信用违约持续改善,如何看待后市风险?

信用违约持续改善,如何看待后市风险?
2021年06月14日 12:02 澎湃新闻

原标题:信用违约持续改善,如何看待后市风险?

一、4月、5月违约情况连续改善

今年1-5月共有25家企业发生债券违约,较去年同期增加10家,涉券规模约612亿元,较去年同期增加107亿元。新增债券违约企业10家,较去年同期增加2家;涉券规模约256亿元,较去年同期增加159亿元。

从月度来看,4月信用违约较3月有所改善。

4月共有8家企业发生违约,较3月减少3家,涉券规模约105亿元,较3月减少129亿元。新增债券违约企业2家,较3月减少1家;涉券规模约14亿元,较3月减少49亿元。

5月信用违约情况进一步改善。

5月共有2家企业发生违约,较4月减少6家,涉券规模21亿元,较4月减少84亿元。新增债券违约企业1家,较4月减少1家;涉券规模约6亿元,较4月减少8亿元。

表1: 2021年5月境内债券市场违约情况

数据来源:Wind,剔除重复统计数据。未包括展期兑付的债项。

4月、5月违约主体中新增违约企业减少,表明信用风险得到有效控制,主要原因有以下三个方面。

一是国内经济复苏态势良好,企业盈利能力修复。

据中金统计,在生产经营恢复与低基数效应的共同影响下,一季度非城投非金融企业信用债发行人的盈利状况大幅改善,营业利润和净利润同比分别增4.5倍和2倍。

二是资金面相对宽松带动债市回暖。

4月、5月非金融企业债到期量合计高达2.2万亿元,企业到期再融资压力较大,但违约企业数量和涉券规模反而下降,主要得益于期间市场流动性好于预期,带动企业融资成本下行。5月份AAA级和AA+级3年期中短期票据平均发行利率较3月分别下行39BPs、22BPs至3.61%、4.51%。

三是政府加强国有企业债务风险管控成效初显。

国务院国资委3月印发的《关于加强地方国有企业债务风险管控工作的指导意见》提出,对于按期兑付确有困难的,各地方国资委要指导企业提前与债券持有人沟通确定处置方案,通过债券展期、置换等方式主动化解风险,也可借鉴央企信用保障基金模式,按照市场化、法治化方式妥善化解风险。

4月10日,河南省政府常务会议通过了《河南能源化工集团改革重生方案》,同时拟设立300亿元信用保障基金,用于省属国企债务风险化解及增信。4月21日,山西国有资本运营有限公司召开信评大会,表示“省属企业对金融机构的债务仍由原企业承担,不会出现一笔违约,也不允许出现一笔违约”。5月21日召开的国务院金融稳定发展委员会会议部署金融风险防控,强调“着力降低信用风险”。

各级政府对地方国企债务风险的重视程度显著提高,有效遏制了信用风险暴露。

二、后期风险关注点

在稳杠杆、防风险的政策导向下,地方政府进一步压实属地管理责任,对城投平台及产业类国企的协调救助意愿较强。加之后续月份到期量均在8000亿元左右,偿付压力有限,

预计未来短期内债券市场违约情况将边际改善。

但长期来看,地方政府输血只能解燃眉之急,行业出清与打破刚兑是大势所趋。

疫后企业整体负债率上升,国内经济增速边际放缓,部分行业在高压监管下融资可得性差,信用风险不容小觑。

需关注以下几个方面的风险:

(一)信用环境收敛,加剧信用分化

4月社会融资存量规模同比增长11.7%,环比回落0.6个百分点;M2同比增长8.1%,环比回落1.3个百分点。金融数据连续两个月下滑,标志着信用环境边际收敛的进程加快。信用收缩之下,各等级发行主体的融资成本出现分化。5月AAA级3年期中短期票据平均发行利率较4月下行28BPs至3.61%,而AA级发行利率上行25BPs至5.40%。二、三季度在房企融资约束、国企杠杆管控和非标监管等因素的共同作用下,社融增速有望延续回落态势,加之地方政府债券发行进度将在三季度明显提速,或对企业债券融资造成挤出效应,

信用分化的特征可能进一步凸显。

(二)中资美元债信用风险或传导至境内

受华融事件冲击,近期中资美元债市场大幅波动。4月1日,中国华融宣布延迟发布2020年度业绩,并发布有关停牌公告。华融公告引发市场恐慌抛售,多只华融系境外债券价格断崖式下跌。4月16日,中国华融宣称将如期足额兑付4月27日到期的6亿新加坡元境外债券,银保监会强调当前几家资产管理公司经营情况稳定,提振了市场信心,随后华融债券价格有所反弹。中国华融境内债券余额约2245亿元,境外债余额约226亿美元,存量规模较大,其后续处置与兑付情况备受关注。

