制造｜ToC：景气尚处高位，继续关注成长_新浪财经

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原标题：制造｜ToC：景气尚处高位，继续关注成长来源：中信证券研究

文丨纪敏刘海博宋韶灵付宸硕

华鹏伟尹欣驰汪浩

核心观点

从本篇报告开始，我们将以月度专题方式聚焦面向C端的中国制造，从宏观策略总量到各细分行业进行全面月度跟踪。当前，国内制造整体处于高位，6月出口、社销略超预期，下半年叠加原材料成本阶段性见顶，企业盈利有望逐渐恢复。继续关注成长制造以及当前性价比优且基本面有望逐渐环比改善的整车、大家电板块等。

开篇：制造产业链下游核心需求来自于出口、地产、消费，自身环节多数处于“中游”，以ToB模式为主，典型如中游机械、零部件、锂电池等，但仍有部分领域直面C端，兼具“制造”+“消费”双重属性。本系列报告即围绕ToC的中国制造产业，以月度方式进行跟踪，向投资者展现中国制造的景气度，以及高端化、国际化、智能化等趋势。参照制造产业组研究范围，包括以下ToC的领域：1、家用电器，包括所有居家品类；2、整车（传统车+新能源车+两轮车+经销商）；3、服务机器人；4、充电桩；5、分布式光伏；6、电动工具等。

整体：景气尚处高位，关注成长制造。6月制造业整体处于高位，出口方面6月同比+32.2%超预期，且中信证券研究部宏观组认为后续出口将延续高景气状态。内销方面，6月国内消费略好于预期，家电环比改善较多，汽车略有承压，整体消费将延续复苏态势。从成本角度看，6月PPI拐点来临，需求不强价格传导偏弱，但下游盈利有望逐步开始缓解，预计成长板块从高位赛道轮动到低位，部分消费等具备左侧布局价值。

分行业：1）新能源，6月销售25.6万辆，环比+17.6%，同比+139.3%，超出市场预期。优质供给持续推出，爆款车型推动景气向上，建议继续把握全球供应链机会。2）扫地机，2021年行业技术红利期延续，科沃斯继续引领扫地机器人行业发展。国内更新需求释放和海外消费复苏是2021年行业的两个催化剂，预计全球扫地机器人销量增速将达到25%-30%。3）家电，需求或迎来阶段性复苏+原材料价格有望见顶，基本面改善趋势渐明朗，尤其是细分成长赛道增速高、价格传导能力优。4）光伏，整县分布式光伏试点方案的启动，加快户用等迎来集约化加速发展，推动需求扩容，带动储能等落地。充电桩空间广阔有望孕育成长性龙头，短期受益新能源汽车放量，且充电桩平均利用率和盈利能力稳步提升，龙头运营商进入盈利释放阶段。5）汽车，最差时间已经过去，芯片供需紧张局面正在得到改善，乘用车替换大周期渐行渐近，自主品牌将借力智能化浪潮大幅提升市场份额，智能化军备竞赛开启，把握“智能化”+“全球替代”的核心供应链标的。6）军工，行业迎来“逻辑切换”拐点，净利润连续3年20%+增速，行业已开启业绩验证，建议窗口期优先布局成长个股。

风险因素：原材料上涨超预期；全球经济复苏低于预期；流动性收紧超预期等。

投资建议：6月在出口、社销等带动下，中国制造产业整体景气处于高位，且伴随PPI阶段性见顶，后续制造企业盈利压力也有望逐渐缓解。建议紧抓高景气主线布局，并把握阶段性修正带来的入场时机，如：1、高景气的新能源汽车产业链、扫地机、军工、光伏、充电桩、集成灶、按摩器具板块等；2、性价比优景气有望环比改善的乘用车、家电板块等。

开篇

中信证券研究部制造产业组包括家电、机械、新能源汽车、军工、电新、汽车6大板块。制造产业链下游核心需求来自于出口、地产、消费，自身环节多数处于“中游”，以ToB模式为主，典型如中游机械、零部件、锂电池等，但仍有部分领域直面C端，兼具“制造”+“消费”双重属性。本系列报告即围绕ToC的中国制造产业，以月度方式进行跟踪，向投资者展现中国制造的景气度，以及高端化、国际化、智能化等趋势。

参照制造产业组研究范围，包括以下ToC的领域：1）家用电器，包括所有居家品类；2）整车：传统车+新能源车+两轮车+经销商；3）服务机器人；4）充电桩；5）分布式光伏；6）电动工具等。

制造整体：景气尚处高位，继续关注

成长制造

总量研究制造业时有多重指标，如制造业PMI、制造业增加值、订单指数等，但多数指标并未拆分ToB、ToC的情况，因此使用这些指标仅能大体反映制造产业链的景气，更详细的参照细分行业月度跟踪。

宏观：景气尚处高位，成本压力阶段性见顶

1、制造业整体处于高位，出口、家电社销表现超预期。

6月出口超预期。6月国内出口同比+32.2%，显著高于市场预期的21.4%。6月出口显著超预期主要原因是海外需求强劲以及广东地区港口运行效率强于预期。而上月出口低于预期，主要原因并非是海外需求回落，而是广东地区5月疫情对港口运行效率的影响，近日海关总署于新闻发布会提及疫情导致的港口拥堵影响了部分企业的交收货。若不考虑广东地区的拖累，上月出口基本符合预期，由此说明海外需求并未出现显著回落。

中信证券研究部宏观组认为后续出口将延续高景气状态，预计两年复合增速将维持在10%以上。主要原因：首先是海外补贴对居民消费能力的支撑以及就业意愿的低迷对海外供给的拖累预计在三季度还将持续，其次由于高运价带来的“一箱难求”一定程度增加了港口库存压低了出口增长，后续也将逐步释放。进口则一方面受益于出口的订单需求，另一方面考虑大宗商品价格的变化和中美第一阶段协议的进行，预计后续也将维持一定的高增长。

