【国金研究】新华基金经理栾超:把握景气上升赛道,抓住业绩增长的锚

【国金研究】新华基金经理栾超:把握景气上升赛道,抓住业绩增长的锚
2020年05月13日 08:53 国金证券研究所

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来源:国金证券研究所

栾超先生2017年加入新华基金,目前管理的3只产品最新规模合计13亿元。任研究员期间栾超主要覆盖机械、钢铁行业等周期品种,后又负责中小盘研究,跨领域研究了TMT、医药等新兴行业因此对于成长股与周期股均有涉猎,投资中往往结合宏观视野与中观微观的公司甄选。

栾超管理的代表产品展示出较强的收益获取能力和一定的风控能力。截至2020年4月24日,新华鑫益任职期间总回报81%、年化回报24%、超越基准回报49%;新华优选成长任职总回报43%、年化回报17%、超越基准46%。新华鑫益、新华优选成长的中长期回撤控制效果理想,近两年回撤指标分别位居同业前30%、5%。较强的获益能力叠加中长期较好的风控水平,使得栾超代表产品的风险调整后收益在同业中名列前茅。

栾超的投资理念为:1、自上而下选择产业方向、优选景气度上升子行业相对集中投资;2、自下而上在景气子行业里精选股票,将业绩成长性确定性作为选股的核心“锚”,并注重分散配置;3、中性但灵活的仓位调整,先控制组合风险,再寻求灵活出击。

具体来看,栾超在资产配置大方向上稳中求进,股票仓位总体保持中性,且多次在市场剧烈波动期间或之前选择降低仓位来规避风险。栾超选择重点行业的标准是兼具(长期)逻辑清晰与短期景气催化,“短期保护长期”。当前栾超将TMT、电新、医药三大行业划定为“中长期的主力战场”。栾超习惯于按产业链进行组合划分及管理。通过中报与年报前五大重仓行业与同期行业指数涨跌来观察行业贡献显示,栾超在2019年的TMT、2018年的大金融、2017年的周期板块均把握住了机会,体现出基金经理对于行业景气的敏锐嗅觉。

选定大方向后,栾超会自下而上选择公司,核心在于抓住“业绩成长性和确定性”这个选股的“锚”。栾超在传统领域更关注龙头公司,新兴行业中一些已形成较高竞争壁垒的子行业也青睐头部公司,而对于另一些尚未形成稳定竞争格局且技术变化飞速的新兴子行业,则会适当关注中小公司的投资机会。从选股效果来看,代表产品的重仓股有七成在持有期获得正回报,有两成回报率超过30%且以较明显优势跑赢各自行业指数。从个股所在领域来看,栾超能力圈涵盖多个产业或行业领域,并注重依据短期景气的变化在各个领域进行切换。此外,栾超的持股较为分散,且多数时段呈现小盘成长风格。

风险提示:国内外疫情超预期、经济增速下滑、政策收紧等。

正文

一、代表产品风险收益能力展示

1、从业经历:兼具周期成长背景

栾超先生2017年加入新华基金(职业生涯前期任行业研究员,2015年底开始管理基金),并在新华基金先后担任4只产品基金经理:2017年7月起接管新华鑫益,同年7月至2018年8月管理新华中小市值优选,2018年1月起接管新华优选成长,2018年5月起接管新华泛资源优势。目前管理的3只产品2020年一季报披露规模合计为13.26亿元。

任研究员期间,栾超主要覆盖机械、钢铁行业等周期品种,后又负责中小盘研究,跨领域研究了TMT、医药等新兴行业,因此对于成长股与周期股均有涉猎,投资中往往结合宏观视野与中观微观的公司甄选。

2、代表产品业绩表现:攻守兼备,同业居前

栾超在管的3只基金整体业绩走势基本相近,我们选择“新华鑫益”、“新华优选成长”这2只管理时间超过两年的基金作为代表产品加以分析。

2.1、收益能力指标

栾超管理的代表产品展示出较强的收益获取能力和一定的风控能力。截至2020年4月24日,新华鑫益任职期间总回报81%、年化回报24%、超越基准回报49%;新华优选成长任职总回报43%、年化回报17%、超越基准46%。

