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来源：地产豪声音
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1 投资持续高位运行，但融资新规下，开工、拿地、竣工继续走弱
1-9月开发投资同比+5.6%，较前值+1.0pct；1-9月新开工面积同比-3.4%，较前值+0.2pct；1-9月竣工同比-11.6%，较前值-0.8pct；1-9月施工同比+3.1%，较前值-0.2pct。1-9月的土地购置面积同比-2.9%，较前值-0.5pct；土地成交款同比+13.8%，较前值+2.6pct。9月单月投资同比连续3个月高位运行，并再创年内新高；但拿地、开工以及竣工连续两个月走弱。从短期而言，融资新规影响下，后续拿地、开工以及竣工仍然处于偏弱趋势，从中期而言，目前行业的低库存下的补库存需求下，我们对于后续的开工和竣工依然保持相对积极的观点，但明后年具体预测还需要根据融资新规实施情况而重新评估。从结构来看，东部和中部区域投资增速继续高位运行，西部区域投资增速在短暂回落后再次快速向上，东北区域投资增速有所回落。新冠疫情之下，我们认为房地产仍将是我国经济的压舱石，稳经济需要稳房地产。
2 销售增速高位回落、但表现仍然偏强，维持全年销量同比0%判断
1-9月销售面积同比-1.8%，较前值+1.5pct；1-9月销售金额同比+3.7%，较前值+2.1pct；1-9月销售均价同比+5.6%，较前值+0.5pct。1-9月累计销售继续修复；9月单月来看，单月同比涨幅虽高位有所回落，但已实现连续5个月正增长，显示出市场整体需求韧性仍属较强。结构来看，东部和中部区域销售增速高位明显回落，西部区域销售同比连续5个月正增长并涨幅有所扩大，东北区域仍维持在较弱水平。此外，9月主流50家房企销售面积同比+17.8%，表现持续优于行业，表明行业集中度仍在提升。虽9月单月销售同比高位有所回落，但考虑到下半年推盘走高、市场去化率稳定略降、房企销售计划完成约束、以及融资新规改善报表要求等因素，预计主流房企的销售向好或将延续到今年年底，我们维持2020年全年销售面积同比+0%的判断。
3 国内贷款和自筹资金低位修复，销售回落带动资金同比增速收窄
1-9月资金来源同比+4.4%，较前值+1.5pct，同比涨幅连续7个月扩大。结构来看，国内贷款同比+4.0%，较前值持平；自筹资金同比+5.9%，较前值+2.3pct；销售回款端，个人按揭贷款同比+9.5%，较前值+0.8pct；定金及预收账款同比+2.9%，较前值+1.7pct。9月资金来源同比高位有所回落，其中国内贷款、自筹资金同比低位有所修复；定金及预收款、个人按揭贷款同比高位有所回落，主要源于9月销售同比涨幅回落。但考虑到：1）目前国内外流动性仍处于偏宽松环境；2）疫情缓解后销售的强韧性保障了后续定金及预收款、个人按揭贷款的稳定回流；3）应对年底融资新规考核时点，料房企会主动促销售回款进一步改善。综合以上，预计房地产资金来源仍将处于稳定趋好态势。
4 投资建议：融资新规下，投资端趋弱，销售端偏强，重申“推荐”评级
近期房企融资新规料将影响供给结构，金融能力的约束和运营能力的倡导，料将推动行业门槛提升、并减少内耗，利于行业集中度提升、盈利能力改善，而由杠杆主导过渡至运营主导，料也将减少周期波动、助力行业健康持续发展。我们重申房地产板块“推荐”评级、重申物管板块“推荐”评级，推荐：1）住宅开发：A股：金科股份、万科A、金地集团、保利地产、阳光城、中南建设；H股：世茂集团、旭辉控股、融创中国、龙光集团、美的置业、中国奥园、中国金茂；2）物业管理：招商积余、永升生活服务、碧桂园服务、新城悦服务、新大正、保利物业、绿城服务，建议关注：宝龙商业；3）商业地产：龙湖集团、宝龙地产、新城控股、大悦城，建议关注：华润置地；4）物流地产：ESR、南山控股。
5 风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧
一、投资端：投资持续高位运行，但融资新规下，开工、拿地、竣工继续走弱
2020年1-9月，全国完成房地产开发投资103,484亿元，同比+5.6%，较1-8月上升1.0pct。其中，9月单月商品房投资增速12.0%，较8月上升0.2pct。住宅方面，1-9月，住宅投资76,562亿元，同比+6.1%，较1-8月上升0.9pct，占房地产开发投资的比重为74.0%，较1-8月持平，其中，9月单月住宅投资增速11.5%，较8月下降0.5pct。
