一周研读｜基金持仓分析显示抱团仍在延续

2021.4.25—2021.4.30

基金持仓分析显示抱团仍在延续

4月宏观流动性和一季报超预期，但投资者对未来内外部流动性担忧被证伪前，增量资金依旧会呈现观望状态，预计一季报后市场结构性博弈会加剧，但基本面支撑下平静期的市场波澜不惊，整体缓慢修复趋势不变。首先，4月内外部宏观流动性预期紧但实际松，叠加史上最佳的一季报集中披露，短期市场有足够韧性。其次，海外流动性收紧在未来两个月仍可能强化，输入型通胀担忧被证伪前，投资者对国内流动性预期也受到压制，增量资金依旧呈现观望状态。再次，5月进入一季报后的业绩空窗期，机构重仓股在持续反弹后压力增加，机构投研资源扩散推动“盘轻无基”个股持续重估，承接从机构重仓股中流出的资金。最后，不断改善的基本面形成市场的支撑力，博弈加剧不改整体缓慢修复趋势，投资者所等待的超预期变化因素出现前，平静期的市场仍然波澜不惊。配置上，建议积极调仓，继续聚焦平静期的四条主线。

2021Q1基金总赎回份额虽明显增加，但净赎回份额较上季度有所减少，并且与2007年相比，本轮基金发行热潮褪去的过程中行业马太效应逐渐强化；仓位层面，偏权益主动产品仓位整体有所下降；板块配置上主要增配港股，主板、创业板及科创板配置比重均有所下降；行业层面，减持中游制造、房地产与基建及科技，增配银行、医药和上游周期；重仓股层面，持股集中度基本走平，非金融重仓股估值有所下降，但核心持仓较为稳定。

基金一季报申赎数据体现出基金行业的马太效应继续强化。一季度机构重仓股的下跌并没有引发基民逃离头部产品，相反过去一个季度的申赎数据表明头部产品继续获得资金的净申购，头部基金经理/基金公司的在管规模占比也继续保持上升趋势。新发基金在过去一周继续保持平淡，绝对规模的快速反弹更多是来自于发行数量的增加而非平均规模的恢复。尽管净赎回率依然保持相对稳定，存量主动型基金的绝对赎回规模在过一周随着市场的反弹有较明显的提升，符合我们关于市场反弹将受制于基金赎回的判断。

主动管理规模小幅增长，整体仓位下降明显。资金持续南下加仓港股，产业风格短期明确转向，金融、消费、周期配置占比连续提升，科技和制造下滑明显。集中度稍有下降，核心标的抱团仍然延续。

公募基金超配较多的行业是其相对看好的板块，仓位净变动体现资金流特征，叠加“逆市配置”的思维，重仓股信息中蕴含着较强的行业配置信号。2021年一季报显示，公募基金在消费、电子行业上超配且显著净增持，银行、医药也明显受资金青睐；综合行情、相对超配比例和仓位净变动指标，模型相对看多食品饮料、消费者服务、电子、医药和通信行业。

2021Q1沪深港通新发基金延续高景气。2021Q1内地发行沪深港通类基金268只，同比提升127%；沪深港通新发基金占全部新发基金比重亦达到61.5%的历史高点。Q1沪深港通类基金管理规模大幅增长至26201亿元，环比提升31.7%。板块层面，Q1权重板块配置偏好显著分化，通信（腾讯）、医药、金融持续获机构青睐，但前期估值较高的信息技术及消费板块重仓持股市值变化则相对平稳。另外，非权重板块中经济复苏周期相关的能源、工业（航空）以及主题投资相关的地产（物管）、公用事业板块亦获机构关注。QDII基金管理规模达到1640.4亿元，环比增长26.3%。媒体与娱乐、零售业在Q1获得QDII资金较大幅度增配，快手-W进入前十。

