【专题研究】信托公司资本市场业务研究

信托公司投资类资本市场业务

信托公司投资类资本市场业务是信托公司的传统业务之一，近年来以二级市场投资类业务、定向增发类业务较为常见。信托公司的PE 类业务、期货类业务、QDII 类业务也存在多年，但由于这几类业务在业务资格准入等方面的种种原因，业务量一直相对较小。FOF/MOM 业务可以说是在传统证券业务基础上发展起来的，从国外的发展经验来看，通过选择不同的子产品和不同的子资产管理人进行投资获取收益，是资产管理行业证券投资类业务的发展方向。随着经济进入“新常态”，金融领域去杠杆，资产估值逐步向理性回归，信托公司也在积极参与各类上市公司资产并购业务。

FOF/MOM 业务

FOF 通常被称为基金中的基金，是指专门投资于“一篮子”基金的基金。MOM通常被称为管理人的管理人基金，是通过分析子管理人的投资理念和管理能力，对MOM 基金资产进行投资管理。

1. FOF/MOM 业务概况

截至2019 年6 月末，中国境内共有公募基金5 983 只，基金资产合计13.46 万亿元，且产品种类越来越丰富，已覆盖股票型、债券型、混合型、货币型、QDII 等多种产品类型；已备案私募基金77 722 只，资产规模共计13.28 万亿元，其中私募证券投资基金38 538 只，资产规模为2.33 万亿元。但基金数量增长的同时也伴随着产品的同质化、风险收益特征识别困难、基金投资相关信息不对称等问题，普通投资者择合适基金产品的难度越来越大。相比较，专业投资者具有相对较高的投资管理能力，且具有一定资金优势，能够实现资产的优化配置并分散投资风险，FOF/MOM 市场需求应运而生。

“资管新规”禁止资管产品多层嵌套，允许资管产品再投资一层资管产品，但所投资的产品不得再投资公募证券投资基金以外的产品。对比FOF 与MOM 业务交易模式。FOF 由于自身占用两个产品层级，无法再接受上层资管产品形式的投资，而传统FOF 业务的资金来源主要为银行理财及其他金融机构资管产品，资管产品要占用一个层级，因此银行理财等其他金融机构资管产品无法继续成为FOF 业务的资金方。而MOM 产品只占用一个产品层级，使其可向上接受最多一层产品投资，该模式有助于向上拓展MOM 资金来源，有望化解FOF 式募资困境。可以想象，随着行业发展不断成熟以及制度红利的倾向，MOM 业务模式或将成为金融机构多元化资产配置的主要产品供给模式。

2. 信托公司参与FOF/MOM 业务的竞争优势与劣势

优势：大类资产配置经验丰富。信托投资领域宽泛，横跨实业领域、资本市场和货币市场，符合FOF/MOM的多元资产配置理念。信托公司可依靠多年积累的大类资产管理经验，在资产轮动中提出配置建议，将具体底层资产投资交由更为专业机构操作，在一定程度上可有效降低投资风险，实现投资人收益的最大化。资源整合能力强。以往信托公司主导的TOT 模式下，在资金端信托公司与银行联系紧密，在投资端与证券公司、私募基金公司等投顾机构有着密切合作。未来信托在拓展FOF/MOM 业务时，可充分整合现有资源，提供更高效的服务。

劣势：人才储备不足。FOF/MOM 业务需要进行多元化资产配置，信托在非标、固定收益资产领域具有一定优势，而在权益投资领域的投研能力相对不足，人才储备有所欠缺，对权益资产的基金及管理人筛选能力有待提升。投资门槛较高。信托FOF/MOM 产品其本质上还是属于信托产品，而相比较公募基金、银行等机构发行的FOF/MOM产品，信托投资门槛相对较高，市场竞争力略有不足。流动性较差。相比银行理财、基金等资管产品，信托FOF 也具有一般信托产品的特征，即底层资产期限较长，产品流动性较弱，对流动性需求较高的投资者来说，产品吸引力下降。

