【东吴晨报1130】【策略】【固收】【个股】三峡水利、三一重工、海底捞、金博股份

【东吴晨报1130】【策略】【固收】【个股】三峡水利、三一重工、海底捞、金博股份
2020年11月30日 07:33 新浪财经-自媒体综合

机构一致看好股市行情,2021年谁是最强风口?布局窗口期来临,立即开户,抢占投资先机!

来源:东吴研究所

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注:音频如有歧义以正式研究报告为准。

策略

跨年行情:通胀主题+可选消费    

——策略周聚焦

核心结论:

①需求共振:中国三季度出口继续超预期,边际变化在于受疫情冲击较大的发达经济体三季度出口快速反弹。结构上三季度出口需求端贡献更大,二季度依靠供给优势的防疫+宅经济出口已明显回落。②供给反弹:三季度海外产能利用率已快速反弹,多数经济体工业产出也恢复至疫情前水平。③供需匹配:需求和产能利用率快速回暖,配合目前偏低的库存位置,未来6个月全球出口仍将共振向上,叠加疫苗预期,我们认为通胀预期会加速且更强烈的归来。④配置建议:通胀主题+可选消费,2000年以来PPI大幅回正过程中,均可观察到顺周期行业受益明显,同时可选消费也率先复苏,业绩和股价表现均居行业前列。

正文摘要

需求的共振:出口三季度全球回暖。①中国三季度出口继续超出市场预期,10月出口金额当月同比11.4%,创过去18个月新高。②最大的边际变化出现在受疫情冲击较大的发达经济体,三季度出口快速反弹,9月欧元区出口同比-3.1%、10月日、韩出口同比-0.2%、-3.8%,均已恢复至疫情前水平。③结构看,三季度出口需求端贡献更大,二季度依靠供给优势的防疫+宅经济出口已明显回落,10月药品出口金额累计同比较7月下降2.2pct,医疗器械下降6.6pct;而依赖需求端的产品出口明显回暖,车辆航空船舶、机电、塑料制品、贱金属10月出口金额累计同比较7月分别回升8.4pct、4.1pct、7.9pct、3.7pct。

供给的反弹:年底有望恢复至疫情前水平。①三季度海外产能利用率已快速反弹,包括美国、欧元区、日韩在内的主要经济体产能利用率较二季度低点均有较大反弹,目前距疫情前水平相差5个百分点左右。②产能利用率快速恢复,使得多数经济体工业产出也恢复至疫情前水平。③此外美国房屋供给也处于低位,虽然低库存并不意味着立即的补库出现,但极低的库存预示着表观需求的回暖将更为强烈。

供需匹配:通胀预期的加快归来。①三季度以来包括农产品、工业金属、基本材料的价格都已有较大涨幅。②需求和产能利用率已在快速回暖,目前的通胀上行是有实际的供需支撑的,而配合目前偏低的库存位置,未来6个月全球出口仍将共振向上,叠加疫苗预期,我们认为通胀预期会加速且更强烈的归来。③历史上出口上行都配合PPI快速由负转正。

跨年行情:通胀主题+可选消费。①在投资者普遍预期需求将复苏的背景下,通胀预期将快速导入市场,部分通胀受益板块如农业、消费、服务、大宗材料行业业绩有望超预期。②2000年以来PPI三次大幅回正的过程中,均可观察到顺周期行业受益明显。需求改善,价格回升的背景下,包括钢铁、化工、机械设备在内的周期行业盈利弹性可观,业绩表现居前,股价也同步反应。③此外可选消费行业在PPI大幅回正过程中也率先复苏,家电、汽车行业业绩改善明显,股价表现也居行业前列。

风险提示:中美关系恶化;宏观经济不及预期;历史经验不代表未来。

(分析师 姚佩、陈李)

固收

福20转债:

光伏胶膜行业龙头,积极拓展电子材料领域

事件

福20转债(113611.SH)于12月1日开始网上申购:总发行规模为17亿元,所募集资金扣除相关发行费用的资金净额后将用于滁州年产5亿平方米光伏胶膜项目、补充流动性资金项目。  

福20转债条款中规中矩;上市价格预计在107-121元之间:转债存续期为6年,联合评级为AA+/AA+,初始转股价为73.69元/股。下修条款为“15/30、85%”,有条件赎回为“15/30、130%”,有条件回售为“30,70%”,条款中规中矩。以6年AA中债企业债到期收益率4.8902%(11/27)计算,纯债价值为84.32元,债底保护性一般。按照11月27日福斯特的收盘价为71.70元,转换平价为97.30元。参考相似转债,我们预计福20转债转股溢价率为15%-20%左右,继而根据相对价值法估计上市价格在107-121元之间,建议投资者积极参与。

