来源：兴证固收研究
投资要点
1、一级市场：信用债发行量和净融资量均有所减少
与上周相比，本周信用债发行量和净融资量均有所减少。本周信用债新债发行共2697.83亿元，较上周环比减少4.55%。从债券种类来看，本周短融和中票发行规模小幅减少，公司债发行规模小幅增加。
2、二级市场：本周信用债收益率多数下行。
本周信用债收益率多数下行。城投收益率，除1年期AA等级和7年期各等级上行外，其余各期限各等级城投债收益率均下行，5年期AA等级和AA-等级下行幅度最大（-5.54bp）；中票收益率，各期限各等级收益率均下行，1年期AA+等级下行幅度最大（-4.09bp)。信用利差方面，本周城投债7年期各等级走阔，其余各期限各等级利差均收窄，其中5年期AA等级和AA-等级收窄幅度最为明显（-10.73bp）。中票除7年期各等级走阔外，其余个期限各等级利差均收窄，其中5年期AA-等级收窄幅度最为明显（-8.50bp）。等级利差方面，本周城投债各期限各等级均小幅收窄。中票3年期各等级利差保持不变，5年期各等级利差小幅收窄。
短端资金价格回落。短端资金价格方面，R001较上周五下行115.86bp，R007较上周五上行67.46bp。中等期限方面，3M SHIBOR本周小幅回落，较上周五下行1.10 bp。央行公开市场操作方面，本周累计开展9000亿逆回购操作，本周有4200亿元逆回购到期，央行本周实现净投放4800亿元。整体来说，市场资金面的压力缓和有利于债市短期的小幅稳定，但仍需关注长端资金价格波动的方向问题以及延展性。
从本周偏离估值成交情况来看，低于估值成交的占比总体水平较上周略有上行，占比中枢在32%左右（上周为31%左右）。低于估值成交中，城投债占比有所提升。分主体评级来看，当前的市场环境下，投资者依然偏好高主体评级的产业债，本周低于估值成交的高主体评级产业债占比较上周有所下降，城投债的高主体评级占比较上周略有上升。从本周低于估值成交的产业债行业分布来看，主要分布在房地产、综合、建筑装饰等领域，且以AA+及以上优资质主体债券为主。从本周低于估值成交的城投债地区分布来看，主要分布在浙江、安徽、湖北等地区，其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在浙江、湖北、江西等地区。
风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期
报告正文
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一级市场：信用债发行量和净融资量均有所减少
与上周相比，本周信用债发行量和净融资量均有所减少。本周信用债新债发行共2697.83亿元，较上周环比减少4.55%。从债券种类来看，本周短融和中票发行规模小幅减少，公司债发行规模小幅增加。具体而言，本周短融发行985.90亿元（上周1076.20亿元），中票发行396.90亿元（上周461.60亿元），公司债本周发行1199.93亿元（上周1097.84亿元）。从主体类型来看，本周产业债发行102.10亿元（上周0亿元），本周城投债发行13.00亿元（上周190.80亿元）。
本周信用债到期规模有所增加（本周为2191.49亿元，上周为2039.43亿元，环比增加7.46%），净融资量有所减少（本周506.34亿元，上周787.01亿元，环比减少35.66%）
从细分指标来看：
1. 短融发行规模小幅减少，综合和建筑装饰位于前二，合计占比近4成。本周有18个行业发行短融，排名靠前的行业是综合（224.50亿元）、建筑装饰（115.80亿元）、公用事业（103.50亿元）。
2. 中票发行规模小幅减少，建筑装饰和交通运输位于前二，合计占比近7成。本周有5个行业发行中票，排名靠前的行业是建筑装饰（178.20亿元）、交通运输（97亿元）、综合（86.70亿元）。
3.公司债发行规模小幅增加，建筑装饰和综合位于前二，合计占比超六成。本周有11个行业发行公司债，排名靠前的行业是建筑装饰（418.36亿元）、综合（217.20亿元）和房地产（157.50亿元）。
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二级市场：本周信用债收益率多数下行