制造业投资短期依旧向好。根据中信证券研究部宏观组的测算，6月单月制造业投资两年平均同比增长约6%，整体修复趋势仍然向好。总的来说，疫情后企业效益的持续改善仍在推动我国制造业投资的恢复，而内外需的相对平稳以及产能利用率的阶段性高位也对制造业投资后续的增长前景提供了相应支持。6月规模以上工业增加值同比实际增长8.3%，环比上涨0.56%，继续保持较好增长态势。从两年复合增速来看，6月工业增加值增速为6.5%。工业增加值增速近半年保持在6.5%左右的区间范围，反映出工业生产景气度不减，仍然在较高区间平稳增长。同时，从数据来看，6月下旬部分行业开启的年中设备检查对工业的影响较小，而外需的相对景气则对工业生产形成支撑。

6月国内消费略好于预期，其中短期分行业节奏差异大，家电环比改善较多，汽车略有承压。2021年6月份社会消费品零售总额同比增长12.1%，而复合增速较上月抬升0.4个百分点，消费的修复节奏强于市场预期。其中家用电器和音像器材类同比增加8.9%，汽车类增加4.5%，从数据来看，通讯器材和家电的消费增速显著回升对冲了汽车消费下滑对整体的拖累。根据中信证券研究部宏观组的观点，整体消费将延续复苏态势，但内部将出现更多结构性的变化，这或对短期复苏节奏带来扰动。

2、PPI拐点来临，但需求不强价格传导偏弱。

6月PPI如期回落，尤其是上游价格回落较多。自2020年疫情之后，在流动性宽松+供需缺口影响下，全球主要大宗商品持续涨价，如沪铜、沪铝当前价格分别较2020年年初上涨41.3%和35.8%，大幅提升制造业生产成本。6月PPI同比上涨8.8%，同比读数如期回落，主要受到6月份以来一系列“保供稳价”政策的持续呵护，以及全球范围内供给端的陆续复苏、市场供求关系趋于改善，工业品价格逐渐向基本面回归。从行业维度看，主要是上游行业价格回落带动了生产资料的价格回落所致。

但PPI-CPI差尚未收敛，经济复苏尤其是国内需求端仅为弱复苏，消费者端价格承受能力恢复仍不强。6月国内CPI环比下降0.4%，同比上涨仅为1.1%；CPI非食品项价格持续走高，同比上涨1.7%，较前值扩大了0.1个百分点；核心CPI仍在稳步上行，同比上涨0.9%，与前值持平，表明居民消费需求仍在温和复苏的通道中。PPI同比涨幅或位于高点，CPI温和回升，后续剪刀差将逐渐收敛。PPI-CPI差与工业企业利润增速相符，后续工业企业利润增幅将有望保持正值，并回归正常水平。往后看，伴随整体PPI与CPI“剪刀差”的逐步收窄，中信证券研究部宏观组预计下游企业盈利承压的状况将逐步开始缓解，制造业企业仍将延续资本开支行为，而整体制造业投资增速在三季度也仍将保持较快水平。

策略：市场流动性趋紧，结构再平衡提前开启。

根据中信证券研究部策略组观点：市场流动性开始趋紧，预计板块极致分化提前终结，但市场整体大幅修正风险很低，稳中向好的宏观基本面支撑结构再平衡，成长板块从高位赛道轮动到低位，且部分消费等具备左侧布局价值。首先，近期市场增量资金流入趋缓，场内活跃投资者仓位快速接近年初高点，存量资金恐慌性调仓，后续调仓效应趋于减弱，配置型外资年内首次持续流出新能源板块，流入消费板块。其次，宏观层面流动性仍然宽松，抱团瓦解的市场冲击弱于一季度，下半年宏观经济驱动力和亮点犹存，基本面料将支撑市场结构再平衡，传统核心资产负面预期已充分反映，再平衡过程中有估值修复空间。配置层面，结构再平衡过程中“高切低”将成为主要特征，如“军工”等，部分景气回升的消费行业当前就具备左侧配置价值。

细分领域

▼ / 汽车/Auto&Parts

汽车：最差时间已经过去，把握自主浪潮与汽车智能化趋势

最差时间已经过去，芯片供需紧张局面正在得到改善。6月乘用车批发销量为156.9万辆，环比-4.7%，同比-11.1%，相比2019年6月销量同比-9.4%，符合市场预期。乘用车销量环比小幅下滑主要由于芯片供给紧张。当前主要的车用芯片企业已释放供给改善的积极信号：日本车用 MCU龙头瑞萨电子宣布之前因火灾导致停摆的那珂工厂将于6月中旬复原，车用半导体出货量可在7月上旬全面恢复；台积电近期声明指出，通过调整产能规划，公司预计2021年MCU产量较2020年提升60%，较疫情前提升30%。我们判断，5月和6月是全年乘用车行业受芯片供给影响的最差时间，7月起行业将逐步环比改善。

乘用车替换大周期渐行渐近，自主品牌将借力智能化浪潮大幅提升市场份额。根据保有量推算，老车报废带来的换购需求将强力支撑未来5年的置换需求，预计2022年-2025年，汽车行业销量增速中枢将维持在7%左右，保有量更新带来的消费升级和智能升级将是乘用车行业的主要内驱力。我们认为，产品定义能力和全栈研发能力是智能电动时代乘用车企业的核心竞争力，而引领个性化的消费新趋势、全栈研发能力强的自主品牌将有望大幅提升市场份额，在3年内将自主品牌份额从40%的中枢提升至60%以上。

智能化军备竞赛开启，把握“智能化”+“全球替代”的核心供应链标的。年初至今，主流自主品牌纷纷推出高端品牌和全新车型，通过大幅提升智能化配置，聚焦打造驾乘差异化体验。高算力自动驾驶平台、激光雷达和高性能智能座舱平台基本上成为智能新车标配，标志着自主品牌的智能化军备竞赛开启，智能化供应链有望迎来量价齐升的历史性机会。当前一些海外智能化龙头在产品规模和成熟度上占据优势，但品牌的差异化体验需要高度定制开发，而中国企业在同步研发响应速度和开发灵活性上具有显著优势，有望伴随自主品牌高端化加速渗透和崛起。此外，海外主机厂面临销量下滑和智能电动转型的双重压力，优质中国供应商有望加速全球替代进程，成长为全球龙头。

