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（报告出品方/作者：中信证券，华鹏伟、林劼）
海上风电：海风装机景气回归，中远海趋势拓展空间
中远海风优势：多重优势显著，发展潜力巨大
我国海风资源丰富，中远海海域技术开发潜力大。海上风电具有资源丰富、发电利用 小时数高、不占用土地、环境友好等特点。我国海岸线长约 18000 多千米，拥有 6000 多 个岛屿，具备较好的风能资源，适合大规模开发建设海上风电场。根据 CWEA 测算，我国 按照水深不同划分为 0-20 米（近海），20-50 米和 50-100 米中远海海域，其中中远海域海风技 术开发潜力接近 3500GW。
环境友好，资源丰富，中远海海上风电优势显著。较近海风电，中远海上风电具有资 源丰富、发电利用小时数高、施工较易、环境友好等特点：1）中远海海上风电克服了影 响装机施工的海床地质问题；2）向深海、远海拓展，风力资源更稳定、更强劲，可建设 更大规模的风场，并减少对旅游区、渔业区、港口区的影响；3）基础远离海岸，施工不 需要打桩，有效减少对海洋生物影响，对环境更友好。
海风项目离岸距离+水深逐步增加，海上风电中远海发展趋势显著。我们根据招标项 目的不完全统计，目前国内已装机海风项目水深多在 15-20m；而 2022 年以来招标待装项 目平均水深进一步提升至约 30m，2023 年待招标项目平均水深近 35m；此外，国内海风 项目离岸距离逐步增加，目前已装机项目平均离岸距离在 30km 左右，而现有招标待装项 目平均离岸距离增至约 40km，预计 2023 年主要待招标项目平均离岸距离将继续升至 50km 以上，长期看预计“十五五”期间国内海上风电项目有望向超 100km 离岸距离的深 远海发展。随着项目水深和离岸距离的持续增大，海上风电逐步向中远海发展的趋势明确。
需求研判：政策端持续发力，支撑中长期需求
政策端：我国沿海各省也纷纷出台深远海域海上风电发展规划，积极推动深远海风电 前期工作及开工建设。2022 年 11 月 24 日，上海市发布《上海市可再生能源和新能源发展 专项资金扶持办法》，提出上海将对深远海海上风电项目和场址中心离岸距离大于等于 50 公里近海海上风电项目进行奖励。在多地出台对中远海风的补贴/奖励政策的支持下，海风 开发持续向中远海迈进，打开海上风电长期增长空间。
短期招标项目明确，2023 年海风装机有望高速增长：由于 2021 年是海风国家补贴退 出的最后一年，抢装期退潮，导致 2022 年海上风电新增装机量调整，但是招标市场显示 海上风电即将迎来装机新高潮。根据招标项目的不完全统计，截止 2022 年底，海上风电 招标规模为 16.4GW，将风电建设周期考虑在内，我们预计 2023 年新增装机 8-10GW， 短期维度为国内风电需求复苏打下基础。“十四五”规划饱满，提供中长期需求支撑。截至 2022 年 12 月，沿海 11 省市均提 出了“十四五”期间各省的海上风电发展计划，11 省市“十四五”开工或规划的海风总规模已 超 110GW，其中计划并网规模接近 60GW。其中广东、山东、江苏和浙江“十四五”并网规 划规模达到 17GW、8GW、9.09GW 和 4.5GW。沿海各省加码海风建设，“十四五” 海风 将实现从 1 到 10 的跨越，为海上风电中长期需求提供支撑。
预计 2023 年风电市场将迎显著复苏，对应 2023-25 年国内海风 CAGR 有望达 40% 以上。预计 2023 年风电市场将迎显著复苏，对应 2023-25 年国内海风 CAGR 有望达 40% 以上。受疫情等因素影响，根据 GWEC 统计，2022 年国内风电装机进度有所延后，全年 吊装规模 49.8GW 左右，但并网规模仅 37.6GW。随着疫情影响逐步缓解，风电经济性大 幅提升，以及 2022 年部分延迟项目结转，2023 年我国风电装机增长有望明显加速，预计 整体将提升至 75GW 左右，其中海上风电有望增至 8-10GW，且 2023-25 年海风装机仍 有望维持约 40%以上的较高 CAGR。
