【国金研究】上投摩根基金经理李德辉专题分析：成长+景气&长周期稳健|李德辉_新浪财经

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一、基金经理简介：9年投研经验，历经市场考验

基金经理李德辉，具有9年左右投资研究经验，5年以上基金管理经验，历经市场牛熊考验。从业期间，李德辉不断拓展其能力圈，形成了成熟的投资体系。截止今年二季度，在管规模118.87亿元。

二、投资策略：成长风格中的稳健选手，重视景气和成长的确定性

李德辉的投资框架是优选景气行业，并挖掘其中卓越公司。其投资策略概括起来包括（1）兼具“成长+稳健”的风格特点：看重投资方向和标的的成长性，但会对景气度的确定性有较高要求，在持续研究和跟踪中看到基本面的兑现或拐点才会大幅增配，整体持仓相对均衡、分散。（2）涵盖“长期+短期”的投资维度：以中长期视角关注公司成长的确定性，优选核心资产作为底仓配置，与此同时考虑到近两年市场风格切换加速的特点，李德辉在其原有投资审美基础上适当增加了短久期维度，来把握边际变化和短期趋势机会，提高组合弹性。（3）持仓采取“守正+出奇”组合搭配：以消费、医药、制造等板块中的长期成长资产为组合基石长期持有，并搭配高成长科技、新能源为进攻配置，同时阶段把握资源等周期机会。

三、代表产品分析：上投摩根科技前沿

超额收益显著，长期优势突出。截至2022年7月20日，李德辉任职以来取得了172.35%的收益率，在同类925只基金中排名第73位，远超业绩比较基准和沪深300指数；近三年收益率为113.52%，在同业中排名前20%，长期历史业绩优秀。从风险衡量指标来看，任职以来最大回撤在同业中排名中游。显著的超额收益和适当的风险控制使其具备不错的风险收益比，夏普比率在同类基金中排名前20%。

持仓风格均衡成长，兼顾阿尔法和贝塔机会。从上投摩根科技前沿的组合持仓特征来看，李德辉基于自上而下角度，在宏观环境不佳、流动性偏紧等存在潜在风险因素的背景下对组合采取必要的防御措施，适当降低仓位并进行结构调整。从行业配置来看，该基金配置特点为成长均衡，持仓相对分散，行业贡献显著，充分印证了基金经理：1）投研能力圈较为全面；2）行业把握具有一定前瞻性和敏锐度。同时，从该基金历史重仓股来看：1）风格以大盘成长为主，重仓股以科技、制造、消费板块的行业龙头为主；2）以可持续增长的优秀行业龙头作为基金经理的底仓配置且相对长期持有，同时把握行业和景气度变化所带来的投资机会（相对短期），兼顾阿尔法和贝塔收益；3）选股能力强，重仓股持有期胜率和赔率均较高。

四、新产品特征介绍：上投摩根慧享成长

该基金自上而下选择中长期有较大发展空间的优势行业进行重点配置，自下而上挖掘并灵活投资于优质上市公司，匹配基金经理李德辉的投资风格。

风险提示：地缘政治风险、海外加息进程、新冠疫情控制情况、国内政策变化等带来的股票市场大幅波动风险。

正文

一、基金经理简介

9年投研经验，历经市场考验

基金经理李德辉，上海交通大学生物医学博士，曾任TMT研究员，2014年8月加入上投摩根基金，先后担任研究员、行业专家兼基金经理助理，2016年11月起任上投摩根基金经理。具有9年左右投资研究经验，5年以上基金管理经验，历经市场牛熊转换，长期历史业绩表现优秀。

从业期间，李德辉不断拓展其能力圈，并已形成了成熟的投资体系。一方面，李德辉除了在医药（医学博士）、TMT（研究员期间主攻）有深刻研究，逐步将能力半径拓展至消费、科技、制造、周期等板块；另一方面，他在多年投资生涯中，不断优化投资策略，筛选好赛道挖掘优质个股，守正出奇，兼顾进攻与防守。最近两年，李德辉管理规模显著增长，截止2022年二季度，管理规模为118.87亿元。

李德辉累计管理过7只基金，目前在管基金5只。简单平均其历史产品表现，基金经理业绩轨迹呈现稳健向上形态，且大幅超出同期市场主要宽基指数和同业平均水平。尤其2019年以来净值加速上涨，显著超越沪深300指数，截至2022年7月20日，近3年李德辉累计平均涨幅达105.28%，同期沪深300增长13.03%。