▼ / 新能源汽车/NEV

新能源汽车：销量超预期，把握核心供应链机会

6月新能源汽车销售25.6万辆，环比+17.6%，同比+139.3%，超出市场预期。根据中汽协数据，6月我国新能源汽车生产/销售24.8/25.6万辆，环比+14.3%/ +17.6%，同比+135%/+139%，再次刷新当月产销历史记录。2021年1-6月累计生产/销售121.5/120.6万辆，同比+200%/+202%；其中2021Q2累计销售68万辆，同比+164%，环比+32.1%。分车型看，6月新能源乘用车销售24.1万辆（环比+18.3%，同比+153%），其中EV和PHEV分别销售19.8万辆（环比+19.4%，同比+164%）和4.4万辆（环比+13.5%，同比+115%）。另外，新能源商用车销售1.4万辆（环比+8.2%，同比+23.7%）。国内疫情控制成效优于海外，根据乘联会数据，6月新能源汽车出口1.5万辆，环比-18.7%，同比+224%，2021年1-6月累计出口8.8万辆，同比+298%，其中特斯拉6月出口5,017辆，占总出口约33%。国内新能源汽车2020年销售136.7万辆，预计2021年销量有望超过280万辆。

优质供给持续推出，爆款车型推动景气向上。6月新能源乘用车生产/销售23.4万/24.1万辆（环比+14.5%/+18.3%，同比+150%/+153%）。分市场看，优质供给推出，全面激发中高端、大众市场等领域。根据乘联会数据，6月特斯拉国产Model 3/Model Y合计销量（不含出口）达到2.8万辆，环比+27%， 7月8日标续版Model Y上线发售，补贴后售价27.6万元，极具吸引力的售价有望推动下半年销量快速提升；比亚迪汉EV单月销售约5,800辆，汉DM约2,500辆。进入2021年以来主流车企继续推出优质新车型，优质供给预计将进一步激发中高端市场需求。在大众市场方面，上汽通用五菱MINI EV 6月销售约3万辆，电动车型销量赶超燃油车。

优质车型引领发展，建议继续把握全球供应链机会。优质车型持续推出，7月8日国产特斯拉标续版本Model Y发布，定价超市场预期，有望继续引领下游需求高景气。欧洲方面，主要国家6月新能源汽车注册量继续大幅增长，部分国家创历史销量记录，德国、法国、英国新能源汽车本月注册量约6.5万/3.7万/3.2万辆，同比+248%/+78%/+131%，环比+20%/+53%/+39%，在逐步趋严的碳排放考核和各国刺激政策下，欧洲新能源汽车销售继续维持较高景气。美国方面，拜登政府支持新能源汽车产业发展。5月26日，《美国清洁能源法案》提出拟对满足条件的车辆税收抵免上限提升至1.25万美元/车，同时，放宽汽车厂商享税收减免的20万辆限额，并将提供1000亿美元购置补贴，预计美国市场有望恢复高速增长。

▼/电新/ Power Equipment & Alternative Energy

电新：户用加速，充电桩短期加速

核心观点：1）光伏方面，整县分布式光伏试点方案的启动，有望加快国内户用等分布式项目迎来集约化加速发展，推动市场需求进一步扩容，同时带动储能等配套项目持续落地；2)充电桩：预计长期行业空间广阔有望孕育极具成长性的充电运营龙头，短期受益于新能源汽车产销加速放量，新能源汽车充电运营行业景气度迎来持续上行。充电桩平均利用率和盈利能力稳步提升，龙头运营商进入盈利释放阶段。

户用分布式市场空间超万亿元，有望迎来集约化加速发展。2021年国内户用光伏仍享有3分/kWh的国家补贴，在光伏原材料成本上涨压力下，户用光伏项目所受收益率压力相对较小，装机保持快速增长，预计2021年国内户用光伏装机规模有望达15-20GW，同比增长50%-100%。此外，6月20日，国家能源局综合司下发《关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》，拟在全国组织开展整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点工作。整县项目开发有利于加快国内分布式光伏的加速发展，尤其是户用光伏的集约开发和快速增长。户用光伏作为实现国家“碳达峰、碳中和”和乡村振兴两大战略的重要措施，我们测算市场空间超1万亿元。按照目前国内农村宅基地自建屋顶约1亿个，可开发占比50%、户均装机5-10kW测算，国内户用光伏典型场景潜在市场规模约250-500GW，而目前已开发规模占比仅10%左右。整县分布式模式的推进，有望加快国内数百GW户用分布式光伏市场的开拓。

光伏风电装机加速新型电力系统建设，低压电器将迎来快速扩容。目前电力系统产业数据仍维持较高景气度。1-5月，电网基本建设累计完成投资1225亿元（累计+8.02% yoy），电源基本建设累计完成投资1392亿元（累计+10.13% yoy），全国全社会用电量32305亿千瓦时，同比增长17.7%。新型电力系统建设预计将成为未来较长一段时间泛电气领域发展的核心，从技术关键来看电网侧承接的安全稳定运行要求更高，而从建设推广空间来看用电侧有望孕育更多的增量细分领域，如低压电器等ToC端市场将迎来快速扩容。

充电桩：我们测算在2030年9000万辆新能源汽车保有量的假设下，预计对应年充电量需求将近5000亿度，行业市场空间将达5000亿元以上，有望孕育极具成长性和竞争力的充电运营龙头。短期看，受益于新能源汽车产销加速放量，以及国内疫情基本得到有效控制，新能源汽车充电运营行业景气度迎来持续上行。根据中国充电联盟数据，2021年上半年，国内网外公共充电量达48.6亿度，同比增长88%，充电桩平均利用率和盈利能力稳步提升，龙头运营商进入盈利释放阶段。

风险因素：政策落地不及预期，成本下降低于预期，产业链物料供应瓶颈限制。

投资策略：整县分布式光伏试点方案的启动，有望加快国内户用等分布式项目迎来集约化加速发展，推动市场需求进一步扩容，同时带动储能等配套项目持续落地。建议重点关注国内户用光伏低压电器龙头正泰电器，深度布局国内分布式市场的优质逆变器厂商锦浪科技、固德威，以及具备分销市场优势的组件龙头等。