发展现状：漂浮式发展加速，示范性项目引领
深远海趋势打开市场空间，行业供需紧平衡。海上风机基础相较于陆上风机更为复杂， 目前主要有单桩、导管架、漂浮式基础等形式。随着中远海上风电的发展，由于桩基和导 管架作为目前应用最为广泛的基础形式，需求将持续提升。此外，随着海风基地不断向深 远海迈进，漂浮式基础也将逐步得到推广和应用。
远海漂浮式风电基础包括单桩式、驳船式、张力腿式、半潜式。目前大部分采用的是 半潜式，一小部分是单桩式，张力腿式用的比较少。水深适用范围来看，单桩式适用于水 深 80m 以上区域，其他三种适用于 30m 或 40m 以上区域，这种水深部分用固定式导管架 是可行的。具体优缺点如下：1）张力腿式优点为稳定性好、适用水深范围广，基础简单；缺点是安装过程复杂， 尤其是锚泊系统方面，而且一旦锚泊系统出现故障风险比较大。2）驳船式优点是结构也相对简单，适用水深范围广，不过锚泊系统也有一定复杂度， 且受到风浪影响波动大。3）半潜式优点是安装窗口灵活，锚泊系统相对简单，成本比较低；缺点是机组外形 尺寸大，需要专有的码头场地来制作（安装好了用牵引船拉），且安装好了受风浪影响比 较大，横向移动有可能损伤海缆。4）单桩式优点是结构简单、稳定性好、不易腐蚀，锚泊系统也相对简单；但是，基 础重量会比较大（600 吨/MW）制造难度大，运输不便，安装的时候需要专用安装船，吊 装作业比较困难。
中国海上漂浮式风电技术起步晚，发展速度快。中国继“三峡引领号”之后，海南万 宁百万千瓦漂浮式海上风电项目于 2022 年 12 月开工，公司预计 2027 年投产，是目前我 国最大的海上漂浮式风力发电试验项目，公司预计 2025 年完成 200MW，2027 年整体建 成，届时每年提供 40 亿度以上清洁电力。此外，我国有以下漂浮式风电示范项目（含在 建）：1）2022 年中船集团海装湛江项目，装机 6.2MW，为半潜式基础；2）2023 年中海 油广东湛江“海油观澜号”，重量接近 4000 吨的半潜式基础，装机 5.5MW；3）龙源电力 于莆田安装一台 4MW 风力发电机组；4）明阳智能发布“OCEANX”双转子漂浮式风电 平台-8.3-180。我国漂浮式海上风电起步虽晚，但发展速度快，随着我国漂浮式技术不断 进步，中远海海上风电区域得到快速拓展。
海外发展：政策引领释放需求，降本路径提供借鉴
发展现状：近海向中远海迈进，不断拓展建设区域
海上风电开疆扩域，逐步由近海迈向深远海。根据 CWEA 测算，我国按照水深不同 划分为 0-20 米（近海），20-50 米和 50-100 米中远海海域。参考欧洲海上风电发展趋势， 海上风电技术离岸距离以及装机水深不断向更远更深海域拓展，2019 年平均离岸距离 60 公里，水深 35 米，同时单机功率不断提升。从目前全球已经公布和在做前期准备的海上 风电项目来看，全球海上风电向中远海发展的趋势明显。目前海外海上风电以固定式为主， 海风基础包括桩式基础结构、重力式基础结构、浮式基础结构等；其中，单桩和导管架式 普遍应用于水深为 0-60m 的海域，深海区域或将使用漂浮式基础结构。
需求端：欧美海风目标提高，中远海上风电需求高增
