【兴业证券晨会聚焦0227】海外-世茂房地产：再现辉煌；军工-科创板巡礼：华峰测控

来源：兴证研究

【海外•张忆东】世茂房地产：再现辉煌

首次评级覆盖给予“买入”评级，目标价36港元：我们认为世茂房地产具备优质的土地储备结构，可以保持领先的销售规模和增速；同时公司兼顾持有和周转，投资物业运营经验丰富回报稳定，强现金流管理财务政策稳健，综合实力强劲。我们预计公司2019/2020年的营业收入分别为1120和1403亿元，分别同比增长31%和25%；核心净利润为105/129亿元，同比增长23%/23%。我们首次评级覆盖公司给予“买入”评级，目标价36港元，基于2019/2020年10倍和8倍PE，较公司的NAV折让8%，较当前股价还有33%的上升空间。

土储：广度和深度两者兼具。公司的土储既做到了城市和区域的深耕，又做到了全国范围内广泛布局，多样化的产品涵盖住宅、商业、写字楼、酒店、公寓。公司的土储兼具深度和广度，深度聚焦可提升公司的竞争优势，广泛布局有利于分散风险，确保公司的销售规模。同时，公司通过行业收并购拓宽的拿地渠道，成本可控。截止2019年中期，公司已经进入101个城市，总土储达到6407万平米。

销售：产品和规模行业领先。公司拥有从刚需到豪宅的完善产品体系，有较强的品牌溢价，销售均价达到17700元每平米。公司2019年合约销售规模达到2601亿元，同比增长48%，重回行业前十，我们预计公司将继续保持高于行业的平均增速。

模式：持有和周转取舍有道。公司多年以来沉淀了优质的投资物业，业态丰富，包含高级写字楼、商场和高端酒店，为公司贡献稳定现金流。随着更多的地标性写字楼投入运营，公司的租金收入将大幅提升。

财务：稳健和成长均衡发展。公司一直保持稳健的财务政策，将杠杆和增长控制在合理范围，净负债率低于60%，截至2019H1的融资成本为5.6%，融资渠道通畅。同时公司保持丰厚的派息，派息率达到40%。

风险提示：宏观经济增长放缓；行业调控政策加严；流动性收紧；公司销售不及预期；商业及酒店经营不及预期；人民币贬值。

摘自《再现辉煌》

联系人：张忆东

发布时间：2020年02月26日

【军工•石康】科创板巡礼：华峰测控

华峰测控是国内最大的半导体测试系统供应商之一，也是我国少数进入国际封测设备供应体系的领先企业。2020年1月证监会同意公司首次公开发行股票的注册申请，公司在上海证券交易所科创板上市，2020年2月18日起上市交易。

公司主营业务为半导体自动化测试系统及测试系统配件的研发、生产和销售，主力产品是：STS 8200系列、STS 8250系列、STS 8300系列。STS 8200系列贡献公司九成以上收入，年销量由2016年的182台，快速提升至2018年的387台；STS 8250系列、STS 8300系列单价相比STS 8200系列更高，各系列产品毛利率接近。

公司核心技术源于自主研发，技术先进创造公司价值。公司长期专注于模拟及数模混合类集成电路自动化测试系统的研发，所掌握的核心技术均源于自主研发，近四年公司核心技术产品的营收占比保持在99%以上。公司STS系列产品在测试功能模块、测试精度、响应速度、应用程序定制化方面已达国际先进水平，在测试数据存储、采集和分析方面处于国内领先水平。

公司是国内三大半导体封测厂商主力供应商，在集成电路设计、晶圆制造、封装测试环节均拥有丰富客户资源。在集成电路设计环节，公司产品已在矽力杰、圣邦微电子、芯源系统等知名设计企业中使用，也与超过300家以上集成电路设计企业保持有业务合作关系；在晶圆制造环节，公司产品已在华润微电子等大中型晶圆制造企业中得到应用；在封装测试环节，公司已成为国内前三大半导体封测厂商（长电科技、华天科技、通富微电）模拟测试领域的主力供应商。

凭借募投项目切入SoC类测试领域，扩展双倍市场空间。根据赛迪顾问数据，2018年中国集成电路测试机市场规模约36亿元中，模拟测试机市场规模为4.31亿元，占比12.0%；SoC测试机市场规模为8.45亿元，占比23.5%。公司在模拟及混合信号类测试机领域具备深厚技术积累，在国内市场享有较高市场地位。2018年公司境内模拟测试相关的收入为1.73亿元，可估算公司在我国大陆模拟测试机市场的占有率约为40%。为扩展主营业务发展空间，公司拟凭借首次公开发行股票的募投项目进入SoC类集成电路测试系统市场（市场容量约为模拟测试机领域的2倍），并强化其在大功率器件测试系统领域的影响力。

