【发展报告】资产证券化|资产证券化_新浪财经

来源：中国信托业协会

资产证券化信托业务典型模式与创新

（一）信托公司开展信贷ABS业务的典型案例与创新

1. 典型案例

2019年，国投泰康信托发行了“安逸花2019年第一期个人消费贷款资产支持证券”，发行规模为20.9亿元，其中，优先A级规模为15.9亿元，优先B级规模为1.6亿元，两档优先级票面利率均为3.8%，均获得上海新世纪AAA评级。该项目是银行间市场持牌消费金融公司发行的首单资产支持证券中规模最大且发行利率最低的一单产品，由马上消费金融股份有限公司作为发起机构和委托人，由国投泰康信托作为发行载体管理机构和受托人，由中国国际金融股份有限公司、东方花旗证券有限公司、建设银行和平安银行担任联席主承销商。基础资产系马上消费金融股份有限公司持有的小额分散且具有明确消费场景和用途的个人消费贷款债权。该项目采用了优先级/次级分层机制和超额覆盖等增信措施。国投泰康信托消费贷ABS交易结构如图18-2所示。

2.创新案例

2019年4月，华能信托作为受托人在银行间市场注册发行了“和智2019年第一期个人消费贷款资产支持证券”，发行规模为101.93亿元，以招商银行发放的信用卡账户债权为底层资产。该产品是银行间市场首单以循环资产为基础资产的消费贷ABS产品。在交易结构方面，该产品由招商银行（作为发起机构）选择个人信用卡债权（个人信用卡账户）打包组成基础资产池，并委托给华能信托（作为受托机构），华能信托将发行以前述信托财产为支持的资产支持证券，由主承销商组建承销团对优先档资产支持证券和次级档资产支持证券（招商银行自持的资产支持证券除外）进行销售。华能信托消费贷ABS交易结构如图18-3所示。

华能信托向投资者发行资产支持证券，募集资金交付至招商银行（发起机构）。在信托存续期间，华能信托以信托财产所产生的现金为限支付发行费用、相应税收、服务报酬、费用支出及本期资产支持证券的本金和收益。在信托存续期间，受托机构委托招商银行作为贷款服务机构，继续承担证券化信贷资产的管理工作，委托工商银行深圳市分行作为资金保管机构负责信托财产账户资金的保管工作。

在信托存续期间的持续购买期，华能信托（作为持续购买的买方）有权以资产池的本金回收款向招商银行（作为持续购买的卖方）持续购买新的资产。持续购买入池的资产将构成资产池和信托财产的一部分支持资产支持证券的偿付。招商银行和华能信托将依据事先设定的持续购买运行机制进行持续购买基础资产操作，直至持续购买期结束。

（二）信托公司开展企业ABS业务典型案例与创新

1.典型案例

2019年，中航信托作为基础资产载体、华能信托作为计划管理人和主承销商发行了“平安合惠第1期资产支持专项计划”，该计划底层资产为中航信托的信托受益权。该计划发行规模共计10亿元，其中，优先A-1级发行规模为3亿元，年化收益率为3.70%，期限为394天，按月付息，共付息12次；优先A-2级发行规模为4亿元，年化收益率为4.98%，期限850天，按月付息，共付息27次；优先A-3级发行规模为2.85亿元，年化收益率为4.99%，期限为1093天，按月付息，共付息35次；次级发行规模为0.15亿元，年化收益率为8.00%，期限为1093天，到期付息。其中，优先级评级均为AAA。

2.创新案例

2020年，中信信托作为专项计划管理人，发行了“中信信托·南京世茂希尔顿酒店资产支持专项计划”，该项计划由南京世茂房地产开发有限公司担任原始权益人，底层资产为南京世茂新里程置业有限公司所持有的南京世茂希尔顿酒店的运营收入。该项计划于2019年11月28日获上海证券交易所无异议函，于2020年4月10日正式成立，资产支持证券于当日开始计息。该计划实际收到认购资金7.1亿元，其中，优先级发行规模为7亿元，年化收益率为4.98%，期限为18年，按年付息，每三年开放退出获得本金；次级发行规模为1000万元。中信信托CMBS交易结构如图18-4所示。

该产品为全国首单单层SPV结构CMBS产品，也是中信信托等机构获得交易所资产证券化计划管理人试点后发行的首单CMBS产品。该产品突破了“信托+专项计划”的双SPV业务模式，将南京世茂房地产开发有限公司持有的对南京世茂新里程置业有限公司的关联贷款债权资产作为基础资产，该债权资产上附有南京世茂希尔顿酒店抵押和酒店收入质押，并由上海世茂股份有限公司和上海世茂建设公司各按50%提供担保。