▼ / 扫地机器人/Sweepingrobot

扫地机：自主避障+拖地升级+基站功能，渗透率向上突破

行业从2020年开始迎来新一轮技术红利期（自主避障+拖地升级）。复盘美国和中国的扫地机器人行业发展历史，在行业技术迭代时期，扫地机器人的渗透率加速提升。扫地机器人由移动导航系统和清扫系统两部分组成，技术创新主要围绕这两个系统展开。从扫地机器人的发展历程来看，两个系统的发展方向都是提升自动化程度，以减少人工的参与，最终目的是自主完成清扫工作的闭环。2020年开始，这两个系统都有显著的技术升级。1）自主避障：科沃斯、石头科技的旗舰产品都配备了AI视觉技术，实现了自主避障功能，扫地机器人在移动导航方面的使用体验进一步提升。2）拖地升级：科沃斯推出OZMO PRO电动高频擦地系统；石头科技升级电控水箱功能；云鲸智能推出自动换洗拖布功能。

2021年，扫地机器人的技术红利期延续，科沃斯继续引领扫地机器人行业发展。2021年，预计头部企业的新品将从避障功能、拖地功能、基站功能多个维度继续做升级，行业的技术红利期将延续。21Q1，科沃斯推出两款新的扫地机器人产品T9和N9+。其中，T9主要升级了避障功能；N9+则配备了基站，实现自动换洗拖布的功能。目前在市场中，仅科沃斯的扫地机器人在智能性（导航、规划、避障）和功能性（吸尘、拖地、自动换洗拖布）方面都处于领先地位。

国内更新需求释放和海外消费复苏料是2021年行业的两个催化剂，预计全球扫地机器人销量增速将达到25%-30%。1）国内更新需求释放：2017年之前，国内扫地机器人市场以中低端的随机类扫地机器人为主。2017年开始，规划类和扫拖一体的扫地机器人逐步成为市场主流。目前国内市场的存量中，非规划类的扫地机器人占比超过60%。按照扫地机器人3-5年的更新周期看，2018年之前的用户目前已经进入更新周期。通过近两年的发展，扫地机器人产品已经有了长足的进步，这将促使这轮更新需求的集中释放。2）海外消费复苏：此次疫情为海外消费者做了一次扫地机器人的市场教育。一方面，消费者更加重视室内环境卫生状况；另一方面，国内扫地机器人企业通过购物网站，以及tiktok等新渠道，更好地触达了海外消费者。

国内扫地机器人市场规模到2025年有望增长至3000万台，较目前规模增长3倍。从产品功能来看，扫地机器人和洗衣机都是用于自动完成家庭劳务工作。目前国内扫地机器人行业销量约800万台，而洗衣机行业销量超过6000万台，两者存在巨大差距的主要原因是扫地机器人的性能成熟度和产品认知度都不及洗衣机。从产品属性而言，随着扫地机器人功能的不断完善，以及产品口碑的传播，其有逐步成为必选消费品的可能。目前，根据中怡康数据及我们测算，扫地机器人在国内2.5亿户城镇家庭中的渗透率约10%。假设渗透率未来每年平均的提升速度是3pcts（也即到2025年渗透率达到25%），同时假设产品更新周期为3年，按此测算，到2025年，预计国内扫地机器人市场规模将达到约3000万台，较目前有3倍以上的成长空间，对应5年CAGR约26%。

▼ / 军工/Defense

军工：行业迎来“逻辑切换”拐点，窗口期优先成长个股布局

市场仍担心行业的业绩兑现和长期增长，认知变化尚需更多数据支撑。军工板块在上半年出现剧烈调整，2021年年初至6月底，军工行业下跌10.44%，在全行业中排名第28。由于疫情影响各行业2020Q1基数较低，军工行业2021Q1同比增速并不突出，全行业排名倒数第一，业绩成长性未凸显或加剧了市场的质疑。对比2019Q1数据，军工行业整体排名第3，实际上已凸显成长性，而且军工行业的调整并不是因为戴维斯双杀，但是估值的单边下杀也反映了市场对于行业明显信心不足。所以要改变市场对行业的认知，一方面需要业绩的持续兑现，另一方面也需要有数据验证行业的长期发展逻辑。

净利润连续3年20%+增速，行业已开启业绩验证。核心军工企业2020年度总计实现归母净利230.49亿元，同比增长32.98%，整体增速创五年新高，而且达到连续3年20%以上，军工企业持续释放业绩，行业高景气已开始兑现。21Q1军工行业各业务板块存货同比均增加，军工新材料、零部件及军工电子板块存货相较期初也有明显增加，或表明企业正在积极备产；受新型号爬坡放量的拉动，航发动力、中航沈飞、洪都航空等主机厂，以及中航高科、中航光电等体制内核心配套企业，预计关联交易额度大幅增长，或表明2021年行业高景气度有望延续。

中报开始将验证行业的成长性和长期发展。部分主机厂陆续公告接收到了大额现金，或表明大订单将落地，6月9日航发动力公告拟对117亿闲置资金进行现金管理，此前中航沈飞也曾公告大幅提升关联存款额度至500亿元。同时自2020年下半年开始，陆续有军工企业公告拟融资进行新产线建设，中航重机、航天电器等企业的积极扩产表明了行业的高景气度，而多数产线预计至少2022年年底才开始投产，也表明了行业“十四五”末将仍具备订单支撑。

投资建议：我们认为从进入中报季开始，核心个股业绩高增长将逐渐兑现，同时也会有更多数据验证大订单的落地，行业的估值体系也将随之发生重大变化。但由于多数核心企业的中报披露时间集中在8月下旬，短期催化剂的缺失或造成板块震荡，也将为优质个股创造配置窗口。三季度我们仍建议围绕成长型个股布局，军工电子推荐火炬电子、鸿远电子、高德红外、睿创微纳，军工新材料推荐中航高科、抚顺特钢（维权），关注中简科技，航空零部件推荐中航重机、三角防务、北摩高科、爱乐达。

▼ / 家电 / Household Electrical Appliances

家电：白电阶段性企稳，高成长赛道红利正当时

原材料价格稳定，盈利能力迎来改善。Q2铜、铝等大宗原材料价格达到高点（去年同期为低点），尽管终端销售价格上涨，白电企业盈利能力仍显著承压。6月PPI增速出现年初以来首次回落，环比下降0.2pct，当前主要原材料铜/铝/螺纹钢价格自高点也均已下探13%/4%/12%，考虑到龙头企业强定价力，Q3盈利能力有望改善。