分区域来看，1-9月房地产开发投资东部地区同比+6.5%（较前值+1.0pct）、中部地区同比+0.9%（较前值+2.0pct）、西部地区同比+8.1%（较前值+0.2pct）、东北地区同比+4.4%（较前值+0.4pct）。其中，9月单月来看，东部地区同比+12.8%（较前值-2.6pct）、中部地区同比+14.7%（+4.1pct）、西部地区同比+9.4%（较前值+3.9pct）、东北地区同比+6.5%（较前值-4.8pct）。9月东部和中部区域投资增速继续高位运行，西部区域投资增速在8月短暂回落后再次快速向上，东北区域投资增速有所回落。
从供应先行指标来看，1-9月的商品房和住宅的新开工面积分别同比-3.4%和-4.2%，分别较1-8月上升0.2pct和上升0.1pct。其中，9月单月商品房和住宅的新开工面积分别同比-1.9%和-3.6%，分别较8月下降4.4pct和下降4.8pct。1-9月的商品房和住宅的施工面积分别同比+3.1%和+4.0%，分别较1-8月下降0.2pct和下降0.3pct。1-9月的商品房和住宅的竣工面积分别同比-11.6%和-10.5%，分别较1-8月下降0.8pct和下降0.9pct。其中，9月单月商品房和住宅的竣工面积分别同比-17.7%和-17.3%，分别较8月下降7.8pct和下降12.3pct。
从土地市场指标来看，1-9月的土地购置面积为15,011万平方米，同比-2.9%，较1-8月下降0.5pct，其中，9月单月土地购置面积同比-4.8%，较8月上升2.8pct。1-9月的土地成交款为9,316亿元，同比+13.8%，较1-8月上升2.6pct，其中，9月单月土地成交款同比+23.0%，较8月上升14.9pct；1-9月的土地成交楼面均价为6,206元/平米，同比+17.2%，较1-8月上升3.3pct，其中9月土地成交楼面均价为7,272元/平米，同比+29.1%，较8月上升12.3pct。
投资端数据小结：从1-9月累计来看，投资同比+5.6%、新开工同比-3.4%，主要投资数据继续修复。9月单月来看，投资同比+12.0%，较8月+0.2pct，连续3个月高位运行，并再创年内新高；开工同比-1.9%，较8月-4.4pct，同比继续下滑并转负；竣工同比-17.7%，较8月-7.8pct，短期仍然偏弱；9月中指300城土地成交面积同比-10%，较上月下降15pct；从短期而言（1个季度的时间尺度），融资新规影响下，后续拿地、开工以及竣工仍然处于偏弱趋势，从中期而言（1-2年的时间尺度），目前行业的低库存下的补库存需求下，我们对于后续的开工和竣工依然保持相对积极的观点，但明后年具体具体预测还需要根据融资新规实施情况而重新评估。从结构来看，东部和中部区域投资增速继续高位运行，西部区域投资增速在短暂回落后再次快速向上，东北区域投资增速有所回落。新冠疫情之下，我们认为房地产仍将是我国经济的压舱石，稳经济需要稳房地产。
二、销售端：销售增速高位回落、但表现仍然偏强，维持全年销量同比0%判断
从销售指标来看，2020年1-9月的商品房销售面积为11.7亿平方米，同比-1.8%，较1-8月上升1.5pct，其中，9月单月销售面积同比+7.3%，较8月下降6.4pct，并且9月单月环比+25.1%。1-9月的商品房销售额为11.6万亿元，同比+3.7%，较1-8月上升2.1pct，其中，9月单月销售额为1.9万亿元，同比+16.0%，较8月-11.1pct。住宅方面，1-9月全国住宅销售面积为10.4亿平米，同比-1.0%，较1-8月上升1.5pct，其中，9月单月同比+7.3%，较8月下降6.4pct，并且9月单月环比+25.1%。
从区域来看，1-9月分区域商品房销售面积累计增速分别为：东部+2.2%（较前值+1.4pct）、中部-7.0%（较前值+1.5pct）、西部-1.0%（较前值+1.7pct）、东北部-8.9%（较前值+1.3pct），其中，9月单月来看，东部+10.8%（较前值-11.3pct）、中部+2.1%（较前值-6.9pct）、西部+9.4%（较前值+2.1pct）、东北部-2.1%（较前值-14.5pct）。9月东部和中部区域销售增速高位明显回落，西部区域销售实现连续5个月正增长并涨幅有所扩大，东北区域在8月销售增速短暂上行后再次回落至较弱水平。