从收益率走势上看,栾超在不同市场环境下多能战胜同期基准和沪深300:2017下半年周期性行业在供给侧改革和经济向好的推动下盈利高增长,而成长股受制于盈利与估值表现欠佳,栾超接管新华鑫益后果断参与周期机会,上任至当年底累计超越基准14个点;2018年市场持续孱弱,栾超降低仓位控制损失,产品表现相对抗跌,一定程度守住此前果实;2019年栾超把握住一季度牛市机遇增厚收益,后市场震荡下行但结构性机会涌现,栾超找准金融+科技的赛道,在经历二季度回调后持续上行,全年新华鑫益超越基准37个点、新华优选成长超越基准14个点;2020年一季度市场受疫情冲击下跌10%,栾超以金融+科技为主线进行配置,新华鑫益与新华优选成长一季度分别斩获7.89%、5.18%的回报,较明显跑赢市场。

将栾超代表产品与同类型的全部混合型基金收益横向比较,可见栾超产品的回报率在不同时段均位居同类前列,管理业绩优秀且稳定:从短中长期各阶段累计业绩增长指标上看,新华鑫益无论今年以来还是近一年和近两年均位居同业前15%,新华优选成长三个时段均位居同业前30%。从年度业绩表现上看,2019年市场震荡分化,栾超把握住金融+科技的主线,全年除二季度外基本保持上涨,但整体仓位并不高,新华鑫益、新华优选成长同业排名分别居前30%、50%左右;2018年熊市期间,栾超展现出较好的防守能力,2只产品损失相对较轻,新华鑫益年度收益跻身同业前30%,新华优选成长在混合-积极型产品中更是高居前3%。

2.2、风险指标&收益风险调整指标

风险指标显示,栾超在中长期的风控能力具备一定竞争力。从波动管理上看,2只代表产品近一年的年化标准差均处于同业中下游;近两年新华鑫益的波动水平居中,与栾超在2019年侧重波动相对较高的科技板块有关,而新华优选成长在积极型产品中波动相对较低。最大回撤方面,新华鑫益、新华优选成长近两年分别位居同业前30%、前5%,回撤控制效果较佳。n 较强的获益能力叠加中长期较好的风控水平,使得栾超代表产品的风险调整后收益在同业中名列前茅。新华鑫益近一年、近两年年化夏普比率均处于同业前20%,新华优选成长这两段时期指标均处于同业前30%;由于回撤控制理想,反映到所提诺比率(年化)上,2只产品近一年分别居于同业前10%、前20%,近两年均处于各自同业的前15%。

对于控制回撤,栾超也分享了其主要手段:一是通过控制仓位规避较大风险,多数时段取中性仓位,宁肯损失一些进攻机会;二是对于个股买入价格的适当管理,通过适当的交易平滑股价波动。

二、投资方法论:把握景气上升赛道,抓住业绩增长的“锚”

栾超的投资理念概括为:1、自上而下选择产业方向、优选景气度上升子行业相对集中投资;2、自下而上在景气子行业里精选股票,将业绩成长性确定性作为选股的核心“锚”,并注重分散配置。3、中性但灵活的仓位调整,先控制组合风险,再寻求灵活出击。

1、宏观两大变化趋势,利好传统龙头与新兴产业

周期研究背景让栾超对宏观有着较强的敏感性,能够在资产配置的大方向上建立清晰的思路:“人口周期是最大的基本面,关注人口就能预测未来经济的大概趋势。现在我国人口增速降低,结构向中老年转型,正处在从劳动力人口红利进入工程师红利的阶段,导致整个经济结构发生两大变化:第一,未来储蓄率下降、消费率提高;第二,经济潜在增速下降、投资强度和密度下降。”

基于我国中长期经济这两大宏观变化趋势,栾超对于A股未来走向和投资机会演绎有了自己的见解:“首先,A股中期将具备支撑,因经济增速向下必然导致利率中长期向下的趋势,从而利于股市估值抬升。第二,A股市值结构将被重塑:当前A股盈利大多集中在金融、地产行业,今后随着投资密度相对下降、金融资源不再稀缺,制造业和科技创新领域话语权提高,盈利会从传统的金融地产行业向制造业和科技行业转移。第三,传统行业往往头部公司具有更大投资价值,而科技创新带来的新兴产业中可能大小公司均有不错的投资机会。传统行业如地产、白酒、家电等的龙头企业受益于行业集中度提升的马太效应加剧,将充分利用行业中的垄断优势进一步提高自己的市场份额和行业地位,小公司将愈加难以逆袭。而新兴行业受益于人口老龄化、技术创新,具有更宽的赛道和更好的成长性,很多公司会有从小到大的成长机会。这是国家当前经济结构决定的。在科技创新的大背景下,技术进步、老龄化和商业模式的创新都会推动经济进一步增长,也是新兴行业具备成长空间的基础。所以新兴行业的大公司能通过市场份额提升实现行业增长,小公司也受益于行业快速变化而有表现机会。”