（三）信托公司开展ABN业务典型案例

1.2019年信托公司开展信托型ABN案例

2019年，云南信托发行“绵阳市投资控股（集团）有限公司2019年度第一期资产支持票据”，总规模为15.56亿元，其中，优先级14.004亿元，获联合资信AA+评级。该项目是全国首单国企学费收益权ABN，由绵阳市投资控股（集团）有限公司（发起机构）、云南国际信托有限公司（受托人）及发行载体管理机构发起设立。同时，浙商银行股份有限公司担任牵头主承销商，国信证券股份有限公司担任联席主承销商，上海市锦天城律师事务所为该项目提供全程法律服务。基础资产系由委托人设立信托而根据《信托合同》信托予受托人的资金信托信托受益权，底层资产为依法管理、运营学校而合法享有的收取学费、住宿费收入的权利。增信措施方面设置了优先级/次级分层机制、超额覆盖、学费、住宿费收入质押等。

2.信托公司开展非金融企业债务融资工具承销业务

2019年，外贸信托参与镇江城市建设产业集团有限公司（简称镇江城建）的2019年度非公开定向债务融资工具发行，主承销商为浦东发展银行，债务融资工具期限为1+1年，票面利率为5.5%/年，发行规模为10亿元，外贸信托中标2.1亿元。其簿记管理人是浦东发展银行，分销费为0.1%/年，承销资金来源为光大银行的理财资金。外贸信托前期的尽职调查针对镇江城建进行书面审查，审查了它的三年一期财务报表、评级报告和银行授信情况。针对此笔业务的投贷后管理，外贸信托协同投资人密切关注融资人债务压力变化的情况，每季度作一次市场舆情了解，跟踪该主体每期跟踪评级情况，同时保证和融资人的密切实时跟进。风控措施主要包含对镇江城建主体评级的关注，若有评级下调风险需立刻联系沟通投资人。

资产证券化业务发展展望

资产证券化作为股、债之外的资本市场直接融资渠道，经过多年的快速发展，目前已被市场广泛接受，成为促进实体经济的重要工具，在落实国家产业政策、推进供给侧结构性改革、优化资本市场结构、提升经济发展质量、改善金融机构流动性、降低企业融资成本、减少信息不对称等方面均发挥着重要作用。“资管新规”明确资产证券化业务不属于资产管理业务的范畴，这意味着资产证券化业务不受“资管新规”中限制多层嵌套和杠杆比例的限制。“资管新规”对类资产证券化和非标债权投资期限错配的限制利好资产证券化产品的投资，同时也有助于刺激通过资产证券化进行非标转标的需求。

我国资产证券化市场未来发展前景可观，信托公司应充分把握结构性转型机遇，发挥在资产证券化市场上的优势，不断完善综合金融服务能力，进一步提升自身资产管理能力，提高市场份额，利用专业优势服务实体经济。

（一）资产证券化市场潜力巨大、竞争与日俱增

2019年，我国资产证券化市场继续快速扩容，监管政策日益完善，基础资产类别与参与机构持续多元化，资产证券化业务在政策指引和鼓励下驶入快车道。但与国际成熟的资产证券化市场相比，我国资产证券化尚处于初级阶段。人民银行工作会议指出，2020年要加强逆周期调节，保持流动性合理充裕，促进货币信贷、社会融资规模增长同经济发展相适应，2020年社会融资增速将保持稳定，国内信用环境将得到进一步改善；同时，2020年地方基础设施建设将发力，房地产虽调控导向明显，但仍具有一定韧性，有利于资产证券化产品的发行。此外，由于收益率下行，“资产荒”现象进一步显现，市场对高收益投资产品需求旺盛，投资者对ABS优先级、夹层和次级等投资品种的需求将提升。资管新规对非标期限错配的限制刺激资管机构配置具有较高收益的标准化ABS产品。

但同时，信托公司之间参与资产证券化业务的竞争与日俱增。目前已有更多的信托公司参与到资产证券化的业务中，市场规模较大的信贷ABS行业分化进一步显现，更多机构的参与使得利润空间下降，龙头机构依靠较大的市场份额保持较为客观的盈利空间，新参与的其他信托公司则难以在短期内取到较为稳定的利润来源。已获得企业资产证券化的发行计划管理人资格和非金融企业债券承销资格的信托公司，以及一直深耕资产证券化领域的信托公司，将继续保持龙头优势。2020年，资产证券化市场无论是从供给端还是从需求端来看，都具有较大潜力，有利于信托公司展业，信托公司应积极把握业务机会。同时，资产证券化市场的竞争进一步加剧，信托公司应加强能力建设，提升综合金融服务能力。