需求或迎来阶段性复苏，基本面改善趋势渐明朗。由于夏季高温天气延迟，涨价对市场需求抑制，以空调为首的白电四五月份终端需求不振，较2019年行业内销-27%/-15%（产业在线）。”618”促销下，6月行业/格力/美的/海尔较2019年内销0%/0%/38%/8%，各公司安装卡数据亦有显著改善。天气方面，7月超70%城市气温同比上升，预计需求增长可延续。我们认为，单月份的数据受外界影响较大，但涨价抑制的需求终会释放，长期来看空调销量5-10%增长、冰洗维稳。

海外扩张、业务转型，龙头布局第二增长曲线。国内大家电渗透率较高，行业增速放缓，龙头企业提前布局第二增长曲线。以海尔为例，自2015年收购品牌进入海外市场，已进入收获阶段。2020年疫情下，海外收入增长 8.3%（H2同比+15.8%），利润率提高0.6pct达到4.0%。随着欧洲、新澳、新兴市场发力，收入、利润率有望加速提升。美的同样提出海外扩张计划，2025年全球自主品牌市占率期望达到10%+，对应海外收入约350亿美金。此外，公司重点发展B端业务，预计暖通楼宇、工业机器人率先释放业绩。当前或正是布局龙头企业前瞻转型的良好窗口。

产品升级催化需求放量，高成长赛道红利正当时。

人均收入增长，消费从量到质转变。2019年人均GDP跨越1万美元门槛，中产阶级扩大、消费能力提高，并对产品属性提出新的要求。安永调查数据显示，未来五年我国消费者更看重产品的品质和健康，倾向高端化&差异化消费，追求生活质量的提高。更精细的需求画像将推动行业升级和变革，以品质为锚的差异化创新有望带来增量市场。

精准解决痛点，细分赛道高成长。凭借对“健康&品质”市场痛点的精准挖掘，细分行业如集成灶、清洁电器广受消费者喜爱。此外，电商打破传统渠道壁垒，新兴行业依靠线上实现渗透率或是品牌知名度的快速提升。具体来看，集成灶精准解决爆炒油烟无法吸净问题，并将烟机、灶具和蒸烤箱集成，渗透率快速提升；清洁电器如洗地机，一方面可满足新兴消费者对健康生活的追求，另一方面，“吸拖洗”结合、马达牵引可优化繁琐的家务工作，一经推出成为爆品。奥维数据显示，2021H1集成灶/洗碗机/清洁电器线上销额同比增加49/14/42%，线下销额同比增加74/33/32%。目前其渗透率仍处于低位，后续增长动能强劲。

重点公司

汽车

长城汽车：开拓细分品类，引领个性化浪潮

近期：6月开始芯片供给开始好转，批发环比+15.8%。2021年1~5月，受到全球缺芯的影响，公司整体排产略低于正常的情况。2021年6月长城汽车批发总销量达到10.06万辆，同比+22.7%，环比+15.8%，好于乘用车市场（6月环比-4.7%），哈弗品牌销量恢复到5.99万辆，坦克300和好猫都创下销售高峰（7,160辆/3,405辆）。7月起，随着瑞萨工厂火灾后产能开始恢复及台积电汽车业务的扩产，我们预计芯片供给不足将迎来系统性的缓解，长城汽车的产销恢复预计有望高于行业平均水平，主要原因是公司新产品需求强劲，及公司管理层积极协调芯片资源。

下半年：欧拉和坦克订单火爆，21H2预计迎来爆发。根据我们的调研，坦克300车型6月新增订单约为2万台，累计未交付订单6.3万辆，预定情况火爆，甚至出现“二手车”价格高于新车的状况。另外，坦克在b站、论坛上讨论度极高，形成“破圈”效应，从越野属性逐渐转变成“潮流”品牌；我们预计坦克300均衡年销量可达20万台量级。另外坦克300城市版已于7月23日上市，预计坦克600车型也将在21H2上市。坦克单车利润有望达到2万元/台，我们看好坦克品牌对公司销量和利润的拉动。欧拉方面，根据我们的终端调研，好猫5月订单约为8,000-10,000台，且深受女性消费者喜爱，21年底欧拉品牌的月销量有望达到2万台，迎来电动车销量的爆发。

中长期：以品牌开拓品类，做好中国市场，走向世界。公司基于对中国汽车市场消费思维的理解，提出以品类定义品牌的打法。例如哈弗定位于大众化的城市SUV需求；皮卡炮和改装系列成为乘用皮卡的代表车型；欧拉定位于做好女性市场的电动品牌；坦克品牌则是有越野属性的“潮玩汽车”。我们认为公司目前准确把握中国市场消费者心理，通过个性化、差异化产品，扩大市占率，并且跳出同质化的“配置”比拼，有助于盈利能力提升。我们看好预计新品类/品牌欧拉和坦克在2023年分别贡献40万辆/年的销量，2023年公司的销量有望达到230万辆。在做好中国市场的基础上，目前长城还在俄罗斯、泰国具备海外整车生产的能力，并以皮卡、新能源车等产品为基础，在澳洲、东南亚具备了较好的口碑。我们看好公司未来的全球竞争力。

维持公司2021/22/23年EPS预测0.93/1.32/1.76元。当前A股价格对应48.8/34.4/25.8倍PE；港股价格对应2021/22/23年20.15/14.17/10.63倍PE。我们看好坦克300等新产品对公司盈利能力的拉动，同时认为电动化、智能化转型加速将有助于公司估值提升。维持长城汽车（A）目标价42元，对应2023年30倍PE；维持长城汽车（H）目标价38.80港元，对应2023年18.5倍PE，重申长城汽车（A+H）“买入”评级。

