【民生证券研究院】周观点汇总：短期市场可能仍有反复，中长期看A股已进入重要择时区域

原标题：【民生证券研究院】周观点汇总：短期市场可能仍有反复，中长期看A股已进入重要择时区域 来源：MS研究

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民生宏观策略周观点

宏观 | 解运亮 18911895931

策略 | 杨   柳 18510626525

宏观观点

1、央行对中小银行定向降准，并下调超额存款准备金利率。央行决定对农村信用社、农村商业银行 、农村合作银行、村镇银行和仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1 个百分点，于4月15日和5月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点，共释放长期资金约4000 亿元。另一方面，央行决定自4月7日起将金融机构在央行超额存款准备金利率从0.72%下调至 0.35%。

2、本次定向降准是对政治局会议精神的落实。3月28日的政治局会议，对货币政策基调的表 述是“稳健的货币政策要更加灵活适度”。我们当时指出，未来货币政策可能仍将保持较强定力 ，主要借助结构性工具实现精准滴灌。之后的国常会则提出，要进一步实施对中小银行定向降准 。央行采用结构性货币政策工具，符合我们判断。

3、下调超额存款准备金利率意义重大。此次央行将超额准备金利率由0.72%下调至0.35%，可 鼓励银行降低超额存款准备金比率，防范降准支持实体经济的作用打折扣，推动银行提高资金使 用效率，促进银行更好地服务实体经济特别是中小微企业。

4、有必要降低存款基准利率，但可能没那么快。央行副行长刘国强在发布会上回应称，“对 于存款利率，它是利率体系里的一个压舱石，当然作为一个工具是可以使用的。但是这个工具比 较特殊，是‘压舱石’，所以实行起来要考虑得更多。” 总的来说，存款利率作为工具是可以用 的，但是用这个工具要进行更加充分的评估。我们之前就提醒市场，有必要降低存款基准利率， 但可能没那么快。央行的观点和我们不谋而合。

策略观点

我们策略团队认为：短期市场可能仍有反复，中长期看A股已进入重要择时区域

核心观点：海外疫情仍未见拐点，疫情对经济和风险偏好的抑制可能导致市场短期仍有反复。但沪指2600点附近有较强支撑，市场下行空间不大。

中长期视角看，A股目前已经处于重要择时区域，建议长线资金积极把握当前极佳的择时买点。国内货币政策持续宽松，再次降准提振市场风险偏好。4月3日央行启动年内第三次降准同时下调超额存款准备金率，释放4000亿元流动性，货币政策持续宽松；银行间资金整体充裕，本周SHIBOR全线回落，但信用利差仍在走阔，企业流动性传导还有待进一步疏通。

此外，我们观察到近两次逆回购利率、MLF利率、LPR利 率调整步调基本一致，当前经济仍需逆周期政策持续发力，预计4月MLF、LPR利率或将跟随逆回购利率下调。

短期市场可能仍有反复但下行空间不大，中长期看当前已处于重要择时买入时点。

①短期来看，国内货币 财政政策持续发力提振风险偏好，但全球疫情仍未出现明确拐点，叠加4月进入一季度经济数据和财报披露期， 市场仍有震荡的可能。但下行空间不大，沪指2600点是技术层面强有力的支撑位。

②中长期看，当前已处于重要择时买点。一方面重要指数的股债利差已达到历史极高水平，A股配置价值凸显。另一方面中国经济有望首先从 疫情中复苏，3月初大幅外流的北上资金已经开始转为小幅买入，A股在全球资产配置中极具吸引力。

此外，我们预计美国疫情数据有望在4月中旬见顶，届时主要压制因素缓和后市场可能迎来新一轮上行，建议长线资金把握左侧布局良机逐步加仓。

配置上建议关注海外疫情冲击供给端，需求相对刚性、有涨价动力的品种，如农药化工、种业、维生素、 LCD面板、轮胎、橡胶等。同时重点跟踪美国疫情数据，近两周美国新增病例可能出现趋稳甚至下降，一旦信号出现建议积极布局全球产业链分工行业，如消费电子、新能源车、光伏等行业。

行业点评

教育 | 强超廷13818809102

教培仍是刚需，供给格局改善利好头部公司

疫情导致线下教育停滞，触网授课被推广

受疫情影响，教育部等部门于2020年2月12日发布了《关于中小学延期开学期间“停课不停学”有关工作安排的通知》，提出在延期开学期间开通国家中小学网络云平台和电视空中课堂，满足学生需求。截至2020年4月3日，自学前教育至高等教育各阶段教育主体仍未开展线下教学，这意味着我国近3亿在校学生通过触网实现教育培训。