（二）资产证券化市场流动性不断提升

2019年，资产证券化产品流动性不断改善，二级市场换手率较2018年有了显著提升，但是与国外成熟资产证券化市场相比流动性水平仍显不足。缺乏二级市场流动性会制约资产证券化市场的发展深度，不利于一级市场定价和投资配置。因此，要通过制度建设和信息系统建设大力提高资产证券化产品的流动性。一是推广做市商制度，鼓励发行量大的国有银行或者主承销商积极开展做市交易，提高ABS产品作为一般回购担保品的便利性；鼓励保险公司、基金公司、信托公司等各类机构投资者参与市场投资，推动投资者类型多元化，激发市场活力。二是促进多个市场联通、政策鼓励以及功能监管，打通信贷ABS、企业ABS和ABN市场之间的壁垒，借鉴国际市场经验，推进托管、结算等基础设施的统筹整合，通过“系统一体化”解决不同市场间的监管套利、定价扭曲等问题，提升资产证券化市场运行的有效性和安全性。三是加快信息系统建设，通过高效精确的信息系统，支持基础资产筛选、发行与交易流程控制、市场风险监测等。四是提高自动化水平，丰富基础设施系统功能，同时要推动信息共享和数据互通，以便促进多个市场联通；紧密融合金融科技，通过云计算、大数据等技术，建立基础资产信息共享平台，解决信息不对称、风险定价困难问题，有利于提高优质基础资产证券化，推动基础资产穿透式管理，为资产证券化市场提供更多透明性与规范性。

随着资产证券化市场的高速增长，资产支持证券的偿付压力也逐年上升，根据Wind的数据统计，未来三年ABS的偿付压力主要集中在2020年，偿付方式主要包括固定摊还、过手摊还和到期还本，偿付频率各有不同。近几年，信用债市场违约数量与规模不断上升，机构投资者在进行资产配置时更应注重基础资产的风险识别和加强投后风险管理。因此，需要不断提升资产证券化产品市场流动性，完善市场机制，激发市场活力。

（三）苦练内功，多角色参与、全链条拓展

随着资产证券化市场的不断扩容及“资管新规”推动下的非标转标，多数信托公司已将资产证券化业务列为重要转型方向。信托公司可以以多种角色参与资产证券化业务，不断深入各业务链条，为投资者提供综合金融服务。在融资端，信托公司多年来深耕房地产领域、基础设施领域和消费金融领域，积累了丰富的业务经验，拥有较好的风险识别能力。信托公司可以主动布局商业物业、融资租赁债权、消费金融、供应链金融等基础资产，通过创造资产与把握资产，作为原始权益人或发起人，主动开展资产管理业务，实现更高的业务附加值。在产品端，信托公司可以作为SPV，提供受托服务。信托公司在信贷ABS和ABN业务中SPV角色优势明显，随着信托公司在企业ABS产品中的作用不断提升以及企业ABS市场的不断扩容，信托公司在提供受托服务方面的比较优势会更加明显。从作为企业ABS业务的计划管理人来说，华能信托与中信信托已获企业资产证券化的发行计划管理人试点资格，并已落地多项业务。未来，随着各金融监管领域标准的不断统一，更多信托公司有望获得计划管理人资格，信托公司在资产证券化业务中的重要性也将得到进一步提升。

在发行端，信托公司可以充分挖掘现有非标客户的标准化融资需求，积极推动非标转标、投贷联动业务。信托公司可以帮助现有客户对接资金，达成较低的融资成本，实现标准化业务和非标业务之间的联动；“资管新规”出台后信托公司积极回归本源，大力发展资产管理业务，信托公司可以通过投贷业务联动，增强客户黏性。

在投资端，信托公司作为市场上重要的机构投资者，按照监管导向不断发展标准化业务。“资管新规”禁止非标债权投资进行期限错配，并要求信托产品进行净值化管理，信托公司大幅提高对标准化债券资产的投资。ABS产品是标准化债券中的一种，但风险与收益相对偏高，信托公司更贴近底层资产，在投资ABS产品具有更加全面和专业的风险识别能力。未来随着资产证券化业务的进一步扩容和产品流动性的进一步提高，信托公司可以充分发挥自己在ABS业务中的优势，作为优秀的机构投资者，为客户提供更具吸引力的产品。

