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应收账款及存货控制适宜
以“整体营业额对应收账款和存货总值”分析，预期今年国企股整体应收账款及存货总值增长幅度低于营业额增长率，与此相对应，国企股2003至2006年“整体营业额”年增长
率分别为25.6%、32.3%、8.2%和5.4%，同期“整体应收账款”年增长率为5.9%、40.6%、1.2%和18.8%，“整体存货总值”年增长率是4.2%、31.4%、-7.2%和7.6%。2005年存货总值下降的主因是能源和石化行业股份由于2004年成品价格急升，令库存相应急增(2004年大增31.4%)，预期2005年石化产品需求将有强劲增长，企业经营管理会有所改善(即库存相应减少)。
最后，国企股“整体应收账款占营业额比率”平稳，2002至2006年比率在4.7%至5.6%区间浮动；如果考虑到国企公司2002至2004年营业额和盈利皆急速上升，则这些应收账数据充分显示了有关国企并无以增加业务风险换取销售额。同期国企股“整体存货总值占营业额比率”从2002年的10.5%逐步回落至2005年的7.4%及2006年的7.6%，显现出轻微改善的趋势，主要应该归功于国企经营管理逐步得到改善，产生企业效益增长的趋势。
经营利润率稳定
核心经营指标分析，相应国企股2002至2006年“经营利润率”分别为21.5%、22.6%、23.6%、23.4%和23.1%；中资股相应数据亦较为平稳，基本上保持在23%至24%的水平。虽然2005、2006年盈利增速预期出现明显下降，但由于中资企业整体生产效益亦出现显著上升，故预期利润率提升能部分抵销盈利下滑的影响。另一个主因是这些企业多是拥有垄断优势、上游资源或行业领导者，故预期它们具备相当程度的定价能力。另外，正因为中资企业历来效益较低，故企业挖潜改造能力反而较大。
再看看相应国企股的“纯利率”，从2002年的13.9%到2003年的16.8%，出现大幅上升；2004至2006年分别为17.0%、16.3%和15.8%，保持着自2003年开始的良好记录。这显示出除了财务管理改善等因素之外，对加息的影响并不过分担忧。附表列有加息及人民币升值对企业盈利影响的敏感度分析。
预测国指走势
国指2004年上半年高点5,441点亦为全年高点，几乎与我们“2004年展望”中模型预测的5,430点一致，并受阻于我们的长线第一目标价5,500点；下半年高点5,020点正巧是2003年底收市价，亦基本与我们“2004中期展望”预测的5,000点相符。2004年5月低点3,502点其实几乎是2003年下半年的低点，亦是我们2003、2004年预期的共同低点。不过2004年初我们认为跌回3,500点的可能性小于20%，由此可见，在对冲基金主导全球股市成交量、衍生工具大行其道、美元利差股市交易(Dollar CarryTrade)盛行的今天，波幅可以很大，很频密。“有波幅无升幅”往往是港股最生动的写照之一。
国指高低点波幅10年平均是1,943点、5年平均1,541点、3年平均1,840点；而2004年波幅1,939点——接近10年平均值——相当于04年底国指4,741点的41%。当然，2003年波幅特别大有其特殊原因：2003年非典大跌后一路直升至5,020点，而2004年是大“V”型走势。我们认为，从基本因素推测，2005年波幅应该小于2004年，不应超过2,000点，如此可得出，国指最大波幅依然在2004年的3,500与5,500点之间。
如果用最近3年历史市盈率及我们2004年盈利增长预测来推算2005年国指走势，可以得出5,500点目标价——亦正好是我们长线第一目标价，并对应最近3年平均市盈率12.4倍。进一步用“历史市盈率加减1个标准差”的方法推算，则得出最可能高低点分别为7,163点(对应16.1倍市盈率)和3,837点(对应8.6倍市盈率)。如果用历史股息率来做同样分析，则得到国指目标价为4,116点，对应过去3年平均历史股息率3.7%。再用“历史股息率加减1个标准差”的方法推算，高低点分别是6,431点(对应2.4%股息率)和3,027点(对应5.1%)。故我们可将最可能波幅缩小到4,000至5,500点之间。
上面结果中，可将6,400及7,200点作为另外2个长线目标价-而这2个数字正好接近我们长线第二目标价6,000点和第三目标价7,500点的预测。不过我们2003年提出5,000点， 2004年提出5,000、5,500、6,000和7,500点，共4个阶段性国指目标价时，并无采用上述3种分析方法。另外作为参考，“国泰君安研究所”预期235家领先A股整体2004至2006年平均市盈率分别是15.9、13.6和13.4倍，对应盈利增长46.0%、17.0%和1.7%，以及大约2.3倍股价对账面值比率。H股对A股股价的平均折让已从2002年年底的73%大幅下调到2004年年底的41%。A股估值向H股靠拢进程速度将加快。
我们预测模型显示2005年高点为5,330点，对应2005、2006年市盈率11.4和10.9倍，而同期股价对账面值比率分别是1.8和1.6倍。我们认为，国指于股价对账面值比率1.5倍前后，即在4,400至4,500点区间，应有相当支撑；国指于股价对账面值比率1.25倍左右，即在约3,700至3,800点区间，支撑力度更强。从这3点出发，我们可以将最可能的波幅进一步缩小到4,400至5,300点之间。综合而言，我们认为2005年国指大部分时间将在4,400至5,300点之间上落，超出3,800至5,500点范围的可能性不大，3,500点支撑力度极强。但若有实质性新利好出现，则国指有上破5,500点、向6,000点逼近的可能。最终结论是，我们仍然维持原先长线5,000、5,500、6,000、7,500点4阶段目标价的预测。
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