流媒体市场高手过招，迪士尼 Netflix究竟谁能胜出？

　　摘要

• 周四，华特迪士尼公司推出了期待已久的流媒体服务“迪士尼+”。

• 这项服务提供高质量的内容，而且对Netflix的定价有很大的折扣。

• 迪士尼将在短期内在财务上后退一步，但随着未来几年运营规模的扩大，它每年将产生巨额现金流。

　　经过长时间的等待，华特迪士尼公司（DIS）终于在周四下午的迪士尼投资者日（Disney Investor Day）上公布了有关其迪士尼+流媒体服务的细节。近年来，迪士尼斥资数十亿美元收购了技术（BAMTech）和内容资产（21世纪福克斯（21st Century Fox））的组合，以准备与流媒体先驱Netflix （Netflix）的全能“灭霸”（Thanos）大战。迪士尼推出的产品有很多令人兴奋的方面，我们将分析它们对投资者意味着什么。话虽如此，股东们需要意识到，迪士尼并没有试图在明年取代Netflix——他们现在处于“最后阶段”。对于那些愿意长期持有蓝筹股的人来说，这可能意味着长期的财富创造。

迪士尼向消费者提供价值方面的“本垒打”

　　Netflix作为先驱者的角色让它在流媒体领域获得了巨大的领先优势，这已经不是什么秘密了。Netflix作为创新者所承担的风险为其带来了巨大的用户基础，目前全球约有1.4亿用户。

　　为了让迪士尼以一种有意义的方式开始缩小这一差距，管理层决定从第一天起就为其服务注入尽可能多的价值。当迪士尼透露了在迪士尼+第一年的预期时，人们很难不留下深刻印象：

　　几乎所有的漫威宇宙电影

　　18部皮克斯电影

　　整个星球大战系列

　　Mandalorian（该服务的第一个主要原创内容）

　　大约5000集来自不同的电视节目

　　超过12部迪斯尼的经典动画电影

　　独家播放《辛普森一家》所有季

　　250小时的国家地理内容

　　《复仇者联盟》和皮克斯电影中多个角色的衍生作品

　　此外，该服务将是无广告的，并允许内容下载到设备上离线查看。

　　这个系列的特点是高质量（目前有多部票房大片）和重放价值。考虑到迪士尼的内容宝库，一个强大的投资组合可能是一个给定的，关键的人口统计数据渴望这一内容。

　　人们对这项服务最大的担忧是，迪士尼打算为此收取多少费用。迪士尼决定推出一个非常低的价格，每月仅6.99美元，或者一次性支付12个月的69.99美元。换句话说，每月花不到一顿巨无霸套餐的钱，消费者就可以享受数百小时的高质量内容。这与Netflix目前每月12.99美元的标准订阅费用（4K升级将每月15.99美元）形成了鲜明对比。

　　迪士尼的目标是获得客户

　　理解迪士尼战略的关键在于，它不会从一开始就试图主宰Netflix。对于一个拥有1.4亿用户的庞然大物来说，从一无所有起步，需要短期内专注于客户获取。迪士尼并没有从第一天就试图取代Netflix，相反，迪士尼的低月费意味着它很高兴与Netflix共存——最初是这样。

　　考虑到《星球大战》蓝光影碟机的售价大致相当于迪士尼+两年的价格，迪士尼认为这项服务将是一项“必备”附加服务，而不是消费者的主要服务。

　　这一战略的目标是唾手可得的成果。例如，几乎所有有孩子的人都会觉得迪士尼的提议很有吸引力。就我个人而言，我有两个小孩，Netflix目前还不能提供迪斯尼所能提供的任何接近儿童内容深度的内容——随着迪斯尼在今年年底开始从Netflix撤下其内容，这一差距就会扩大。

　　这是一种建立具有竞争力的用户基础的智能推出方法。迪斯尼计划到2024年在全球投放6000万到9000万的字幕。但这并不意味着迪士尼在短期内只专注于扮演次要角色。迪士尼还宣布，计划以折扣价提供迪士尼+、Hulu和ESPN+的优质捆绑服务。这是一种更加多样化的产品，价格显然会更高，但作为消费者的主要内容来源，它将争夺主要市场。

　　迪斯尼现在处于“最后阶段”

　　这种推广将需要时间，预计的成本反映了这一点。迪士尼+的推出不仅会因为原创内容的创建和添加而产生成本，而且还会让迪士尼自己的授权收入蒙受损失。迪士尼并没有利用其内容为他人谋取收入，而是通过流媒体向有机引擎转型。

　　仅在2020财年，迪士尼首席财务官克里斯汀•麦卡锡（Christine McCarthy）就预计，原创内容的支出将达到10亿美元，另外还有10亿美元的营销/运营支出。这种现金消耗将随着用户数量的增加而增加，预计到2024年将实现净盈利。此外，流媒体服务Hulu和ESPN+也将在未来几年继续亏损。

　　虽然投资者可能会对迪士尼的内容预算嗤之以鼻（与Netflix 2019年150亿美元的预算相比，迪士尼的预算相形见绌），但重要的是要记住，迪士尼真正的内容创作预算比表面上要强大得多。除了为这项服务创作的原创内容外，电影和节目也会不断地出现在网站上，因为它们是由电影公司的娱乐和媒体部门制作出来的。

　　随着内容离开Netflix， Netflix将面临越来越大的压力，因为它将继续以负现金流运营。

　　迪士尼不仅通过删除内容向Netflix施压，而且随着美国电话电报公司（AT&T）开始将内容转向其正在开发的流媒体服务，Netflix也将感受到压力。

　　对长期财富创造的估值已经成熟

　　尽管该股股价接近每股116美元的52周高点，但仍未能超过近四年前的高点。

　　根据分析师对2019财年每股6.71美元的预期，该股的市盈率为17.37倍。这与迪士尼10年平均市盈率17.24倍相符。尽管在过去10年里，迪士尼的年复合增长率为4.62%，每股收益为13.87%，但由于传统付费电视客户转向Netflix等流媒体服务，迪士尼的媒体业务日趋老化，市场对其不利。

　　我们怀疑，对迪士尼+的短期投资，以及福克斯交易带来的一些必要的去杠杆化，可能会在一定程度上让市场失去兴趣。未来几年，在完成这些“待办事项”的同时，该公司的盈利增长将会放缓。如果市场能够展望并确定迪士尼+长期成功的基本面因素，我们认为较高的市盈率对迪士尼来说是合理的。我们仍然预计，到今年年底，迪士尼的股价可能接近每股150美元。

　　结论

　　然而，真正的赢家是那些长期投资者，他们看到了迪斯尼方向的“森林”。迪士尼很有可能在5-6年内超过1亿用户。订阅收入将是巨大的（而且是有利可图的），迪斯尼的低价格为其一旦站稳脚跟后逐步提价奠定了基础。

　　我们预计迪士尼的市盈率不会达到Netflix目前的90倍，但随着Netflix的规模扩大和“扭亏一盈”，投资者将看到未来几年的强劲现金流。

　　本文作者：Wealth Insights、美股研究社（公众号：meigushe）

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责任编辑：郭明煜