【安信环保公用邵琳琳团队】环保板块三季报总结：单三季度业绩显著好转，经营持续改善|安信_新浪财经

来源：安信证券环保公用研究

摘要

■前三季度归母净利润增长，单三季度实现业绩稳步上升。环保板块2020年三季报披露完毕，2020年前三季度，安信环保板块103家上市公司共实现营业收入2218.35亿元，同比增长4.6%；实现归母净利润203.51亿元，同比增长0.34%；实现扣非后归母净利润178.45亿元，同比下滑0.16%。单就三季度来看，环保板块上市公司实现营业收入868.73亿元，同比增长13.38%，较2019Q1-3增速下降4.31个百分点；实现归母净利润87.76亿元，同比增长20.77%，较2019Q1-3增速上升9.29个百分点；扣非后归母净利润77.85亿元，同比增长21.23%，较2019Q1-3增速上升13.15个百分点。

■盈利分析：盈利水平稳健发展，企业期间费用率控制良好。2020年Q1-Q3，环保板块整体毛利率为26.52%，同比上升0.04个百分点；净利润率为9.81%，同比减少0.29个百分点，环保企业盈利水平基本保持稳健发展。期间费用方面，环保板块2020年前三季度销售、管理、财务费用率分别为2.61%、4.50%、9.21%，分别同比 -0.24、+0.18、-0.33个百分点，环保企业销售、管理费用率控制得当。整体期间费用控制较好，三项费用合计占比同比减少0.39个百分点。

■现金流分析：营运资产经营性活动现金流稳健向好趋势不改。2020前三季度，环保板块整体收现比为95.69%，同比提升0.09个百分点；经营性活动现金流净额/营业收入比例为8.94%，同比下降0.10个百分点。环保板块整体经营现金流增速乐观，一方面环保企业采取加大回款力度、优化订单结构等方式保证收现比；另一方面重资产的公司也逐渐向轻资产模式转型，从工程切换到运营模式，业务模式得以优化，经营性现金得以保持为正。

■资产负债表分析：资产负债率、应收账款资产占比。从历史经验来看，预计环保企业四季度回款情况好于三季度及全年，这与工程项目结算和政府拨款进度有关。截至2020年三季度末，环保板块资产负债率为59.00%，同比提升0.83%个百分点。环保板块整体资产负债率自2013年以来呈现上升趋势。环境监测（39.75%）、水务（57.53%）资产负债率在行业内属于较低水平，防御性突出。

■投资建议：关注“十四五规划”，长效发展值得期待。10月29日晚，十九届五中全会公报全文对外公布，有关生态环保方面，全会提出了到二〇三五年基本实现社会主义现代化远景目标：广泛形成绿色生产生活方式，碳排放达峰后稳中有降，生态环境根本好转，美丽中国建设目标基本实现。全会提出了“十四五”时期经济社会发展主要目标：生态文明建设实现新进步，国土空间开发保护格局得到优化，生产生活方式绿色转型成效显著，能源资源配置更加合理、利用效率大幅提高，主要污染物排放总量持续减少，生态环境持续改善，生态安全屏障更加牢固，城乡人居环境明显改善。环保产业已成为国民经济新增长点，环保产业也为打赢疫情防控阻击战和污染防治攻坚战作出了积极贡献。“十四五”期间，资金投入有望进一步加大，资金盈利水平有望持续提升，生态环境标准体系有望进一步完善，倒逼环保产业市场扩容增效。随着 “十四五”污水资源化政策的启动，膜法水处理市场需求有望快速释放，建议关注污水资源化利用和水处理市场放量受益标的【碧水源】、【金科环境】。垃圾分类持续进行，新固废法引导“湿垃圾”处置蓝海，趁政策东风释能，建议关注湿垃圾龙头【维尔利】。环卫装备板块，受益新能源政策的大力推动，推荐环卫服务+装备协同，新能源环卫装备高增长的【盈峰环境】、【龙马环卫】。

■风险提示：政策变动，项目推进不及预期，融资环境改善不及预期。

1、环保三季报业绩综述：后疫情时期持续修复，单季度业绩显著好转

环保板块2020年三季报披露完毕，2020年前三季度，安信环保板块103家上市公司共实现营业收入2218.35亿元，同比增长4.6%；实现归母净利润203.51亿元，同比增长0.34%；实现扣非后归母净利润178.45亿元，同比下滑0.16%。安信环保板块增速同29个申万一级行业相比位列第15位。随着疫情影响结束，及相关环保政策的落地与实施，“十三五”收官之际环保生态维护改善力度加大，叠加商业模式的重运营化发展和订单产能进一步释放，多重利好促公司盈利持续改善，环保行业有望迈入新阶段。

