【机械军工石康】塔机租赁行业深度报告：装配式建筑驱动发展，行业集中度有望提高

来源：兴证研究

1、基本情况：行业增长有望提速，市场集中度逐渐提高

1.1、塔机租赁本质上是业务分包，行业拥有较高进入壁垒

塔机（也称“塔式起重机”）设备租赁业务是一种向设备使用方提供从设备进场安装、现场操作、维修保养到最终拆卸离场等全方位的综合解决方案和服务。塔机租赁行业的上游为塔机制造商，因为塔机单价较高，塔机租赁商多采用融资租赁、分期付款等方式采购塔机设备。塔机租赁行业的下游为房地产和基础设施建筑施工企业，由于塔机具有单价高、型号多、专业性强、操作难度大、安全风险高、运输成本高等特点，建筑施工企业往往选择租赁方式。据中国工程机械工业协会和“技工人服务”数据，2006年我国新增租赁塔机占当年塔机销量的比例为57.25%，到2018年，这一比例提高到80%。建筑施工企业对塔机租赁的认可度不断提高。

塔机租赁是以湿租模式为主的外包服务，本质上是一种业务分包。与普通设备租赁不同，塔机安装和拆卸技术难度相对较高、安全风险系数大，需要专业服务，因此租赁公司在向客户提供塔机租赁服务过程中，还包含安装拆卸业务、维修服务，并配备操作机手。特种作业操作人员需具备操作证件才能上岗。

塔机租赁商提供塔机租赁服务的收入主要包括两方面：一是设备租赁费用，二是设备进出场费用（包括设备安装、拆卸费用、报检费等），设备租赁费用一般按月/季支付，以月支付为主；设备进出场费用则按合同约定按次支付。

在塔机租赁过程中，塔机租赁商负责设备从安装到拆卸离场的所有环节。塔机租赁商通常通过招投标方式取得经营合同，签订合同后，塔机租赁商根据施工环境需要设计整体施工方案，随后开始塔机设备安装服务（包括现场定位，安装基节及标准节、回转支座、平衡臂、起升机构组及动力包组、部分平衡重塔顶总成、起重臂、钢丝绳等），待设备安装完毕，塔机租赁商提供配备操作机手进行高空作业，出现质量问题则相应提供维修服务，到设备使用完毕，塔机租赁商继续负责设备拆卸离场。

塔机租赁服务行业的进入壁垒主要包括：1）资质壁垒——塔机是起重机械的一种，属于“特种设备”，该类设备由于体积和重量大，且大多需要高空作业，危险性较大，施工方需严格遵守《安全生产法》、《建筑起重机械安全监督管理规定》等国家法规和行业规定，塔机租赁商需具备《中华人民共和国特种设备安装制造维修许可证》和起重设备安装工程专业承包资质，特种作业操作人员需具备操作证件才能上岗；2）经验壁垒——塔机安装个性化定制需求多，原厂设计的起重机械可能不能充分满足实际施工需要，需要根据实际建设项目、施工环境的特点和要求，提出创新的设计图纸，如增加独立高度、提升局部起重性能等，这要求租赁公司具备丰富的行业经验的核心技术人员；3）资金壁垒——塔机行业属资金密集型行业，塔机采购单价较高，行业资质对塔机租赁商的注册资本等也有明确要求。

1.2、塔机租赁下游以房地产为主，未来市场增长有望提速

塔机租赁下游为建筑行业，包括房地产、基础设施建设等行业，其中房地产业占比约80%-90%。我国塔机租赁行业从20世纪80-90年代开始萌芽，当时的租赁商以国有企业设备管理机构为主，他们在保证内部施工的前提下提供部分外部租赁服务。当时很少有个体业主购买塔机从事租赁，主要原因是个体业主资金实力有限，且很多大公司拥有自己的设备，无需从外部租赁设备。20世纪90年代后期，随着中国土建工程领域总承包模式的推广，个体业主租赁设备也开始萌芽，逐步出现专业化分工的趋势。2000年起，建筑业走出低谷，工程机械行业开启新一轮黄金发展期，塔机租赁行业也随之进入高速发展期。

2006-2013年是房地产高速发展的9年，建筑业总产值从4.16万亿元增长至16.04万亿元，年均复合增速达21.28%，同期塔机租赁市场规模从142.8亿元增长至502.4亿元，年均复合增速19.69%；2013年起，中央政府加强房地产调控，部分城市开启“限购、限价、限贷”政策，建筑行业增速开始放缓。2013-2019年，建筑业总产值年均复合增速下降至7.57%，塔机租赁市场年均复合增速也降至13.32%。据全球最大的企业增长咨询公司弗若斯特沙利文预测，到2023年，我国建筑业总产值将达到33万亿元，年均复合增速达7.35%，塔机租赁市场规模将达到1742亿元，年均复合增速13.12%。

塔机租赁占工程机械租赁市场比例稳步提高。2012-2018年，国内工程机械租赁市场规模从3500亿元增长至6530亿元，年均复合增速10.95%；工程机械租赁渗透率从30.0%增长至50.7%；塔机租赁在工程机械租赁市场的占比从11.77%增长至14.27%。从工程机械租赁市场分布来看，挖掘机、装载机和塔式起重机是机械租赁的三大分支，2018年占比分别为32%、29%和14%。

从供给端来看，2008年以来，塔机销量和保有量经历了一轮起伏。2008-2013年，塔机销量从2.79万台增长至6.37万台，年均复合增速17.93%；随着工程机械行业进入低迷期，2016年塔机销量仅7000台，仅为2013年的10.99%，此后行业有所恢复，到2018年销量为12800台，到2019年塔机销量约4万台。据中国工程机械工业协会数据，2006-2015年，塔机保有量保持增长态势；随后，由于塔机销量不断下滑以及旧设备的淘汰，塔机保有量有下降趋势，到2018年保有量均值约为42.23万台，2019年塔机保有量均值预计为45.10万台。

据CME工程机械网和《信息化在建筑机械租赁管理的应用》，未来塔机租赁行业将朝着更加良性的趋势发展：1）经营观念改变、租赁模式创新：塔机租赁企业将积极探寻租赁模式的创新，包括租赁业务的开拓、服务内容的创新、企业营销管理能力的提升与自身品牌建设；2）租赁企业逐渐规模化、品牌化和专业化：行业内的领头企业通过多年的经营，具备丰富的行业经验，它们会积极寻求行业和企业整合，培养专业化经营团队，规模化后能产生更大的效益；3）科学管理方法，降低企业信用风险：塔机租赁业易产生租金呆坏账问题，其根本原因在于企业与行业信用体系的缺失。加强信用管理的意识，有助于提高企业的资金运营能力；4）塔机租赁业不断加强信息化建设：塔机租赁信息化建设包括管理信息化和远程监控信息化，塔机租赁企业通过远程控制的网络平台能掌握设备运转的生命周期，进行有效监管和成本核算，优化企业管理，提升管理半径，拓展生存空间，有利于行业的可持续发展。

1.3、塔机租赁竞争格局非常分散，未来行业集中度将提高

从全球塔机租赁市场来看，根据国际起重设备和特种运输杂志《International Cranes and Specialized Transport》 “2019年塔式起重机吨米指数”（IC Tower Index 2019）排名，国内庞源租赁和达丰设备分别以1161158吨*米和242953吨*米，位居世界塔机租赁行业第1名和第5名。