俄乌战争加速欧洲能源结构转型，海上风电规划目标显著提升。俄乌战争引起全球能 源危机，为摆脱对传统化石能源依赖，欧洲加速能源结构转型，促进新能源快速发展。其 中海上风电规划和建设进度显著提速。英国于 2022 年 4 月，发布《能源安全战略》，2030 年英国海上风电装机容量的目标从之前的 40GW 提高到 50GW；德国于 2022 年 4 月，发 布“复活节一揽子计划”，海上风电到 2030 年至少达到 30GW，到 2035 年达到 40GW， 到 2045 年达到 70GW，远高于前期目标指引；欧盟四国（丹麦、荷兰、比利时和德国） 在 2022 年 5 月的“北海海上风电峰会”上承诺，2030 年底四国海上风电装机容量将达 65GW，2050 年底将达 150GW，较当前四国海上风电装机容量增加 10 倍。
美国 PTC 政策持续，风电生产税收抵免政策有望落地。2020 上半年美国国会通过法 案，将风电生产税收抵免（PTC）政策延期至 2025 年，对应 2021-2025 年抵免额度维持 在 60%的水平。此外，美国政府积极规划海上风电， 2021 年 4 月，拜登政府宣布，计划 在 2030 年前新增海上风电装机 30GW。根据美国海洋能源管理局规划，2035 年美国海上 风电累计装机有望超 60GW，2050 年有望超 110GW。截至 2021 年末，美国海上风电累 计装机仅 0.04GW，即美国海上风电 2021-2030 年均新增装机需达到 3.34GW，2030-2050 年均新增装机约 4-6GW。为实现 2030 年 30GW 装机需求，美国沿海各州积极提案规划， 目前东部沿海州累计规划海上风电容量已达 33.3GW。
海内外市场空间巨大，逐渐切换为成长属性。考虑到俄乌战争加速欧洲能源结构转型， 欧洲各国纷纷上调新能源规划目标，我们预计2021-25年全球年均风电装机将超122GW， 至 2025 年新增装机规模或达 164GW，对应 CAGR 约 13%，其中海上风电预计年均新增 装机约 20GW，至 2025 年新增装机规模或达 35.4GW，对应 CAGR 约为 17%。此外，我 们预计 2026-30 年海外海上风电装机增长将明显加速，以实现 2030 年累计装机目标近 210GW。
海外漂浮式海上风电政策支持力度大。此外，目前多国已宣布漂浮式装机规划，为深 海海上风电开发作准备。根据各国规划，截至 2030 年，欧洲累计漂浮式风电装机规模或 超 20GW；截至 2035 年，美国累计漂浮式风电装机规模或达 15GW；韩国政府与维斯塔 斯签订 MoU，计划在 2030 年前共同开发完成 9GW 漂浮式海风项目；日本政府通过立法 允许各都道府县租赁海上用海权长达 30 年，为漂浮式海上风电项目的开发提供了便利。考虑到日本 90%的海域水深超过 50m，也具有较大的漂浮式发展潜力。
成本端：大型化助力海上风电降本，欧美漂浮式发展提供借鉴
较固定式海上风电，漂浮式成本结构中浮式基础占比高，风机占比低。据 NERL 统 计，对比漂浮式海风与固定式海风成本结构占比可知，漂浮式风机成本占比相对较小，而 下部结构和基础成本占比相对较大。以 2021 年美国代表性海风项目成本为例，漂浮式海 上风电的成本构成为浮式基础占比 37%，风机（含塔筒）占比 23%，电气基础设施占比 13%，组装安装占比 6%，预备费占比 8%，其他 12%。而固定式风电的基础占比为 13%， 风机（含塔筒）占比为 34%。
海外漂浮式建设成本整体呈下降趋势。目前海外已投运的小型漂浮式风电场主要采用 Equinor 的 Hywind 技术方案和 Principle Power 的 WindFloat 技术方案。据 BNEF 统计， 海外漂浮式海风建设成本呈快速下降趋势，2019 年已降至 40 元/W。目前漂浮式海风仍处 于发展初期，单体规模不超过 100MW，而深远海风资源较好，更利于机组大型化，因此 未来漂浮式海上风电的降本空间巨大。
