甲骨文的价值投资者忽略了什么

　　【MarketWatch旧金山3月23日讯】甲骨文(Oracle Corp.)(ORCL)的股东之间正在进行“换防”。

　　然而，在因为其股价便宜就买进该股从而加入价值股投资者的阵营之前，你也许应该仔细审视一下甲骨文最近季度的财报。

　　不过，最好回溯得更远一些，去看看Siebel Systems Inc.2005年第三季度的业绩，那是该公司报告未受甲骨文收购影响的财务数字的最后一个季度。

　　这两份财报都可以显示，为什么成长型投资者要回避这家资料库软体巨头的股票，尽管它一直在报告令人心动的利润成长(由于一系列的大型收购)。

　　毫无疑问，成长型基金经理人在甲骨文销售和利润成长达两位数百分比的情况下一直售出该股的事实，对普通投资大众来说应该是个巨大的警告。

　　根据晨星公司(Morningstar Inc.)的资料和华尔街日报(Wall Street Journal)的报道，2月份持有甲骨文

股票的成长型基金，其比例从去年同期的17.7%下降至15.7%。

　　在这期间，持有该股的价值型基金的比例却从6.3%上升至9.1%。

　　凑巧的是，成长型基金撤出甲骨文的行动，出现在该公司报告截至2月份季度净利成长42%(不出预料)之前。

　　对成长型投资者而言，问题不是甲骨文不再成长，而是很难预测到底会有多高的成长，因为执行长艾利森(Larry Ellison)耗资170亿美元的系列收购之后，它的前景变得难以真正了解。

　　衡量一家软体公司营收成长的最佳指标，是特定时期内该公司签约服务的新客户数量有多少。

　　截至2月份的季度，甲骨文软体产品新授权销售成长了16%。总销售，也就是包括了来自现有客户的服务营收和重复发生收费项目，则成长了18%。

　　表面上，对于一家本财年(截至5月份)预期报告144亿美元营收的大型公司来说，这种成长令人刮目相看。

　　甲骨文报告业绩的最近季度(季度结束时距离它完成对PeopleSoft的大型收购刚好过了一年)，由于包括了PeopleSoft的业绩，是第一个具有年度可比性的季度。

　　但是成长型投资者(他们追随甲骨文的时间比价值型投资者要长得多)知道，把Siebel一个月的业绩包括在财报内，有助于提高公司的整体业绩数字。

　　甲骨文财务长卡茨(Safra Catz)透露，Siebel贡献的业绩超出了预期。

　　这是有充分理由的。当一家软体公司收购另一家同行时，被收购公司的销售队伍就知道，不可避免的裁员大斧将会落在他们头上。

　　这样，他们就有动机在收购交易完成前，尽可能地多预约业务，以提高他们销售业绩的数字。因此，Siebel在1月份(收购完成前)宣布销售成长19%也就不足为奇了。

　　(你真的认为甲骨文均选择在1月份完成PeopleSoft和Siebel的交易仅仅是一种巧合？目的是为了实行同样有利的会计处理，也就是第三财季可额外多获得一个月的销售数字？)

　　然而，如果你回溯到截至去年9月份的那个季度，就会对Siebel真正的成长率有更好的了解。在那个季度，Siebel的销售成长约为10%，同时新授权业务的成长仅为7%。

　　再加上这条消息：最近一季度甲骨文资料库软体新授权销售(仍然占到该公司总营收的一多半)成长仅为4%，现在你应当理解为何成长型投资者感到不满足了。

　　TA IDEX Great Companies Technology Fund的经理人之一波尔曼(Gerry Bollman)说，“每桩收购案，都使甲骨文获得了为期一年的、源于成本削减的利润成长。”

　　波尔曼说，他的成长型基金原先持有甲骨文股票，但现在已经一点部位也没有了。

　　尽管如此，由于价值型投资者受其偏低市值的吸引而持续买进，甲骨文的股价今年以来上涨了10%不止。

　　依据分析师对该公司本财年每股盈余将为79美分的预期，该股的本益比仅略高于17。Thomson Financial的资料显示，这种本益比水平在企业应用软体大型厂商中是最低的。

　　至于截至2007年5月的财年，分析师预计甲骨文的盈余成长为17%，与他们对本财年的预期相同；对本财年销售成长的预期为19%，下一财年则为13%。

　　然而，由于甲骨文和Siebel的实际营收成长低于这种水平，波尔曼认为，甲骨文只有一条途径可以实现预期。

　　“他们必须持续地、每隔一年就买进一家大型公司。鉴于他们已经耗费的资金(用于收购)，那将影响到该公司的资本报酬率。我不确定这是一种成长的策略。”

　　换句话说，投资者应该知道甲骨文的成长来自何方，以及成长的持久性如何。

　　艾利森的策略与思科(Cisco Systems Inc.)(CSCO)在1990年代使用的如出一辙——奇异电器(General Electric Corp.)(GE)也曾经是。

　　在科技股繁荣时期，这种策略很奏效，但过去一年成长型基金大批远离甲骨文，意味着至少部分投资者还记得当年的欢宴是怎么结束的。

　　科技泡沫爆裂六年之后，思科股价仅为其从前价值的四分之一。

　　与PeopleSoft交易结束时相比，甲骨文的股价从几乎没有变动。

　　“真正的问题是，甲骨文能否利用Siebel做某些Siebel自己所不能的业务。”波尔曼说，“在一个更有吸引力的入场价位上，”他也许有兴趣买进该股。

　　普通投资者也许应该采取同样的策略。

　　(本文作者：John Shinal)