早期由于中、小型塔机租赁的进入门槛较低，塔机租赁业务利润丰厚，大量小型租赁企业不断涌入市场，并通过低价手段获取用户，导致低端租赁市场的无序竞争，2014年塔机租赁商数量一度达到1.2万家。盲目扩张和无序竞争导致行业产能过剩，门槛降低导致安全事故频发，塔机租赁行业在2014年后经历一轮洗牌，小型塔机租赁企业自然出清，行业集中度不断提升，至2018年，国内塔机租赁商数量降低至7000余家。

虽然塔机租赁市场经过一轮产能出清后参与者数量大幅下降，但行业内企业仍以中、小型塔机租赁商为主，市场集中度偏低。由于塔机运输安装工程量大、覆盖半径有限，塔机租赁商难以跨区域发展，导致行业具备区域性特征，多数小型塔机租赁商业务受地域限制。据弗若斯特沙利文数据，2018年国内塔机租赁行业市场份额前五的公司为庞源租赁（1.90%）、达丰设备（0.70%）、紫竹慧（0.30%）、北京正和（0.20%）、北京龙泰机械设备安装有限公司（0.10%）。

虽然国内塔机租赁市场竞争格局仍然分散，但以庞源租赁为代表的头部租赁商凭借优秀的经营能力和风险控制能力，市场竞争力不断增强，市场份额持续提高。同时倒塔事故频发使得行业监管法规越来越严、事故伤亡赔偿标准逐渐提高，建筑商越来越倾向于选择资质齐全、经验丰富、体系健全、能力较强的头部塔机租赁商。信息化建设的推广进一步拓宽租赁商的管理半径，使得塔机租赁商的覆盖范围大幅增加。未来塔机租赁行业竞争格局将更加集中，头部租赁商的市场占有率也有望进一步提高。

2、驱动因素：装配式建筑的发展增加中大型塔机需求

2.1、装配式建筑高度集成化，但目前造价较高

装配式建筑是指用工厂生产的预制构件在现场装配而成的建筑。按照结构形式分类，装配式建筑可分为装配式混凝土结构、钢结构和木结构，其中钢结构、木结构是天然的装配式建筑。装配式混凝土结构是由预制混凝土构件通过可靠的连接方式装配而成的主体结构，包括全装配混凝土结构、装配整体式混凝土结构等。

对单体建筑而言，装配式建筑通常用预制率和装配率衡量。预制率指主体结构和围护结构中，预制构件部分的混凝土用量占对应部分混凝土总用量的体积比。装配率则针对整个建筑单元，是单体建筑中预制构件、建筑部品的数量（或面积）占同类构件或部品总数量（或面积）的比率。在《装配式建筑评分表》中，主体结构、围护墙和内隔墙、装修和设备管线是计算装配率的重要参数。

装配式建筑是一种高集成化程度的住宅，相比于浇筑建筑，在耗水、耗能、人工、环保、施工效率等方面具备更优越的性能。但当前装配式建筑的造价比浇筑建筑高200-900元/m2，原因是装配式建筑采用叠合楼板和叠合梁，这种叠合构件的厚度要比一般构件厚30-50%。此外，装配式建筑的规范标准还不完善、不系统，设计施工的技术也有待提升，装配式建筑的发展仍有较大空间。

2.2、部分发达国家装配式建筑已进入成熟阶段

从全球装配式建筑的发展现状来看，欧美、日本、新加坡等发达国家和地区发展较早，现已进入成熟阶段。美国、法国、丹麦和瑞典的装配化率（装配式建筑占所有建筑面积的比率）高达80%。中国的装配式建筑发展起步较晚，目前装配化率不到15%。发达国家的实践证明，利用工业化的生产手段是实现住宅建设低能耗、低污染，达到资源节约、提高品质和效率的根本途径，也是中国建筑业未来的发展趋势。

从全球装配式建筑发展历程来看，19世纪是预制装配式建筑的萌发期，代表作有水晶宫、满足移民需要的预制木屋、预制铁屋等。二战后，建筑毁坏严重、军人大量复员、住房需求紧张，建筑工业化迎来蓬勃发展期。各国根据本国的建筑体系、社会经济水平、地理环境及科技水平，因地制宜地发展具有本国特色的装配式建筑体系。总体来说，全球建筑工业化经历了4个发展阶段。目前，全球正在积极探索BIM（Building Information Modeling，建筑信息模型）技术和3D打印技术，不断应用于装配式建筑领域。

•美国：HUD标准出台，装配式建筑接受程度提高

在美国，大城市住宅的结构以混凝土装配式和钢结构装配式为主，小城市多以轻钢结构和木结构住宅为主。其中，预制混凝土结构已成功应用于住宅、工业、文化和体育建筑等领域，并成为非政府补贴的经济适用房的主要形式。目前，美国住宅的装配化率达80%，2017年美国装配式建筑规模达380亿美元。

根据《美国装配式建筑发展历程相关政策与实现方式》的介绍，美国的装配式建筑起源于20世纪30年代，其雏形是汽车拖车式的、用于野营的汽车房屋，是作为车房的一个分支业务而存在。20世纪50年代后，由于二战军人复员、移民涌入，同时军队和建筑施工队也急需住宅，美国出现了严重的住房短缺，这种汽车房屋再次兴起。同时，一些住宅生产厂家受此启发也开始生产外观更像传统住宅，但是可以用大型汽车拉到各个地方直接安装的工业化住宅。由于美国的工业化住宅是从房车发展而来的，给美国人留下的固有印象大多是低档的、破旧的住宅，选取土地时往往受到地方政府限制。

1976年，住宅与城市发展部（HUD）颁布了美国工业化住宅建设和安全标准（简称“HUD标准”）。该标准对工业化住宅的设计、施工、强度和持久性、耐火、通风、抗风、节能和质量进行了规范，所有工业化住宅都必须符合HUD标准才能出售。此后，HUD又颁发了联邦工业化住宅安装标准，它是全美所有新建工业化住宅进行初始安装的最低标准，用于审核所有生产商的安装手册和州立安装标准。对于没有颁布安装标准的州，该条款成为强制执行的标准。在HUD标准的规范下，美国装配式建筑逐渐走向标准化。20世纪90年代后，美国建筑产业结构不断调整、兼并和整合加剧，且工业化住宅朝着高端化发展，预制化生产住宅比例大幅提升。1990年早期，预制化住宅比例约为16%，到2002年大约为30%-40%。截至2018年，美国预制化住宅比例达到80%以上。

美国装配式建筑发展如此成熟，得益于：1）二战后人口暴增，导致短期住宅需求迅速上升；2）HUD标准和联邦工业化住宅安装标准强制执行，推动美国装配式住宅的标准化；3）美国工业化能力极其发达，构件生产能力助力装配式建筑高速发展；4）企业院校全力研发投入，各大企业充分发挥资金、设备优势，联合知名学府和工程技术大学，不断对工艺进行创新突破；5）美国政府提出一系列产业金融政策，具体包括：1）购买预制装配式房屋和普通装配式房屋的贷款利率比装配式活动房屋低2-8个百分点；2）实行减免个人所得税，调低地产税等税收优惠政策；3）达到HUD标准并拥有独立第三方检查机构出具证明后，可享受建造成本2-3%的地方财政资金支持。

