告说，如果不改革企业债发行和监管制度问题，“企业债‘一收就死、一放就乱’的毛病就根除不了”。

　　目前中国企业债市场运行的法规依据，仍然是1993年8月出台的《企业债券管理条例》，早有诸多业内人士认为，它存在额度管理、利率核定、发行主体范围狭窄等弊端，这些限制使得企业通过债券融资的规模在资本市场融资总额中的比例过低，难以适应市场要求。目前这一比例尚不足1%。央行副行长吴晓灵曾多次公开对《企业债券管理条例》修改4年仍无结果表示不安，称条例应尽快出台，在审批、定价方面要有突破性进展。

　　发改委财政金融司副司长马季华日前曾建议，为促进企业债市场发展，应该取消企业债的利息所得税；此外，要扩大企业债的机构投资者范围，明确允许商业银行、农村信用社等机构投资者购买企业债。他同样也指出，应抓紧修订出台《企业债券管理条例》，简化审批程序，并最终改现行的审批制度为“核准制”。

　　国务院发展研究中心郭励弘研究员认为，企业债迟迟无法放开的主要原因在于，决策层对1990年代中期的混乱一直心有余悸。“当时甚至有些企业就没打算还债，最后都让商业银行兜底。”他举例说，当年辽宁省发行38亿企业债券，只能支付7200万，“前车之鉴直接制约了企业债的发展和新《条例》的出台”。

　　但他反对因此阻碍企业债市场的发展。“政府应该有魄力来突破，毕竟市场经济下民众的风险意识和承受能力需要政府的培育和教育。”郭励弘说，“即使出现亏损，也是正常的学费。”

　　以发改委为主导的多头监管架构，也被认为是“亟待改变的问题”。最近有消息称，发改委正在酝酿成立专门的企业债发行审核委员会，改革现有的企业债审核和发行方式。对此，企业显得更为焦急，《商务周刊》在采访中经常被问到，“企业债是不是政策上将有松动？”

　　中国改革从来都是外部压力下促成的，无论是否值得称赞，在推进

中国经济市场化道路上的行政部门竞争，已经间接使企业债从“死水一潭”逐渐向积极活跃转变。