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来源：地产豪声音
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袁豪 鲁星泽 曹曼 邓力
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事 件
2020年4月30日，中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》以及《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）（征求意见稿）》。8月3日，国家发展改革委发布《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知》（简称《通知》）；8月7日，证监会发布《公开募集基础设施证券投资基金指引》（以下简称《指引》）。
点 评
1 REITS细则亮点：公募REITs细则出台，较征求意见稿做更合理修订，公募REITs即将问世
本次发改委通知在上次REITS征求意见稿的基础上，强调了准确把握试点项目的地区和行业范围，即REITS基础资产聚焦京津冀、雄安、长三角和珠三角等重点战略区域，包括仓储物流、收费公路、数据中心等业态，鼓励国家战略性新兴产业集群、高科技产业园、特色产业园等开展试点；基础资产不包括酒店、商场、写字楼、公寓、住宅等房地产项目。此外，本次通知指出项目应满足：项目权属清晰、资产范围明确；运营时间原则上不低于3年；近3年内总体保持盈利或经营性净现金流为正，预计未来3年净现金流分派率不低于4%（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）等基本条件，发起人向项目所在地省级发展改革委报送试点项目申请材料。
本次证监会指引延续了上次REITS征求意见稿中收益分配（比例不少于90%）等内容，但较上次REITS征求意见稿调整了：1）投资限制方面，要求基金的80%资产投资于底层REITS资产，但公募基金投资ABS“一对一”改为“一对多”，在操作上增加了灵活度，使得后续扩募增发成为可能；2）杠杆约束方面，增加基础设施基金总资产不得超过净资产的140%，折算为资产负债率为28.57％，略高于之前征求意见稿的20%，但负债率控制仍较海外REITs（一般为45%）还较为谨慎；3）运营期限方面，要求“原则上运营3年以上”，较征求意见稿中要求“经营 3 年以上”有所放宽，增加了政策灵活性；4）投资者层面，要求扣除向战略投资者配售部分后，基础设施基金份额向网下投资者发售比例不得低于本次公开发售数量的70%（原为80%），即：战略配售不少于20%和5年、机构投资者不少于56%（80%*70%）、公众不高于24%（80%*30%），增加了公众股持股。
我们认为，本次发改委和证监会REITS试点项目细则陆续出台，意味着我国基础设施REITs的制度体系正式确立，中国版REITs向前迈出了重要一步，预计基金公司将很快上报公募REITs产品，公募REITs即将问世。值得关注的是，仓储物流、产业园区项目在资产权属、现金流等方面具有相对优势，后续发展值得期待。
2 REITS的意义：支持房住不炒、平衡供需关系、理性定价机制、助力去杠杆，促平稳健康发展
我们认为虽然本次通知投资范围未覆盖住宅和商业地产，但鉴于国际REITS（Real Estate Investment Trusts）底层资产仍大多为商业地产（包括写字楼、购物中心、租赁住宅等），后续纳入仍值得期待。并且，我们认为商业地产纳入REITS投资范围后，对于房地产行业平稳健康发展具有五大优势：1）支持房住不炒（区分消费性需求与投资性需求，有力支持房住不炒的实现）；2）平衡供需关系（分流投资性需求，并增加住宅供应，实现实物住宅市场的供需平衡）；3）理性定价机制（公募REITS以租金预期贴现估值的理念改变原本基于锚定效应的价值评估方式）；3）帮助房企和地方政府去杠杆（融资模式由短期的债务化融资转为更多长期的股权化融资，缓解资金压力、改善资本结构）；4）从重资产轻运营转向轻资产重运营模式（利好于商业地产、物流地产、长租公寓、养老地产等开发运营企业）。总体而言，长远来看，REITS将有助于促进房地产市场平稳健康发展。
3 投资建议：两部委陆续出台细则，公募REITs即将问世，重申行业“推荐”评级
新冠逆境之下，房地产表现异常坚韧、持续超市场预期，并房地产仍是我国经济稳定的压舱石，预计政策将保持稳定状态，考虑到房地产本身的估值修复以及内外部驱动的估值提升，预计主流优质房企估值将有望提升超40%。此外，本次疫情对物业管理行业将是一次行业价值的再认识，推动行业进入更广阔、更持续的黄金发展阶段。我们重申房地产板块“推荐”评级、重申物管板块“推荐”评级，推荐：1）住宅开发：金科股份、世茂集团、金地集团、中南建设、保利地产、旭辉控股、融创中国、万科A、阳光城、龙光集团、美的置业、中国奥园、中国金茂，建议关注：绿地控股、荣盛发展、招商蛇口、蓝光发展、华夏幸福；2）物业管理：招商积余、永升生活服务、碧桂园服务、新城悦服务、保利物业、新大正、绿城服务，建议关注：雅生活服务、时代邻里、奥园健康；3）商业地产：龙湖集团、新城控股、大悦城，建议关注：宝龙地产、华润置地；4）物流地产：建议关注：ESR、南山控股。
4 风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控和融资政策超预期收紧
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复旦大学理学硕士
曾任职于戴德梁行、中银国际
2016年加入华创证券研究所
慕尼黑工业大学工学硕士
2015年加入华创证券研究所
同济大学管理学硕士，CPA，FRM
曾任职于上海地产集团
2017年加入华创证券研究所
哥伦比亚大学理学硕士
2018年加入华创证券研究所
袁 豪 首席分析师
13918096573
鲁星泽 研究员
18390086688
曹 曼 研究员
13816593032
邓 力 研究员
19928735949
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