•日本：借保障性住房契机，规模化推进装配式建筑发展

日本的装配式建筑以预制装配式混凝土结构为主，同时在多层住宅中也大量采用钢结构集成住宅和木结构住宅。日本住宅结构经历了从WPC（预制大板式）到RPC（预制混凝土框架结构）、WRPC（PC框架-墙板结构）、HRPC（PC-钢混合结构）的发展历程。与其他国家不同，借助于其在内装部品方面发达成熟的产品体系，日本在内装工业化方面发展非常迅速，形成了主体工业化与内装工业化协调发展的完善体系。

日本的装配式建筑的发展主要经历了4个阶段。二战以后，日本经济逐渐恢复，到1960年国民生产总值达到人均475美元。随着经济高速发展，日本人口急剧膨胀，同时向大城市集中，导致城市住宅需求迅速扩大，而建筑业又明显存在技术人员和操作人员不足的问题。1960-1973年，为满足人们的基本住房需求，日本开启大规模的公营住宅建设，并为产业化发展提供了重要载体，开发出的预制大板式住宅（WPC）可以缩短建设周期，提高效率。1973-1985年，日本已从满足住房需求阶段进入完善住宅功能阶段，大企业联合组建集团，在技术上产生了盒子住宅、单元住宅等多种形式，平面布置也由单一化向多样化方向发展。

1985-2000年，日本开始实施钢筋混凝土构造的PCa化（装配工业化建筑协会将预制混凝土简写为PC，而一般为了区别于预应力混凝土，日本将预制混凝土标记为PCa），WPC工法也向预制混凝土框架结构（RPC）工法转化。这一期间，日本住宅产业进入高品质住宅阶段；1990年，随着人们对高品质住宅的需求增加，日本推出了采用部件化和工业化方式生产中高层住宅的生产体系，住宅产业在满足高品质需求的同时，也完成了自身的规模化和产业化的结构调整。2000年至今，日本开始注重长寿命住宅的建设，提出了百年住屋计划，为解决高层和超高层住宅的抗震问题，逐步发展出了WRPC、HRPC工法。近年来，日本推出了采用部件化、高生产效率、建筑内部结构可变的装配式建造，住宅类型向高附加值、资源循环利用的方向发展。日本装配式建筑发展至今，预制建筑比例在不断提升。1961年，日本预制住宅占新开工住宅户数比例不到1%，到1973年上升至10%；1985年达到峰值，预制住宅占比约18%。随后，日本开始注重内装工业化和结构抗震性，预制住宅比例小幅波动。

这里面需要注意的是，虽然表观数据显示日本住宅预制率在15%左右，但主要原因是日本对装配式住宅的定义非常严苛，建筑装配率达到67%以上才被日本认定为装配式住宅，定义标准不同导致表观数据与实际情况存在巨大差异。此外，日本还存在大量木结构建造的独立住宅，这部分住宅采用传统方法建造，也拉低了日本的住宅预制率统计数据。实际上从日本装配式建筑的发展历史和当前现状可以看出，日本装配式建筑的发展非常成熟，装配式建筑占比也处于非常高的水平。

日本装配式建筑的发展，得益于以下几个方面：1）二战以后，日本经济恢复，经济高速发展导致人口急剧膨胀、向大城市集中，导致城市住宅需求迅速扩大；2）日本政府建立了经济产业省和国土交通省两个专门机构，分别从调整产业结构和提升住宅生产工业化技术两方面，共同促进住宅工业化发展；3）日本政府通过一系列财政金融制度引导企业自主完成住宅产业化生产，例如对体现了产业化新技术的住宅，政府金融机构给予低息长期贷款；4）日本于20世纪70年代成立了预制建筑协会，对PC构件认证、相关人员培训和资格认定、地震灾难后紧急供应住宅提出了相应的标准规范；5）日本的PC构件加工均由具备工程总承包资格的承包商生产制造，承包商注重提高技术含量及质量，为装配式住宅提供建造条件。

•新加坡：引入易建性评分体系，推动装配式发展

新加坡装配式建筑发展非常成熟，截至2018年装配化率达到70%。新加坡装配式住宅大部分为板式或塔式混凝土多层、高层建筑，多为15-30层的单元化住宅，占全国住宅数量的80%以上。目前，新加坡主要采用的是全装修PPVC（Prefabricated Prefinished Volumetric Construction）技术，它是一种预先精装的箱体建筑模块化技术，将一个可运输尺度内的完整房间，在预制工厂进行组装加工、装修、安装固定设备，达到模块内精装修入住前的程度后再运到工地进行现场吊装。PPVC的箱体主要分为以钢结构为主和以混凝土为主两类。

自20世纪70年代，新加坡开始采用装配式建造方式，但仅应用在预制管涵、预制桥梁构件上。到20世纪80年代早期，新加坡建屋发展局（HDB）开始引入建筑工业化理念，新加坡开始应用预制装配式结构体系，到20世纪90年代后期已进入全预制阶段（PC建筑），范围包括预制剪力墙、楼板、垃圾槽等。1992年，政府在福利性组屋等项目中强制适用预制部件，主导推动装配式建筑普及，装配式建筑已初具规模，全国有12家预制公司，年生产总额1.5亿新币（约合3000万人民币），占建筑业总额的5%。2000年，新加坡建设局（BCA）推出“建筑物易建性评分”规范，并于2001年正式执行，从标准化、模数化、简单化和集成化等角度对建筑评分，并要求建筑项目必须满足其最低评分要求，以推动建筑工业化的发展。2012年，新加坡住宅首次使用预制整体卫生间。2016年，新加坡开始推行PPVC建筑。目前，多个项目、数千套住房正在采用PPVC技术施工建造，预计到2020年，建屋局将在40%的建筑项目中强制采用PPVC预制建设技术。

新加坡装配式建筑发展成熟，主要得益于以下几个方面：1）建设局提出“易建性评分”规范规定，建筑项目必须满足最低的评分要求，这成为政府审批建筑项目的一项重点指标，以此推动预制技术的使用和建筑工业化的发展；2）建设局鼓励施工企业进行改革创新，包括施工方案、施工设备机械到施工管理；3）建屋局在新加坡组屋项目中强制使用预制构件，推行建筑工业化，新建组屋的装配率达到70%以上；4）新加坡政府采取奖励计划：①Mech-C计划：对于提高生产力所使用的工具采取奖励计划，最高奖励20万新元。②PIP计划：对一切先进的施工模式、施工材料等进行奖励，例如先进的系统模板的使用、铝模板的使用、BIM系统的使用等，最高奖励10万新元。

•德国：废弃大板式建筑，开启轻型小住宅时代

德国的装配式建筑，总体上经历了从大板建筑到模块化建筑，再到轻型小住宅的历程。二战之后，德国很多城市在废墟上重建，工期紧张，同时也存在成本控制的问题，在此背景下，大板建筑开始发展；经过多次初步尝试之后，德国运用预制混凝土大板技术，大量建造预制板式居住区。1990年后，德国基本不再使用大板式建筑，开始采用模块化建筑。模块化建筑采用木结构或钢结构作为骨架， 将卧室、客厅、厨房、卫生间等按照设计需求并结合相关模数尺寸订制为一系列功能性模块，通过预埋件的拼插焊接拼接成一栋建筑。近年来，德国开始发展轻型小住宅。目前，德国轻型小住宅领域（独栋和双拼）是采用预制装配式建造形式最多的领域。这类轻型小住宅，多以钢结构或木结构作为主体结构，墙体和屋面采用玻璃、塑料、木材等轻型美观的材料，能满足住户的个性化需求。