具体来看，李德辉在管基金共五只，分别为“上投摩根科技前沿”、“上投摩根卓越制造”、“上投摩根智选30”、“上投摩根慧选成长”、“上投摩根慧见两年持有”。从产品表现来看，基金经理任职以来，产品在保持进攻的同时，均兼顾了波动和回撤，性价比较高，累计回报、最大回撤、年化波动和夏普比率不仅在同类（wind基金二级分类）产品中保持了一定竞争力，在成长风格的基金中也具有优势。

一、投资策略

成长风格中的稳健选手，重视景气和成长的确定性

整体来看，李德辉的投资框架是“好赛道”+“好公司”，即优选景气行业，并挖掘其中卓越公司。其投资策略概括起来包括：

（1）兼具“成长+稳健”的风格特点：看重投资方向和标的的成长性，但会对景气度的确定性有较高要求，在持续研究和跟踪中看到基本面的兑现或拐点才会大幅增配，整体持仓相对均衡、分散。

（2）涵盖“长期+短期”的投资维度：以中长期视角关注公司成长的确定性，优选核心资产作为底仓配置，与此同时考虑到近两年市场风格切换加速的特点，李德辉在其原有投资审美基础上适当增加了短久期维度，来把握边际变化和短期趋势机会，提高组合弹性。

（3）持仓采取“守正+出奇”组合搭配：以消费、医药、制造等板块中的长期成长资产为组合基石长期持有，并搭配高成长科技、新能源为进攻配置，同时阶段把握资源等周期机会。

具体来看，李德辉的方法论是从自上而下、自下而上两个维度，在优质赛道里挑选长期盈利能力稳定的优质企业。

（1）行业方面，基于基金经理相对全面的能力圈，组合配置在相对均衡的基础上，把握景气行业进行动态结构调整。重点关注行业基本面长期趋势，并对边际变化保持敏锐度，偏好中下游行业。

（2）个股层面，基金经理选股过程中看重所属行业的未来需求增长，公司行业地位、盈利能力、ROE水平等。他曾在公开访谈中表示，“希望选到个股具备两个特征：一是所属行业的空间要足够大，二是公司的能力要足够强（管理层足够优秀）。”基金经理看重ROE、ROE背后的现金流量与资产质量等，以及业绩增速。在估值方面，基金经理会基于企业未来盈利预期对股价进行合理性的判断。

（3）风险控制方面，基金经理主要从三个角度进行波动控制：一、在投资层面，提高行业景气度判断的准确性和个股质量，从投资本质上减小可能存在的风险；二、在组合配置上，行业、个股相对分散，减小单一行业波动对组合的影响；三、在交易层面，如果股票估值偏离合理区间或基本面变差，会及时卖出，以降低风险。

我们选取李德辉在管基金中任职时间最长，最能体现基金经理投资策略和风格的“上投摩根科技前沿”为其代表产品做进一步分析。

二、代表产品分析：上投摩根科技前沿

1、产品基本情况

上投摩根科技前沿成立于2015年07月，为灵活配置型基金产品，李德辉于2016年11月18日开始任职。业绩比较基准为：中证800指数收益率*60%+中债总指数收益率*40%。

从管理规模上看，上投摩根科技前沿近一年规模处于44-60亿范围内，截至2022年2季度末规模为44.15亿元。从持有人结构上看，产品以个人持有为主，2021年末个人持有占比为85.71%。

2、超额收益显著，长期优势突出

基金经理任职以来的5年多时间，经历了市场多轮熊牛行情。从产品表现来看，截至2022年7月20日，李德辉任职以来取得了172.35%的收益率，在同类925只基金中排名第73位，远超业绩比较基准和沪深300指数。具体从年度上来看，上投摩根科技前沿在2017年的结构市和2018年的熊市中的表现均不输沪深300指数；2019年开启净值加速上涨，全年净值上涨65.99%，在同业中排名前10%；2020年产品继续保持进攻态势，全年业绩翻倍（102.60%）,在同类1332只基金中排名第25位；2021年市场风格转换，核心资产大跌，李德辉持仓中行业龙头占比高，在不利于基金经理风格的时间段，仍取得了6.86%的累计收益率。