课外培训处高景气度“赛道”，线下停滞，部分线下机构存在触网难度

根据2017年中国教育财政家庭调查显示，中小学阶段学生的校外教育总体参与率为48.3%，其中全国范围内小学生学科补习参与率为33.4%，初中生为60.8%，高中生为48.2%。而目前我国90%的教育培训机构均以线下培训为主要方式，但疫情导致线下机构停摆。根据骆驼树疫情期间对K12线下架构引入互联网产品的意愿调查看，仍有23%的线下机构是尚未实行线上授课的，其中以中小机构为主。面对线下停课带来的收入减少、房租、人员等带来的机构运营成本的持续，许多中小教育机构在本次疫情期间遭受冲击，行业进入出清期。

头部企业积极通过线上课程留住学生，考试延时不改学生受训需求

目前K12培训头部企业均已开通线上课程和产品，通过线下授课老师转线上教学的方式留住和服务学生。头部企业因有充足的现金储备、可使用的线上平台，快速将线下课程线上化的能力，可以持续满足学生受训需求。

此外，疫情虽导致开学和高考延期，但只要中高考的竞争方式不改变，学生参培的需求仍将持续旺盛。疫情带来的3个月线下业务空窗期，加速了行业出清过程，供给格局改善，利好有充足资金准备，抵抗业务风险能力强，具有线上课程能力的头部企业。因此，我们推荐关注K12教培行业，推荐立思辰，建议关注昂立教育、新东方在线（HK）。

2020年4月组合精选重点财务数据

资料来源：WIND，民生证券研究院（周涨跌幅区间为3月30日-4月6日）

注：*标记的股票预测值为wind一致预期。

行业周观点汇总

军工 | 王一川13811614600

基本面持续向好，把握军工投资机遇

短期观点：前期涨幅较大的板块持续回调，军工板块小幅下跌0.97%。本周板块中航天长峰由于呼吸机概念涨幅较大，涨幅处于前列的个股19年业绩增速较好。军工上市公司陆续开始披露年报，短期我们认为可以持续关注业绩超预期个股。

长期观点：我们认为军工板块中长期有望获得超额收益，坚定看好“成长+改革”逻辑。

成长方面，①2019年我国军费预算增速为7.5%，且近年来增速保持稳定；②《新时代的中国国防》披露，2017年我国装备费占军费的比例上升至41.1%，武器装备采购投入增加；③从已披露的部分军工上市公司业绩情况看，军工行业业绩保持稳定增长，行业基本面持续向好。

改革方面，①央企混改不断推动，目前南北船战略性重组已经完成，未来军工资产证券化率有望持续提升；②国务院颁布最新的央企上市公司股权激励政策，后续相关公司股权激励计划值得期待；③军品定价机制改革落地有望改善行业生产效率。

有色 | 方驭涛15021817583

钴锂进入配置区间，持续看好贵金属

3月国内新能源汽车购车意向环比增长29.1%，疫情影响逐步褪去，随着国内新能源购车优惠政策的延长，预计国内用户新能源购车意愿继续上行。

海外方面：3月法、意、西纯电动汽车渗透率持续提升。疫情在海外持续扩散，需求短期受到影响，但全球电动化趋势的长逻辑不变，三元仍是动力电池重要路线。当前钴锂标的股票跌幅已反映悲观预期，国内需求有望Q2率先反弹，海外需求恢复或在Q3，动力电池需求短期扰动不改长期趋势。推荐华友钴业以及高镍化进程加速带来氢氧化锂需求放量的赣锋锂业。

食饮 | 于杰18611233880

茅台批价站稳2100元，伊利市场策略似正在发生变化

白酒

消费逐渐恢复正常叠加茅台批价止跌回升，预计白酒板块将有望迎来一波估值修复行情。近期各地已开始推动餐饮及娱乐场所逐渐向正常化过渡，叠加茅台批价止跌回暖重回2100元大关，我们认为白酒板块情绪端及估值端将迎来一波修复行情。茅台前期因需求不畅加4、5月份配额到货等因素，批价曾短暂跌破2000元，但后续再次快速回暖、目前已站稳2100元约一周时间。伴随下游消费逐渐向正常化过渡，一批商基本复工，短期厂家压货意愿不强、渠道开启去库存动作，预计后期行业终端库存将开始逐渐下降。

投资建议：推荐高端茅五泸组合+顺鑫农业，同时建议关注洋河股份、今世缘、古井贡酒等低估值标的。

调味品

海天大力度促销压货政策频出，预计后期行业终端促销力度将显著提升。

海天味业：2020年公司整体销售目标不做调整、经销商任务原则上也不做调整，是目前海天营销端的核心指导思想。渠道网络层面，公司加大新网络开发力度，未来3个月实施增量比拼；

