【国君非银】无风险利率下行、国债利率上行,全面利好保险——保险行业2020年中报业绩前瞻

【国君非银】无风险利率下行、国债利率上行,全面利好保险——保险行业2020年中报业绩前瞻
2020年07月13日 00:00 欣琦看金融

  震荡行情就是上车机会?牛市共鸣仍在,A股迎来“后浪”主力军,你还在等什么?点击立即开户,3分钟极速响应,助你直通“牛市”!

来源:欣琦看金融

本报告导读:

上半年上市险企负债端呈现复苏态势,预计新单、NBV等较一季度改善;当前无风险利率下降+国债利率企稳回升带来保险股估值和基本面的双重修复,维持增持评级。

摘要

税收红利已完全释放,预计上市险企上半年净利润增速整体承压:2019年二季度起实施税收新政,20年二季度税收红利已完全释放,我们预计19年上半年净利润的高基数是20年上半年净利润增速承压的主要原因,我们预测,上市险企上半年归母净利润分别为:新华保险5.4%>中国太保-6.1%>中国人保-7.1%>中国人寿-7.3%>中国平安-8.0%)。

疫情拖累寿险增速,二季度起新单及新业务价值呈现复苏态势:上半年受疫情影响代理人线下销售受阻,寿险保费增速显著放缓,二季度以来上市险企通过把握代理人红利、加大业务推动政策等方式实现新单增长的逐步复苏,我们预计新华保险和中国人保得益于产品高吸引力和代理人大幅扩量实现新单保费正增长;而中国平安、中国太保和中国太平受制于渠道改革短期新单增长动力不足,预计新单保费面临负增长。新业务价值方面,除中国人保得益于期缴转型价值率明显提升从而推动NBV增速快速增长外,其余主要上市险企上半年NBV增速仍然承压,但较一季度出现边际改善,我们预测分别为:人保寿险(11.5%>新华保险(-8.0%>太保寿险(-24.0%>平安寿险(-25.0%>太平寿险(-28.0%)。

财险恢复平稳增长,预计综合成本率小幅下降:财险业务刚性特征显著,疫情后业务恢复情况好于寿险,其中,车险增长的主要驱动因素为经济复苏导致的新车销量大幅改善,非车险新单增速主要由健康险、农险和责任险拉动。疫情影响下,财险行业赔付率显著下降,但考虑到2020年年内监管将加速推出商业车险综合改革,我们预计上市险企将通过提前计提准备金平滑全年业绩,因此预测上市险企上半年财险综合成本率同比小幅下降,分别为:平安财险(96.5%)、人保财险(97.0%)、太保财险(97.5%)和太平财险(99.0%)。

投资建议:维持行业增持”评级。20207月以来,以银行理财收益率为代表的市场无风险利率超预期下降,叠加国债利率企稳回升,带来保险板块估值与基本面同时提升的戴维斯双击,全面利好保险板块。估值来看,保险板块估值处于历史底部,四家主要A股上市险企的P/EV估值仅为0.90倍,与其他板块相比,更受益于无风险利率下行。基本面来看,国债收益率上升有利于提升保险股内含价值,这将修复此前市场对保险板块过度悲观的基本面预期。建议增持内含价值修复弹性更大的新华保险/中国太保/中国平安。

风险提示:经济复苏低于预期;国债收益率上行低于预期

1. 税收红利已完全释放,预计净利润增速整体承压

2019年二季度起实施税收新政,20年二季度税收红利已完全释放,我们预计19年上半年净利润的高基数是20年上半年净利润增速承压的主要原因,我们预测,上市险企上半年归母净利润分别为:新华保险(5.4%>中国太保(-6.1%>中国人保(-7.1%>中国人寿(-7.3%>中国平安(-8.0%)。

2. 疫情拖累寿险增速,新单及NBV呈现复苏态势

2020年上半年,受疫情影响代理人线下销售受阻,寿险行业保费增速显著放缓,1-5月人身险行业原保险保费收入同比增长5.9%19年同期为16.5%)。上市险企保费增速有所分化,其中新华保险和中国人寿得益于银保业务充分积累保费以及开门红启动较早实现保费增速显著快于行业平均,其余上市险企原保险保费收入增速普遍低于行业水平,1-5月累计原保险保费收入分别为:新华保险(32.1%>中国人寿(15.0% >中国太保(0.0%>中国太平(-0.8%>中国平安(-5.8%>中国人保(-6.2%)。

我们预计,二季度上市险企新单保费增速总体出现复苏态势:1)新华保险得益于二季度分公司费用投入较为充裕,叠加开门红期间大力发展4.025%产品以及银保业务推动新单快速增长,预计上半年新单增速同业最快;2)中国人保寿险转型过程中侧重代理人的扩量提质,预计个险新单快速增长而主动压缩银保业务,上半年仍实现新单正增长;3)中国平安寿险改革进程中牺牲短期新单增长,预计上半年新单负增长幅度较一季度略有改善,1-5月,公司累计个险新单2,631亿元,同比-15.0%,其中5月单月个险新单同比增速-3.5%,呈现逐月改善态势;4)中国太保寿险转型主要聚焦“三支队伍”人力建设,短期少量绩优人力的产能提升无法反映在整体大盘上,预计上半年新单负增长幅度与一季度持平;5)中国太平代理人增长有所放缓,个险新单增长大幅低于预期,预计新单表现同业最弱。