一季度银行板块表现回暖，主要得益于宏观经济环境修复，利好资产质量预期以及业绩增长预期，板块市场关注度及交易量均较上年提升。全年视角看，银行板块将延续稳健经营格局，配置价值仍将延续。个股选择方面，可遵循两条线索：1）阿尔法品种打底，优选具备特色商业模式和可持续客户、业务模式和盈利趋势的优质银行，如招商银行、平安银行；2）贝塔品种增强弹性，兼具业绩弹性和估值弹性的品种具备“双击”潜力，可关注兴业银行、光大银行、南京银行和大行。

截至2021年Q1末，农业板块重点公司的基金重仓持股总市值为346亿，相比于2020年Q4末增长43亿，为连续第四个季度环比增长。2021Q1末，饲料、生猪养殖、种植和农产品仍是核心持股板块，占比分别为 47%、33%和10%。生猪养殖板块持股市值连续三个季度环比下降后首次回升，饲料连续五个季度环比增长。海大集团、牧原股份依然是农业板块最主要重仓持股标的，其中牧原在2021Q1获明显增配，海大集团持股略有增长，但随着股价持续上涨，持股市值大幅增加。此外细分板块中黄羽鸡养殖、种子板块也获得明显增持。

非瘟疫情反复，生猪养殖产能恢复或不及预期，龙头企业有望保持高盈利，推荐牧原股份、中粮家佳康。粮价雨季维持高位震荡，推荐种植产业链公司，重点推荐种苏垦农发、中粮糖业等。转基因商业化稳步推进，继续重点推荐种业板块。推荐后周期板块绩优股海大集团、科前生物。

2021Q1公募基金对A股TMT板块的持仓比例连续3个季度环比下滑至17.4%（季环比-0.8pct），对港股科技持仓连续5个季度环比提升至9.1%（季环比+3.0pct）。北向资金持股前20名整体平稳，结构略有变化。从基本面、估值、流动性等核心因素综合考量，建议Q2更为关注结构性机会：一方面，具有持续景气优势的半导体、物联网、云计算、IDC等科技细分领域，值得持续关注；另一方面，在市场结构调整的过程中，运营商、安防等低估值有望迎来估值修复的机会。重点推荐公司包括：A股的恒玄科技、海康威视、和而泰、广和通、移远通信、深信服、金山办公、科大讯飞、创业慧康、宝信软件、光环新网、立讯精密、中国联通、完美世界，港股的小米集团、腾讯控股、金蝶国际、中芯国际、心动公司、中国联通等。

2021Q1有色金属行业基金重仓股市值规模合计为684.52亿元，环比2020Q4持仓规模减少4.78%，整体持仓规模处在历史较高水平；基金持仓规模占有色金属行业流通市值的4.17%，较2020Q4减少0.32个百分点。2021Q1基金重仓有色金属行业市值规模占基金重仓股总规模的2.38%，较2020Q4的2.47%减少0.09个百分点，相较有色金属行业标准配置比例低配了0.48个百分点，低配规模扩大0.21个百分点。

一季度基金对煤炭股重仓市值显著提升，显示板块关注度在逐步提高，有助于板块长期估值的提升。目前动力煤价在淡季中高位上涨，表现超预期，“双焦”价格预期也进一步改善，行业景气维持高位，部分龙头公司一季度业绩改善强劲，估值持续具备吸引力，预计这类龙头还将持续反弹，重点推荐中煤能源、山西焦煤、平煤股份、潞安环能、兖州煤业等。

2021Q1基金持仓建材行业占比及市值环比均有所增加；2021Q1基金重仓股往装饰材料子板块集中；2021Q1公募基金重仓建材行业个股集中度有所下降；2021Q1公募重仓建材行业Top10个股占同期重仓建材行业总市值的93.64%，环比减少0.24pct，显示公募基金重仓建材行业个股集中度有所下降。

美联储4月议息会议继续维持偏鸽的政策基调。我们认为当前的经济数据不足以支持美联储边际收紧，Tapering信号释放的时点最早或在下半年。维持“美债收益率上行趋缓，美元指数Q2-Q3趋弱”的判断。