2.3、政策推动中国装配式建筑比率提高

我国装配式建筑以装配式混凝土结构为主，包括装配整体式框架结构、装配整体式剪力墙结构、装配整体式框架-现浇剪力墙结构和装配整体式框架-现浇核心筒结构等，适用于多类型的产业化住宅类项目。2019年，住建部开启钢结构装配式住宅建设试点，在试点地区保障性住房、装配式住宅建设和农村危房改造、易地扶贫搬迁中，明确一定比例的工程项目采用钢结构装配式建造方式。

2019年，新开工装配式建筑中，按结构形式划分，装配式混凝土结构建筑、钢结构建筑和木结构建筑新开工面积分别为2.7、1.3和0.02亿平方米，占比分别为65.40%、30.40%和0.60%；按建筑类型划分，商品住房、公共建筑和保障性住房分别为1.7、0.9和0.6亿平方米，占比分别为40.70%、21.60%和13.40%。

与发达国家相比，我国装配式建筑起步较晚，整体经历了起步、持续发展、低潮、政府推动和新发展5个阶段。20世纪50年代，中国借鉴苏联和东欧国家经验，在第一个五年计划提出装配式建筑的建造工作，初步建立了工厂化和机械化的物质技术基础，建筑工业快速发展，大板式建筑开始被应用。20世纪60年代到80年代初期，由于当时各类建筑标准不高，房屋建筑抗震性能要求不高，多种装配式建筑体系得到快速发展。

到20世纪80年代末期，唐山大地震暴露出预制装配房屋的抗震问题，以及大板住宅建筑出现渗漏问题，装配式混凝土建筑发展停滞，现浇结构相较装配式结构更适应这一时期国情而迅速发展。1999年，政府重启住宅产业化进程，原建设部（现为“住建部”）专门成立住宅产业化促进中心，配合指导全国住宅产业化工作，装配式建筑进一步发展。2008年，国内装配式建筑进入新发展阶段，由于劳动力成本提升、节能环保提出新要求，再加上装配式建筑技术逐步成熟、国家经济实力逐步增强，装配式建筑符合现阶段国情而被广泛应用。据前瞻研究院数据，2017年国内装配式建筑市场规模达685亿美元，预计到2022年将达到2602亿美元。

国家政策保驾护航，推动住宅产业化。2006年，建设部（现为“住建部”）颁布了《国家住宅产业化基地试行办法》，开启了国内住宅产业化的进程，全国陆续建立了30多个国家住宅产业化基地，包括开发企业联盟、部品生产型企业和综合试点城市三种形式。

2016-2017年，国务院和住建部相继颁布政策文件，对全国装配式建筑占新建建筑的比例提出要求：到2020年达到15%以上，到2025年达到30%。在地区推进层面，国务院办公厅和住建部要求，以京津冀、长三角、珠三角三大城市群为重点推进地区，到2020年装配式建筑占比达到20%以上；常住人口超过300万的其他城市为积极推进地区，占比达到15%以上；其余城市为鼓励推进地区，占比达到10%以上。为促进装配式建筑发展，部分地方政府针对符合特定要求的装配式建筑也提出了补贴政策。

据弗若斯特沙利文和住建部，2014-2019年，我国装配式建筑新开工面积从4760万平方米增长至41800万平方米，年均复合增速54.42%，装配化率从2.7%增加至18.4%。我们预计，2020-2025年，房屋新开工面积按照5%增速增长，装配化率按20%/22%/24%/26%/28%/30%计算，预计到2025年，国内装配式建筑新增面积达92545万平方米，相比2019年年均复合增速达14.16%。

据住建部，2017-2019年，我国装配式建筑重点推进地区、积极推进和鼓励推进读取的新开工面积增长显著，其中重点推进地区的新开工面积从7511万平方米增长至19678万平方米，年均复合增速61.86%；积极推进和鼓励推进地区新开工面积从8404万平方米增长至22037万平方米，年均复合增速61.93%。

环评处罚力度大，绿色建筑政策落地，装配式建筑成赢家。国家在《建设项目环境保护管理条例》中对环评不合格的建筑有相应规定，环境保护设施验收不合格的建筑，将由县级以上环境保护行政主管部门责令限期改正，并处20万元以上100万元以下的罚款。2017年，住建部印发《建筑节能与绿色建筑发展“十三五”规划》，要求到2020年，城镇新建建筑绿色建筑面积比重超过50%，绿色建材应用比重超过40%，能效水平比2015年提升20%；城镇既有居住建筑中节能建筑所占比例超过60%。装配式建筑能有效降低施工现场污染，为绿色建筑的一种，成为建筑业发展的主要趋势。

劳动力供给短缺、成本增速不减，浇筑建筑难以维持低成本优势。2010-2019年，全国农民工人数增长放缓，到2019年增速仅0.8%。2013-2019年，建筑业农民工占比从22.20%下降至18.70%。2015-2019年，建筑业农民工平均工资仍保持6%的增长，到2019年，建筑业农民工月均收入达4567元。传统浇筑建筑需配备更多现场作业人员，劳动力成本持续增长意味着浇筑建筑的成本优势将逐渐降低。

从装配式建筑上游来看，PC构件产业快速增长，产业一体化趋势明显，为装配式建筑产业发展奠定基础。据弗若斯特沙利文数据，2013-2018年，中国PC构件的市场规模从3亿元增长至148亿元，年均复合增速118.09%；预计2018-2023年PC构件市场规模年均复合增速83.19%，到2023年规模达3053亿元，为装配式建筑发展提供基础。国内预制混凝土工厂数量呈现爆发式增长，据中国混凝土与水泥制品协会预制构件分会数据，2018年全年新增PC工厂近300家，新增各类PC生产线500条以上；2019年新增预制工厂近200家，全国规模在3万立方米以上的预制工厂已超过1000个。中建科技、宝业集团等大型工程总承包商依靠产业链优势，在全国各地布点PC工厂，不断提高市场份额。

2.4、装配式建筑增加中大型塔机需求，利于大型租赁商发展

传统的浇筑建筑需在房屋支好模板后，现场用混凝土浇灌成型的方法制作柱、梁、墙、楼板等结构，塔机负责吊装可自由组合重量的钢筋、水泥、砖等散货，单次吊装的起重量较小，小型塔机可满足吊装要求。以建筑用螺纹钢为例，一根9米长、直径12mm螺纹钢重量为7.99kg，一捆螺纹钢大约为200-300根，重量仅1.6-2.4吨。而装配式建筑需在工厂做好预制构件，包括预制楼板、预制墙、预制梁、预制柱、预制楼梯和其他复杂异形构件，再运抵施工现场实施吊装工作。这些预制构件单件重量通常较重，最大可达8吨，且难以实现传统浇筑法的重量分解，因此小型塔机难以完成装配式建筑的吊装任务，需配备吨米数更高的大中型塔机（通常100吨米以上）。以新加坡装配式建筑建造为例，其预制构件重量多在4-10吨，在施工中多采用250-300吨*米的塔机。

