皮海洲：当前应慎防伪全流通蔓延

　　皮海洲

　　时下进行的股权分置改革，其目的当然是为了消除流通股股东与非流通股股东之间的不公平，为投资者创造一个三公的投资环境。不过，从第一、二批试点公司的股改方案来看，当前的股权分置改革似乎很难达到这样一个目的，并且还给人一种“伪全流通”的感觉。其表现有三：之一，流通股股东并没有得到应有的补偿。尽管在历史上流通股股东为了非 流通股的增值在利益上作出了巨大的牺牲，但在此次股改中，非流通股股东只是以很少的一点“对价”，就将非流通股的流通权强买去了。之二，流通股与非流通股的成本差异依然巨大，如G三一，股改后原非流通股的成本为4.35元，原流通股的成本为10.93元，较之于股改前的成本差异来说，不过是五十步笑百步而已。之三，“一股独大”的实质不变，原有的大股东仍然还是大股东，绝对控股者仍然还是绝对控股者。也正因如此，这上市公司股改与否其实并无本质的区别，惟一不同的是股改前的非流通股从此拥有的可流通的资格。

　　这样的股改结果是不是管理层所需要的？对此笔者不敢胡乱猜测。不过，作为投资者来说，这样的股改结果显然是令人失望的。回想当初，投资者之所以对股权分置问题的解决充满了期盼，究其原因就在于，广大的投资者希望通过借助于股权分置问题的解决来消除流通股股东与非流通股股东之间的不平等，特别是通过股权分置问题的解决使流通股股东得到应有的补偿，进而在较大程度上改变“一股独大”的股权模式。但如今的股权分置改革远不如投资者之所愿，其结果还是外甥打灯笼------照旧(舅)，这样的股权分置改革，从保护流通股股东利益的角度来看又有什么实际意义呢？

　　而更加令人忐忑不安的是，这种“伪全流通”的后果将是非常严重的。首先是历史上流通股股东在利益上所作出的牺牲，“伪全流通”后就被原非流通股股东所彻底侵占了。众所周知的一个事实是，目前非流通股的增值，其中的绝大多数来自于流通股的高价发行。而通过这次股改，非流通股股东只是将其中很少的一部分拿出来作为“对价”，换取了非流通股的流通权，而更多的原本属于流通股股东的利益仍然还被非流通股股东所占有。一旦这些股份进入市场流通，那么这些原本属于原流通股股东的利益也就彻底地被原非流通股股东所占有了。

　　其次是股市迎来大扩容。虽然在当前的股改中，流通股股东得到了30%的对价，但它带来的却是市场200%的大扩容。虽然对于股改后非流通股的流通问题，管理层作出了某些规定，上市公司大股东也作出了某些承诺，但一旦禁售期满，面对高额的盈利，非流通股的套现将是必然的。在这种情况下，原有的流通股股东势必要因此而付出惨重的代价。

　　其三是中小投资者的话语权再次被剥夺，股市迎来大圈钱高潮。股改完成后，原有的非流通股股东也就变成了流通股股东，那么为保护流通股股东特别是中小投资者权益而推出的类别表决将失去存在的意义，一切还是由原来的非流通股股东特别是大股东说了算，这样中小投资者的话语权就再次被剥夺了。如此一来，上市公司的圈钱计划，就由原来的非流通股股东说了算，由于非流通股成本低廉，上市公司的圈钱有利于其权益的增加，为此，原来的非流通股股东特别是控股股东必将大力支持上市公司的圈钱行动，一轮大圈钱的高潮也将因此而来临。

　　正是由于当前的这场股权分置改革并不彻底，特别是“伪全流通”可能给股市带来的严重后果，为此，笔者以为，当前的这场股权分置改革有必要修正改革的方向，加大改革的力度，慎防“伪全流通”在股市里蔓延开来。其具体的做法是，变“与民争利”为“返利于民”，明确非流通股股东补偿流通股股东的底线，加大对流通股股东的补偿力度，取消管理层对投资基金表决权的操纵，让投资基金真正代表流通股股东利益、独立行使自己的表决权，等等。笔者相信，只有据此进行的股权分置改革，才代表股权分置改革的正确方向，才能真正体现出对流通股股东权益的保护，才能真正体现出“国九条”的政策精神。

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