总之，未来信托公司将继续利用在信贷ABS和企业ABS业务中的SPV优势、在ABN业务中的垄断优势，在资产证券化领域实现持续高速发展；同时，通过不断获取业务资格，如非金融企业债务融资工具承销资格和企业资产证券化的发行计划管理人资格，在资产证券化市场提供全方位、多链条服务。资产证券化业务将是信托公司综合实力的体现，集中代表信托公司的产品能力和资产管理能力。

（四）发展债券承销业务，提供全链条金融服务

信托公司在债券承销业务上的优势主要体现在：延伸服务链条和提供综合化、多元化服务；与自身业务相结合，与资产证券化业务的全链条相衔接；通过Pre-ABS的融资、ABS的投资等业务联动，实现细分特色的承销业务。此外，大部分信托公司股东为产业集团、金融集团，因此信托公司可以挖掘集团内部产融协同的承销业务机会，或者通过融融协同合规开展债券承销业务。目前，在资产证券化项目发行过程中信托公司主要承担SPV的功能，参与程度有限，所获利润较低。非金融企业债务融资工具的承销资格对信托公司未来业务发展具有重要意义：一是该资格有助于信托公司打通Pre-ABS到SPV再到ABS承销的各个环节，为融资人提供一站式的综合金融服务，更好地服务实体经济；二是该资格有助于信托公司实现标准化产品和非标准化产品全品种的销售，为投资者提供一揽子金融产品的投资服务，有助于信托公司在财富管理领域的转型发展。

目前，信托公司参与债券承销业务主要有以下四个难点：一是ABN的发行规模远不如普通信用债，而普通信用债的发行安排等信息全部依赖于主承销商，因此信托公司参与信用债的模式主要是分销，对于项目的可控性较弱；二是债券承销市场竞争已进入白热化阶段，银行和券商有长期的客户资源，而且在做债券承销时可以提供其他相关配套增值服务，信托公司受限于市场资质和业务分布等难以提供类似的增值服务；三是信托公司的客户主要是资产端，财富端以个人为主，机构客户也是以非标投资人为主，这和信用债的投资客群有较大差异；四是债券承销可贡献的收入有限，人力单产远不能与信托项目相比，这对于传统信托公司的收入考核导向是极大的挑战，对于这块业务的孵化栽培，需要相当的战略定力支持。信托公司虽然在债券承销领域存在后发劣势，但在国内资本市场进一步扩大开放的背景下，我国债券市场发展前景广阔，这将是信托公司转型标准市场的重要切入点。未来信托公司应继续积极参与债券承销业务，配置专业人才、开展深入研究、建立内部机制，发挥在传统非标领域的业务经验及资源优势，将债券承销业务打造成为新的利润增长点。

（五）不断拓宽基础资产范围并加强风险管理

资产证券化是信托公司实现非标转标、深化与其他资管机构合作的重要工具。信托公司参与资产证券化的主要优势在于其比较贴近底层资产和提供受托服务。近年来，资产证券化市场的不断扩容，基础资产范围进一步扩大，产品结构也更加复杂，随之产生的便是信用风险和市场风险的不断滋生，信用债市场爆雷不断，信托不良率也不断提升。因此，信托公司在参与资产证券化业务中要更加注重基础资产管理和风险识别。

资产证券化产品新发行的基础资产类型丰富，更多服务于实体经济，尤其是企业ABS和ABN。ABN主要以非金融企业为服务对象，基础资产主要为票据收益、应收债权、租赁债权；企业ABS基础资产主要为应收账款、企业债权和租赁租金，由信托公司担任原始权益人和计划管理人的基础资产主要为信托受益权和企业债权；信贷ABS基础资产主要为住房抵押贷款、个人汽车贷款和信用卡贷款，信托公司参与信贷ABS主要是扮演SPV角色。未来信托公司应不断挖掘基础资产，在巩固自身优势领域的基础上，不断拓宽业务领域。通过资产证券化，信托公司可以覆盖以往难以涉猎的领域，信托公司应将其作为发力点，不断拓宽基础资产范围，丰富业务类型，创新交易结构，优化盈利模式；不断挖掘客户资源，对投资者进行精准营销；进行业务联动，在服务实体经济的同时不断提升自身业务能力。

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