【兴证固收.转债】市场风格切换、转债“独立行情”的逻辑演绎|市场风格_新浪财经

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1、市场：短期把握反弹，关注风格切换的持续性和节奏

业绩预告行情部分已提前演绎。

股市继续演绎风格切换。包括了：高低估值切换、高端制造方向和地产/基建产业链切换；传统消费板块出现回调；元宇宙、中药等偏概念板块有所走弱等。

短期来看，锂电、光伏、绿电等方向已深调，具备反弹空间。外盘企稳后消费也有修复机会。

中期来看，风格切换或将继续，但节奏会反复：1）社融大概率将在上半年继续反弹，股市整体风险低，以消费为代表的价值股表现一般较好，但成长or周期，还得看经济托底的力度；2）经济下行压力将获得缓解，托底力度或超预期，建材、家居、家电、工程机械等基本面弹性较大方向更值得关注；3）PPI向CPI的传导将加速，中下游消费、制造业有望改善，期间消费方向表现更佳；4）新能源的短期、中期逻辑受到一定挑战。

目前的风格切换更多是估值层面的反应，有点复现2021年前后的状态：美债快速上行，高估值的茅指数快速调整，低估值的小票反弹。但二季度之后，市场对新能源代表的成长风格、对增速的追求开始更为明确，风格切换的演绎才算坐实。

美股风险可控，价值风格表现将好于成长，美股的调整对于A股的冲击有限。

2、转债：转债依然在走牛市定位，缺乏防御性

转债同样演绎切换，低价转债明显走强，100元以下的转债被消灭，这些变化有利于转债指数偏强。

转债定位达到极高水平，市场价格中位数已经到130元附近，明显透支了盈利空间，短期赚钱效应提升下，“正反馈”依然在演绎，流动性宽松、跨年季节性需求等因素也有一定的作用，但中期估值风险不低。

往后来看，放低对于2022年转债盈利的预期，控制仓位，把握好风格，降低高价转债比例，是比较有效的配置思路：消费品种犯错风险低，周期需要把握好交易节奏，新能源聚焦结构方向，小盘的机会可能在专精特新等政策鼓励方向。

风险提示：风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期

本周A股整体下跌，上证指数下跌1.65%，深证成指下跌3.46%，创业板指更是下跌6.8%。结构上，最明显的特点就是高低估值切换，新能源整体性调整，而银行/地产/建筑等低估值板块估值显著修复。

但与此同时，转债指数仅下跌0.3%，走出了“独立行情”。在新能源板块大幅调整之际，转债正股仅仅调整0.2%，并且在元宇宙、农业、建筑建材等方向，有不少转债品种提供不错的赚钱效应，降低高价新能源转债的策略在年初奏效，这也体现了选风格对于转债的重要性极高。

1月是业绩预告披露季，市场如何反应？市场风格切换还会继续？后期要如何定位转债、参与转债？本篇报告就这些问题进行简单讨论。

业绩预告行情部分已提前演绎

在业绩预告披露前后，业绩表现优异的板块往往会有所反应。截至2022年1月7日，2021年业绩预告披露的公司接近百家，从目前披露的情况来看，光伏、锂电、农药化肥、包装、纯碱、汽车零部件等方向公司有不错表现。但观察2021年12月相关板块走势，除了估值高位压缩的新能源、半导体方向外，农药化肥、包装等方向在股价上均已经有所反映，博弈业绩的节奏或有所提前。

股市短期把握反弹，关注风格切换的持续性

股市继续演绎风格切换。1）高低估值切换、高端制造方向和地产/基建产业链切换。锂电、光伏、军工、绿电、半导体等方向大幅调整，而银行、地产、建筑、钢铁水泥、家电等方向出现持续抬升。中药入医保消息下（中药板块提前表现），医药板块内部同样出现了高低估值切换。2）传统消费板块出现回调。美股调整下，外资的流出加剧了相关方向的调整。3）元宇宙、中药等偏概念板块有所走弱。

短期来看，锂电、光伏、绿电等方向已深调，具备反弹空间。周五，宁德时代、隆基股份等标志品种止跌，或预示着短期利空压力有所释放，相关板块或将迎来短期反弹；短期的反弹方向可能更聚焦在结构性方向，包括了光伏组件、锂矿等逻辑更顺畅方向，而一些中游材料方向阻力可能仍然较大。另外，外资的流出加重了白酒、食品等方向的回调，随着外盘企稳，相关板块同样具备反弹空间。