据《安全为本，做工程机械外包服务行业的长跑冠军》，目前塔机市场保有量在40万台左右，其中125吨米以上塔机数量约占8%-10%，即3.2-4万台；根据前文测算，到2025年，装配式建筑面积92545万平方米，按照每8000平方米面积需一台塔机计算，适合装配式建筑的塔机需求量达11.6万台，需求缺口达8.0万台。

•高资质壁垒使得小型塔机租赁商难以进入装配式建筑市场

塔机租赁商需具备国家认定的起重设备安装工程专业承包资质，该资质按照等级划分可分为一级、二级和三级。其中，一级资质可承包各类塔机安装，二级资质只能承包3150千牛*米以下塔机安装，三级资质只能承包800千牛*米以下塔机安装。这意味着只有具有一级、二级承包资质的企业才具备装配式建筑的承包资质，从而有利于头部租赁商的发展。

3、塔机租赁行业主要租赁商

3.1、庞源租赁（建设机械子公司）

上海庞源机械租赁股份有限公司（简称“庞源租赁”）成立于2001年，是全球塔机租赁行业的龙头企业。2015年，陕西建设机械股份有限公司（简称“建设机械”）通过发行股份的方式收购庞源租赁100%的股权，庞源租赁成为建设机械的全资子公司。依托建设机械及其大股东陕西煤业化工集团的支持，重组后的庞源租赁进入加速成长的快车道。根据国际起重设备和特种运输杂志《International Cranes and Specialized Transport》（2019年9月刊）“2019年塔式起重机吨米指数”（IC Tower Index 2019）排名，庞源租赁拥有的塔机总吨米数达到1161158吨*米，居世界第一位。2019年，庞源租赁实现总收入29.27亿元，净利润6.18亿元，总资产84.35亿元。按照收入口径，庞源租赁在中国塔机租赁行业市占率1.9%，位列第一。

截至2019年，庞源租赁在国内拥有34家子公司，初步形成了遍布全国的业务网络，对核心地区的重点城市实现初步覆盖。公司在海外设有3家子公司，分别位于菲律宾、马来西亚和柬埔寨，开始尝试海外业务拓展。

2013-2015年，受房地产政策调控影响，国内建筑行业下行、市场需求萎缩，塔机租赁行业竞争激烈、前期行业非理性扩张导致行业产能出清，庞源租赁营业收入从9.08亿元下降至8.38亿元。2015年庞源租赁被建设机械收购以后，在母公司的支持加速发展，到2019年营业收入达29.27亿元，年均复合增速21.55%。2013-2019年，公司净利润从0.50亿元增长至6.18亿元，年均复合增速52.25%。2019年，庞源租赁实现营业收入29.27亿元，同比增长51.09%，占建设机械营业收入的90.03%；实现净利润6.18亿元，同比增长124.79%，占建设机械净利润的120.04%，庞源租赁已成为建设机械营收和利润的最主要来源。

庞源租赁提供塔机、施工升降机、履带式起重机和架桥机等建筑起重机械租赁业务，其中塔机租赁是公司最核心的业务。2013-2019年，塔机租赁业务占庞源租赁营业收入比重始终高于85%，到2019年塔机租赁业务收入占比达到99.85%。

随着经营规模的扩大，庞源租赁的盈利能力大幅提升。2013-2019年，庞源租赁净利率从5.47%提高到21.12%，ROE从4.89%提高到21.50%。人工费是庞源租赁最主要的成本，2016-2019年庞源租赁的营业成本中人工费占比分别为44.91%、46.47%、50.93%和49.17%，整体呈上升趋势。其次是设备折旧，大约占营业成本的20%-25%。

由于塔机单价较高，租赁商在采购的时候通常采用融资租赁的方式。2013-2019年，庞源租赁资产负债率始终在50%以上。2015年起，庞源租赁资产负债率持续提升，到2019年达到65.91%，与公司扩大经营规模，大幅增加资本开支有关。

2015年以后，在母公司建设机械的支持下，庞源租赁凭借规模优势和资金优势，加大塔机采购力度，塔机新增采购量、保有量及吨米数均保持行业第一，2019年底拥有塔式起重机5990台，新增1391台，总吨米数达127.58万吨*米。同时，公司立足高端市场，积极购进大中型塔机，截至2018年底，大中型塔机占公司塔机保有量比例达89%。

应收账款周转情况是反映庞源租赁经营质量的重要参考，因没有庞源租赁直接数据，考虑庞源租赁是建设机械最主要的业务，这里采用建设机械数据代替。2015-2019年，建设机械应收账款周转天数从441.18天下降至247.46天，应收账款周转率从0.82次上升至1.45次，周转能力大幅提升。

庞源指数是由庞源机械首创的反映塔式起重机市场（目前暂限国内市场）价格波动的一个指数，能够很好地反映下游的需求景气度和庞源租赁的业务情况。根据庞源租赁官网，2016-2019年，庞源指数从953点上涨至1586点，反映新签订单价格持续提高；2020年1-4月，虽然下游房地产行业开工延迟，但庞源指数仍然整体维持在1300点以上，保持较高的景气度。2016-2019年，庞源租赁吨米利用率走势基本保持一致，除1、2月份外，利用率基本在70%以上；2020年1-4月，受春节及下游复工延迟影响，1、2月份吨米利用率情况不及往年，但随着国内下游陆续复工，3月份吨米利用率已迅速回升至52.00%，4月份利用率回升至69.60%。

作为行业头部租赁商，庞源租赁聚焦中大型塔机租赁业务，不断扩大适用于装配式建筑的塔机规模。据庞源租赁官网数据，2016-2019年，公司拥有适用于装配式建筑的塔机从26台增长至1373台。2019年适用于装配式建筑的塔机数量占比34.24%，产值占比31.30%。

庞源租赁与母公司建设机械具有显著的业务协同效应。建设机械创立于2001年，2004年于上交所上市，主营业务为工程机械制造和工程机械租赁。建设机械的第一大股东为陕西建设机械（集团）有限责任公司，持股比例为25.04%，实际控制人为陕西省国资委；柴昭一持股8.62%，为第二大股东，担任副事长、董事职务，现任董事长为杨宏军。

2015年，建设机械通过发行股份的方式购买庞源租赁和天成机械两家公司的100%股权，收购后建设机械打造从塔机部件及零配件制造到整机生产销售再到经营租赁的完整产业链。

建设机械的塔机制造业务主要由公司本部和子公司天成机械承担。2015年以前，公司本部主要产品包括摊铺机、铣刨机等路面工程机械，其中沥青摊铺机2016年市占率达到15%。2019年，筑路设备及起重机械销售占公司收入比例为3.39%。建设机械本部于2016年开始从事塔机的研发与生产，并于当年实现7020型号（200吨*米）塔式起重机的立项、研发试制，并实现量产量销；2017年，本部又成功研发了7528型号（315吨*米）塔式起重机，目前本部还生产STC600A、STC250和STC125三种型号的塔机。