拓普集团：国内领先民营综合性零部件供应商，绑定核心客户持续成长

公司产品储备丰富，轻量化、智能化布局领先。公司积极布局并推进“2+3”产业战略，在保持NVH减震系统和整车声学套组两项业务国内领先的同时，前瞻性布局汽车智能驾驶系统、热管理系统、轻量化底盘系统三大新业务，力争成为具备同步研发能力、机电一体化整合能力、模块化供货能力、全球化供货能力的tier 0.5级汽车零部件领军企业。面对汽车行业科技化变革趋势，公司积极与Rivian、蔚来和理想等头部造车新势力开展合作，探索tier 0.5级合作模式，为客户提供全产品线的同步研发及供货服务。

研发配套能力蜕变，特斯拉带来显著增量。公司在整车NVH、底盘动态响应等方面已经具备总成系统设计、开发、验证、量产的全生命周期能力，开始蜕变为汽车零部件系统方案提供商。公司2016年进入特斯拉供应链，为Model S/X配套铝合金底盘结构件；之后公司对特斯拉车型的单车配套价值不断提升。随着特斯拉上海工厂第一期15万辆产能投产，以及特斯拉全球车型继续放量，公司营收和业绩有望进入快速上升通道。

公司深度绑定核心客户，不断实现成长。公司紧跟行业变迁，借力核心客户不断上台阶。1）在起步阶段，公司较早切入美系通用汽车，奠定产品实力基础，接住客户海外平台项目出海。之后，公司发力自主品牌，借力吉利平台升级带来增量。公司在吉利配套份额较高，吉利CMA、BMA、PMA等新平台全面落地，价值量持续提升。随着新能源汽车成为未来趋势，公司深度绑定特斯拉，借助其销量腾飞进入业绩爆发期，更重要的是在轻量化等新技术的应用上给予公司背书，帮忙开拓其他新能源汽车客户。展望未来，公司发力北美电动皮卡Revian，同时积极拓展德系、日系品牌，将持续为下一阶段助力。

公司2021H1业绩预告符合市场预期，主要系因为新能源客户配套的系统级别总成开始放量，随着下游核心客户产量持续爬坡，我们预计公司全年将保持快速增长趋势，维持公司2021/22/23年的EPS预测1.03/1.36/1.78亿元，考虑到公司未来业绩的高成长性及下游客户持续放量的预期，给予公司2022年35xPE，维持目标价47.60元，维持“买入”评级。

风险因素：汽车销量不及预期；特斯拉销量不及预期；国内造车新势力客户产品拓展不及预期。

新能源汽车

宁德时代

公司是全球动力电池龙头企业，技术领先，产品优质。根据GGII数据，2020年公司动力电池装机29.9GWh，同比-8%，公司装机市占率47.5%，较去年同期-4pcts。2020年起欧洲市场需求驱动公司海外收入放量。公司深度绑定国内几乎所有主流电动车企，并与上汽、吉利、广汽、东风、一汽设立合资公司；海外市场方面，公司先后与宝马、戴姆勒、大众、本田、捷豹路虎、PSA等国际品牌进行合作，同时对海外特斯拉等巨头客户配套全面深入。2018年上市以来，公司先后完成55亿元IPO、197亿元定增，并两次合计发行 45亿元公司债。相关投融资强化了公司对产业链上游资源及下游客户的绑定关系，增强了产业协同。高端动力电池紧缺，公司定价权高，作为全球动力电池行业龙头，预计将充分受益于国内外新能源汽车放量带来的高增长，是新能源汽车产业链中的核心标的。

风险因素：下游新能源汽车销量不达预期；动力电池价格下行超预期；原材料价格波动；技术路线变革等。

亿纬锂能

公司是国内锂原电池龙头企业，在圆柱电池、TWS耳机电池领域持续获得国际客户拓展。2017年开始公司积极布局动力电池，公司动力电池业务已具有优势：1）产能：公司大型电池产能扩张进入快车道，2017/2020/2021E/2022E产能/规划产能分别为0.5GWh、11GWh、37GWh、40GWh以上，为规模化供应提供保障；2）客户：从商用车到乘用车，从国内到全球，已经配套小鹏、戴姆勒、现代起亚、宝马等，未来有望进一步拓展更多海外客户；3）研发：公司管理层技术出身，重视研发，2018/2019/3Q2020研发支出分别为3.1/4.6/6.8亿元，高速增长，预计2021年达10亿元，同行中仅次于宁德时代(2020年为35.7亿)。公司在动力电池领域多项优势已确立，在国内众多电池企业中脱颖而出，立足国内，加速全球配套，已经从量变到质变，将迈向新高度。

风险因素：新能源汽车政策波动；锂电池价格下行超预期；原材料价格波动；电子烟行业政策波动。

欣旺达

公司成立于1997年，专注锂电池业务，是3C消费锂离子电池PACK龙头，后续业务扩展至动力电池、智能硬件等业务。公司2015年进入动力电池领域，2GWh电芯在2018年下半年投产，并为东风柳汽、吉利供应配套。2019年，公司动力电池业务海外拓展获得重大突破，签下雷诺日产订单。2020-2021年公司已经开始批量向海外客户出货。此外，公司作为全球最大的智能硬件平台小米生态链的核心供应商，智能硬件业务有望继续迎来高增长。欣旺达作为具有技术、资金、客户优势的第二梯队的电池企业有望受益，在多点供应格局演变中进入供应链。

风险因素：消费电芯自供率不及预期；动力电池产能投产不及预期；客户拓展不及预期。

德方纳米

公司成立于2007年，主营纳米磷酸铁锂正极材料和碳纳米管导电液。公司于2008年发展纳米磷酸铁锂制备技术，并取得了自热蒸发液相合成法、非连续石墨烯包覆等相关核心专利，是国内磷酸铁锂行业龙头，2018/19/20年磷酸铁锂出货量1.9/2.6/ 3.1万吨，国内市占率均为第一。公司客户涵盖宁德时代、亿纬锂能、比亚迪等优质锂电厂商。产品技术、成本优势明显，深度绑定优质客户，且产能扩张计划明确。动力、储能电池需求推动磷酸铁锂行业回暖。随着下游生产逐渐恢复，公司业绩增长确定性强。