受新单增速影响,我们认为上市险企上半年新业务价值增速总体上仍然承压,但较一季度出现边际改善。其中,新华保险受制于银保规模大幅扩张,预计新业务价值率同比大幅下降,导致NBV承压;中国平安疫情期间通过短险、“赠险”等方式获客,新业务价值率短期受到负面影响;中国太保坚持价值导向,二季度加大长期保障型产品销售,预计价值率较一季度有所提升,NBV降幅有所收窄;中国人保聚焦期缴,新业务价值率预计出现明显提升,从而推动NBV提升;中国太平受制于新单压力预计NBV增速同业最低。我们预测上市险企上半年NBV增速分别为:人保寿险(11.5%)>新华保险(-8.0%)>太保寿险(-24.0%)>平安寿险(-25.0%)>太平寿险(-28.0%)。

2020年上半年,新业务价值贡献下降、投资收益减少以及19年股东分红大幅提升加使得各家公司内含价值增速有所放缓,我们预测,各家公司上半年内含价值增速分别为:平安寿险(5.4%)>太保寿险(5.2%)=新华保险(5.2%)>人保寿险(4.6%)>太平寿险(3.7%)。

3. 财险恢复平稳增长,预计综合成本率小幅下降

财险业务刚性特征显著,疫情后业务恢复情况好于寿险。20201-5月,财险行业累计原保险保费收入同比增长4.3%19年同期为7.4%)。主要上市险企表现分化,其中太保财险和平安财险保费增速显著高于行业水平,而人保财险和太平财险低于行业平均,1-5月上市险企原保险保费收入分别为:太保财险(12.1%>平安财险(9.6%>人保财险(3.5%>太平财险(0.8%)。分险种来看,车险增长的主要驱动因素为经济复苏导致的新车销量大幅改善,1-5月原保险保费收入增速由负转正达2.1%非车险方面,行业新单增速主要由健康险、农险和责任险拉动,1-5月原保险保费收入增速分别为39.6%22.1%12.4%,而意外险和保证险增速显著下滑,其中意外险主要受制于疫情影响下公众出行减少所致,保证险下滑的主要原因预计为人保财险、平安财险等行业龙头考虑保证险的承保盈利能力下降而主动降低风险敞口所致。

2020年上半年疫情影响下,财险行业赔付率显著下降,但考虑到2020年年内监管将加速推出商业车险综合改革,我们预计上市险企将通过提前计提准备金平滑全年业绩,因此预测上市险企上半年财险综合成本率同比小幅下降,分别为:平安财险(96.5%)、人保财险(97.0%)、太保财险(97.5%)和太平财险(99.0%)。

4. 投资建议:无风险利率下降+国债利率上升全面利好保险板块

20207月以来,以银行理财收益率为代表的市场无风险利率超预期下降,叠加国债利率企稳回升,带来保险板块估值与基本面同时提升的戴维斯双击,全面利好保险板块。

估值来看,市场无风险利率下行尤其推动低估值风险资产估值提升。当前保险板块估值处于历史底部,与其他板块相比,更受益于无风险利率利率下行。截至2020年7月10日,A股上市险企P/EV估值水平分别为:中国人寿(1.09倍)>中国平安(1.07倍)>新华保险(0.76倍)>中国太保(0.68倍)。我们认为,当前上市险企基本面的边际改善支撑保险股成为估值切换过程中的重点配置方向,其中负债端得益于线下全面复工复产以及保险公司的营销推动政策不断深化,下半年新单及新业务价值预计将出现恢复性反弹;资产端权益市场改善以及长端利率企稳回升推动投资收益表现改善。

基本面来看,当前国债利率企稳回升,有利于提升保险股内含价值,这将修复此前市场对保险板块过度悲观的基本面预期。根据测算,假设长期投资收益率假设上调50bp,对上市险企内含价值的影响分别为:中国人寿(8.7%)>新华保险(7.6%)>中国太保(7.4%)>中国平安(4.8%)。

我们认为,市场无风险利率下行+国债利率企稳回升两大因素将构成保险股估值和基本面同时提升的戴维斯双击,维持行业“增持”评级,建议增持内含价值修复弹性更大的新华保险/中国太保/中国平安。

5. 风险提示

1)经济复苏低于预期:经济弱复苏影响投资者的风险偏好,从而使得股票投资的偏好降低;

2)  国债收益率上行低于预期:国债收益率上行低于预期将导致EV改善幅度低于预期;

3)  新单及新业务价值增长不及预期:负债端修复不及预期导致估值提升缺乏动力。

特别声明:    

本订阅号发布内容仅代表作者个人看法,并不代表作者所属机构观点。涉及证券投资相关内容应以所属机构正规发布的研究报告内容为准。    

海量资讯、精准解读,尽在新浪财经APP

热门推荐

收起
新浪财经公众号
新浪财经公众号

24小时滚动播报最新的财经资讯和视频,更多粉丝福利扫描二维码关注(sinafinance)

7X24小时

  • 07-13 德林海 688069 67.2
  • 07-13 大地熊 688077 28.07
  • 07-13 三生国健 688336 28.18
  • 07-13 申昊科技 300853 30.41
  • 07-13 芯朋微 688508 28.3
  • 股市直播

    • 图文直播间
    • 视频直播间