同时，针对面对客观困难、复工较慢的经销商，实施“弱化责任田、加大双供模式”等方式，力保渠道不断货。具体渠道措施层面，以“抢占先机、主动作为”作为指导思想，先期针对KA/BC渠道，开展大规模“货折+渠道尾随费用+返点”组合拳。

按照公司规划，公司将在3-5月开展阶段性的销售攻坚战，新网络开拓、任务返点、渠道跟随费用均聚焦3-5月，一切销售任务前提，以确保今年上半年至少实现双位数增长。

中炬高新：公司于2月底开启名为“春雷（耕）行动”的终端返利赠送活动，预计将有效提振终端渠道拿货积极性，但公司并未大幅给经销商压货，预计20Q1短期表观增速将慢于海天。但预计20Q2公司也将开启加快销售进度，20H1收入端增速接近双位数仍是大概率事件。

涪陵榨菜：最新渠道跟踪，渠道库存回升至2-3周，但局部地区仍有部分品种缺货情况，伴随生产和物流逐渐恢复，公司将于二季度正式进入补库存阶段。20H1迎来基本面拐点基本确认，看好2020年重回双位数收入增长。

恒顺醋业：2020年销售任务增速18%，比2019年有明显提升（13%），渠道提薪工作已完成，各区域费用比也有所提升，目前任务目标暂未调整。受销售错期影响，公司在去年12月至今年1月已基本完成20Q1销售任务，2-3月占比较低，因此公司20Q1实现两位数增长仍是大概率事件；近期跟踪显示，公司Q2仍将维持积极营销策略，预计将在同比低基数基础上显著推升销售增长。

投资建议：推荐涪陵榨菜+中炬高新+恒顺醋业组合。

乳制品

终端促销有小幅减弱趋势，伊利经营策略似有改变态势。

19Q2以来，蒙牛在终端率先对特仑苏降价，拉响高端常温白奶竞争号角，后续两强针对高端白奶展开了数波起起伏伏的终端价格战，但渠道调研显示特仑苏始终未有效甩开金典的追赶。但从近期渠道调研跟踪来看，伊利的渠道战略似乎发生了一定的变化。伊利已不强求在终端与蒙牛针对高端产品线展开价格战，而有逐步向母品牌进行费用倾斜的迹象。

从费效比角度来讲，高端产品费效比一定低于母品牌，因此如伊利短期将费用倾向于母品牌，则一方面可以快速拉动母品牌销售放量，另一方面也可以降低高端产品的竞争热度和无效投入。尽管从毛利率角度看，母品牌毛利率低于高端产品线，但基于母品牌费效比更好，因此这一策略如若实施，并不意味着公司整体毛销差会恶化。同时，考虑到今年原奶价格走势严重好于预期，因此后续成本端总体看也相对较为宽松，预计一季度短期喷粉的成本扰动效应不会延续太久。

另外，龙头已明确开启费用结构优化之路——从电视广告时长看，2019Q4行业龙头在空中费用投放层面基本延续了2019Q3以来的下滑趋势，我们判断2020Q1将延续显著下滑态势。

总体来看，我们判断在两强收入导向不变的大环境下，乳制品行业整体竞争总体仍处于高位，但是近期跟踪来看行业竞争似乎正在发生一定的变化，后续我们将持续进行跟踪。但综合今年原材料成本宽松程度好于预期且龙头企业费用结构性优化动作持续推进，我们认为伊利在追求双位数收入增速的情况下有望较好地保持毛销差的稳定。

投资建议：推荐伊利股份+光明乳业+燕塘乳业组合。

啤酒

预计20Q1行业产销量下滑30-40%，主要企业收入下滑25%-35%。1-2月份行业产量大幅下滑40%，主要来自于两点：

（1）春节提前导致生产任务前置，因此去年12月生产提前透支了部分1月份产量。

（2）疫情导致需求大幅下滑。我们仍然维持对行业一季度销量下滑30-40%的判断，同时考虑到20Q1家庭消费占比提升，预计罐化率和吨价有一定的正向对冲，预计各企业收入下滑幅度略好于销量下滑幅度。根据百威亚太以及华润啤酒公布的预测，预计1-2月份公司收入端下滑预计在25%-35%一线（华润明确预测下滑26%，民生食饮预估百威中国区收入下滑30%+），预计其他企业收入下滑情况也将大概率落于这一范围。

近期最大新闻来自于青岛啤酒公布股权激励方案，我们认为这体现公司对业绩的长期诉求，也体现了龙头公司对行业未来中长期竞争态势的重要态度。我们仍然长期看好啤酒板块表现，推荐排序为青岛啤酒/重庆啤酒/珠江啤酒/燕京啤酒。