观点

公司是全球光伏胶膜行业的龙头企业,主要致力于薄膜形态功能高分子材料的研发、生产和销售。公司2019年光伏胶膜出货量达7.49亿平方米,全球市场占有率约49.93%。现已涵盖适用于多晶硅电池、单晶硅电池、薄膜电池、双玻组件、双面电池等不同技术路线的多样化需求,可有效满足下游组件技术变化对封装材料提出的更高技术要求。近年来公司重点推出的电子材料感光干膜,目前已进入深南电路景旺电子等国内大型PCB厂商的供应体系,未来发展空间广阔。

全球光伏产业规模持续增长,新兴市场快速发展。光伏是新能源发展的重要战略方向,在全球各国产业扶持政策推动下,过去十年全球光伏市场年复合增长率近40%。根据中国光伏行业协会数据显示,全球新增装机量由2015年的53GW增长至2019年的114.9GW,累计装机容量达到627GW。产业去中心化趋势明显,自2012年开始,随着中、日、印等新兴市场的迅速崛起,欧洲市场占全球光伏市场份额不断下降,全球光伏市场重心加快向亚洲以及其他新兴市场转移。

我国光伏产业后来居上,去补贴化将重塑竞争格局。我国光伏新增装机容量自2013年来连续7年位居全球第一,累计装机容量连续5年位居全球第一。根据国家能源局发布的数据,2019年底我国累计光伏装机并网量已突破200GW大关,达到204.68GW。政府补贴、市场规模不断扩大,以及全产业链技术水平不断提高,共同推动光伏“平价上网”时代加速到来。随着光伏补贴逐步“退坡”,落后产能逐步淘汰,将为先进、高效、可靠技术产品留出更多空间,全行业兼并重组和整合进程将进一步加快,产业集中度也将持续提升。

深耕光伏封装材料,客户资源丰富。光伏封装材料对光伏组件寿命的影响很大,因此光伏组件的最终用户对光伏组件产品质量及可靠性要求较高。光伏组件制造商主要通过考量和评估企业综合实力来选择并确定其供应商,准入门槛较高。公司在光伏封装材料领域深耕十余年,凭借优异的产品性能和可靠的产品服务体系,基本实现了国内外主要光伏组件企业的全覆盖,建立了较强的客户资源壁垒。

风险提示:产业竞争加剧、光伏装机不及预期、产品及原材料价格波动风险。

(分析师 李勇)

工业企业盈利恢复态势进一步巩固

累计利润增长由负转正

事件

数据公布:2020年11月27日,国家统计局公布2020年1-10月工业企业利润:2020年1-10月,全国规模以上工业企业利润总额50124.2亿元,(可比口径)同比增速收于0.7%。

观点

工业企业盈利恢复态势进一步巩固,累计利润增长由负转正。2020年1-10月工业企业生产经营状况持续好转,盈利恢复态势进一步巩固,企业累计利润同比增速年内首次实现由负转正,10月利润增速加快,同比增长28.2%,相比于9月份高出18.1个百分点。具体分析其原因有三:一、工业企业供给与需求恢复速度持续加快。供给方面,10月规模以上工业增加值同比实际增长6.9%,环比增长0.78%。国内需求方面,投资情况持续改善,1-10月份,全国固定资产投资483292亿元,同比增长1.8%,增速比1-9月份提高1.0个百分点。外需方面,海外消费进一步回升,出口形势好转,10月当月出口商品货值为1.61万亿,同比增长7.6%,保持了较快增长势头。二、产业链循环持续改善,随着下游需求持续回暖,产业内部循环逐步畅通,上游行业利润快速修复。超六成行业利润实现增长,装备制造业利润增长有所加快,1-10月装备制造业利润同比增长9.6%,拉动规模以上工业利润同比增长3.2个百分点。三、价格端出厂价格降幅收窄,10月全国工业生产者出厂价格中生产资料价格同比下降2.7%,降幅比上月收窄0.1个百分点,由此带来的工业品出厂价对利润的拉动作用增强,造成10月利润增速加快。从具体行业来看,1-10月41个工业大类行业中,共有36个行业利润增速比1-9月加快或降幅收窄,有25个行业利润同比实现增长,利润增长的行业面达61%。其中专用设备制造业利润总额同比增长22.9%,农副食品加工业增长14.6%,计算机、通信和其他电子设备制造业增长12.6%,通用设备制造业增长12.0%。