3. 信托公司参与FOF/MOM 业务的具体模式及操作流程

（1）信托FOF 业务模式及操作流程。信托FOF，即信托公司发行FOF 信托计划，委托人通过认购信托计划将资金交付给信托公司，信托公司以受托人身份对信托资金实施管理运用，根据投资决策受托人发出指令将信托资金投向基金市场。

委托人：“资管新规”实施以前信托FOF 委托人主要为金融同业投资者，而随着“资管新规”实施后，禁止资管产品多层嵌套，同业投资者交易下的“资管产品→ FOF信托计划→基金”模式难以为继，个人投资者有望成为信托系FOF 产品的主要委托人。投资决策：信托FOF 业务投资决策可分为两种形式：一是由信托公司主动管理投资，自主搭建投资组合；二是对于一些主动投资管理能力稍弱的信托公司，选择与外部投资机构进行合作，由投资顾问提交投资计划，信托公司根据投资顾问提交的投资计划再制定投资决策。

底层资产配置：FOF 业务在引入国内后也发生了一些形式变化，就底层资产配置而言，目前信托FOF 类产品除了配置公开发行的证券投资基金外，有些还配置证券投资类集合资金信托计划、证券公司资产管理计划、基金公司发行的特定客户资产管理计划、基金子公司专项资产管理计划、期货公司及其子公司发行的资产管理计划以及私募基金等资管产品，资产配置更加多样，与大众意识中的基金FOF 产品有一定差异。

投资流程：

①设定组合目标。在形成和执行投资策略之前，信托FOF 计划先设定投资目标，投资目标主导着投资管理过程中的各个环节以及所有投资决策，其本质就在于设置产品的风险—收益特征。FOF 的目标就是在合理管控投资组合风险的前提下，实现资产长期稳定增值。

②选择组合构建策略。组合构建策略的选择是操作流程重要阶段，决定了下一阶段对应具体投资品种的选择。信托管理人应根据产品设定的投资目标，自上而下构建合适的策略组合，不同目标类型的FOF 产品所运用的构建策略组合的方法也不尽相同。

针对每只产品的投资目标、客户结构、市场环境以及投资者情绪的不同，在某一时期会对上述某一类策略而有所侧重，并根据投资环境的变化及时进行风格切换，策略轮动。

③筛选组合构建品种。组合品种的筛选是对所选择的组合构建策略的具体实施，在筛选组合品种时应重点关注管理人的资质、职业操守以及基金过往业绩等定性定量评价指标。此外，管理人的投资策略、内控制度、风控体系也是应给予重点考察的方面。

④建立静态组合。策略选择、品种筛选后，接下来是组合中各品种的权重设置问题，权重的设置要以投资者的风险承受能力和投资目标为原则，基于各投资品种的风险—收益特征，综合运用定性与定量的分析方法加以确定。

⑤组合的调整与再平衡。投资组合再平衡的目的在于当基础市场环境、管理人、基金业绩发生重大变化时，FOF 管理人需要作出灵活的应对和调整，确保投资组合在预期中的风险收益水平运行。

⑥绩效评估。绩效评估是FOF 投资管理过程中重要的环节，也是往往容易被忽视的一步。做好绩效评估有利于全面透彻了解驱动组合的因素，动态调整投资策略，为下一轮投资管理作铺垫。绩效评估可细分为三步，即绩效衡量、绩效归因和绩效评价。实施过程中具体针对不同类别产品要制定出针对性衡量标准，在绩效归因时要找准要素点，通过定量分析等手段对策略进行测评，进而制定出科学有效的评价体系。

（2）信托MOM 业务模式及流程。信托MOM 业务模式及交易流程与FOF 业务相类似，只不过投资标的由基金产品转变为基金管理人。信托公司通过梳理分析子管理人的投资理念和管理能力，挑选出投资风格契合、管理能力突出的子管理人，并直接授予他们投资决策权，对MOM 信托资产进行投资管理。

《证券基金经营机构管理人中管理人（MOM）产品指引（征求意见稿）》出台，对MOM 业务模式进行规范引导。相比较信托FOF 业务模式，信托MOM 产品只占用一个产品层级，有效节约了嵌套层级，使同业投资者交易下的“资管产品→MOM 信托计划→子管理人”的业务模式成为可能，为信托投资证券市场创造一定发展机遇。

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