子公司天成机械拥有20多年塔机研制历史。2015年被收购时，天成机械拥有4个塔机制造厂，主要生产中小型塔机，产能约460台/年。装配式建筑的发展带来中大型塔机的需求，同时小型塔机市场竞争激烈，天成机械开始转型制造中大型塔机，并在2019年成功研发了6012型号（100吨*米）的中型塔机。目前，天成机械还生产STC6513、QTZ5613、QTZ5013和QTZ6016四种型号的塔机。

3.2、达丰系

3.2.1达丰控股（TAT Hong Holdings）

达丰控股的前身为1957年成立的达丰电池。1978年，达丰重型设备创立，开始从事起重机、土方机械、推土机、装载机等重型设备的进出口业务。由于公司数量逐渐增多，业务逐渐多元，人们将达丰系公司统称为“达丰集团”。

20世纪80年代，达丰集团在新加坡和马来半岛从事设备租赁业务，重型设备的租赁和销售成为集团的核心业务。1991年达丰控股（TAT Hong Holdings）成立，达丰集团业务全部归入达丰控股旗下。2000年，达丰控股在新加坡证券交易所主板上市。2018年，THSC Investments公司收购达丰控股，达丰控股从新交所摘牌退市。THSC Investments公司的股东为Augusta Investments Zero（新加坡）和TH60 Investments（新加坡），持股比例分别为29.20%和70.80%。其中TH60 Investments的股东为达丰控股CEO黄山忠先生的家族。私有化退市后，达丰控股的管理层决策更加灵活。目前，达丰控股主要从事工程起重机租赁、塔机租赁、通用设备租赁，以及重型设备、起重机及相关零配件的销售和售后服务业务。以起重机保有量计算，达丰控股是亚太地区最大的起重机租赁商。

达丰控股的发展历程是一部国际化发展的历史。公司以新加坡为总部，业务遍布澳大利亚、中国内地、马来西亚、泰国、中国香港和印度尼西亚。为规避市场波动带来的风险，达丰控股坚持不过分依赖单一部门的发展策略，根据不同国家的市场需求和市场环境，开展不同的业务：达丰控股长期在新加坡等东南亚国家开展工程起重机租赁和重型设备、起重机及相关零配件的销售业务；2005年达丰控股在澳大利亚开展通用设备租赁业务，2007年进入中国塔机租赁市场。

2010-2013年，达丰控股营业收入从24.13亿元稳步增长至41.9亿元，归母净利润从2.05亿元增长至3.67亿元。2014年，澳大利亚经济低迷，新加坡等东南亚国家需求疲软，导致通用设备租赁和起重机、重型设备销售业务收入大幅下降，公司盈利也受到压力。2014-2017年，达丰控股收入从33.78亿元下降至4.58亿元，归母净利润从1.84亿元下降至-0.38亿元。

2001-2017年，达丰控股的主营业务构成发生较大变化。2000年前后，公司收入来源主要是起重机、重型设备及相关零部件的销售，占公司总收入的50%以上。2008年金融危机爆发，下游行业需求疲软，而且公司销售的设备价格较高，下游企业难以负担，公司设备销售收入大幅下降，而租赁业务相对更为稳定，起到了较好的缓冲作用。因此达丰控股改变发展战略，大力发展设备租赁业务，到2017年设备租赁业务收入占比达60%。

2010-2017年，达丰控股毛利率、净利率和ROE整体呈下降趋势，毛利率从38.54%下降至26.90%，净利率从6.39%下降至-8.06%，ROE从7.74%下降至-6.47%。2014年起，受澳大利亚和东南亚需求疲软的影响，公司盈利能力持续下滑。

2015年起，达丰控股开始剥离非核心业务和资产，出售部分厂房，以改善现金流，总资产规模持续下降。2014-2017年，达丰控股总资产规模从77.73亿元下降至12.6亿元，资产负债率保持相对稳定，基本维持在50%-55%区间。

3.2.2达丰设备

2006年前后，中国房地产业快速发展，达丰控股将目光投向中国塔机租赁市场。当时中国塔机租赁市场刚刚起步，竞争格局高度分散，达丰控股计划凭借其资金规模和专业能力的优势，在中国塔机租赁市场中取得领先地位。2007年1月，达丰控股与当时中国最大的塔机租赁商北京中建正和工程机械有限公司共同成立战略合资企业，正式进入中国塔机租赁市场。2014年，达丰设备服务有限公司（简称“达丰设备”）在开曼群岛正式成立，旨在成为达丰控股在中国主要附属公司的投资控股公司。达丰设备专注于提供塔机解决方案服务，是在中国成立的首家外资塔机服务提供商。2018年，达丰设备实现营业收入6.56亿元，净利润0.68亿元，总资产19.49亿元，按照收入口径，市场占有率达到0.7%，位居全国第二。根据国际起重设备和特种运输杂志《International Cranes and Specialized Transport》（2019年9月刊）“2019年塔式起重机吨米指数”（IC Tower Index 2019）排名，达丰设备管理的塔机总吨米数达到242584吨*米，位居世界第五位。2019年，达丰设备开始涉足塔机翻修业务，计划在扬州成立维修中心，作为华东地区的集中塔机中心。2020年1月，达丰设备在香港证券交易所递交上市申请，拟于港交所上市。

截至2020年1月5日，达丰设备的控股股东为Tat Hong China，后者直接持股比例91.11%，是达丰控股在中国附属公司的投资控股平台。达丰设备附属公司包括在中国成立的达丰兆茂、江苏恒兴茂、上海达丰、华兴达丰、中建达丰、常州达丰、重庆大峰和融合达丰，以及在新加坡成立的Tat Hong Belt Road。其中，达丰兆茂为常州达丰、重庆大峰、融合达丰的境内控股平台，江苏恒兴茂为达丰设备集中内部租赁实体，管理所有塔机和零件的采购，上海达丰在提供塔机租赁服务的同时还负责为达丰设备各子公司提供后勤服务，融合达丰提供塔机翻修和装配服务，其他子公司从事塔机租赁业务。

2016-2018年，达丰设备收入从4.91亿元增长至6.56亿元，归母净利润从0.36亿元增长至0.68亿元。2018年，中国塔机服务市场每吨米月均租金整体上涨，同时达丰设备在项目中增加使用租金较高的大中型塔机，使得达丰设备2018年收入大幅增长。

2016-2019H1，随着中大型塔机应用比例提升，达丰设备盈利能力显著提高，毛利率从27.80%增长至35.50%，净利率从7.40%上升至10.30%。2016-2018年，达丰设备ROE从4.30%上升至7.20%。达丰设备总资产规模保持相对稳定，截至2019年上半年，达丰设备总资产20.55亿元。

达丰设备的核心业务为一站式塔机服务，2018年，该部分业务收入占总收入的比重为98.65%。同时，一站式塔机服务可分为两类细分业务：经营租赁和起重服务。经营租赁指按照项目服务合约在客户项目场地配置并安置塔机，起重服务则指提供塔机解决方案的服务，2018年收入占比分别为57.25%和41.39%。

达丰设备的塔机租赁业务，下游主要包括商业、基建、住宅及能源行业的EPC项目。截至2018年年底，达丰设备参与了中国50%以上的核电项目以及约60%的LNG项目。截至2020年1月5日，达丰设备已完成716个项目；其中，基建项目168个，能源项目73个，商业项目327个，住宅项目148个，中标率达36%。