疫情影响收缩，业绩利润增长趋势稳定。环保板块2020Q1-3营业收入增长（整体法，下同）4.60%，较2019年前三季度增速下滑3.53个百分点。而归母净利润上涨0.34%、扣非后归母净利润下滑0.16%，但较2019Q1-3增速分别同比上涨4.04个百分点、5.79个百分点。上半年疫情影响被逐步消解，扣非后归母净利润较前两年同期扼住增速下滑趋势。

水务、固废处理版块维持稳健增长。考察环保7个细分板块， 2020Q1-3扣非归母净利润增速由高到低排序依次为：水务（26.34%）、固废处理（12.99%）、园林（1.35%）、水治理（-10.90%）、环境监测（-43.16%）、大气治理（-52.22%）、节能和能源清洁利用（-55.90%）。

疫情冲击消弱，三季度业绩表现亮眼。单就三季度来看，环保板块上市公司实现营业收入868.73亿元，同比增长13.38%，较2019Q1-3增速下降4.31个百分点；实现归母净利润87.76亿元，同比增长20.77%，较2019Q1-3增速上升9.29个百分点；扣非后归母净利润77.85亿元，同比增长21.23%，较2019Q1-3增速上升13.15个百分点。三季度环保板块利润显著增长。

水务、固废处理三季度利润增速亮眼。7个细分板块2020Q3业绩方面，扣非后归母净利润增速由高到低排序依次为：水务（47.13%）、固废处理（37.61%）、园林（35.55%）、水治理（13.00%）、环境监测（-34.52%）、大气治理（-55.27%）、节能和能源清洁利用（-86.56%）。

2、利润表：盈利水平稳健发展，财务费用率增长

毛利率有所增长，净利率仍些许下滑。2020Q1-Q3，环保板块整体毛利率为26.52%，同比上升0.04个百分点；净利润率为9.81%，同比减少0.29个百分点。环保企业盈利水平基本稳健发展。

分板块看，2020Q1-3，盈利指标表现较好的细分板块有水务（毛利率35.64%，净利率20.03%）、环境监测（毛利率43.83%，净利率12.03%）、固废处理（毛利率23.93%，净利率10.68%）等。

2020年Q1-3环保板块整体销售费用率、财务费用率、管理费用率（含研发费用）分别为2.61%、4.50%、9.21%，分别同比 -0.24、+0.18、-0.33个百分点。

3、现金流量表：业务结构改善，现金流稳健向好趋势不改

业务结构改善，现金流稳健向好趋势不改。2020前三季度环保板块整体收现比为95.69%，同比提升0.09个百分点；经营性活动现金流净额/营业收入比例为8.94%，同比下降0.10个百分点。一方面环保企业采取加大回款力度、优化订单结构等方式保证收现比；另一方面重资产的公司也逐渐向轻资产模式转型，从工程切换到运营模式，业务模式得以优化，在上半年受疫情影响的情况下，经营性现金流得以保持稳健向好。

分板块来看，园林业务收现比最高，达到112.84%，环境监测（102.95%）、水治理（102.89%）、固废处理（96.85%）收现比也处于较高水平。上半年，经营性现金流净额/营收较高的板块为水务（26.06%）、水治理（10.40%）和固废处理（8.86%），主要是由于水务、固废处理业务大多采用按量计费的商业模式，且以运营为主，现金流较为稳定。环保板块整体经营现金流改善乐观，在2017年拐点处持续改善。

4、资产负债表：资产负债率持续上升，应收账款资产占比下降

资本结构方面，环保板块整体资产负债率继续呈上升趋势。截至2020年三季度末，环保板块资产负债率为59.00%，同比提升0.83%个百分点。环保板块整体资产负债率自2013年以来呈现上升趋势。

具体板块方面，截至2020年三季度末，园林类环保公司资产负债率（71.82%）居首位。

部分企业通过加大回款力度、优化订单结构和业务模式等方式降低应收账款占比，截至2020年三季度末，环保板块整体应收账款/总资产比重10.56%，同比下降1.94个百分点。环境监测、大气治理、园林板块应收账款占总资产比例较高，分别为16.74%、16.12%、14.69%。水务板块商业模式清晰，且与城市日常用水息息相关，政府回款较快，应收账款/总资产比例5.57%，在环保各细分板块处于最低。

5、细分板块分析—水环境治理：业绩缓慢恢复，现金流持续改善

2020前三季度，水治理板块实现收入256.03亿元，同比下滑9.92%；归母净利润合计20.75亿元，同比下滑12.77%。从细分领域来看，2020年Q1-3市政水处理、工业水处理和水处理设备归母净利润增速分别为-21.85%，12.52%，71.42%。

从毛利率和净利润率来看，2020年Q1-3水治理板块毛利率和净利率分别为34.75%和9.57%。水治理理板块的毛利率和净利润率2015年以来处于下降趋势，由于大量土建工程打包进入水环境治理PPP项目，业务整体毛利率和净利率有所拉低。