成本端费用下降,助推利润空间。今年以来为统筹推进疫情防控和缓解企业经营压力,各级政府积极出台阶段性、有针对性的减税降费措施,缓解企业经营困难。1-10月份,规模以上工业企业每百元营业收入中的成本为84.18元,同比增加0.04元;每百元营业收入中的费用为8.93元,同比增加0.14元。10月份,规模以上工业企业每百元营业收入中的成本同比减少0.10元,每百元营业收入中的费用同比减少0.22元。企业经营压力持续缓解,企业盈利状况明显好转。10月份,规模以上工业企业营业收入利润率为5.98%,同比提高0.08个百分点。

企业杠杆略有回落,私营,股份,外资均有所回落,国有持平。10月份,规模以上工业企业资产负债率为56.6%,同比持平。其中,私营企业,股份制企业及外商及港澳台商投资企业较上月均有所回落,分别收于58.1%,57.2%和54.0%,均回落0.1个百分点;国有控股企业较上月持平,收于57.4%。按不同行业来看,采矿业资产负债率为59.4%,较上月回落0.1个百分点;制造业资产负债率收于55.8%,较上月回落0.1个百分点;电力、热力、燃气及水的生产和供应业收于58.9%,同上月持平。

市场需求恢复稳定,企业现金流压力加大。10月产成品存货周转天数为18.8天,同比增加1.5天;应收账款平均回收期为54.7天,同比增加7.1天。值得注意的是,当前市场需求虽恢复稳定,但应收账款增速持续上升,企业现金流压力较大,不利于企业生产经营的持续恢复。1-10月份工业企业营业收入和利润增速首次年内转正,有望继续维持增长态势。

风险提示:疫情二次爆发风险,冬季限产对生产产生影响。 

(分析师 李勇)

个股

三峡水利(600116)

需重视此次关联交易的重要指示性意义

投资要点

事件:公司公告,控股子公司联合能源拟向控股股东长江电力所辖检修厂提供关于乌东德电站、白鹤滩电站的三项运维检修项目服务,合同金额合计0.69亿元。

一叶知秋,高毛利率运维检修业务刚刚起步。

根据公司公告,此次提供的三项运维检修项目服务分别为:1)乌东德电站、白鹤滩电站接机发电及流域电站应急抢修保障协助项目,合同金额0.29亿元;2)乌东德电站接机发电配合项目,合同金额0.24亿元;3)白鹤滩电站电力生产准备及接机发电配合项目,合同金额0.16亿元。

一方面,运维检修业务主要成本均为人工,我们推测该服务项目本身的毛利率水平较高、盈利能力较强;另一方面,此次服务仅仅是乌东德和白鹤滩两个电站,而长江电力旗下还有三峡、葛洲坝、溪洛渡、向家坝四个电站,每年运维检修项目的金额应当远远高于目前披露金额,因此公司该项业务才刚刚起步,未来持续增长可期,最重要的是运维检修是永续现金流业务,与传统工程业务模式完全不可同日而语。

资产重组完成后集团和公司动作频频,需重视此次关联交易的指示性意义。

如果我们动态地观察和跟踪公司自资产重组以来的变化,会发现:1)6月份重大资产重组完成;2)半年报制定《职业经理人管理制度》;3)10月份董事会决议修订高管人员年薪管理办法;4)10月份三峡电入渝正式落地,加上此次披露的运维检修服务项目,我们可以发现自重组以来仅仅半年时间内,无论是大股东三峡集团和长江电力,还是上市公司本身,均动作频频:

机制上,通过薪酬体制机制改革充分释放员工活力;业务上,三峡电入渝标志公司成长逻辑兑现第一步,此次运维检修服务项目落地充分彰显大股东对公司的支持力度,我们预计,在三峡电入渝和运维检修服务项目之后,公司在售电侧的布局也将逐渐体现,后续业务开展和成长空间值得期待。

外部环境变化趋势持续向好,电改龙头呼之欲出。

如果我们认真观察近年来国家电网高层的人事变动,会发现电力体制改革的趋势和方向日益明确,且对于三峡水利来说,外部环境的变化趋势持续向好,电改龙头呼之欲出。

盈利预测与投资评级:我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.42、0.65、0.69元,对应PE分别为21、13、13倍,维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱等。

(分析师 刘博、唐亚辉)

三一重工(600031)

