甘剑

　　昨日，沪指大涨4.74%，投资者在上周五股指下跌3.68%的惶恐被一扫而空。与此相似，此前股指曾经在4～5日最大调整幅度达8%，但被此后8～9日两天的大阳线(最大涨幅7.3%)基本扳回，更早的一次调整在去年12月6～8日三天累计下跌3.7%，此后股指持续上涨幅度超过20%。

　　这种类似于“朝跌夕涨”的走势使市场的心理预期不断固化，人们开始自觉或不自觉地调高风险偏好，并在交易中更加大胆进取，而更高的风险偏好需要更高的风险报酬率才能满足，在目前这种情况下，一旦出现事与愿违的情况，真正更大的风险却将不期而至。已有市场人士认为，这很有可能是机构出于给散户练胆的目的，以便让他们继续追高。

　　那么目前股市到底处于什么样的状态？

　　从目前的市盈率情况来看，沪市昨日平均市盈率为38.31倍，深市为36.75倍，而追踪沪深A股最具有代表性300只股票表现的沪深的300指数的市盈率为34.38倍，大大高于纽约市场标普500指数17.89倍和香港市场恒生指数14.68倍的市盈率。

　　尽管由于上市公司的业绩将因为整体经济继续强劲增长、新会计准则实施等内外因素而继续上升，对应现时的市盈率会有一定程度的下降，但目前市盈率确实已经达到一个相对的高位，可以更直接对照的有在香港上市的H股市值加权的恒生国企指数的市盈率，目前是20倍，而印度孟买Sensex 30指数最近的市盈率为25.8倍。

　　新兴市场处于牛市当中，更容易出现一些不理性的溢价，或者通常说的泡沫，这种泡沫在一个特定的环境中还可以被继续不断放大。这种放大过程需要资金推进，更要有一些高风险偏好甚至开始变得“无畏”的投资者的参与，而投资者风险偏好的程度可以随着市场不断上扬而自觉不自觉地上调，目前这种“朝跌夕涨”的走势正是拔高这种偏好的催化剂，因为投资者会鉴于唾手可得的财富而变得更加激进。但激进风格并不一定能够带来更高的报酬，目前更可能带来的是高风险，因为当下这种走势揉进了太多的因素，尤其是一些资金围绕股指期货推出的博弈从去年三季度开始就一直没有停止过。

　　此前，在股指期货或明或暗的激励作用下，各路资金陆续加入到推高权重股的行列中，在股改完成的大背景中，在人民币升值预期的调动下，在流动性过剩的助推下，股指开始不断上涨，一轮大牛市的轮廓隐隐而成。从证监会起初表示尽快推出到今年年初推出再到稳妥推出，市场预期股指期货推出的时机可能延后。这应该是监管层已经意识到资金围绕股指期货进行博弈甚至可能操纵的市场意味。事实上，就像监管层每次强调的那样，推出股指期货的时机，其中一个重要的考量就是保证市场平稳、安全。在一个市盈率高企、投资者蜂拥追逐股票的时候，推出股指期货可能出现的巨大震荡已有前车之鉴。

　　我们也开始从市场看到一种变化，即境外上市的大盘蓝筹股回归A股的速度在加快。中国人寿A股的快速上市，交通银行45亿股A股发行获得该行股东大会批准，中国平安也在去年底通过A股的发行计划，而之后还有中石油、中移动等在等待，这些蓝筹股的回归不仅可以夯实大盘的基础，同时短期也可以稀释目前一些大盘股的权重，降低指数可能被操纵的风险。

　　在完善市场环境的措施不断出台的当下，我们还可以看到央行再次出手调高法定存款准备金率，同时在上周通过公开市场净回笼资金2000亿元，单周净回笼规模为历史次高水平，资金供给开始出现有预期有步骤的收缩。另外，近期国际投行也开始纷纷在香港调低中资股尤其是金融股的评级，并发表了一系列的对后市看空的研究报告。鉴于香港市场与A股市场的联动作用不断加强，尤其是在A股市场占极大权重的金融股与其H股的关系更加密切，其中可能存在的短期风险将不断蔓延。

　　在这样的背景下，除了提醒爱好风险的投资者可以静下心来，专注于基本面价值这些老生常谈外，也许，这些做法将对眼下的市场有所助益：首先，针对火热的市场，增加股票供给是最好的“降温剂”，股票发行的注册制应该成为下一步的目标；在市场的另一方，面对哀叹没有抓紧时机进入市场因而已经被叫停的基金，其实在扩大供给的同时，应该也为它们打开大门。此外，通过市场化的方式鼓励大型优质企业内地上市而非远赴境外，增加内地市场水深也同样重要，水更深了，一只或几只股票的进入就不会大起波澜。最后，监管力度的加强也至关重要。

　　总之，风险偏好的温度令人着迷，但如何调试出适宜的温度，还需市场各方的理性和合力。

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