单体规模的提升和单机容量的增加是漂浮式海上风电降本的核心手段。Hywind Demo （2.3MW）、Hywind Scotland（30MW）、Hywind Tampen（88MW）等实际项目表明漂 浮式风电场单体规模的增大是降本的关键。2011 年投运的 WindFloat 1 样机的单机容量 2MW，2021 年投运的 Kincardine 项目单机容量 9.5MW，虽然后者单机容量是前者的近 5 倍，但漂浮式基础的重量不到前者的 2 倍，根据 Principle Power 披露数据，单机容量提 升对于漂浮式项目降本效果明显。
借鉴欧美漂浮式风电发展经验，我国示范项目降本进度加快。从已经建成的示范性项 目来看，“三峡引领号”的成本结构中，浮式基础占比 25.4%，系泊系统占比 22.2%，施 工安装占比 20.9%，风电机组占比 12.9%，动态海缆占比 1.2%以及其他 17.4%；而“海 装扶摇号”浮式基础占比 16.7%，系泊系统占比 23.2%，施工安装占比 25.8%，风电机组 占比 11.5%，动态海缆占比 8.6%以及其他 14.2%。“三峡引领号”和“扶摇号”造价约为 40 元/W（5.5/6.2MW），而在建的海南万宁项目总投资 225 亿元，折合成本 22.5 元/W， 成本逐步下降。
万宁漂浮式海风项目投资成本低，利用小时数高，国内漂浮式海风平价可期。根据中 国电建官网 ，万宁市 100 万千瓦漂浮式海上风电项目预期的年均发电量达 42 亿度，对应 的利用小时为 4200 小时，高于广东等地区采用固定式基础的海上风电项目。该项目一期 工程 20 万千瓦（12 台 16MW 以上风机），中国电建预计 2025 年投运，预期的投资规模 50 亿元，对应的单价为 25 元/W；二期工程 80 万千瓦，计划 2027 年投运，预期的投资 规模 175 亿元，对应的单价 21.9 元/W。综合来看，万宁 100 万千瓦漂浮式海上风电项目 的单位投资为 22.5 元/W，结合利用小时、海南省燃煤基准电价以及漂浮式海上风电技术 进步，未来具有较大的降本潜力，国内漂浮式海上风电平价可期。
投资分析
海上电缆：海缆赛道长坡厚雪，行业拥抱量利齐升
海缆行业多重高壁垒，产业格局相对稳定。海上风电用海缆包括场内缆（阵列电缆） 和送出缆两部分，其中场内缆负责将风机电能输送到海上升压站，送出缆负责将电能输送 到陆地。海缆行业属于高壁垒行业，包括软性壁垒：业绩资质、施工资质、产能区位布局， 硬性壁垒：码头、立塔设备、技术。高技术壁垒使得海缆行业格局相对集中，根据招标数 据我们统计，CR3 东方电缆、中天科技（维权）和亨通光电在 2022 年中标市场中占比 85%左右，占 据了绝大部分市场份额。第二梯队如汉缆股份和宝胜股份（维权）近年来积极布局海缆业务，分别 有 5%左右的份额。此外仍有一些处于扩产期的第三梯队厂商，但由于供货业绩不足、技术 积累有限，尚未获得较大市场份额。
柔性直流输电方式更适用于大规模、远距离输送。随着海上风电向中远海迈进，交流 输电方式在长距离之下输送电缆的电容效率高，且无功电压补偿控制难度较大，而柔性直 流输电方式具有长距离输送容量更大、输电线路数量更少、海域资源占用较少、汇集输送 具备灵活和可扩展性等优点。因此，大规模、远距离输送的海上风电项目，更适合使用柔 性直流输电方式。目前国内外已经投运的远距离大容量风电场均采用柔性直流输电技术作 为并网方案。从国外发达地区经验看，远海风电，特别是 100km 以上的远海风电，多以柔 性直流方式进行并网，欧洲已有多个海上风电项目采用柔直送出，±320kV 电压等级的直 流海缆单回输送能力可达 90 万千瓦。