2020年前三季度，水治理财务费用率4.37%，同比提升0.23个百分点。从细分领域来看，市政水处理、工业水处理、水处理设备的财务费用率分别为9.55%、0.15%和3.40%，同比分别增加1.15个百分比、减少0.97个百分比和增加0.51个百分比。资产负债率方面，水治理板块同比增长0.79个百分点至48.61%，其中，市政水处理资产负债率最高，为59.74%，同比下降0.13个百分点。

2020年前三季度，水治理板块收现比为90.31%，同比下降4.24%，原因为工业水处理收现比下降，降低9.42个百分点至77.89%，受疫情影响较为显著。2020Q1-3水治理各版块的经营性现金流净额/净利润均为正，子板块工业水处理和水处理设备经营性现金流净额/净利润都由负转正，现金流改善的主要原因是环保企业通过优化业务结构，开展现金流较为良好的项目，提高收现比，改善现金流。

6、固废板块分析—固废处理：需求端利好，业绩持续增长

2020前三季度，固废板块实现收入984.13亿元，同比增加16.76%，增速同比下降17.27个百分点；归母净利润96.37亿元，同比增长14.59%。工程进度受疫情影响推迟，生活垃圾板块营收增速12.66%，较去年同期下滑39.54个pct，；危废处理因疫情影响表现亮眼，较去年同期增长58.11个pct。

归母净利润方面，分板块来看，危废业务表现亮眼，同比增长74.51%，一方面疫情期间医疗危废需求增大，及国家出台多项危废整治政策，拉动危废业务增长。

固废板块2020Q1-3毛利率23.87%，同比下降0.27个百分点，净利润率10.18%，同比下降0.61个百分点。生活垃圾处置毛利率33.36%、净利润率20.72%，盈利能力维持稳定，在固废各细分板块中处于较高水平。

资产负债率方面，2020年三季度末，固废板块整体资负债率在49.19%，同比减少0.63个百分点。再生资源和环卫板块资产负债率控制得当，2020年三季度末资产中负债率分别为43.8%、44.54%，同比下降7.85和5.02个百分点，处于细分板块低值。

7、投资策略：后疫情时期，关注“十四五规划”，长效发展值得期待

在“税收减压+融资政策利好+流动性宽松”的组合政策刺激下，我们有理由相信，困扰环保公司的融资难融资贵的问题有望得到缓解。2020年专项债发行、再融资政策和REITs落地也直接利好环保板块。2020年是十三五的收官之年，也是打好污染防治攻坚战的决胜之年，补短板政策的出台、新固废法的正式施行和融资环境的改善奠定了生态保护和环境治理业投资的高速增长。我们相信环保政策会持续加码，环保将进入新一轮周期的向上阶段。此外，科创板环保上市企业发展势头良好，体现出较强的市场竞争力，目前“奔赴”科创板的环保企业也不在少数，为环保行业的发展增添了新动力。

随着国内疫情防控形势平稳向好，目前大部分企业生产经营和工程建设已恢复正常。通过合理地调整经营计划，积极开拓市场订单，逐步加快推进项目建设进度，未来行业经营改善可期。

目前环保估值仍处于底部位置。在“税收减压+融资政策利好+固废法愈发严格+科创版赋能”加持下，环保行业基本面长期有望向好，板块估值有望修复。

关注“十四五规划”，长效发展值得期待。10月29日晚，十九届五中全会公报全文对外公布，有关生态环保方面，全会提出了到二〇三五年基本实现社会主义现代化远景目标：广泛形成绿色生产生活方式，碳排放达峰后稳中有降，生态环境根本好转，美丽中国建设目标基本实现。全会提出了“十四五”时期经济社会发展主要目标：生态文明建设实现新进步，国土空间开发保护格局得到优化，生产生活方式绿色转型成效显著，能源资源配置更加合理、利用效率大幅提高，主要污染物排放总量持续减少，生态环境持续改善，生态安全屏障更加牢固，城乡人居环境明显改善。环保产业已成为国民经济新增长点，环保产业也为打赢疫情防控阻击战和污染防治攻坚战作出了积极贡献。“十四五”期间，资金投入有望进一步加大，资金盈利水平有望持续提升，生态环境标准体系有望进一步完善，倒逼环保产业市场扩容增效。随着 “十四五”污水资源化政策的启动，膜法水处理市场需求有望快速释放，建议关注污水资源化利用和水处理市场放量受益标的【碧水源】、【金科环境】。垃圾分类持续进行，新固废法引导“湿垃圾”处置蓝海，趁政策东风释能，建议关注湿垃圾龙头【维尔利】。环卫装备板块，受益新能源政策的大力推动，推荐环卫服务+装备协同，新能源环卫装备高增长的【盈峰环境】、【龙马环卫】。

8、风险提示

政策变动，项目推进不及预期，市场竞争加剧。

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