2008-2017年，达丰控股塔机保有量从2008台增加到935台，总吨米数从35462吨*米增加到207883吨*米，主要都是在达丰设备。目前，达丰设备最大起重能力超过200吨*米的塔机占其自有塔机数量的40%以上，最大的塔机最大起重能力超过2000吨*米。截至2019年9月30日，达丰设备共拥有976台塔机。受财报出期和其他中国子公司塔机保有量两方面因素的影响，2016-2017年达丰控股塔机保有量和达丰设备塔机保有量不完全吻合。

由于达丰设备主要从事一站式塔机解决方案服务，资产折旧和劳工分包是其营业成本最主要的组成部分。达丰设备根据客户项目对塔机操作员及其他相关人员的需求，通过第三方劳工分包公司，为项目提供现场人员。达丰设备专注于塔机租赁业务，十分熟悉市场价格，在选择第三方劳工分包公司时，除了考虑劳务分包公司的相关资质和经验，还可确保获得具有竞争力的价格，使得达丰设备劳务分包成本占比有所下降。

3.3、紫竹慧

北京紫竹慧建设服务股份有限公司（简称“紫竹慧”）成立于1999年，主要从事塔机、施工升降机等大型垂直运输设备的整体施工方案设计、租赁、安装、拆卸、维修、保养等一体化服务。2015年11月，紫竹慧在全国中小企业转让系统挂牌。2018年，紫竹慧被中国建筑业协会机械管理与租赁分会评为“2018年全国建筑施工机械租赁50强企业”。2018年，紫竹慧实现营业收入3.40亿元，归母净利润0.13亿元，总资产9.74亿元，按照收入口径，国内市场占有率0.3%，位居第三。紫竹慧业务范围覆盖北京、云南、贵州、湖南、安徽、福建、辽宁、天津等16个省市区。为减小“冬停”对设备出租率的影响，紫竹慧将大部分业务区域布局在长江以南，以提高建筑起重设备的出租率。

紫竹慧第一大股东为万辉，持股比例为49.75%，万辉同时担任紫竹慧的董事长，是紫竹慧的实际控制人。截至2018年12月31日，紫竹慧共拥有5家全资子公司，无其他参股、控股公司。

2016年起，塔机租赁行业逐渐好转，紫竹慧营业收入开始回升。2016-2018年，公司营业收入从2.7亿元上升至3.4亿元，年复合增长率为7.99%。但受人工费用上涨和计提应收账款减值等因素的影响，公司归母净利润仍呈下降趋势。2013-2018年，紫竹慧资产负债率逐渐下降，从50.49%降至35.84%。

紫竹慧主要服务于房地产、商业地产、基础建设、公共设施、政府保障性工程等项目的建设，其中房地产、商业地产和基础建设是紫竹慧主要的收入来源，总占比超过80%。2015年起，紫竹慧服务项目类型由房地产不断向商业地产、基础建设及政府保障工程逐步倾斜。

2015-2018年，紫竹慧应收账款周转天数从177.55天增长至265.60天，应收账款周转率从2.03次下降至1.36次，周转能力有所下降。2019上半年，紫竹慧应收账款周转天数274.55天，周转率0.66次。

2015年紫竹慧塔机保有量为849台，其中有大型和特大型塔机62台，约占7.3%。根据全国建筑施工机械租赁企业设备统计数据，2018年，紫竹慧共计拥有塔机952台，位列全国第二。

3.4、正和租赁

北京正和工程装备服务股份有限公司（简称“正和租赁”）成立于2002年，由杨建平、史建军、赵发平等自然人出资成立。公司专注于提供塔机租赁、安装拆卸、维修等服务，塔机租赁业务为其核心业务，前身为中国建筑第一工程局第四建筑公司建筑机械租赁分公司。2018年，公司塔机租赁业务实现收入2.24亿元，按照收入口径，国内市场占有率0.2%，位列全国第四。2006-2018年，正和租赁连续5年获得中国建筑业协会机械管理与租赁分会评选的“全国建筑施工机械租赁50强企业”。截至2016年6月3日，正和租赁共设立北京、天津、东北、华东、华南、西南六大运营中心和11家分公司，服务半径覆盖全国。

2011-2015年，下游建筑行业下行，塔机租赁行业竞争加剧，正和租赁塔机租赁平均价格下降，2014、2015年营业收入出现负增长。2011-2015年，公司综合毛利率从38.51%下降至31.28%，净利率保持在7-8%水平，ROE从7.63%下降至5.26%。2011-2015年，正和租赁的资产负债率从64.20%降至54.09%。

2012年后，建筑行业景气度下降，正和租赁开始减少塔机的采购量，截至2015年12月31日，正和租赁拥有塔机437台。据全国建筑施工机械租赁企业设备统计数据，2018年，正和租赁共计拥有塔机432台。

3.5、其它全球塔机租赁主要厂商

•NFT：Potain品牌塔机在中东地区的独家经销商

NFTCrane公司（简称“NFT”）成立于1985年，是沙特阿拉伯通用投资公司（SAGIA）旗下专门从事塔机业务的公司，专注于塔机、物料提升机以及其他建筑设备服务，业务范围涵盖亚洲、欧洲、非洲和澳大利亚。NFT公司总部位于阿拉伯联合酋长国首都阿布扎比，在海湾合作委员会和中东地区拥有强大的影响力，是Potain品牌塔机在中东地区的独家经销商。截至2019年，NFT拥有1695名员工，2586台塔机、300多台提升机和35000个起重机械备件。2016-2018年，NFT公司被IC Tower Index评为全球排名第一的塔式起重机供销商和租赁公司，2019年排名第二。

•Uperio：由塔机租赁龙头Matebat和Arcomet公司合并

Uperio公司成立于2019年，由法国塔机销售和租赁龙头Matebat公司和北欧塔机建造和租赁龙头Arcomet公司合并设立，主营塔机租赁和分销服务。合并后，公司在全球塔机租赁商中排名第四，2018年营业收入1.8亿欧元（约合14.13亿人民币）。公司拥有550名员工、2200台起重机，业务遍及法国、比利时，荷兰，德国，英国，瑞典、美国和卢森堡。

Matebat公司成立于1982年，是法国排名第一的塔机租赁商，业务范围遍及34个国家和地区。截至2018年，Matebat公司营业收入达1.1亿欧元（约合8.63亿人民币）。公司拥有227名员工、990台塔机、1400个仓库和15000辆卡车，每年约进行3360次组装和拆卸。2013年起，公司持续通过收购塔机租赁商的塔机资产扩大设备规模和服务范围。2017-2018年，Matebat公司被IC Tower Index评为全球排名第7的塔机租赁商。

Arcomet公司成立于1956年，是全球最大的起重机租赁公司之一，业务范围涵盖比利时、荷兰、德国、英国、瑞典和美国。2018年，公司营业收入7000万欧元（约合5.49亿人民币）。公司拥有270名员工、947台塔机，每年约安装5925次。Arcomet公司前身是一家家族企业的煤炭供应商，1987年开始塔机租赁业务，并于1995-2000年将业务拓展至德国、荷兰、法国、英国和美国地区。2008年，公司建立Arcomet Asia公司，并在新加坡和中国香港设立分支机构。2015-2016年，Arcomet公司被IC Tower Index评为全球排名第6的塔机租赁商，2017-2018年，排名退后至第9名。