股权激励彰显信心

收购三一融资租赁主业深耕协同

事件:公司11月27日晚间公告:1)拟将已回购合计不超过831.64万股(总股本0.1%)用于核心员工持股计划,持股定价16.94元/股,总金额不超过1.41亿,持股计划持续期72个月,锁定期为12个月。2)拟以自有资金1.57亿元收购三一融资租赁75%股权,协同开展工程机械融资租赁服务。

投资要点

持股计划凝聚核心人才,彰显长期发展信心

本次持股计划覆盖人员广,持续时间长,总人数不超过2264人(董监高11人),其中中高层管理人员、关键岗位及核心业务(技术)人员份额达71.52%,体现了公司对于各层次核心人才团队的激励与重视。此外,本次计划不设业绩考核指标,激励员工在2020-2025年任职期间每年可拿到20%份额,1年锁定期届满后即可实施分配,彰显了公司长期发展信心,有利于深度绑定公司与核心员工的长期利益,增强团队凝聚力与未来业绩增长动力。

收购三一融资租赁,协同主业深耕

公司拟以自有资金1.57亿,自母公司三一集团收购三一融资租赁75%股权。2020年10月公司完成对三一汽车金融公司收购,我们认为本次收购与之类似,均为协同工程机械主业深耕,打通产业内循环。短期来看,本次收购对三一财务影响有限:2019年标的收入782万、净利润612万,均低于三一体量0.1%。

长期来看,利于三一打通内循环:1)提升品牌竞争力:近年三一融资租赁销售比重达25%以上,收购有助于打通产品、服务及融资一揽子服务。2)协同效应。子公司有望凭借三一优质资信降低融资成本,三一则有望提高充裕现金流使用效率(公告预计部分资金收益率将提升2-3pct)。(3)推动国际化进程。海外巨头均采用“制造+金融”的产融协同模式,卡特彼勒金融服务收入占比稳定在5%-7%,有力推动了全球化进程;(4)增强公司风险控制力。进一步整合制造业与金融风险控制,提升营销风控竞争力。

工程机械景气强劲,数字化+国际化打开新一轮双击

根据CME 预计11月挖掘机同比增速65%左右,工程机械下游需求依然保持强劲。三一重工作为中国制造业智能工厂最优秀的公司,18号工厂效率提升至少50%以上,数控设备利用率从不到30%提升到近80%,总设备数量已减少一半。Q3起挖机行业出口就已好转,根据CME预测11月挖机出口增速将达60%以上。三一近几年加大国际市场投入,各地布局逐步落地,疫情期间仍逆势增长。我们预计随着海外疫情好转,三一国际竞争力将逐步兑现带来估值溢价。

盈利预测与投资评级:低波动率周期中更强调公司的产品竞争力、生产效率以及供应链管理,三一重工作为中国制造业智能工厂最优秀的公司,数字智能化+国际化将持续带来业绩弹性,全球竞争力逐步体现带来估值溢价。我们预计2020-2022年公司归母净利润分别为152/176/189亿元,对应PE分别为17/15/14倍,2020年目标估值上调至20倍PE,对应市值3040亿,目标价至35.9元,维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济下行风险;行业竞争加剧导致利润率下滑;海外业务进展低于预期。

(分析师 陈显帆、周尔双、朱贝贝)

海底捞(06862)

岁寒识春意,温鼎腾腾起

投资要点

疫情“新常态”下餐饮复苏,连锁龙头逆势扩张。

餐饮景气低谷已过,环比复苏持续。自20年4月以来,餐饮行业收入累计同比降幅持续收窄,前10月累计餐饮收入达2.96万亿,单10月餐饮收入4372亿元(+0.8%,增速环比+3.7pct),10月餐饮增速首次转正,行业景气度持续提升。疫后连锁餐饮有望继续加速布局,品牌化、连锁化率将进一步提升。

龙头逆势扩张超预期,业绩加速释放。受疫情影响非连锁中小餐饮企业加速出清,行业分化进一步加剧,火锅龙头海底捞扩张加速:1)门店扩张有超预期:预计前三季新开店数超360家,上调20及21年新开店预期至500和600家;2)整体翻台率稳健:预计Q3翻台率复苏至去年同期80%以上,伴随天气转凉进入火锅旺季,Q4翻台率有望进一步复苏;3)客单价稳步提升:伴随产品结构调整,假设20/21年各线城市门店客单价提升3%/8%,我们预计公司20/21年营收分别达到296.4亿(+11.6%)和578.1亿(+95.0%),较原预测+2.8%、+0.7%;20/21年归母净利达到9.5亿(-59.7%)/53.3亿,较原预测-9.4%/+4.3%。

