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国指成份股盈利增长分析
首先以38只国指成份股为代表来分析， 我们预期2004至2006年市值加权平均盈利增长分别为36.2%、4.2%及1.5%，对应10.7、10.2、9.7倍预期市盈率，与最近3年国指平均市盈
率12.4倍仍有显著折让(2005年市盈率折让近18%)。不过如不计入能源及石化类股份(占国指39.2%权重)，则2004至2006年平均市盈率上升至12.9、12.3及11.3倍，主因是整体市盈率被市盈率较高的保险(占国指19.7%权重)、公路(3.4%)及运输(6.1%)等股票拉高了。此外，国指2004至2006年平均股息率是3.3%、3.5%及3.6%，平均股价对账面值比率是1.8、1.6及1.4倍，皆具有明显的吸引力。
从股东回报率看，国指2004至2006年平均值是18.4%、16.8%和15.9%，可算不错，略高于恒指的15.1%、14.9%及15.1%。
38只国指成份股中，32家或84%的企业2005年预期盈利有所增长，22家(58%)盈利增速预期在10%以上。2006年盈利增速预期在10%以上的有20家(53%)。显而易见，国指成份股由于2003、2004年盈利增长迅猛，产生基数加大效应，导致2005、2006年增长放缓。各行业中，只有保险业公司由于2004年盈利下降或增长不多，而令2005、2006年盈利增速加快。上述数据显示出中资企业2年内仍将处于持续增长的轨道之中。以国泰君安研究所对235家领先A股预测为参考，整体上，2004至2006年算术平均盈利增长分别为46.0%、17.0%和1.7%，增速放缓趋势与我们港股预期相符。
中资企业效益及财务改善 自由现金流不断增长
我们的分析显示出，从整体而言，中资股企业效益和竞争力以及财务状况都呈现逐年改善的趋势。以我们由38家国企、22家红筹和2家民企共62家组成的“国泰君安(香港)中资股体系”为样本(占全部国企红筹市值的90%)，分析其中的国企股“整体自由现金流”，从2002至2006年，历史及预期自由现金流的绝对值从2002年的748亿港元升至预期中的2006年的1,633亿港元，年度复合增长率为21.6%，增长趋势良好。要注意到我们计算2005、2006年预测时，并没有包括未正式公布的特大资本开支(以下相关数据算法相同)。
相应国企股“股价对自由现金流”比率，2002至2006年分别为26.7、19.1、15.8、13.5及12.2倍，呈现大幅稳定下降的趋势。一个解读是国企趁前3年收入大增之际，积极伺机扩充，这点从相应国企股2004至2006年“行业整体资本开支”按年递增24.0%、13.9%及1.5%中得到了证实。所以从2005年开始，很多企业已开始享受到以前扩充的成果。与此同时，现金流大增还为国企新一轮扩张打下了坚实的基础。
整体债务负担减少
再从相应国企股的“整体净负债对股东资金比率”看，2002至2004年基本上企稳于33%至34%之间，而预期2005、2006年更分别下降至29.9%和26.2%，这显示出最近3年虽然资本开支巨大，但由于企业核心业务盈利增幅更大，加上少数公司佐以配股，故负债程度并无增加。再看看红筹股，由于不计入3G等未正式公布特大资本开支， 2005、2006年比率仅为15.0%和5.1%，显示出中资股有机增长或通过兼并、收购、注资等再扩张的增长潜力。
营业周转日保持平稳
从“应收账款和存货周转日”分析，虽然预期今明两年不少行业周期已见顶或行将见顶，但经营情况目前仍看不到恶化迹象。我们所研究的38家国企股应收账款周转日2002至2006年平均数值分别是35.4、36.2、35.8、37.8和39.0天，仅略微上升；同期行业存货周转日平均数值则分别是50.6、49.9、48.1、49.9和56.0天，亦仅显示微升趋势。此外，我们研究体系中全部中资股的应收账款周转日及存货周转日平均数值的同期趋势，亦基本上保持平稳。
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