2、中观把握景气度上升行业,运用产业链思维研究

在自上而下选择行业的环节,栾超基于对产业趋势的把握,选出景气度上升的子行业、子领域重点投资,且周期、成长、消费多风格兼容并包,“成长型行业的中长期赛道可能相对更宽,但短期如果景气度在未来两、三个季度能持续上升,我也认为它是较好的赛道。”

在行业研究中,栾超建立起的产业链思维很有助益——把行业放进产业链里研究。“例如在云计算产业链里,除了计算机行业的SaaS公司、服务器公司,还有电子行业、可穿戴设备、传媒行业的4K高清、AR、VR,以及通信行业中的物联网企业等。做研究更重要的是把产业链拆开来看,而不是单纯看某一个行业。”栾超认为,相比单一行业内的个股研究,对产业链上下游的透彻研究更成体系,且能交叉验证,是更为高效的研究思路。

3、微观抓住盈利增长的“锚”

在景气度上升的子行业中精选个股,栾超最关注一点:公司盈利增长的确定性与持续性,“投资的主线就是业绩增长,股票赚的钱就是盈利增长的钱,这是我关注公司的‘锚’”。栾超锁定目标行业后,先进行项目跟踪调研、产业链上下游联合调研,力求将行业里的公司摸排清楚,在产业链里盈利能力最强的环节中寻找出业绩理想且能真正兑现的好公司进行配置。

4、灵活择时操作,管理仓位做好风控

业绩归因显示,灵活的择时操作是其代表产品的重要收益来源。这源于栾超对仓位调整的定义:“帮我规避风险、控制组合的贝塔和回撤”。当遇到不确定性,栾超惯以降低仓位规避风险,待市场阶段反弹时期再适度调增以博取机会,整体来看其仓位保持中性水平。这也是其可以在重要赛道相对集中投资的“底气”所在。

栾超的风控理念还包括对合理买入价的坚持:首先,估值水平需横向纵向均具备必要的安全边际。一些热门的头部企业栾超均参与较少,他坦陈尽管逻辑和业绩趋势都很好,但估值区间偏高、安全边际未能达到自己的要求,更愿意在行业里选择估值相对合理的公司进行投资。第二,寻求戴维斯双击的机会,即静态估值不高但盈利增速非常高,这样在盈利未来预期高增长的情况下,个股估值同时有提升空间,“这是我最想抓住的机会”。关注的个股如果估值很高,栾超往往将其放入股票池中,待市场出现较好时机或看到更确定的信号再进行买入操作,确认好安全边际及合适的风险收益比。

前文展示栾超的代表产品风控效果较好,正是源于其对股票仓位管理和个股买入价格的管理:“做投资核心是要给持有人赚取收益,这是第一要务。所以在投资过程中,我会比较在乎一个好的价格,虽然有时会损失、错过一些机会,但拉长时间来看能规避很多风险,熊市我的回撤就比较小。”

三、持仓检验:代表产品投资风格分析

1、行业选择:TMT、电新、医药三大主力战场

栾超认为行业方向的准确性非常重要,选对了会对基金净值拉动非常明显。栾超选择重点行业的标准是兼具(长期)逻辑清晰与短期景气催化。成长与周期分别来看:很多成长股包括TMT、新能源汽车、光伏等,典型地具备长期逻辑顺畅且短期周期性较强的特点。例如光伏行业长期能有十倍甚至几十倍的空间,但每一波的波动都较大,每波的周期力度可能都维持两三个季度。而传统周期股当中,比如钢铁、煤炭,长期来看机会不大,但不论从供给角度还是需求拉动都会带来波动机会,尽管持续时间很短,可能仅两三个季度到一年,但周期爆发力很强,对于业绩的弹性贡献很大。因此,栾超偏好的重点行业是长期空间比较大、短期又有景气度向上的趋势,即未来两三个季度能看到盈利或订单的明显增长,所谓“短期保护长期”。