风险因素：磷酸铁锂电池出货不及预期、产品技术迭代风险、竞争加剧超预期。

电新

锦浪科技：组串式逆变器新锐，分布式市场领跑者

组串式逆变器新锐，份额持续快速扩张。公司深耕中低功率组串式逆变器市场，近9年出货量CAGR约85%，累计出货量约25GW；2020年逆变器产销规模快速增至53.3/48.2万台，测算对应功率规模近9GW，首次跻身全球逆变器出货量第6名，占全球份额约5%，且国内户用分布式市占率近40%。公司2021Q1净利润大幅增长81.3%至1.06亿元，业绩再超预期，成长属性凸显。

逆变器需求快速增长，中国厂商加速全球替代。全球光伏装机加速增长，有望引领清洁能源革命，预计2021/22/25年新增装机量有望达160/200/350GW，未来5年CAGR或达20%，分布式将成为重要增长市场，带动逆变器需求爆发。同时，2010年前后建设的老项目逆变器开始进入更换期，存量替换需求逐步释放。组串式逆变器具备灵活高效和智能化运维等优势，适用于分布式、集中式等多场景，渗透率提升至约60%。逆变器竞争格局逐步优化，中国厂商凭借显著性价比优势，加速拓展海外市场，全球份额有望快速提升。

产品快速升级扩张，应用市场稳步拓展。截至2020年底，公司逆变器额定产能25万台，预计2021年产能将达77万台（含10万台储能逆变器），产能利用率维持100%以上。公司注重研发，产品以2-3年为周期迭代更新，快速响应下游需求升级，逆变器性能行业领先，最高效率达99.1%。公司主打中低功率组串产品契合户用等中小型分布式增量需求，同时推出高功率组串式产品，满足大功率组件应用需求，积极开拓大型工商业和地面电站市场。

全球市场布局不断完善，积极推进储能业务布局。公司坚持完善全球化布局，逆变器较早获多国认证，近年来外销占比基本维持6成以上，出口份额位列国内厂商前列。受益海外市场高溢价和较快回款优势，公司盈利能力和收益质量亦保持行业领先水平。此外，公司积极推进储能逆变器技术和产能储备，受益于光储项目经济性提升和政策支持力度加大，在全球储能市场爆发增长的带动下，贡献业绩新增量。

风险因素：光伏装机增长不及预期，市场开拓不及预期，原材料成本持续上涨。

投资策略：公司市场份额及盈利保持快速提升，维持公司2021-23年归母净利润分别为5.6/8.6/11.9亿元，对应EPS预测分别为2.28/3.46/4.79元，现价对应PE为85/56/41倍，给予公司2022年60倍PE，对应目标价207.45元，维持“增持”评级。

特锐德：再引强资源战投，促特来电竞争力提升

特来电再次增资扩股，引入实力战投。根据公司公告，公司子公司特来电拟通过增资扩股方式引进普洛斯、国家电投、三峡集团等战略投资者，战略投资者通过自身或旗下基金对特来电进行增资。本次增资扩股实际为年初同一批引战的第二轮交割（上轮战投包括GIC、久事集团及铁发基金旗下基金），增发股份价格同为14.60元，增资金额约3亿元，特来电投后估值约为136亿元。本次增资扩股后，公司对特来电的持股比例将由79.37%稀释至77.68%，仍控股特来电。

有望与战投强强联合，促进资源协同和竞争力提升。本次引战主体（及投资金额）包括普洛斯（1.2亿元）、智慧互联产业基金（0.5亿元）、三峡集团（0.3亿元）、国家电投（0.2亿元）、亿纬锂能（0.2亿元）、德载厚资本（0.2亿元）、华通集团（0.1亿元）、猛犸未来投资（0.1亿元）、泽羽投资（0.05亿元）、路通基建（0.05亿元），均是国内外知名、强资源的战略投资者，在物流、地产、新能源发电、分布式能源、公共停车场站等领域拥有丰富的资源，预计与特来电将形成产业和资源协同。通过本次引战，有助于特来电资本实力和业务开拓能力的进一步提升，推进和完善公司充电和能源领域业务布局，扩大公司市场影响力，提高核心竞争力和盈利水平。

充电运营业务快速增长，盈利有望加速释放。据中国充电联盟统计，截至2021年5月，公司上线运营充电桩21.88万个，公共充电桩市占率约25%，继续保持行业首位；公司2021年1-5月合计充电量约15.1亿度（+93% YoY），网外公共充电量市占率达38%。目前特来电日充电量基本维持在1200万度左右（+50% YoY），充电桩平均利用率或在9%-10%。预计2021年充电量有望增至45~50亿度（+65%~+85% YoY），充电利用率有望保持稳步上行，迎来盈利加速释放。

风险因素：电动汽车增长不及预期，充电利用率提升不及预期，市场竞争加剧。

投资策略：考虑原材料价格上涨和价格竞争加剧，以及公司增发摊薄维持公司2021-23年EPS预测0.40/0.58/0.83元，当前股价对应PE 65/45/31倍。采用分部估值，参照国内外充电独角兽公司以及高成长性，给予充电运营业务20倍PS、制造板块30倍PE，2021年目标市值约400亿元，对应目标价38.40元，维持“买入”评级。

军工

中航重机

军用航空锻件龙头，聚焦主业前景向好。公司是国内军用航空锻件龙头企业，是航空工业集团A股首家上市公司，业务涵盖锻造与液压环控两大类，产品覆盖国内所有飞机、发动机型号。其中锻造业务是公司主要业绩来源，2019年收入占比73.14%，毛利占比76.92%。受“聚焦主业，调整结构”影响，公司近五年业绩波动明显，归母净利2015年为-3.0亿，2019年为2.75亿，而受益于航空装备需求的快速释放，20Q3归母净利大幅增长48.48%，后续随着公司持续剥离低效资产，聚焦航空主业，其盈利能力有望逐步提升。

锻件应用领域广泛，大型整体化为未来趋势。锻造是利用锻压机对金属坯料塑性变形的一种加工方法，由于利用该工艺生产出的锻件的机械性能一般优于同样材料的铸件，所以广泛应用于航空、船舶等行业，特别是用于制造航空飞行器的重要结构件，根据《锻压行业的回顾与展望》（作者日午），目前锻件制成的零件约占飞机机体结构重量20%-35%、约占航空发动机结构重量40%以上。相较于传统焊接结构，大型整体锻件能够显著提高构件的整体刚度、减少装配误差并实现降本增效，所以已成为未来飞机设计制造的主流趋势，因此需要重型模锻液压机以满足制造要求。设备限制及技术壁垒使得军用航空锻造行业具有了较高的进入门槛，呈现中航重机、中国二重、三角防务三足鼎立的竞争格局。