深远海趋势下，柔性直流较高压交流海缆性价比更高。从近期招标工程项目的海缆价 值量看，同等量级风场使用单芯柔直海缆较 500kV 高压交流海缆的单位价值量更低。从整 体经济性分析，根据彭穗、余浩，许亮等人在《海上风电场输电方式研究》中的测算，以 1GW、输送距离 60km 的海风项目为例，使用交流输送方案的工程造价为 38.3 亿元，同 等条件下直流输送方案的工程造价为 40.4 亿元，交流方案性价比更高；当输送距离提升到 100km 时，交流方案的工程造价提升至 62.1 亿元，而直流方案的工程造价则提升较少， 仅提升至 48.8 亿元，相比交流方案可节省 21.4%的成本。
深远海和大型化趋势下海缆升级，高端产品维持竞争格局头部集中。海缆行业受益于 长度用量增加+结构性价值量提升，具备明显的价值抗“通缩”属性，随着电压等级不断 提升，海缆的价值量逐渐提升，盈利能力增强。同时，尽管在中高压产品领域新进入者增 多，竞争程度有所提高，但 330kV 以上超高压海缆产品技术壁垒显著提高，目前仍仅东方 电缆、中天科技、亨通光电等少数企业具备量产能力，高端市场有望维持头部集中的竞争 格局。对比 5 家海缆企业的毛利率情况，东方电缆、中天科技、亨通光电龙头厂商相比二 线厂商有近 20%的领先优势。
国内海缆市场迎来快速增长，海缆行业具备“抗价值通缩”属性。在 2023-25 年海风 装机分别为 9/14/20GW 的预期下，考虑机组大型化、离岸距离增长和海缆规格升级，我 们预测国内海缆行业需求价值量将分别达 180/293/422 亿元，对应 2023-2025 年的年均复 合增速为 53.1%，且有望随着海风降本加速拉动装机进一步提升，具备较强的“抗价值通 缩”属性。
受需求放量推动和产线设备瓶颈限制，海缆供需格局或持续紧张。国内海缆厂商有望 加快产能扩张，我们统计 2022 年底主要海缆企业总产能产值约 200 亿元，2023 年有效产 能产值或提升至 230 亿元左右。但海缆基地涉及码头、立塔等项目审批，过程较为繁琐；且目前高压海缆核心 VCV 产线设备主要进口自德国 Troester、芬兰 Maillefer 等厂商，在 行业集中扩产下设备端瓶颈逐步显现，交付周期普遍拉长至 1.5 年甚至更久，海缆新增产 能实际释放进度或有所延后。因此，考虑到需求有超预期可能，而供应有延后风险，预计 2023 年国内海缆行业仍将维持紧平衡格局。
海缆龙头具备产能产品和区位布局优势，而二线企业或受益于订单外溢效应。海缆招 投标有较强的属地资源效应，在同等条件下，开发商往往优先选择在本地建厂的供应商。近年来海缆头部厂商持续完善重点项目地海缆产能布局，有望进一步强化综合拿单能力。同时，部分二线海缆厂商也依托当地资源优势，实现中高压产品快速切入；并在龙头厂商 订单饱满、排产饱和的情况下，有望受益于订单外溢效应，提升拿单能力或外协规模。
塔筒桩基：充分受益中远海风需求，桩基内外放量在即
风机大型化摊薄效应边际弱化，塔筒桩基正向受益海风需求提升。相比陆风，海上风 电在使用过程中稳定性要求更高，风电塔筒和桩基结构是海上风电重要的组成部分。根据 我们测算，风机大型化对于海风塔筒和管桩的影响较小，一方面随着风机大型化和深远海 趋势，塔筒和管桩的长度，直径和单根重量都会变大，单兆瓦对应的重量变化不大，因此 受大型化摊薄效应较小，使得海上风电塔筒和管桩更好的受益于海风量的增长。此外，随 着漂浮式海上风电技术的应用，浮式基础的用量将提升，对于塔筒和管桩企业的业务或将 有积极拉动作用。
深远海趋势打开市场空间，行业供需紧平衡。除了塔筒之外，海上风机基础相较于陆 上风机更为复杂，目前主要有单桩、导管架、漂浮式基础等形式。由于桩基和导管架适用 于浅海区域，而目前海风项目多建设在近海，因此单桩和导管架是目前最为广泛的基础形 式。随着海风基地不断向深远海迈进，海上风机基础需求将呈递增趋势。考虑到部分企业 出口和海风建设季节性波动，明年的海风管桩基础供应可能会出现趋紧。向后期展望，随 着产能建设加速进行，头部企业出海有所突破，有望带来额外增量。