当前,栾超将TMT、电新、医药三大行业划定为“中长期的主力战场”。其中,TMT与电新是其一贯偏爱的行业,医药则是近期非常关注的领域。栾超认为这三个行业短期尽管会有阶段性的景气和不景气时段,但均能看到长期的空间。

栾超习惯将组合按照产业链而非行业划分及管理,例如5G产业链很长,囊括了基站、中游的光模块、偏下游的手机换机,以及传媒等偏应用端的领域等。对于看好的产业链配置相对集中。从代表产品的前十大重仓行业分布来看,栾超总体持股行业分布相对集中,但有降低趋势。

通过中报与年报前五大重仓行业与同期行业指数涨跌来推测行业贡献,可见栾超在2019年的TMT、2018年的大金融、2017年的周期板块均把握住了机会,体现出基金经理对于行业景气的敏锐嗅觉。

2、个股挖掘:追求业绩成长性确定性

选定大方向后,栾超会以自下而上选择公司,核心在于抓住“业绩成长性和确定性”这个选股的“锚”。这也是为何其持仓中既有龙头企业也有一部分中小公司,只要确定性高、成长性好就是出手把握的时机。基于前文所述的投资理念,栾超对于龙头和中小市值有着各自的投资逻辑:在传统领域只关注龙头公司,新兴行业中一些已形成较高竞争壁垒的子行业也只青睐头部公司。而另一些新兴行业尚未形成稳定的竞争格局,且技术变化飞速,很多中小公司能够具备机会,例如消费电子行业某个技术问世后就是从0到1的过程,会在此类行业配置成长性较强的小公司。

从选股效果来看,根据各季报持仓数据估算(受信息披露限制仅能统计前十大重仓股收益,且持有期按照整个季度估算,下同),栾超任职新华鑫益以来的11个报告期共计79只重仓股中(含9只间隔进入重仓股而重复计算,实为70只),共有59只在持有期获得了正回报,其中17只持有期回报在30%以上,包括3只持有期间回报率超过50%。在栾超任职新华优选成长的9个报告期共计68只重仓股中(含10只间隔进入重仓股而重复计算,实为58只),共有45只在持有期获得了正回报,其中13只持有期回报在30%以上,包括3只持有期间回报率超过50%。

在2只代表产品持有期回报超过30%的重仓股中,绝大多数以超过20%的优势跑赢各自行业指数,显示栾超较为精准的择股眼光,且能力圈涵盖多个领域;且既有大市值龙头,又有“小而美”的公司,均为基金净值做出了较大贡献。

在选好了“赛道”后,具体持股上栾超则较为分散。栾超认为在行业和产业链相对集中的前提下,在成长性行业中对个股投资分散有助于降低组合大幅波动风险。

从持股风格来看,栾超任职以来基本以成长股为主,多数时段呈现小盘成长风格,在2018年市场低迷期间切换至大盘价值与小盘价值,2019年下旬适度增加了大盘成长风格,2020年一季度再度回归相对明显的小盘成长风格。

3、仓位管理:总体保持中性,稳中求进

代表产品历史仓位显示,栾超在资产配置大方向上稳中求进策略,股票仓位总体保持中性。

4、基金经理后市看法

栾超在基金一季报的基金经理报告写道,疫情对经济造成一定冲击,未来货币政策有望维持宽松,财政政策也将更加积极,有助于提高经济韧性和市场风险偏好。A股整体处于历史估值中枢以下,具备一定安全边际。结构上仍然看好科技领域的新基建成为未来政策发力的着力点。

重点方向上关注三大领域(对前述三大重点赛道做了必要的细化):1、5G建设及带来的应用变化:如手机换机、手机下游以及5G的新兴应用,如AR、车联网、物联网,这种方向都预期是未来长期的机会。2、新能源:新能源汽车随着特斯拉的持续放量和全球的补贴持续,行业进入业绩兑现期;光伏在进一步降本后投资ROE更有吸引力,装机量非线性增长。3、医药:创新药产业在我国方兴未艾,短期高估值有望通过成长性得到消化。

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