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■事件：3月15日，公司发布2022年年报，实现收入（44.46亿元，+16.77%），归母净利润（7.65亿元，+29.40%）。
■全年聚焦主业主责，实现业绩持续增长，2022年，公司坚持聚焦主业，强化生产管理，经营质量稳步提升，其中：1）新材料业务：受益于航空复合材料产品销售增长，带动新材料业务实现收入（43.58亿元，+18.71%），归母净利润（8.25亿元，+21.74%）。其中，（1）航空工业复材仍是公司主要业绩来源，报告期内实现营收（42.59亿元，+19.87%），营收占比96%；净利润（8.36亿元，+22.17%），占公司净利润109%。主要系航空工业复材采取推进预浸料新产线验证、优化蜂窝业务AOS管理、提升原材料国产化比例、建立标准化工艺技术文件体系和PCD管控等措施，着力提升生产能力及效率，确保供应链安全，航空复合材料原材料产品销售增长。此外，2022年航空复材净利率为19.64%，相较2021的19.27%增加0.37pcts，或与交付产品结构变化有关。（2）优材百慕确保在手产品订单及时交付，并积极培育碳材料新业务、拓展国外民航市场，在国内民航市场订单严重不足的情况下，虽未能完成全年经营计划，但仍实现盈利，全年实现营收（7842.07万元，-9.88%），其中民航业务实现营业收入6195.22万元，轨道交通业务实现营业收入1190.39万元；实现净利润（62.24万元，-95.00%）。（3）京航生物受带量集中采购政策影响产品价格大幅下滑，公司积极承揽外协加工业务，对冲产品价格下滑风险。全年实现营业收入723.68万元（-47.37%），实现净利润-1236.50万元，同比减亏831.78万元。分季度来看，Q1-Q4新材料业务营收分别为11.34（+17.11%）/11.35（+24.41%）/10.52（+17.94%）/10.37（+23.45%）亿元，或与公司配合下游客户进行均衡生产有关；Q1-Q4新材料业务归母净利润分别为3.09（+18.52%）/1.97（+16.64%）/2.03（+1.52%）/1.16（+143.29%）亿元；Q1-Q4新材料业务归母净利率分别为27.25%/17.38%/19.32%/11.10%，参考2021同期26.92%/18.54%/22.45%/5.64%，或与季度间产品交付节奏变化有关，此外，Q4净利率同比改善较多，或与22Q4费用率由21Q4的16.72%下降3.13pcts至13.59%有关（研发费率下降2pcts，管理费率下降1.07pcts）。“十四五”期间航空领域重点型号加速放量，叠加新机型复材占比提升显著，公司产品预浸料位于复材制备关键环节且占据主导地位，新材料业务有望核心受益并保持稳健增长。2）高端智能装备业务：受国内供应链运转等影响，部分需求订单不能及时响应导致产品交付下降，但公司持续推进产品转型升级，高端专用装备协作任务进一步增加；同时组建了航空零部件加工事业部，航空零部件项目建设按期投产。装备业务全年实现营业收入8432.23万元（-39.19%），实现净利润-3382.63万元，同比增亏376.53万元，主要系销售量减少。公司将进一步深化改革，加快扭转当前经营困境。
■盈利能力环比提升，费用控制能力进一步加强。2022年公司毛利率为30.94%，同比增加0.87pcts，其中Q1-Q4毛利率分别为37.35%/29.65%/31.83%/24.59%，Q4毛利率同比增加2.81pcts，环比下降7.24pcts，环比下降或与Q4产品结构变动有关。2022年度公司净利率为17.26%，同比增加1.73pcts，主要系期间费用率同比下降1.02pcts至10.14%，其中管理费率下降0.31pcts；销售费率下降0.26pcts，主要系销售服务费、销售提成费及差旅费等减少所致；财务费率下降0.15pcts，主要系本期利息支出同比减少所致。随着公司不断优化资源配置，强化精益生产管理，公司盈利能力有望进一步增强。资产负债表前瞻性指标表现较好，现金流有所改善。报告期内公司应收账款及应收票据合计23.09亿元，较期初增长37.78%，表明公司当前订单交付顺利，确认收入后可持续兑现业绩。此外，2022年公司经营活动现金流净额4.20亿元，同比增长9.93%，主要系报告期内子公司航空工业复材回款增加所致，或反映需求不断向好的同时，回款节奏不断改善。
■年报指引彰显信心，盈利能力有望持续优化。据2022年年报，公司2023年全年经营工作目标为实现营业收入49亿元（+10.21%），利润总额11.76亿元（+31.54%），其中航空新材料业务计划实现营业收入48.62亿元（+14.17%），利润总额12.96亿元（+34.27%）。按照15%所得税率计算，预计2023年新材料业务净利润11.02亿元，同比增长33.59%，净利率22.66%，同比提升3.73pcts。2023年公司将继续坚持以航空新材料和高端装备为主业，我们认为，随着公司不断强化航空新材料产业优势，优化高端装备产业结构，全年业绩有望保持稳步增长，盈利能力有望实现较大提升。
■关联交易预计销售额进一步增加，下游需求持续旺盛。公司日常关联交易主要为公司总部及相关子公司与航空工业相关下属单位。2022年公司向关联方销售商品预计额度为38亿元，实际完成额度31.3亿元；2023年公司向关联方销售商品预计额为45亿元，若按照22年完成比例估算，则23年销售商品实际额约为37亿元，同比增长18.42%，表明下游需求旺盛，公司作为复合材料产业链关键环节，有望直接受益于军机复材用量的持续提升。
■卡位优势明显，处于复材产业链中游关键环节预浸料，并在军航领域占据主导地位。子公司航空复材处于航空复合材料产业链中游预浸料的关键环节，并占据主导位臵，依托复合材料的设计性、多年的树脂体系积累及集团渠道关系构建了深厚的壁垒，其2016-2021年利润复合增速为37.10%。目前以J-20、Z-20、Y-20等为代表的新机型逐步量产，其复合材料占比较原有机型均有较大程度的提高，势必带动对复合材料需求量的提升，且新机型的附加值较高，因此预计未来2-3年随着新机型量产交付，复合材料需求及价值量将有较大提升，成长性突出。
■投资建议：公司在复合材料产业链关键环节处于主导地位，直接受益于以20为代表的新机型放量，成长性突出，且控股股东航空工业作为国有投资改革试点，关注后续变化。预计公司2023-2025年归母净利润分别为10.4、13.8及17.2亿元，对应估值分别为30、23及18倍，维持“买入-A”评级。
■风险提示：军品订单不及预期，民品领域拓展不及预期。
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