多维舆情主题方向投资建议：综合短期政策红利边际变化，专业投研机构关注热点与资金流动变化，建议关注消费板块的医美、科技板块的无人驾驶、制造板块的宁德时代产业链的龙头公司主题投资机会。

借助加速的长三角一体化、发达的民营经济、领先的数字经济这三大东风，经济强省浙江有望继续乘势而上。产业方面，浙江打出了人才吸引+基础研究+科研转化+资本助力的创新组合拳，并以数字经济为产业升级的核心抓手，在制造业转型升级、智慧城市与数字政府、电子商务与金融科技等领域开拓数字产业化改造，继续实施数字经济五年倍增计划。区域方面，GDP占比近半的杭州、宁波将强化合作与协同；同时由于区域发展均衡，浙江县域经济仍然大有可为。

我们认为，澳门板块短期或有催化，但长期已出现结构性变化。中短期来看，我们重申澳门博彩板块复苏主要看人流。我们认为，五一假期澳门游将迎来小高峰，但由于五一出游访客以合家欢为主，博彩板块可能更多是“旺丁不旺财”。另外，也需要关注机器办证和香港通关的恢复情况。长期来看，我们认为澳门的发展方向主要取决于政策和多元化发展进程。澳门博彩板块已出现结构性变化，VIP 业务在资金流动受限情况下可能会进一步收缩，所以中场人流能否大幅恢复以抵消 VIP 的下滑将至为关键。最后，也需关注牌照格局的发展与变化，我们认为博企定位能否融入澳门的长期发展方向，将是能否续牌的重要因素。

日本拟将福岛核废水排入海洋，虽承诺达标排放，但信任危机和复杂核废水排放使其存在大量争议，可能对全球生态带来未知风险，体现了其技术、监管落后的持续影响。我国核电长期强调规范运行和技术升级，通过二代+与三代技术的代际优势，2019年以来成功摆脱福岛阴霾重启新机组审批，并有望在碳中和背景下加速成长。看好龙头核电运营商中广核电力（A&H）与中国核电。

汽车制动系统是保障行车安全的核心部件，消费者关注度高。在电子化、智能化技术升级驱动下，预计行业2025年全球/国内市场规模为815亿美元/1549亿元，自主品牌替代空间大。我们预计适应自动驾驶需求的线控制动系统单价有望从600-1000元提升至2000-2500元，渗透率2025年有望提升至30%。国内主机厂对线控制动产品的定制化需求和性价比要求高，自主供应商有望于近期量产，首次覆盖给予行业“强于大市”的评级，重点推荐线控制动产品国内领先的伯特利，以及与全球龙头博世合资合作的华域汽车。

现代物流仓储底层资产经营模型优秀，由于供需存在结构性矛盾，属于天然的稀缺资产。另一方面，物流仓储的基金化运作已经得到了大量机构投资者的检验，这也是直接适应于公募REITs发行的。物流仓储作为基础设施公募REITs底层资产具有独特优势，不仅回报稳健可观，产品运作的管控风险也高度可控，预计将成为公募REITs的核心品种之一。

近期浙江省政府第70次常务会议审议通过了《浙江省快递业促进条例（草案）》，其规定了“快递经营者不得以低于成本的价格提供快递服务”，同时4月义乌邮政局开始管控当地价格。我们认为邮政局此次极度重视并开始介入行业价格战或表明行业价格战已经到了临界点，价格战的强度对行业生态已经造成了显著冲击，行业价格战或出现短暂性的缓和，而中长期格局及价格拐点也已经不远。我们认为《浙江省快递业促进条例（草案）》并不会影响行业集中度提升的趋势，而且还对“低价倾销”行为进行了限制，断绝了未来新玩家靠资本烧钱模式进入行业的模式，大幅抬高行业门槛。继续推荐头部企业中通及顺丰，关注韵达和圆通，短期快递行业料会有一波预期修复行情。