全球海风桩基市场高速增长，具备明显抗“通缩”特征。随着风机大型化升级，海风 水上塔筒部分单位用量有望逐步摊低，但由于水深增加料将带动桩基单位用量持续增长。预计 2023-25 年国内海风塔筒+桩基总需求将达 216/357/520 万吨（+86%/+65%/+46% YoY），全球海风塔筒+桩基总需求将达 384/510/910 万吨（+92%/+33%/+78% YoY），随 深远海风电发展具备明显抗“通缩”特征。
2023 年海风桩基供给或逐步趋紧，吨盈利有望稳步修复。根据相关厂商扩产规划， 我们预计 2023/24 年底全球面向海风的主要海工名义产能将达 470/780 万吨左右；但考虑 项目审批流程、产能投放进度和爬坡速度等因素，实际有效产出将明显打折扣，对应 2023/24 年有效产出分别约为 390/600 万吨左右，2023 年供需格局或出现明显收缩。基于 2023 年海风桩基供需或处于紧张状态，同时考虑到管桩多为业主招标，相较于陆风塔筒 直接受风机厂压价情况，价格压力相对较小，受供需格局影响桩基厂商议价能力有望相对 增强，因此我们预计 2023 年桩基产品吨加工费和吨盈利有望迎来逐步修复。
塔筒管桩企业积极布局漂浮式风电基础业务，进行技术储备。漂浮式浮体基础主体为 钢结构，其建造对场地的硬件建设要求高。受限于大重量和大体积，浮体建造组装需临海 进行，方便后续运输。此外，浮体倾斜测试对码头水深也有硬性要求。具备风塔、桩基制 造经验，供应链优势和厂房以及自有码头优势的塔筒和管桩厂家有望进行业务拓展。包括 天顺风能、泰胜风能和大金重工在内的国内龙头企业积极布局漂浮式浮体制造业务，并取得一定的进展。
铸锻件：大型化趋势显著，大兆瓦铸锻件供需偏紧
风机大型化对锻件尺寸提出更高要求，驱动锻件制造由锻转铸。随着风机大型化的推 进，风电机组整体尺寸增大，以新增装机轮毂的高度为例，2021 年，新增装机风机平均轮 毂高度达到 107 米，比 2020 年增长了 6 米，高度增长趋势明显。以主轴为例，主轴作为 承重和传动的连接件，也呈现长度增大、单吨负载增大的趋势，是具有代表性的风机锻件。锻造主轴受制于生产设备极限（主要包括锻压、热处理和机械加工难度）和高成本，将不 适用于 8MW 以上的风机。因此主轴制造方式将从锻造转为铸造。铸造和锻造工艺不同，铸 造能够使铸件快速一次成型，生产效率和材料利用率都较高，适合用于大型或者结构复杂 的部件生产，未来铸造主轴和大型化铸件将更能够满足风机大型化趋势的需求。
原材料价格逐步回落，铸件企业毛利率触底企稳。风电铸锻件主要原材料为铸造生 铁和废钢，根据各公司招股说明书，直接原材料占成本的 60-70%，因此铸锻件毛利率 受原材料价格的影响很大。从历史数据来看铸锻件企业的毛利率与铸造生铁、废钢等 原材料的价格呈现负相关关系。随着 2022 年下半年以来铸造生铁、废钢等价格的回落， 铸件企业的毛利率在 2022 年 3 季度已经筑底企稳。如果原材料价格保持合理水平，铸 锻件企业的盈利水平有望得到进一步修复。
铸件产能扩张放缓，大兆瓦铸件供给紧平衡。受环保政策影响，铸造企业扩产较为困 难，叠加技术难度上升，中小公司将加速退出，市场份额向第一梯队聚集。近两年国内风 电铸件企业新建产能项目多以大型企业为主，预计随着海上风电逐步迈向中远海，在大型 化和轻量化趋势下，适用于大兆瓦机型的铸件产品需求将提升。目前具备大兆瓦铸件尤其 是 10MW 以上的厂商多集中在头部企业，在扩产节奏放缓和技术难度升级的背景下，未来 大兆瓦铸件供给料将出现紧平衡，且市场份额向头部集中的格局。
中国及全球风电铸件市场规模测算。风电铸件主要包括轮毂、底座、固定轴部件（含 定子主轴等）、齿轮箱部件（含行星架、箱体等）等。受风机大型化、轻量化和海上风电 规模高速增长驱动，我们预计 2025 年中国海上风电铸件市场规模将达近 47 亿元，对应 2023-2025 年 CAGR 为 45.2%，2023 年市场规模我们预计同比增长 70%。
