ESG｜西学东渐，打造中信证券债券ESG评价体系|ESG_新浪财经

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基于ESG研究视角，相较股票，债券在数据可得性相对有限的前提下，其国际主流研究框架更加聚焦ESG的风险与信用影响。本篇报告参考固收ESG投资的特点并结合国际信用评级机构的评级框架与流程，基于中国国情选择可用指标和数据，构建了中信证券债券ESG评价的1.0版本，共计26个三级议题，并从财务指标、信用评级结果出发进行实质性检验。对于一般发债主体，2022年6月至2023年9月的回测期内多空组合收益2.33%。

▍评价设计理念：对标国际信评机构，流程结合债项特征。

中信证券债券ESG评价框架对标国际信评机构穆迪、惠誉的成熟框架，设置面向一般发债主体与城投主体的两套评价体系。评价流程整合多个数据源，考虑期限因素，进行行业和债项调整，对共计6000+债券发行主体进行ESG评分。

▍指标构建原则：关注风险，构建特色议题。对于一般发债主体设置共3/12/26个一级议题/二级议题/三级议题。

1）环境议题下，结合行业与地区维度识别风险。在碳转型风险议题下，我们在GICS四级行业中选择了13个四级行业作为“两高”行业，评分时给予更大的区分度。在水资源风险议题下，结合发债主体或其分支机构注册地址的经纬度，我们将发债主体与WRI的水资源风险的区域评分进行匹配，WRI提供的地区水资源风险评分精度为每个评分单元格100平方千米，有较好的区分度。

2）社会和治理议题下，重点关注ESG事件及舆情。国内发债主体的ESG信息披露程度整体相较上市公司较低，因此我们主要选择非主动披露的ESG事件和舆情数据等进行补充。新增的舆情数据通过采集网络媒体、行业网站、监管官网、自媒体等国内主流媒体平台的信息，加工整合形成结构化的评分，以月度频率更新。

3）城投特色议题下，整合城市统计年鉴、企业预警通等数据评价区域的可持续发展水平。城投特色指标设置上，我们主要考虑了环境和社会下11个二级议题，26个三级议题，31个指标数据，从资源、自然灾害、基建、医疗、教育等维度评价区域的ESG表现与风险。

▍评价结果分析：ESG评分有效补充信用评级。

1）行业和地区特征：整体评分为类正态的右偏分布，行业间评分差距不大，地产和金融行业评分略低。对于城投主体，我们的区域评分结果与经济发展水平呈现一定的正向联系。

2）信用特征：ESG整体得分与信用评级结果有一定正相关性。其中，G得分与信用评级结果相关性良好，E、S得分与信用评级相关性相对不明显，或能补充识别信用风险。

3）财务特征：ESG评分良好的企业，其长期偿债能力和盈利能力表现更好。考虑4个Z-Score标准化后的盈利能力和长期偿债能力财务指标对ESG评分的暴露，分11个行业，共44个财务指标暴露分数，其中仅有4个为负。净资产收益率对于所有GICS一级行业ESG评分的暴露均超过0.3。在截面上验证，ESG风险更低的发债主体，往往有更好的财务绩效。

▍评分回测实践：低ESG评分主体持有期收益显著低，房地产行业及高信用评级主体内仍分层良好。

1）ESG评分分层效果良好。从持有期收益率来看，一般主体的ESG评分最低的1、2组的持有期收益率显著低于其它组别，第1组和第5组在2022年6月至2023年9月的回测期内收益率相差2.33%，而城投主体的分层差距更加明显，第1组和第5组在回测期内收益率相差6.41%。

2）相较一般主体，城投主体ESG评分分层在中低评级主体内效果更好，且结果更加稳健。考虑第三方信用评级和中债隐含评级进行ESG分组回测，一般发债主体在第三方信用评级内的分层结果良好，但在中债隐含评级内表现一般。

▍风险因素：

回测期较短，部分结论不稳健；数据来源不准确；资金流向固定收益ESG产品领域不及预期；ESG底层数据搜集不全；相关政策推进不及预期；ESG产品标准文件超预期转向。