【涪陵榨菜(002507.SZ)】深耕渠道做增量,上行周期再启航——投资价值分析报告(叶倩瑜/张喆/陈彦彤)

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2020年07月30日 08:00 新浪财经-自媒体综合

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来源:光大证券研究

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报告摘要

小行业,大公司。公司是国内唯一主营榨菜销售的上市企业,也是榨菜行业唯一的全国化企业。公司2019年营业收入19.9亿元,我们估算榨菜行业2019年产值在80亿以上,公司市场份额为25%左右。

提价转嫁成本压力,渠道推动营收周期。一方面,由青菜头自身“娇贵”导致的原材料价格高波动是公司成本端的主要不确定性来源,另一方面,产品的供需关系赋予公司提价转嫁成本的能力。不同的提价策略对应不同的渠道推力,而渠道推力的周期性变化使得营收呈现周期性波动。

量价齐升诚可待,上行周期再启航。产能释放、渠道下沉稳步、渠道库存压力出清,利好产品放量;缩包装提价稳步推进,促进单价上升。综合来看,2020年量价齐升已成大概率事件,新的上行周期已然到来。

下沉市场空间广阔,深耕渠道释放增量。2019年公司积极推动渠道下沉消化渠道库存, 2020年公司将减缓扩张速度,更加追求经销商存活率。不同于2013年的浅尝辄止,我们判断本轮县级市场拓展具备可持续性。结合2019年以及2020年1-5月县级市场经销商的表现,我们测算2020/2021年县级市场能为公司营收带来7%/3%左右的同比增量。

泡菜酱料虽受阻,榨菜萝卜仍可期。费用投放不足、新品类毛利率较低、收购屡次不及预期是公司过去品类拓展受阻的主要原因。通过对比不同品类的产品本质、产能情况、产业链和渠道的协同性,我们判断升级榨菜和萝卜品类是适宜的短期扩展目标。结合脆口榨菜和萝卜的产能相继释放,预计脆口系列继续维持高增长,萝卜品类成长提速可期。从中长期来看,公司将通过乌江品牌为泡菜赋能,并逐步进入广阔的酱料类蓝海市场。

风险提示消费者接受度不佳,县级市场风险,食品安全风险。

发布日期:2020-07-29

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