赛道多元布局,打开成长新空间。公司内部创业团队孵化“十八汆”等多个面馆品牌。近期还布局“饭饭林”、“秦小贤”等川式、陕西等地快餐品类,预计未来单店模型打磨成熟品牌有望复制公司成功经验,借助高效标准化管理和供应链突围中式快餐行业。

智能数字化降本增效,着力提升服务品质。海底捞前厅部署超1000台传菜机器人、后厨通过IKMS系统、机械臂、清洗设备等提升运营效率。经测算,单店初中级员工规模减少20%/50%/90%时,经营利润率将提升3.28/8.21/14.77pct。新技术在改变成本结构的同时,更能将员工从机械操作中解放,以便投入个性化、高品质的客户服务,提升消费黏性。

盈利预测与投资评级:根据开店及经营情况动态调整盈利预测,预计公司2020-22年收入分别为296.4、578.1、830.0亿元,同比增长11.6%、95.0%、43.6%,预计20-22年归母净利分别9.5、53.3、75.4亿元,同比增长-59.7%、463.8%、41.4%,当前股价对应动态PE为246、44、31倍。公司作为餐饮赛道的优质龙头在中长期仍将快速扩张,多元赛道及智能化布局或将打开增量业绩空间,我们持续看好公司发展,上调至“买入”评级。

风险提示:疫情反复导致消费需求下滑;经营效益不及预期风险,食品安全风险。

(分析师 汤军)

金博股份(688598)

碳基复合材料龙头

将受益于硅片扩产+技术迭代

投资要点

金博股份:国内领先的碳基复合材料产品供应商

公司主业聚焦于先进碳基复合材料及产品,主要产品包括坩埚、导流筒、保温筒、加热器等,均为光伏行业长晶炉热场系统的关键部件。其中公司坩埚、导流筒全球市占率超30%,保温筒、加热器随碳基复合材料渗透率提升市占率还有较大增长空间。受益于下游光伏行业扩产,2017-2019年,公司营收由1.4亿元增长至2.4亿元,CAGR达30.5%;归母净利润从0.29亿元增长至0.78亿元,CAGR达64%。2020H1,公司实现营收1.85亿元/+52.0%,归母净利润0.74亿元/+57.3%。依托技术优势,公司毛利率始终维持在60%以上的较高水平。

光伏平价+技术迭代趋势下,“新增+替换+改造”三重需求驱动热场需求爆发

公司的主要产品为坩埚、加热器、导流筒、保温筒等消耗品,其下游需求来自于新增产能推动、存量部件替换及存量改造三重驱动。伴随着光伏硅片环节集中扩产,大硅片渗透率提升带来的更新需求拉长设备景气度,将进一步增厚热场部件的市场空间。我们预计2020-2022年,热场四大件的新增需求约40亿元,替换需求约77亿元,改造需求超29亿,总需求约146亿元,迎来需求爆发期。此外HJT技术迭代也将催化热场改造或新增需求提升,随着硅片需求由PERC的P型转向HJT的N型硅片,为达到HJT用的N型硅片纯度要求,硅片厂商可选择更换纯度更高的热场同时使用高纯度进口硅料,或者直接更换整套单晶炉设备。无论采用哪一种方案,都会产生对热场的改造或新增需求,热场部件供应商直接受益。

核心技术领先,受益于碳基材料热场渗透率提升

光伏领域,公司已与隆基、中环等硅片龙头建立稳定合作关系,近期隆基、中环、晶澳、晶科等硅片龙头企业开启扩产潮,将同步提升对于热场系统产品的需求,同时随着碳基材料热场渗透率提升,公司光伏热场产品市占率还有进一步提升的空间。半导体领域,目前碳基材料渗透率较低,公司正积极布局,已与神工半导体、有研半导体、宁夏银和等客户建立了稳定合作关系,静待产品放量。

盈利预测与投资评级:我们预计公司20-22年营业收入为3.8/5.7/7.8亿元,同比增长57%/51%/38%,归母净利润为1.4/2.0/2.7亿元,同比增长75%/49%/34%。当前股价对应动态PE分别为67倍、45倍、34倍,相较行业平均仍有提升空间,首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示:大硅片渗透率提升不及预期、产品开拓不及预期、原材料价格波动风险。

(分析师 陈显帆、曾朵红、周尔双)

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