华融事件影响下,短期内市场风险偏好有所回落。但美债收益率年内仍有较大上行空间,利率中枢上行终将对美国信用债市场造成冲击,加速信用风险暴露。

关注中资美元债的信用风险演化及其向境内债市传导的可能性。

(三)房地产行业风险加快暴露

融资环境收紧叠加偿债高峰,房企资金链压力突出。从到期情况看,今年7月、8月为房地产行业境内债券到期高峰,到期规模分别为590亿元和522亿元。此外,6月房地产信托到期量887亿元,为年内最高水平,房企美元债到期量68亿美元,行业整体集中到期压力较大。融资方面,“三道红线”、房贷集中度管理等政策导致房地产融资渠道全面收紧。5月房地产行业境内债券净融资额-230亿元,美元债净融资仅2亿美元,信托产品净融资额-403亿元。据报道,5月各地监管部门已对银行及相关责任人开出24张涉及房地产领域的违规罚单,总金额超过2亿元,资金违规进入楼市的处罚力度空前。5月广州、深圳、杭州、宁波、苏州等多个城市的银行集体上调房贷利率。

在楼市调控持续加码的背景下,房地产行业信用风险加速暴露。今年以来已有华夏幸福、泰禾集团、重庆协远三家房地产企业发生违约,存续债券规模分别为324亿元、104亿元和19亿元,可能持续增加后续月份违约规模。此外,还有信达投资、珠江实业、蓝光发展等13家房地产企业的中债隐含评级被下调,其中不乏债券存续规模100亿以上的大型房企,需持续关注其兑付情况。

(四)城投区域分化显著,偿债压力较大

在中央坚决遏制隐性债务增量、防范化解隐性债务风险的政策引导下,今年以来城投平台融资环境边际收紧。交易所和交易商协会按红橙黄绿分档审批城投债发行,募资额度和资金用途的限制加强。4月3日,国务院发布《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》要求“清理规范地方融资平台公司,剥离其政府融资职能,对失去清偿能力的要依法实施破产重整或清算”。4月22日,沪深交易所分别发布了公司债审核最新规定,对主要城市建设企业申报发行公司债券提出多项要求,弱资质城投企业的发债难度有所上升。

面对监管压力,城投区域分化明显加剧。

年初以来,江苏、浙江等优质区域的城投债信用利差持续收窄,而东北、西南等经济欠发达、财政压力大的地区,城投债信用利差则明显拓宽。1-5月,部分省份含城投平台的地方国企债券净融资额为负,山西、天津的资金净流出规模超过800亿元,河南、河北的净流出规模均超过300亿元。

同时,城投企业和地方政府的偿债压力较大。

今年城投债到期规模约3.3万亿元,创下历史新高,较2020年上升19%,其中,二、三季度的到期规模均超过8000亿元。同时,地方政府显性债务的还本付息压力也在增大。财政部数据显示,一季度地方政府债券到期偿还本金3513亿元,利息1690亿元,本息规模是2020年同期的2.4倍,是2019年的2.1倍。二、三季度地方政府债的到期规模高达10663亿元、9000亿元,亦显著高于去年同期水平。

在监管收紧、区域分化与到期高峰的多重压力下,近期城投风险事件频发。

4月30日,呼和浩特春华水务开发集团有限责任公司发布债务逾期公告,逾期债务金额合计7.46亿元。春华水务存续未到期债券规模18亿元,再度引发市场对城投债公开市场违约的担忧。5月7日人民网报道,呼和浩特市政府正协助该公司妥善解决债务逾期问题,后续处置情况值得关注。5月12日,中信信托起诉遵义市播州区下属平台播州国投信托项目严重逾期,逾期金额2.25亿元。播州国投是当地核心城投企业,涉诉项目已逾期超过4个月,至今仍未解决。

在城投信用分化的背景下,春华水务和潘州国投事件将再度加剧区域融资分化格局,金融资源将继续向优质区域、高评级的城投公司倾斜,经济实力偏弱、债务负担较重的地区,城投平台融资环境恶化,更易陷入财务困境。

在地方政府重视防范和化解债务风险的趋势下,城投公募债的违约风险有所下降。但城投区域分化仍将加剧尾部区域的风险累积,特别是近期融资类信托监管也在收紧,城投企业信贷、私募债、非标等其他类型债务兑付压力上升。

在地方政府资金缺口较大的情况下,可能会优先保障城投公开发行债券的还本付息,对其他类型债务的支持力度有待观察。

(作者李思琪为某国有大型商业银行研究员)

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