中期来看，风格切换或将继续，但节奏会反复。中期市场将反映以下几个变化：

a）社融大概率将在上半年继续反弹；地产融资、基建融资、小微融资将出现明显改善，地产产业链、基建产业链受益于资金面的改善。在“宽货币”+“稳信用”的货币信用组合下，股市整体风险低，以消费为代表的价值股表现一般较好，但成长or周期，还得看经济托底的力度。

b）经济下行压力将获得缓解，托底力度或超预期。虽然历史来看，“社融底”到“经济底”的传导需要两个季度左右时间，但市场目前对于今年GDP保“5%”的预期趋于一致，在PMI多月在荣枯线以下，出口、地产投资等数据可能出现下行压力的情况下，市场对于今年基建托底、地产放松的必要性预期也在提升，“经济底”出现可能将快于预期。但在预期趋于一致、相关板块已出现较大幅度上涨的情况下，产业数据验证的重要性也在提升，重点关注建材、家居、家电、工程机械等基本面弹性较大方向。

c）PPI向CPI的传导将加速，中下游消费、制造业有望改善。在“双控”政策纠偏后，由于供给压力造成的PPI抬升将继续缓解，与此同时，在对于需求端的政策刺激下，PPI向CPI的传导将更为顺畅，这将带来一些中下游企业盈利的回升，消费板块具备盈利改善空间。

d）新能源的短期、中期逻辑都受到一定挑战。一方面，短期板块估值依然相对偏高，预期偏向于一致；另一方面，锂价高企增加了产业链中下游的成本，同时对于终端需求有所抑制，光伏确定性可能将好于锂电；能耗考核放松的担忧下，对于板块长逻辑也有一定的影响。

但目前的风格切换更多是估值层面的反应，有点复现2021年前后的状态：美债快速上行，高估值的茅指数快速调整，低估值的小票反弹。但二季度之后，市场对新能源代表的成长风格，对增速的追求开始更为明确，风格切换的演绎才算坐实。

美股风险可控，价值风格表现大概率好于成长。短期来看，周五道指已经止跌，纳指跌幅收窄，短期利空已经获得一定释放。中期来看，“紧货币，宽信用”背景下，美股大概率不是熊市，美国taper将会加速美国商业银行信贷扩张，从流动性角度看美股依然处于顺风阶段，结构来看，美股价值风格好于成长，2022年上半年可能接近2016-2017年。

美股的调整对于A股的冲击有限。由于中、美之间的经济疫后修复节奏不同，导致两国政策节奏同样具备差异，中国货币政策的由松转稳可追述至2020年5月份。往后，中国在政策端依然将“以我为主”，美货币端收紧更多仅限于情绪上影响；另外，在中国经济预期改善的同时，外资可能会加速流入熟悉的“价值”品种。

转债依然在走牛市定位，缺乏防御性

转债同样演绎切换。与股市一致，转债同样演绎切换模式，除了跟随正股的切换外，低价转债明显走强。大秦转债创新高，100元以下的转债被消灭，这些变化有利于转债指数偏强。

转债定位达到极高水平，市场价格中位数已经到130元附近。转债估值水平达到2016年以来的新高，百元平价对应的市场溢价率水平达到29%，这对于强赎条款束缚的转债来说，已经是极其夸张的水平，几乎已经透支了转债的盈利区间（130元）。另外，市场对于平价相对更低、债性更强的转债也给予了极高的估值水平，70平价转债对应市场61.86%的溢价率、80平价转债对应市场48.16 %，同样明显透支了空间。

从转债定位来说，俨然仍在演绎牛市，赚钱效应提升下，“正反馈”依然在演绎。流动性宽松、跨年季节性需求等因素也有一定的作用。但中期而言，股性转债整体定位的高企，背后隐含着较大的估值波动风险。流动性预期的变化、权益的风格变化等因素均可能带来压力。

