10年来首次降息如期而至！但鲍威尔两个词让市场慌了

　　10年来首次降息如期而至！但鲍威尔两个词让市场慌了美股黄金大跌

　　北京时间8月1日凌晨，美联储降息25个基点如期而至，可消息过后，美国三大股指集体下跌，道指一度暴跌超450点，标普500失守3000点大关，最终均收跌超1%，此后亚太股市接力下跌，黄金急挫至两周最低，美元指数涨至了52周以来新高。

　　美联储主席鲍威尔的两个词让市场慌了，他说这次降息是“midcycle adjustment”，即中期调整，并不意味着降息周期的开始。

黑线：美联储联邦利率 红线：美元指数 图片来源：星展银行

　　“这只是一次‘保险性’降息，政策表态不及市场预期，美联储相当于给市场泼了盆冷水，意图引导市场调低对未来降息节奏和力度的预期。未来的政策将更多的取决于经济数据的走势。此次降息更多的是为了预防全球经济中的一些风险，特别是美国对外的贸易摩擦引起的投资信心下滑。”摩根资产管理全球市场策略师朱超平对21世纪经济报道表示。

　　那么市场为何立即大跌呢？

　　主要是因为前期市场充分甚至过度计入了降息预期，“从预期面来看，本次会议前市场预期降息概率高达100%，且被各大核心资产充分Price-In。”工银国际首席经济学家就此发布的评论称。

　　在这次降息落地前，芝商所（CME）预测工具FedWatch显示，市场预计美联储年内降息三次。

　　“过去一段时间以来，我认为市场一直存在自我强化的偏差现象，当刚看到美联储转向‘鸽派’时，就好比股票上涨形成一种趋势，那么会出现自我强化的情况，会有更多投资者入场推高价格。现在美联储告诉投资者，之前你们预计今年降息3次，但我说可能只有2次，甚至可能还会加息，在这种情况下，市场对未来的风险定价回归到了较为理性的状态，纠正过去形成的偏差。这就是导致了股市、金价大跌的主因。”朱超平说。

　　“市场预期美联储明年底前再减息2至3次（每次25个基点），我们继续认为幅度预期过度，主因是美国经济至今相对强韧，通胀也有回升迹象。”瑞银财富管理投资总监办公室发布的最新评论指出。

　　工银国际最新发布的评论回顾了联储的历史降息，分为“短降息”和“长降息”，该行认为此次更可能是“短降息”。

　　1980年以来美联储共进行了14轮降息，“短降息”单轮降息次数在1-3次。另一类是“长降息”，单轮降息次数可达10-24次，多用于应对经济金融危机。聚焦本轮降息，从必要性看，相对稳健的经济基本面爆发危机的可能性较小，由此根据“现代版泰勒规则”测算，至2020年底，累计降息次数大概率不超过3次。从可行性看，当前政策利率起点较低，也没有充足的空间进行密集降息。美联储主席鲍威尔亦指出，目前的降息决定不代表开启漫长的降息周期。

　　美联储的两难境地-数据说“不”，市场说“要”，这次市场倒逼降息得逞。其实美国近期的经济基本面并不差，美国二季度经济增长放慢至2.1%（一季度：3.1%），尽管为2017年一季度以来最慢增速，但也超出了市场预期的1.8%，并且消费支出增速、非农就业等核心指标亦好于市场预期。

　　星展银行首席经济学家Taimur Baig认为，在就业创历史记录、消费者情绪和楼市反弹及资产价格泡沫化的环境中降息，美联储无疑将自己逼进了角落。未来数月基本面和市场情绪将继续“扭打”，预计美联储将在12月份再次降息。

　　“美国增长前景并不悲观，在此背景下，美联储很有可能打破以往连续降息的惯例，把更多的子弹留到增长风险进一步显现的时候。我们预计年内可能还有一次降息，至于2020年，有可能长时间都会维持在较平稳的水平，更多是视经济数据而动。”朱超平说。

　　那么风险资产是否还有机会？目前有观点认为此轮“保险性”降息可参考1995-1996年的情况，富达国际最近发布的观点指出，在1995-1996年，当时美联储在7个月内降息3次，从6%降至了5.25%，并将该轮经济周期延长6年至2001年早期。