重点关注公司
东方电缆：全球海缆龙头公司，订单充沛动能十足
公司营业收入与利润：公司主要从事海底电缆、陆地电缆等一系列产品的设计研发、 生产制造、安装敷设及运维服务，是国内陆地电缆、海底电缆系统核心供应商。2021 年， 公司位列全球海缆（能源领域）最具竞争力企业前 10 强，中国线缆产业最具竞争力企业 前 10 强。2017-2021 年，公司营收由 20.62 亿增长至 79.32 亿，CAGR 达 40.05%，归母 净利润由 0.5 亿增长至 11.89 亿，CAGR 达 120.61%。2022 年实现营收 70.09 亿，同比 增长-11.64%，归母净利润 8.42 亿，同比增长-29.14%。2023 第一季度营收 14.38 亿，同 比增长-20.82%，归母净利润 2.56 亿，同比增长-8.09%。2022-2023 第一季度营收和利润 的下降主要系部分海缆项目交期延迟所致。随着收入端的增长和费用端的优化，公司盈利 能力整体呈上升的趋势。
在手订单充沛，公司业绩长期向好。截至 2023Q1，公司在手订单约 89.31 亿元，其 中海缆系统 50.14 亿元，陆缆系统 24.48 亿元，海洋工程 14.69 亿元。同时，公司进一步 拓展国际化业务，2023Q1 与英国 INCH CAPE OFFSHORE LIMITED 签署 Inch Cape 海 上风电项目（规划容量 1.08GW）输出缆供应前期工程协议，金额约 1400 万元，为其提 供 220kV 三芯 2000mm² 铜导体海缆设计和系统型式实验，顺利完成后将另行签订主合同 成为其输出缆供应商。该订单是公司继 2022 年取得荷兰、苏格兰海缆项目订单后，取得 的又一海外订单突破，标志着公司国际化业务发展持续加速。
天顺风能：风力发电设备龙头，海风布局扬帆起航
公司营业收入与利润：公司主要从事风塔及零部件的生产和销售，风电叶片及模具的 生产和销售，风电场项目的开发投资、建设和运营业务。历经十几年的发展，公司目前在 风塔细分领域处于全球领先地位，是全球最具规模的风塔、叶片装备制造龙头企业之一。2017-2021 年，公司营收由 32.38 亿增长至 81.72 亿，CAGR 为 26.04%，归母净利润由 4.7 亿增长至 13.10 亿，CAGR 达 29.23%。2022 年实现营收 67.38 亿，同比增长-17.55%， 归母净利润 6.28 亿，同比增长-52.03%。2023 第一季度营收 13.63 亿，同比增长 87.17%， 归母净利润 1.97 亿，同比增长 506.88%。2022 业绩下滑主要受抢装透支、机型迭代和疫 情反复的叠加影响，导致公司的出货量和交付节奏下降。公司在收购长风公司后全面进军 海风市场，有望在 2023-2024 年快速迎来业绩回升。
收购长风公司，布局海风市场，开创业绩增长新动能。2022 年 11 月，公司以自有资 金 4 亿元收购了广东长风，目前该公司已经具备投产条件，主要面向广东区域。2022 年 12 月，公司发布公告，拟以现金 30 亿元收购江苏长风海洋装备制造有限公司的 100%股 权，收购标的包括南通长风和江苏长风。完成收购后，江苏长风将与公司的海上风电基地 （在建）进一步整合，形成年产 60 万吨的海风单管桩工厂。南通长风主要产品为海上风 电导管架和升压站，主要面向江苏区域以及东亚区域出口。此外，公司 2019 年收购的德 国海上风电生产基地正在稳步推进建设中，公司预计该基地 2024 年贡献收入。公司全面 布局海风市场将为未来业绩开创新动能。
泰胜风能：风机塔架龙头，技术引领行业