除了在单年度的优秀表现，在长期考察维度中，基金经理优势更为显著，上投摩根科技前沿最近三年取得了113.52%的收益率，在同业中排名前20%。从风险指标来看，基金经理任职以来最大回撤处于同业中游。整体来看，显著的超额收益和适当的风险控制使得基金具备不错的风险收益性价比，夏普比率(0.91)在同类基金中排名前20%。

进一步划分2018年以来市场的涨、跌环境，从而考察各区间上投摩根科技前沿的收益表现。整体来看，产品在涨市和跌市下，相对于沪深300指数的表现均具有高胜率和赔率。分情景来看，在上涨环境中，产品展现了优秀的进攻能力，与灵活配置型基金相比，产品各区间收益率均处于同业前1/2水平；在下跌的市场环境下，虽然成长板块自带高波动属性，相对于大盘成长指数来看，产品比成长风格更加稳健具有韧性，超额收益显著。

投资组合特征分析

1) 资产配置：动态调整仓位，提高组合防御

资产配置方面，上投摩根科技前沿股票仓位调整相对灵活。从历史数据来看，2018年熊市股票仓位从8成降至6成左右，除此外2020年Q1、2021年Q1、2021年Q3仓位均较前期下调10%左右。基金经理基于自上而下角度，在宏观环境不佳、流动性偏紧等存在潜在风险因素的背景下对组合采取必要的防御措施，一方面会适当进行仓位的下调（多数为10%左右），另一方面会进行持仓结构调整，从而控制回撤、降低波动。

1) 行业配置偏好及贡献：把握行业深度和宽度，配置呈现成长均衡特征

从持仓板块来看，上投摩根科技前沿在符合产品投资要求的前提下，配置呈现出相对均衡且阶段有所侧重的特点。仓位适度分散至制造、科技、消费、周期、金融，其中以制造、科技、消费为主。从2021年底的持仓来看，制造、科技、消费、金融、周期持仓比例分别为48.44%、25.83%、13.36%、8.09%、4.28%。

从行业来看，一方面呼应了板块配置特征，仓位主要集中在制造、科技、消费板块中的成长行业，如2018年底-2020年底，医药生物、电子占比较高，2021年以来电力设备仓位逐步上升。另一方面行业配置相对均衡分散，最高行业占比在30%以下，近三个报告期（2020Q4、2021Q2、2021Q4）前三行业集中度平均为55.89%，前五行业集中度平均为72.13%。截止2021年年底，电力设备、电子、计算机、军工、非银为前五持仓行业，分别占比25.26%、13.02%、12.68%、11.24%、8.09%。

与此同时，公开报告中可一窥李德辉的调仓痕迹， 2019年以来基金持仓的行业贡献验证了基金经理对TMT、医药生物、食品饮料、机械设备、电力设备等行业均有不错把握。

其中，李德辉任职以来，基金医药生物板块的配置收益贡献显著。从公开报告中医药生物行业的配置变动来看，李德辉自任职以来逐步加仓，期间医药行业指数震荡上涨，2020年年中医药生物持仓达到高位26%，其中重仓股占比18%。同年三季度医药生物行业指数也达到阶段高点，此后逐步震荡回调，基金经理也渐渐对此板块进行止盈减仓，李德辉从中长期的维度较好把握了这轮医药行情。随着医药板块的逐步落袋，2020年至今，新能源板块的配置逐步提升，李德辉早在2019年产品就小仓位参与了这一赛道，2020年前十大重仓股中也出现了新能源龙头企业的身影，2021年Q3电力设备行业重仓占股票市值比例超过25%。今年年初虽然新能源龙头下跌回调，但李德辉在公开报告中表示，考虑到需求端旺盛和部分环节供给端的紧缺，仍坚定看好新能源板块的成长空间。

综合来看，上投摩根科技前沿的行业配置特点为成长均衡，持仓相对分散，行业贡献显著，充分印证了基金经理：1）投研能力圈较为全面；2）行业把握具有一定前瞻性和敏锐度。

1) 选股风格及贡献：持仓风格均衡成长，兼顾阿尔法和贝塔机会

从上投摩根科技前沿历史持有的重仓股来看，基金经理的选股胜率和赔率均较高。李德辉任职以来的23个季度，共持有过83只重仓股，71只历史重仓股的持有期（仅计算作为重仓股的持有期）收益为正，占比85.54%，其中15只个股的持有期收益超100%，占比18.07%。

