【兴证固收.信用】海外流动性压力缓和，信用债表现修复行情——信用债回顾（2020.3.23-2020.3.27）

来源：兴证固收研究

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投资要点

1、一级市场：信用债发行量、净融资量均小幅减少

与上周相比，本周信用债发行量、净融资量小幅减少。本周信用债新债发行共3239.30亿元，较上周环比减少6.37%。从债券种类来看，本周短融、中票、公司债均小幅减少。具体而言，本周短融发行1321.05亿元，本周中票发行771.30亿元，公司债本周发行1019.75亿元。从主体类型来看，本周产业债发行127.20亿元，无城投债发行。

2、二级市场：本周信用债收益率整体表现修复行情

本周，信用债整体表现修复行情。收益率方面，本周城投债除AA等级5年期上行外，其余各等级、各期限债券收益率均表现下行，尤其高等级债券。中票中，AA、AA-等级1年期、5年期债券收益率上行，其余各期限、各等级债券收益率下行。信用利差方面，本周城投债、中票各等级、各期限信用利差被动走阔。

本周，短端货币市场利率有所上行。价格方面，短端R001表现上行，R007先降后升，整体来说在低位表现较大幅度的调整；不过在中等期限方面，3M SHIBOR利率继续下行12.10bp，资金市场流动性整体平稳。央行公开市场操作层面，本周央行依然未进行逆回购操作，无逆回购到期，无净投放现金（含国库现金）。

海外市场流动性警报等级下调，境内债市资金流出压力下行有利于市场的自我修复。自3月3日降息以来，美联储虽采取了多元化的货币宽松政策，但风险资产仍旧持续下跌并影响了其他美元资产的表现，而这种资产整体下跌的危机在3月23日美联储宣布广泛货币政策新措施后有所缓和。就政策来看，美联储新设立了一级市场企业信贷支持工具（PMCCF）和二级市场企业信贷支持工具（SMCCF）。其中PMCCF 适用于投资级评级的公司，可以为这些公司提供长达 4 年的过桥贷款，而SMCCF更是可以在二级市场上购买投资级评级的美国公司发行的债券以及为美国投资级评级公司融资的美股 ETF。从各类美元资产的反映来看，直接向信用债市场和ETF部分注入资金的操作更直接的触碰到了短期流动性缺失的症结所在。

随着海外冲击的缓和，市场主要矛盾将逐步回归基本面和国内的流动性，建议投资者关注近期的全球经济趋势以及国内对冲政策的幅度，市场在基本面和政策面的预期差将主导下一个阶段的信用债市场。

风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期

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一

 一级市场：信用债发行量、净融资量均小幅减少

与上周相比，本周信用债发行量、净融资量小幅减少。本周信用债新债发行共3239.30亿元，较上周环比减少6.37%。从债券种类来看，本周短融、中票、公司债均小幅减少。具体而言，本周短融发行1321.05亿元（上周1358.00亿元），本周中票发行771.30亿元（上周934.00亿元），公司债本周发行1019.75亿元（上周1075.71亿元）。从主体类型来看，本周产业债发行127.20亿元（上周31.00亿元），无城投债发行（上周61.00亿元）。

本周信用债到期规模小幅增加（本周为1919.46亿元，上周为1407.08亿元），净融资量小幅减少（本周1319.84亿元，上周2052.63亿元，环比减少35.70%）。

从细分指标来看：

1.   短融发行规模小幅减少，综合和建筑装饰位于前二，合计占比近四成。本周有21个行业发行短融，排名靠前的行业是综合（240.00亿元）、建筑装饰（230.00亿元）和交通运输（138.00亿元）行业。

2.   中票发行规模小幅减少，建筑装饰与综合位于前二，合计占比近五成。本周有18个行业发行中票，排名靠前的行业是建筑装饰（201.60亿元）、综合（144.00亿元）和公用事业（101.00亿元）。

3.   公司债发行规模小幅减少，建筑装饰与房地产位于前二，合计占比六成。本周有17个行业发行公司债，排名靠前的行业是建筑装饰（384.45亿元）、房地产（191.04亿元）和综合（139.46亿元）。

本周有20只债券取消发行，5只债券推迟发行。其中取消发行规模为169.60亿元，主体分别属于建筑业（6只）、综合（3只）、金融业（2只）、制造业（2只）、信息传输、软件和信息技术服务业（1只）、租赁和商务服务业（1只）、批发和零售业（1只）、居民服务、修理和其他服务业（1只）、采矿业（1只）、房地产业（1只）；推迟发行规模为66.00亿元，主体分别属于建筑业（4只）、房地产业（1只）。

二

二级市场：本周信用债收益率表现修复行情

本周，信用债整体表现修复行情。收益率方面，本周城投债除AA等级5年期上行外，其余各等级、各期限债券收益率均表现下行，尤其高等级债券。中票中，AA、AA-等级1年期、5年期债券收益率上行，其余各期限、各等级债券收益率下行。信用利差方面，本周城投债、中票各等级、各期限信用利差被动走阔。

本周，短端货币市场利率有所上行。价格方面，短端R001表现上行，R007先降后升，整体来说在低位表现较大幅度的调整；不过在中等期限方面，3M SHIBOR利率继续下行12.10bp，资金市场流动性整体平稳。央行公开市场操作层面，本周央行依然未进行逆回购操作，无逆回购到期，无净投放现金（含国库现金）。

海外市场流动性警报等级下调，境内债市资金流出压力下行有利于市场的自我修复。自3月3日降息以来，美联储虽采取了多元化的货币宽松政策，但风险资产仍旧持续下跌并影响了其他美元资产的表现，而这种资产整体下跌的危机在3月23日美联储宣布广泛货币政策新措施后有所缓和。就政策来看，美联储新设立了一级市场企业信贷支持工具（PMCCF）和二级市场企业信贷支持工具（SMCCF）。其中PMCCF 适用于投资级评级的公司，可以为这些公司提供长达 4 年的过桥贷款，而SMCCF更是可以在二级市场上购买投资级评级的美国公司发行的债券以及为美国投资级评级公司融资的美股 ETF。从各类美元资产的反映来看，直接向信用债市场和ETF部分注入资金的操作更直接的触碰到了短期流动性缺失的症结所在。

随着海外冲击的缓和，市场主要矛盾将逐步回归基本面和国内的流动性，建议投资者关注近期的全球经济趋势以及国内对冲政策的幅度，市场在基本面和政策面的预期差将主导下一个阶段的信用债市场。

本周，产能过剩行业活跃个券收益率估值超七成下行，非产能过剩活跃个券估值超八成下行。在成交量方面，过剩行业中的“20中油股SCP005”（成交量104.00亿元）表现较好；非过剩行业中的“20南电MTN004”(成交量为70.60亿元）表现较好。交易所成交活跃个券的行业分布集中在房地产（11只）、建筑装饰（10只）行业，债券估值超七成下行。

此外，过剩行业中“19首钢SCP007”将于2020年4月3日到期，“20兖州煤业SCP001”将于2020年4月7日到期；非过剩行业中 “20光大集团SCP002”将于2020年4月2日到期，“18云投03”将于2020年4月3日到期。

风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期

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