计算机 | 强超廷13818809102

服务器拐点判断验证，短期波动不改长期前景

1、本周行业指数下跌2.26%，近期行业持续震荡，但我们认为短期波动不改长期趋势，科技产业发展大势所趋。

我们坚持2020年策略报告中的观点，自上而下看好三大板块爆发-5G产业链、自主可控及医疗IT。5G技术将给经济发展带来巨大改变，看好基础设施端及应用端前景。自主可控是落地元年，产品化拐点出现，国产替代空间巨大，鲲鹏计算产业持续发展。医疗IT在政策催化下，行业景气度有望延续。与此同时，疫情带来行业建设增量，互联网医院、公共卫生平台的补充建设将给行业需求端带来提振。

2、本周IDC公布2019年国内服务器出货量，四季度需求同比上升，印证了我们之前对服务器需求拐点的判断。我们认为今明两年服务器需求有望加速向上，虽然短期内受疫情影响需求端可能出现一定波动，但大趋势不改变，中长期仍看好行业景气度提升。

教育 | 强超廷13818809102

业绩集中发布期，高教板块业绩增速喜人

本周关注教育教学工作进入复课复学准备工作中，各地教育教学工作有望陆续恢复常态。教育板块我们建议关注两大主线：1）职业教育；2）K12教育培训。

职业教育：20年普通高校应届毕业生人数达874万人，已超19年约40万人。需就业人数的上升叠加黑天鹅事件，导致就业进一步严峻。国家出台政策将就业需求往国企、事业单位和基础岗位上倾斜，预计后续选择考公、考事业单位、考研、考师的毕业生人数将进一步上升，为提升自身就业能力，选择参与专业机构培训的学生人数和参培率有望同步提升。因此，我们看好业内公司受益行业需求增长；

K12教育培训：疫情导致线下教育业务停滞时间或将超过3月，无法触网的小微型教育机构将因成本仍需支付但缺少收入来源导致陆续关闭。行业供给端进入出清阶段，头部机构凭借充足的资金储备、线上课程的快速转化，继续吸引和服务学生。面对中高考的指挥棒，K12教培需求不因疫情而有所下降。因此，我们看好行业供给格局往头部集中，看好头部对维护和吸引学生的能力。

职教板块推荐中公教育；K12教培板块推荐立思辰。建议关注昂立教育、新东方在线（HK）；其他推荐佳发教育、建议关注新开普、三爱富、中教控股（HK）、希望教育（HK）。

医药 | 孙建13641894103

推荐疫情影响下“供-需”端增速分化带来投资机会

上周医药板块反弹上涨0.22%，跑赢沪深300指数0.13个百分点，在所有行业中涨幅排名中排名第5名。2020年初以来，医药板块上涨9%，跑赢沪深300指数18.36pct，位列所有行业涨幅第2位，显示在大盘震荡过程中的刚性。根据wind中信医药分类看，上周各个板块均涨跌不一，其中医药流通、化学制剂、生物医药板块涨幅较多，分别为2.0%、1.8%、0.5%；中药饮片、中成药和医疗器械板块均有下跌，其中医疗器械跌幅最大为1.6%。

考虑中信医药分类涉及部分公司交叉业务，根据民生医药分类情况来看，上周（2020.3.30-2020.4.3）整体呈现上涨趋势，其中医药商业、医药服务和创新药板块涨幅较多。医药流通主要是国药股份（+12.53%）、益丰药房（+8.47%）和老百姓（+7.74%）涨幅较好，医药服务主要是博腾股份（维权）（+6.75%）涨幅较大，创新药板块主要是贝达药业（+6.29%）和恒瑞医药（+3.12%）。

我们推荐关注“枢纽性”和内需驱动型板块，枢纽性领域包括内需进口替代、对外体现全球竞争力的细分领域（创新药、中高端医疗设备、特色原料药、医药外包等）、内需驱动型（血制品、疫苗等生物制品）板块的投资机会。

短期推荐疫情影响下“供-需”端增速分化带来投资机会

疫情全球扩散下对细分行业的需求端和供给端增速带来较大负面影响，短期内我们建议关注需求端下滑速度低于供给端下滑速度的子行业，这些子行业“供-需”增速出现的分化会为具有议价权的企业带来较好的业绩弹性。

因此我们梳理了一些可能受益的细分领域及相关标的：

①血制品：受海外供给收缩、国内后续需求逐步恢复的影响。如华兰生物、天坛生物。

②中高端医疗设备：疫情提升全球需求，但是供给相对受限（扩产能加紧进行），如迈瑞医疗，鱼跃医疗。

③API：印度封国、欧美疫情蔓延等影响，API全球供给影响大于需求影响（特别是慢病用药），部分大宗产品提价，国内特色原料药产能释放节奏有望加速，如普洛药业、仙琚制药、美诺华、天宇股份等。

④其他：部分离岸外包及疫情疾病研究相关的外包服务，如昭衍新药。

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