本周信用债收益率多数下行。城投收益率，除1年期AA等级和7年期各等级上行外，其余各期限各等级城投债收益率均下行，5年期AA等级和AA-等级下行幅度最大（-5.54bp）；中票收益率，各期限各等级收益率均下行，1年期AA+等级下行幅度最大（-4.09bp)。信用利差方面，本周城投债7年期各等级走阔，其余各期限各等级利差均收窄，其中5年期AA等级和AA-等级收窄幅度最为明显（-10.73bp）。中票除7年期各等级走阔外，其余个期限各等级利差均收窄，其中5年期AA-等级收窄幅度最为明显（-8.50bp）。等级利差方面，本周城投债各期限各等级均小幅收窄。中票3年期各等级利差保持不变，5年期各等级利差小幅收窄。
短端资金价格回落。短端资金价格方面，R001较上周五下行115.86bp，R007较上周五上行67.46bp。中等期限方面，3M SHIBOR本周小幅回落，较上周五下行1.10 bp。央行公开市场操作方面，本周累计开展9000亿逆回购操作，本周有4200亿元逆回购到期，央行本周实现净投放4800亿元。整体来说，市场资金面的压力缓和有利于债市短期的小幅稳定，但仍需关注长端资金价格波动的方向问题以及延展性。
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本周信用债明显偏离估值成交情况
信用债明显偏离估值成交的观察指标构建：对于信用债明显偏离估值成交情况，我们选取了公募发行的信用债品种（包括公司债、企业债、中票、短融/超短融）作为观察标的，并筛选了每日成交量大于0，且成交收益率偏离前一交易日的中债估值收益率幅度大于50BP的信用债作为样本进行分析。
低于估值成交样本：每日成交收益率偏离前一交易日的中债估值收益率（成交收益率-中债估值收益率）<-50BP的债券定义为低于估值成交样本；
高于估值成交样本：每日成交收益率偏离前一交易日的中债估值收益率（成交收益率-中债估值收益率）>50BP的债券定义为高于估值成交样本。
具体统计中，我们剔除了超AAA发行人的相关债券，这类发行人主要是大型央企，具有类利率品性质。超AAA发行人主要包括铁道总公司、汇金公司、国家电网公司、中国南方电网、三峡集团、三峡新能源、中国石油集团、中国石化集团、中国石油、中国石化、中国电信、中国联通等。
从本周偏离估值成交情况来看，低于估值成交的占比总体水平较上周略有上行，占比中枢在32%左右（上周为31%左右）。低于估值成交中，城投债占比有所提升。以3年期中票为例，本周各信用等级的信用债估值收益率和信用利差均下行，本周低于估值成交占比的中枢较上周略有上升，在32%左右；同时，从低于估值成交和高于估值成交在信用债总成交量中的周度占比情况来看，低于估值成交和高于估值成交的占比较上周均有所上升；从本周低于估值成交的情况来看，城投债占比较上周有所上升，占比中枢在59%水平附近（上周为51%左右）；而高于估值成交中产业债占比仍然更多。
分主体评级来看，当前的市场环境下，投资者依然偏好高主体评级的产业债，本周低于估值成交的高主体评级产业债占比较上周有所下降，城投债的高主体评级占比较上周略有上升。本周产业债低于估值成交依然主要集中在AA+及以上高主体评级债券中，占比较上周有所下降，中枢在87%的水平附近波动；而低于估值成交的城投债中，本周AA+及以上高主体评级城投债占比较上周略有上行，占比中枢为65%（上周为63.1%左右）。
从本周低于估值成交的产业债行业分布来看，主要分布在房地产、综合、建筑装饰等领域，且以AA+及以上优资质主体债券为主。从产业债低于估值成交的各行业占比情况的周度变化来看，房地产、综合等行业占比较上周提升明显，化工、交通运输等行业占比较上周有所下降。
从本周低于估值成交的城投债地区分布来看，主要分布在浙江、安徽、湖北等地区，其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在浙江、湖北、江西等地区。从城投债低于估值成交的各地区占比情况的周度变化来看，浙江、安徽、湖北等地区占比上升明显，江苏、重庆等地区占比有所下降。
风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期
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