公司营业收入与利润：公司是中国最早专业从事风机塔架制造的公司之一，也是国内 外知名的风力发电机配套塔架专业制造商。公司主要产品为自主品牌的陆上风电塔架和海 上风电塔架、导管架、管桩及相关辅件、零件。公司产品多次填补国内塔架行业空白，是 国内资质优良、技术优势明显的行业引领者。2018-2022 年，公司营收由 14.73 亿增长至 31.27 亿，CAGR 为 20.71%，归母净利润由 0.11 亿增长至 2.75 亿，CAGR 达 126.03%。得益于公司经营管理流程的优化以及降本增效措施，公司近年来的期间费用率一直保持平 稳趋势。预计随着风电装机回暖和原材料价格回落企稳，公司盈利能力将逐步提升。
完善产能布局升级，两海业务加速增长。公司作为我国最早专业生产风电塔架的公司 之一，创造多个国内“首批”的标杆产品，在海上导管架、海风升压站平台等领域具备明 显先发优势，在海上风电和海外风电市场占据较高市场份额。截至 2022 年底，公司风电 装备产能合计约 55 万吨，生产基地毗邻“三北”陆风大基地和海运、出口便捷的沿海地 区；且在建江苏扬州 25 万吨大兆瓦新产能，有望于 2023 年中投产；同时，公司积极推进 南部海风桩基产能基地布局，我们预计 2024 年底其总产能有望增至 120 万吨左右，且较 高价值量的大兆瓦管桩、导管架产能规模和占比将明显提升，产品结构优化将推动“两海” 业务布局加速。受益于需求放量和产能升级，我们预计 2023 年公司塔筒桩基销量有望加 速增至 70 万吨左右，且盈利能力或稳步强化。
金雷股份：风电锻造主轴龙头，布局大型铸件业务
公司营业收入与利润：公司专注于风力发电机主轴及其他各类大型铸锻件的研发、生 产和销售，是国内风电主轴领域的开拓者和全球风电主轴领域的领先者。在风机大型化背 景下，公司积极布局铸造产能，已实现铸造主轴的全流程供货。2017-2021 年，公司营收 由 5.96 亿增长至 16.51 亿，CAGR 为 28.99%，归母净利润由 1.50 亿增长至 4.96 亿，CAGR 达 34.81%。公司 2022 年实现营收 18.12 亿元（+9.7% YoY），归母净利润 3.52 亿元（-29.0% YoY），归母净利润下降主要由于 2022 年原材料价格虽然先升后降，但全年仍维持相对高 位。其中 Q4 营收 6.00 亿元（+54.1% YoY，+5.1% QoQ），归母净利润 1.17 亿元（+32.4% YoY，0% QoQ），业绩迎来明显边际改善。公司 23Q1 实现营收 4.37 亿元（+50.8% YoY， -27.2% QoQ），归母净利润 1.00 亿元（+117.4% YoY，-14.5% QoQ），业绩超预期，边 际好转持续性显著。
积极推动铸造主轴替代锻造主轴，打开新的增长空间。公司锻造业务不断巩固、铸造 业务奋起直追，2022 年风电主轴产品收入 15.82 亿元，（+4.87% YoY），其中铸件产品收 入 1.35 亿；其他精密轴产品收入 1.73 亿（+62.59% YoY）。公司 2022 年进一步夯实优质 客户、原材料自供和产能资源的三重优势：随着金风科技产品发货和哈电、明阳客户开发， 全球市占率已增长至 31%，创历史新高；公司掌握锻造核心技术，通过空心锻造工艺叠 加原材料自供能力，成本优势显著，2022 年空心锻造产品出货占比持续提升；公司“海 上风电核心部件数字化制造项目”达产后将实现 40 万吨/年铸造产能，为公司铸造业务提 供广阔的平台。目前东营一期产能建设进展顺利，公司预计 2023 年年中投产。后续随着 公司产能逐步放量，料公司市占率将进一步提升，业绩有望迎来新的增长。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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