定增19.1亿元落地，凸显市场对公司长期发展信心。6月28日公司发布公告，发行股份约1.12亿股，募资约19.1亿元。本次增发共31个申购对象参与认购，申购金额达92.29亿（包含集团参与申购金额3个亿），达到计划募资额的483.19%；最终确定认购对象为10个，国家军民融合基金认购7亿元，占比36.65%，包括中航科工、中航资本在内的中航工业集团认购3亿元，占比15.71%，其中中航科工与中航资本认购股份的限售期为18个月，其余参与机构认购股份的限售期为6个月。本次发行的价格为17.06元/股，相当于本次发行底价14.50元/股的117.66%，相当于发行期首日前20个交易日均价18.12元/股的94.15%。此次定增参与度及较低的定价折扣都表明了市场对于公司未来长期发展的信心和认可。

中航重机发展迎“拐点”逻辑，定增将助力公司长期发展。中航重机是我国军用航空航发锻件龙头，产品几乎覆盖国内所有飞机和发动机型号，我们认为公司将在2021年迎来发展拐点：1、基本面拐点，在我军国防战略转型叠加“补偿式”发展的大背景下，预计公司将充分受益航空装备更新换代、军机加速列装所带来的军用航空锻件市场持续扩容；2、盈利能力拐点，公司近几年正逐步剥离低效资产，2020年底剥离力源金河，聚焦航空主业提升效能后，预计其盈利能力将自今年出现明显拐点；3、管理能力拐点，公司2020年推行股权激励，有利于提高员工积极性，加速业绩释放。我们认为此次定增有利于公司生产产能建设，优化产品结构，还有助于增强公司核心竞争力，持续提升公司盈利能力。

风险因素：新型号军机订单量减少的风险；核心技术研发低于预期的风险；生产制造能力不足的风险；非航业务市场不确定性的风险；募投项目建设进度未达预期；募投项目新增折旧导致业绩下滑。

三角防务

军用航空锻件核心供应商，行业新秀快速崛起。公司主要从事特种合金锻件业务，用于制造飞机机身结构件及航空发动机盘件，目前已进入航空、航天、船舶等领域的各大主机厂供应商名录，产品应用于新一代战斗机、新一代运输机及新一代直升机中，并为各类型国产航空发动机供应主要锻件。按锻造工艺的不同，公司产品可分为模锻件和自由锻件两大类；按产品应用领域的不同，公司产品还可分为大型飞机、战斗机机身结构件，起落架系统结构件，直升机结构件，发动机和燃气轮机盘类件几类。近五年受益于主机厂生产进度加快，定型产品装机增加，公司营收、净利均实现大幅增长，2020年公司实现营业收入6.14亿元，同比增加0.16%，实现归母净利2.04亿，同比增加6.36%。公司主要产品为模锻件，随着前期参与预研型号的定型、小批量生产并逐步量产，占营收比重不断提高，2020年公司模锻件产品收入为5.34亿元，占比86.84%。近4年公司净利率均处于较高水平，保持在30%以上，业绩有望保持高速增长。

锻件应用领域广泛，大型整体化为未来趋势。锻造业作为机械制造基础性行业，对装备制造和国防建设具有重要意义，是关系到国家安全和国家经济命脉的不可或缺的战略性基础行业。锻件广泛应用于航空飞行器的重要结构件，为应对核心金属结构件承担设备运转时疲劳损伤的问题，锻件制成的零件约占飞机机体结构重量20-35%、约占航空发动机结构重量40%以上。相较于传统焊接结构，大型整体锻件既能减轻飞机重量，又能延长使用寿命，是未来飞机设计制造的主流趋势。我国军用航空锻造市场主要以三角防务、中航重机和二重万航模锻为主，其中三角防务装备有400MN模锻机，主要为我国新一代战斗机、运输机、直升机供应锻件。

下游需求加速释放，航空锻件市场广阔。目前我国与美国等发达国家相比，海陆空各领域军事装备均存在明显差距。随着我军现代化建设加速，我军正在国防战略转型下进行“补偿式”发展，老旧装备更新换代、新型号加速列装，进而给航空产业链带来发展契机，并为行业的持续增长提供需求支撑。我国军机更新换代及加速列装将释放大量需求，军用航空锻件市场有望打开成长新空间，预计未来20年我国军用飞机锻件市场约1300亿元、军用航发锻件市场规模约700亿元；国内民机市场逐步释放，当前国产飞机已取得订单价值超过4840亿元，自产民机锻件市场空间约150亿元；国际转包业务规模扩大，国内企业转包机体锻件市场空间近300亿元。

设备技术优势显著，募投项目料将打开成长新空间。公司的400MN模锻机是目前世界上最大的单缸精密模锻液压机，是迄今为止全球技术水平最为先进、控制水平最高、锻造精度最好的大型模锻液压机之一。公司拥有雄厚的技术研发实力和生产制造能力，目前已经成熟应用的非专利技术6件，专利技术7件，在研技术4件。公司发行可转债募集资金，用于建设先进航空零部件智能互联制造基地项目，在公司现有业务毛坯锻件制造的基础上，结合行业“锻件-零件-组件-部件”的发展趋势以及公司自身的迫切需求，进行产业链的垂直整合，挖掘锻件产业链延伸的附加值，扩展航发和民用大飞机领域，提升企业的核心竞争能力。

风险因素：军品订单放量不及预期；装备列装进展不及预期；民品开发不及预期。

风险因素

原材料上涨超预期；全球经济复苏低于预期；流动性收紧超预期等。

投资建议

6月在出口、社销等带动下，中国制造产业整体景气处于高位，且伴随PPI见顶，后续制造企业盈利压力也有望逐渐缓解。建议紧抓高景气主线布局，并把握阶段性修正带来的入场时机，如：1）高景气的新能源汽车产业链、扫地机、军工、光伏、充电桩、集成灶、按摩器具等板块；2）性价比优景气有望环比改善的乘用车、家电等板块。