往后来看，放低对于2022年转债盈利的预期，控制仓位，把握好风格，降低高价转债比例，是比较有效的配置思路：1）消费品种受益于2022年宏观环境；2）周期品种需要平衡好基本面改善&市场预期，把握交易节奏。3）预期打满的情况下，新能源方向全面性机会并不大，但结构性机会不缺，可以重点在“供给偏紧”、“降本增效”的方向挖掘。4）小票可能依然具备机会，如专精特新等方向。

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市场回顾

本周股市全面下跌

本周，上证指数跌1.65%，深证成指跌3.46%，创业板指跌6.80%。2022年首周北向资金累计净买入逾62亿元。周二上证指数收盘跌0.2%报3632.33点，创业板指跌2.18%报3250.16点，万得全A跌0.21%，新年首个交易日未能实现开门红；大市成交1.27万亿元，环比增超2千亿；北向资金先抑后扬，全天小幅净买入4.6亿元；市场交易十分活跃，延续节前分化走势：中药、元宇宙题材股引领大涨，CRO、盐湖提锂、宁组合、光伏、半导体板块带头调整。周三上证指数收跌1.02%，创业板指跌2.73%，Wind全A指数跌1.48%，全天成交1.3万亿元，环比略增；沪深两市主力资金全天净流出560.95亿元；赛道股持续下挫，航天军工、半导体、盐湖提锂、电力板块领跌，银行、地产板块下跌，元宇宙再度活跃。周四上证指数收跌0.25%，创业板指跌1.08%，Wind全A指数跌0.21%；全天成交1.14万亿元；北向资金全天净卖出66亿元；沪深两市主力资金全天净流出162.54亿元；连续两日调整后分歧成为市场主旋律：券商、汽车、一线白酒股陷入低迷，大基建央企股全线上扬，水泥、工程机械、钢铁、核电、稀土板块造好。周五上证指数收跌0.18%报3579.54点，创业板指跌0.98%，Wind全A指数跌0.74%，A股开年四连跌；北向资金杀回马枪，全天净买入93.35亿元，创近一个月新高；全天成交1.21万亿元；盘面上，锂矿、白酒、光伏板块带头调整，保险、地产、油气、家电、银行板块走强。

债市：海外因素扰动下，长端出现调整

新年第一周，海外因素尤其是美债对国内债市构成显著扰动。元旦期间，Omicron疫情引发的避险情绪缓解，美债收益率大幅上升，国内利率债情绪也受到一定冲击，周二210017上行1bp。周三，中财办韩主任发声稳增长不仅仅是经济问题，股债均反映了市场对稳增长的疑虑态度有所消解，当天210017上行1.75bp。周四，联储12月FOMC会议纪要公布，指向不仅加息时点可能提前，加息后缩表也很可能快速跟进，美债收益率进一步上行，国内利率债受此影响延续调整，当天210017上行1.25bp。周五，美债上行趋势放缓，国内利率债情绪也转暖，当天210017收平。本周十年国债活跃券210017累计上行4bp，十年国开活跃券210210累计上行1.85bp。

转债表现弱于正股

本周转债指数/正股指数分别变动-0.32%/-0.21%，转债表现弱于正股。交投活跃度方面，本周成交量较上周整体增加，换手率整体上升。估值方面，本周五转股溢价率的平均数/中位数分别为35.95%/26.75%，上周五为34.67%/25.83%，本周较上周有所提升。分品种看，金融转债指数表现优于非金融转债指数。分规模看，大盘、中盘指数表现较好。分类型看，公募EB指数表现好于纯债指数。分评级看，AAA级别转债指数表现较好。分行业看，传媒、农林牧渔、钢铁、家电领涨。个券方面，贝斯、旺能、创维转债领涨，钧达、天铁、耐普转债跌幅较大。

市场信息追踪

一级市场发行进度

截至本周末，近一年来一级市场共161只公募转债发行预案，合计拟发行金额2241.06亿元。本周,百洋医药(10.00亿元)、莱克电气(12.00亿元)、南兴股份(7.97亿元)、法本信息(6.01亿元)、利元亨(9.50亿元)、泰福泵业(3.35亿元)发布董事会预案,回天新材(8.50亿元)、金盘科技(11.97亿元)、上海沿浦(4.02亿元)获得股东大会通过,天地数码(1.72亿元)获得证监会核准。所有已公布的可转债发行预案中，通过证监会核准但尚未发行的有36家，总规模1558.86亿元。