　　渣打银行（中国）财富管理部投资策略总监王昕杰此前对21世纪经济报道表示，曾经在美联储第一次减息后的12个月，风险资产都普遍上涨，经济正式进入衰退是美联储第一次减息后的三年，所以下半年风险资产还有表现的机会。

　　对于下半年的市场，工银国际给出了两种情境，根据“短降息”的历史经验，在首次降息之后，美国股票和债券市场的走势虽然多变，但是主要受到通胀预期的影响。由于缺少超长历史时序的通胀预期指标，因此遵循学术研究范式，假设通胀预期具备有效性，则可用降息周期中末次降息后3个月的历史通胀走势，作为降息周期内通胀预期值的代理变量。由此，可以发现，根据通胀预期强弱的不同，“短降息”时期的股债进退呈现两种迥异的情景。

　　情景一：通胀预期走强，美债有望“V”型反转。在首次降息落地前后，伴随宽松预期的发酵和兑现，股市和债市通常会形成“双牛”格局。但是，较之于“长降息”，在不发生重大危机的环境下，“短降息”能够更早地引导通胀预期回升，并引发市场调整。对于债市而言，美债长端收益率料将从政策利率主导的下行轨道，渐次转换至通胀预期主导的上升轨道，呈现出“V”字型走势。对于股市而言，通胀预期的提振能够改善企业盈利前景，并叠加降息带来的流动性宽松，因此股市的走势将更为强劲。例如，在1995M7-1996M1、1998M9-M11这两次“短降息”阶段（首次降息日至末次降息后1个月），十年期美债收益率先分别下挫52bp、43bp，然后分别上升60bp、42bp；而标普500指数则均走高，累计收益率分别为15.6%和12.5%（详见附图）。

　　情景二：通胀预期疲弱，美股或进入调整期。如果在首次降息落地后，通胀预期未能有明显提振，而是维持低位甚至进一步走弱，则股市将面临挑战。其主要机制在于，在“短降息”初期，经济基本面的利空消息由于能够倒逼货币宽松，因此会被市场阶段性地解读为利好消息，并推动风险资产价格上升。但是，降息落地之后，如果包括通胀预期在内的经济指标依然未能好转，则会真正动摇市场对经济的信心，前期大量累积的利空消息将一次性地被重新解读为负面信号，对风险偏好产生冲击，引发资产价格重估。从历史经验来看，这一情景的典型案例发生在1985M4-M7和1986M4-M8期间，在多次降息落地后，通胀形势未能好转，标普500指数均发生了频繁调整。聚焦当前，正如前文所述，本次7月降息落地较早，具有很强的预防性意义。但是如果依然未能显著改善通胀预期，则长期来看，将加深市场对美国经济的忧虑，同时叠加美股当前位于历史高位的估值水平，金融市场所受到的反向冲击也将更为强烈。

　　在朱超平看来，预计未来美股可能继续调整，“美联储的鸽派程度不及预期，导致投资者的风险偏好下降，加上上市公司的盈利走弱，未来美股可能继续调整。美股相对其自身历史估值和全球其它市场都处在偏贵的状态，投资者需要更为谨慎。A股市场当前的走势反映出国内投资者对货币宽松的预期不强，市场关注的焦点仍然在贸易谈判的进展和上市公司盈利方面。如果人民银行继续保持定向宽松的政策节奏，A股在短期内快速反弹的可能性也不大。A股市场的优势在于较为便宜的估值，这反映了较为谨慎的市场预期，也代表较高的安全边际和中长期的进入机会。在市场波动性重新上升的环境中，我们继续强调收益型的投资策略，建议增加高股息率的股票以及债券的配置，以提升现金流并平缓资产价格的波动。”他说。

　　至于前期“涨很猛”的黄金，在今年早些时候表现比较普通，直到5月末、6月初，美联储降息预期升温时，金价开始“飙升”。但在美联储今天的消息过后，急挫至两周以来最低。“之前激进的降息预期将金价推到了历史高点，还有地缘政治的风险。对于投资者来说，用于对冲和投资组合平衡还是可以考虑的，仓位不宜过重，5-10%的仓位就比较合适了。”朱超平说。

　　但也有市场人士看好黄金的长期走势，认为短期可能会波动较大，新加坡大华银行预计短期内在1400-1450美元区间内震荡，王昕杰认为，中长期来看，黄金处于一个上行趋势，该行看到1600美元。

　　21世纪经济报道 姚瑶

责任编辑：李园