具体来看，重仓股中多只标的所获收益颇丰，收益位列前排的产品以成长股为主，如亿纬锂能、立讯精密、迈瑞医疗、宁德时代、隆基绿能、恒瑞医药等，持有期收益均超两倍；另外，药明康德（维权）、科沃斯、五粮液、浙江鼎力、天华超净、科森科技、中科创达、中国中免、建设机械等个股持有收益超过100%。基金经理管理以来，重仓股的平均胜率为66%，历史最高胜率为2019年二季度的90.00%。

部分重仓股持有期较长，如立讯精密、药明康德、贵州茅台等核心资产具有优秀的基本面和长期较高确定性的成长性，基金经理长期持有且重仓期间收益贡献显著；部分重仓股持有时间较短，如科沃斯、天华超净、建设机械等，考虑是基金经理以短期维度进行配置，从而提高组合业绩弹性。

重仓股集中度方面，2020年以来前十大重仓股市值占股票投资市值处于50%-60%之间，2022年二季度为62.4%，略高于同业。持股的规模风格以大市值为主，考虑主要与基金经理严格的选股审美标准有关（李德辉偏好中长期成长确定性较高的行业龙头），截止2021年底，800亿市值以上个股占比为55.76%，300亿至800亿市值个股占比为26.64%，300亿以下市值个股占比为17.60%。

交易方面，上投摩根科技前沿换手率略低于同业。李德辉在调研中也表示卖出的逻辑主要源于两方面：1）基于估值角度考虑，估值过高时会考虑减仓；2）行业或个股基本面不达预期则会及时进行调整。

整体来看，产品持仓呈现出以下特点：1）风格以大盘成长为主，重仓股以科技、制造、消费板块的行业龙头为主；2）以可持续增长的优秀行业龙头作为基金经理的底仓配置，且相对长期持有，同时把握行业和景气度变化所带来的投资机会（相对短期），兼顾阿尔法和贝塔收益；3）选股能力强，重仓股持有期胜率和赔率均较高。

一、新产品特征介绍：上投摩根慧享成长

1、基金基本情况

上投摩根慧享成长为混合型基金，投资于股票资产占基金资产的比例为60%-95%，其中投资于港股通标的股票的比例占股票资产的0%-50%。业绩比较基准为：中证800指数收益率*65%+中证港股通综合指数收益率*20%+上证国债指数收益率*15%。基金将采用定量及定性研究方法，通过自上而下行业配置与自下而上精选个股相结合，基于严格的风险控制，力争实现基金资产的长期增值。

2、产品投资策略

基于上投摩根慧享成长的招募说明书可知，该产品坚持“成长与价值并重”的选股理念，依托基金管理人的研究平台，自上而下形成行业配置观点，选择中长期有较大发展空间的优势行业进行重点配置；同时自下而上形成个股配置观点，挖掘并灵活投资于各行业中最具有投资价值的上市公司；通过行业配置与个股选择，获取超越业绩比较基准的超额收益。

具体来看（1）行业配置：结合投研团队的宏观策略与行业观点，自上而下地确定本基金的行业配置比例，并定期进行调整。在宏观策略方面，对宏观经济发展趋势进行前瞻性的研究与分析；在行业观点方面，通过包括但不限于业绩增速、估值、主题、政策等维度对不同行业进行评估，同时从行业生命周期、行业景气度、行业竞争格局等多角度，综合评估各个行业的投资价值，并相应确定不同行业的配置权重。（2）个股选择：依托公司研究平台，基于对上市公司系统、全面、细致的基本面研究，重点投资于兼顾价值与成长性、公司治理良好且具有较高增长潜力的公司。在具体操作上，综合运用定量分析与定性分析的手段，获取个股的超额收益。以上产品策略高度匹配基金经理李德辉的投资风格。

与此同时，在今年市场大幅回调的背景下，不少行业和个股的估值回落至性价比区间，目前一些成长空间广阔的细分赛道以及经营、技术有优势的龙头公司具备长期投资价值，这将进一步利于基金经理投资操作的发挥。

风险提示：地缘政治风险：俄、乌冲突进一步升级，从而造成的市场大幅波动。

新冠疫情控制情况：新冠疫情变异发酵影响全球经济复苏，需关注疫情演绎及控制情况。

海外加息政策进程加速：全球通胀背景下，海外加息政策进程加速，将造成国内市场波动加剧。

国内政策不及预期：政策落地仍有不确定性，国内政策节奏可能不及预期。

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