我们对互联网App运营数据进行跟踪，其中互联网大盘数据整体用户规模趋于稳定但仍略有增长，用户年龄和城市等级结构环比保持稳定。2021Q1短视频使用时长占比提升至29.6%，同比提升8.4%，切分更多用户注意力资源和互联网流量，极速版App贡献主要用户增量。即时通讯时长占比略有下降，而电商、长视频、音乐用户活跃度提升。2021年3月腾讯系和头条系使用时长占比分别达27.8%/25.7%，月度环比基本稳定。

中短期看，手机厂商持续推进无线化与智能化，我们认为未来2-3年智能音频行业将迎来高增长；长期看，智能音频作为物联网信息入口，将从消费电子进一步延伸至以智能家居为核心的物联网市场，未来市场更加广阔。重点推荐：1）主芯片厂商：恒玄科技、高通、联发科；2）第三方独立品牌厂商：小米集团-W、安克创新、漫步者；3）ODM/OEM厂商：立讯精密、歌尔股份、佳禾智能、闻泰科技；4）同时关注增量环节相关零部件公司进展。

在云计算、互联网等需求持续拉动下，我们预计国内IDC行业中期仍有望维持30%以上的增长，同时政策端不断收紧亦将利好万国数据等头部企业。优质的在运营、储备资源，叠加理想的客户结构，有望驱动万国数据中期业绩持续保持快速高速增长。市场供需结构改善、规模效应凸显等亦有望推动公司盈利水平持续改善。我们持续看好公司的中长期发展前景，考虑公司的业绩高确定性以及突出的竞争地位，我们给予公司35倍的EV/EBITDA（2021E），对应目标价100港币，首次覆盖给予“买入”评级，并调整美股万国数据（GDS.O）目标价至103美元/ADR，继续维持“买入”评级。

百胜中国基于强大品牌矩阵，持续强化供应链能力、深化数字化建设，挖掘中国餐饮消费增长。肯德基持续展店、必胜客“复兴”上行奠定主品牌稳健增长型贡献，中餐品牌积极输出、供应链赋能，咖啡市场多品牌全覆盖探索新兴空间。我们认为公司综合优势突出，在中国餐饮市场快速打开规模的背景下将获持续稳健增长。预计公司2021-23年经调归母净利8.6/9.7/11.2亿美元。我们看好强中台支撑下主品牌稳健增长的高确定性以及新业务成长潜力，参考可比公司2022年平均PE 30X，给予公司2022年30倍PE，对应目标价70美元，当前汇率下对应540港元，首次覆盖给予“增持”评级。

我们认为，贝壳在经纪业务市场份额的持续提升，在新赛道中的不断探索，逐渐验证了公司在居住领域以产业互联网重塑传统行业的能力。我们认为投资者应该基于产业互联网的逻辑对贝壳价值进行估值。

公司在房地产经纪领域已经建立了比较牢固的壁垒，公司市场份额增加的确定性强。而且随着公司规模的扩大，市场份额的提升，壁垒的反身性也在增长。公司成功的产业互联网实践经验，是新赛道业务开展的最大保证。考虑到房地产政策影响，我们预测公司2021/22/23年GTV分别为4.5/5.4/6.2万亿元，对应公司的收入预测分别为901/1，148/1，396亿元，对应核心净利润预测为75.6/108.4/147.4亿元。我们认为公司的估值可以完全参考互联网同业，以可比公司PE、PS等相对估值以及公司绝对估值取平均数，我们给予公司6，418.0亿元人民币的目标市值，对应83.39美元/ADS（原目标价为78.90美元/ADS），维持“买入”的投资评级。

《中信证券一周研读》系对历史报告摘要的汇编，其内容均节选自中信证券研究部已经发布的研究报告，仅供汇总参考之用；《中信证券一周研读》不应被视为发布新的证券研究报告，或对节选的已外发研究报告的重新发布；若因对报告的节选而产生歧义的，则应以报告发布当日的完整内容为准。