•Wolffkran：瑞士塔机租赁龙头

Wolffkran公司成立于1913年，总部设于瑞士巴尔，主营起重机销售、租赁及相关服务。截至2019年，Wolffkran公司拥有约700台塔机、800名员工，主要生产工厂位于德国的海尔布隆、勒考和俄罗斯的多莫杰多沃，业务范围遍及瑞士、奥地利、比利时、法国、英国、美国和阿联酋。

Wolffkran公司前身是一家铸铁厂（原名为Wolff公司），1887年开始专注于起重机械业务，于1931年进入瑞士塔机租赁市场，于1938年正式改名为Wolffkran。在起重机产品方面，公司分别于1975年、2000年开发了SL系列、XXL系列起重机。2005年，公司在中欧、中东、北美、澳大利亚和东南亚设立新的子公司，并于2015年收购英国领先的起重机租赁HTC公司。2015-2016年，Wolffkran公司被IC Tower Index评为全球排名第5的塔机租赁商，2017-2019年，公司排名退后至第6。

•Morrow：美国塔机租赁龙头，北美最大的塔机零件供应商

Morrow公司成立于1968年，总部设于美国，主营业务为起重机作业服务，业务范围遍及美国、加拿大和墨西哥地区，同时也是北美最大的塔机零件供应商。Morrow公司是利勃海尔塔机在美国和加拿大的独家经销商，并与建筑起重机制造商Alimak Hek保持密切关系，其塔机零件均由Alimak供应。截至2019年，公司拥有658台塔机和230台其他类型的起重机。2015-2016年，Arcomet公司被IC Tower Index评为全球排名第3的塔机租赁商，2017-2018年，排名退后至第4，2019年排名第7。

4、对标联合租赁，塔机租赁行业集中度提升空间较大

美国联合租赁有限公司（United Rentals, Inc.）是北美最大的工程机械设备租赁公司，业务主要覆盖美国和加拿大地区，在欧洲开展少量业务。公司成立于1997年，由United Waste公司创始人Bard Jacobs及其团队创立，同年于纽交所挂牌上市。公司是一家控股公司，主要通过全资子公司United Rentals (North America), Inc.及其子公司开展业务，主要从事通用、特殊设备租赁服务，新旧设备的销售和维修，以及安全培训业务。截至2019年，联合租赁拥有约66.5万件设备，产品范围覆盖一般建筑设备、高空作业平台、照明设备、流体解决方案等多个领域，在北美设备租赁市场的市占率达14.9%；同期，公司营业收入达93.51亿美元，归母净利润11.93亿美元。

联合租赁的发展过程就是一部持续的收购扩张史，公司通过大规模并购扩大业务范围和服务区域。公司成立当年，即收购了6家小型租赁公司。1998年，公司收购了当时美国第二大设备租赁公司US Rentals，由此成为北美规模最大、覆盖范围最广的设备租赁公司。1999年公司进行了大规模的收购：当年5月，公司收购了7家租赁公司，其中最大的一笔是Mi-Jack Products的租赁部门，该部门在伊利诺伊州、印第安纳州、密歇根州和德克萨斯州设有10个分支机构；6月，公司收购了12家租赁公司，其中最大的是Udelson Equipment公司；同月公司还完成了对Raytheon Construction子公司Arayco Inc.的收购，作为交易的一部分，公司成为Raytheon Construction设备租赁服务的首选供应商，为期至少三年；同年，公司开始涉足交通管控设备，共收购了14家交通安全公司。到1999年底，公司拥有103家子公司，覆盖美国的39个州、加拿大的5个省和墨西哥的439个地点。

2000年2月，公司宣布开设E-Rental商店，客户可以在线租用和购买二手设备。2006年，公司将公路技术部门出售给HTS公司，专注工程设备租赁服务。2011年，公司以42亿美元收购北美最大设备租赁商之一RCS Holdings。2012年，公司收购提供安全课程服务的Trench Safety公司。2014年，公司以7.8亿美元收购北美最大的泵租赁公司之一National Pump，成为北美第二大泵租赁公司。2017年，公司分别以9.65亿美元和13亿美元收购美国设备租赁商NES公司和建筑设备租赁商Neff公司。2018年，公司以7.15亿美元收购了工业和建筑业液体管理解决方案公司BakerCorp International Holdings；同年10月，公司以21亿美元完成对北美十大设备租赁公司之一BlueLine Rental的收购。

美国联合租赁的前三大股东均为基金管理公司。其中，第一大股东为The Vanguard Group，持股比例为11.34%。美国联合租赁为控股公司，其旗下仅有United Rentals (North America), Inc.一家全资子公司，并通过子公司开展业务，无其他参股或控股公司。

1997-2019年，公司营业收入从4.90亿美元增长至93.51亿美元，年均复合增速14.34%，其中设备租赁收入从3.88亿美元增长至79.64亿美元，年均复合增速14.72%。自成立以来，设备租赁一直是公司的核心业务，收入占比始终在70%以上，2019年占比达85.17%。

公司净利润增速显著高于收入增速。1997-2019年，公司归母净利润从389.80万美元增长至11.93亿美元，年均复合增速29.72%。2002-2004年，公司归母净利润严重下滑，原因是下游非住宅建筑行业增速放缓和收购商誉减值。受益于完成对租赁巨头NES和Neff公司的收购，公司2017年归母净利润迅速增至14.46亿美元，同比增长149.31%。

持续并购助力联合租赁市占率不断提高。1998-2019年，美国租赁市场规模从186亿美元增长至535亿美元，年均复合增速5.16%，联合租赁市占率从4.81%增长至14.89%。

5、行业集中度有望持续提升，头部租赁商成长潜力较大

综上，塔机租赁实际是一种业务分包，对租赁商的资质、资金实力、行业经验、服务能力等具有非常高的要求，行业拥有较高的进入壁垒。在建筑业规模持续增长、装配式建筑比率提升的大背景下，塔机租赁行业尤其是中大型塔机租赁行业有望保持高速增长，预计2019-2023年我国塔机租赁市场规模将达到1742亿元，年均复合增速13.12%，中大型塔机需求缺口达8.0万台。我国塔机租赁主要厂商有庞源租赁、达丰系、紫竹慧和正和租赁。按照收入口径计算，行业第一名庞源租赁2019年市占率仅约3%。在行业管控政策趋严、中大型塔机租赁需求提高的背景下，塔机租赁行业有望改变竞争格局极度分散的格局，头部租赁商凭借资质优势、资金实力和丰富的行业经验及服务能力，有望在行业竞争中持续提高市场占有率，实现更高增速。对标美国联合租赁在北美市场14.89%的市场占有率，在行业集中度提升的大背景下，头部租赁商成长潜力较大。

6、风险提示

房地产投资不及预期，装配式建筑发展不及预期，塔机租赁竞争激烈。

文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《塔机租赁行业深度报告——装配式建筑驱动发展，行业集中度有望提高》

对外发布时间：2020年5月12日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司 （已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师 ：

石康

shikang@xyzq.com.cn

S1220517040001

张亚滨

zhangyabin@xyzq.com.cn

S0190520010001

团队成员：

石康、张亚滨、李博彦、黄艳、李雅哲、丁志刚

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投资评级说明

报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅，A股市场以上证综指或深圳成指为基准。

行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证 券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法 预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

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