从价格指标来看，1-9月的商品房销售均价为9,878元/平米，同比+5.6%，较1-8月上升0.5个百分点。其中，9月单月销售均价环比+0.4%，同比+5.6%，涨幅较8月上升0.5pct。1-9月的住宅销售均价为9,989元/平米，同比+7.2%，较1-8月上升0.4pct，其中，9月单月住宅销售均价10,191元/平米，环比-3.3%，同比+9.5%，涨幅较上月下降3.3pct。从库存指标来看，9月末商品房待售面积为5.0亿平方米，同比+0.5%，较8月末减少471万平方米，其中，住宅待售面积减少419万平方米。
销售端数据小结：从1-9月累计来看，销售面积同比-1.8%，较上月+1.5pct，累计销售连续7个月修复；从9月单月来看，销售面积同比+7.3%，较8月-6.4pct，单月同比涨幅虽高位有所回落，但已实现连续5个月正增长，显示出市场整体需求韧性仍属较强。从结构来看，8月涨幅较大的东部和中部区域增速高位明显回落，西部区域销售实现连续5个月正增长并涨幅有所扩大，东北区域仍维持在较弱水平。此外，9月主流50家房企销售面积同比+17.8%，表现持续优于行业，表明行业集中度仍在提升。虽9月单月销售同比高位有所回落，但考虑到下半年推盘走高、市场去化率稳定略降、房企销售计划完成约束（9-12月主流18家房企销售额计划同比需完成+12%）、以及融资新规改善报表要求等因素，预计主流房企的销售向好或将延续到今年年底，我们维持2020年全年销售面积同比+0%的判断。
三、资金端：国内贷款和自筹资金低位修复，销售回落带动资金同比增速收窄
1-9月，房地产开发企业合计资金来源为13.6万亿元，同比+4.4%，较1-8月上升1.5pct。其中，9月单月同比+14.5%，较8月下降3.8pct。从各资金来源同比来看，1-9月累计数据中，国内贷款同比+4.0%，较1-8月持平，其中，9月单月同比+4.3%，较8月上升7.3pct；利用外资同比-9.5%，较1-8月下降34.0pct；其中，9月单月同比-130.4%，较8月下降135.4pct；自筹资金同比+5.9%，较1-8月上升2.3pct；其中，9月单月同比+19.7%，较8月上升14.2pct；包含定金、预收款及个人按揭贷款的其他资金同比+3.7%，较1-8月上升1.4pct，其中，1-9月定金及预收款、个人按揭贷款分别同比+2.9%和+9.5%。分别较1-8月上升1.7pct和上升0.8pct，其中，9月单月定金及预收款、个人按揭贷款分别同比+14.7%和+15.3%，分别较8月下降21.9pct和下降7.2pct。
资金端数据小结：受年初以来行业国内外融资环境持续改善影响，1-9月资金来源同比+4.4%，较1-8月+1.5pct，同比涨幅连续7个月扩大。单月来看，9月资金来源同比+14.5%，较8月-3.8pct，高位有所回落，其中国内贷款、自筹资金同比低位有所修复；定金及预收款、个人按揭贷款同比高位有所回落，主要源于9月销售同比涨幅明显回落带动。但考虑到：1）目前国内外流动性仍处于偏宽松环境；2）疫情缓解后销售的强韧性保障了后续定金及预收款、个人按揭贷款的稳定回流；3）应对年底融资新规考核时点，房企会主动促销售回款进一步改善。综合以上，预计房地产资金来源仍将处于稳定趋好态势。
四、风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧
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华创地产研究团队
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复旦大学理学硕士
曾任职于戴德梁行、中银国际
2016年加入华创证券研究所
慕尼黑工业大学工学硕士
2015年加入华创证券研究所
同济大学管理学硕士，CPA，FRM
曾任职于上海地产集团
2017年加入华创证券研究所
哥伦比亚大学理学硕士
2018年加入华创证券研究所
袁 豪 首席分析师
13918096573
鲁星泽 研究员
18390086688
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13816593032
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