风险提示：主营业务产品相对集中；行业竞争加剧；半导体行业资本开支不及预期

摘自《科创板巡礼：华峰测控》

联系人：石康

发布时间：2020年02月26日

总量/行业/公司观点

【房地产观点】招商积余：接受捐赠，卓越行动展示央企担当，旗舰定位强化

公司近日公告，接受招商局慈善基金会有限公司2千万元人民币捐款，用于公司防控工作。

接受捐款，有效对冲短期成本上升。面对特殊事件的冲击，公司充分展示了央企的担当和社会责任，以卓越的行动有效保护了业主的安全。虽然短期公司成本有所上升，但深圳以及多地政府对物管公司均有补贴，各地社保的减免也将减轻企业负担。近日招商局慈善基金会捐助公司2000万元，此类捐助和补贴预计将有效对冲公司短期成本的上升。

公司受到集团充分重视，地位持续提升。招商局集团统筹协调资源，集团内部各子公司共同努力，协同防控此次特殊事件。招商局慈善基金会2019年底总资产港币8282万元，近年笔均捐款约300万元。此次2000万元捐款力度较大，招商局对公司在此次事件中的使命充分重视，对公司的辛勤付出充分肯定。预计公司未来在集团内部的地位和价值将持续提升。

央企的担当得到社会各界的普遍赞赏，优质物管公司未来价值持续提升。

优质物管公司近期辛勤的付出得到业主的肯定，物管公司与业主的信任关系持续加强，在互相信任的基础上开展业务，预计未来收缴率与物业费提价将得到改善；

优质物管从锦上添花到不可或缺，帮助业主资产保值增值。近期特殊事件的影响，优质物管服务成为必需，无论是消毒防护，出入管理，还是生鲜采购等服务，业主对物管服务的粘性增强，优质物管服务逐渐成为必需，这些服务最终都体现为资产价格的溢价。

良好的口碑效应，助力龙头公司第三方项目拓展。优质物管公司得益于日常工作的系统化和业务流程标准化，在应对特殊情况时预案充分，工作有条不紊，口碑的积累助力第三方项目的拓展。

投资建议：物管行业尤其是机构物管行业渗透率较低，行业发展空间大，特殊事件成为优质物管公司的试金石。预计公司2019、2020、2021年EPS分别为0.38元、0.58元、0.76元，按照2020年02月25日收盘价，对应PE分别为66倍，43倍，33倍，给予“审慎增持”评级。

摘自《接受捐赠，卓越行动展示央企担当，旗舰定位强化》

联系人：阎常铭

发布时间：2020年02月26日

【有色观点】恒邦股份：大股东大额参与定增彰显发展信心，副产品硫酸拖累Q4业绩走低

恒邦股份披露2019年度业绩快报&拟定增融资31.7亿元：①2019年公司实现营业收入285.46亿元，同比增长34.65%；归母净利润3.11亿元，同比减少23.24%；EPS 0.34元/股，同比减少24.44%；加权平均ROE 6.9%，同比减少1.80PCT。②公司拟定增募集资金不超过31.7亿元，主要用于补流及偿还借款，发行价格为11.61元/股，其中大股东江西铜业大额增持约10.3亿元。③公司公告员工持股计划拟认购非公开发行约1.2亿元，并同时公告了2019-2021年股东回报计划，拟现金分红不少于30%。

大股东大额参与定增彰显发展信心，员工持股&股东回报计划进一步增强企业活力：①本次非公开发行预计将显著提升黄金冶炼等相关业务产销规模，进一步增强盈利能力。②江西铜业继续大额增持彰显了公司在其黄金业务方面的战略地位；另一方面，通过员工持股&股东回报计划进一步增强了经营活力，将企业员工、管理层、公司股东的利益实现了有机统一。

金银价格上涨致2019年营收大增，硫酸价格走低压制Q4业绩：①2019年公司营业收入较去年同期增长约34.65%至285.46亿元，主要系主要产品黄金、白银市场销售价格同比上涨所致，其中2019Q4公司营收约79.22亿元，环增3.75%，收入端2019Q4环比三季度保持平稳。②受2019年四季度国内硫酸价格大幅下跌影响，2019Q4公司归母净利润走低至5765万元，环比减少46.4%。节后由于国内公共卫生事件影响，市场硫酸胀库问题依旧延续，预计硫酸价格仍将对短期公司业绩构成一定压力。

“内生+外延”并举，助力公司自产金业务快速放量。预计随着辽上金矿扩界、扩能采选建设工程（矿山采选建设规模扩大到90万吨/年，年产金精矿8.38万吨）金精矿项目的建设投产，预计公司2021、2022年自产金产量将实现翻倍。此外，江铜入主带来黄金资产注入预期，定增带来的流动资金补足有望令未来黄金业务产能利用率显著提升。预计公司2019-2021年分别实现归母净利润3.11亿元、4.19亿元、5.98亿元，对应的EPS分别为0.34元、0.46元、0.66元，以2月25日收盘价16.15元/股对应的PE为47X、35X、25X。维持“审慎增持”评级。

风险提示：金银价下跌；铜价波动；稀贵金属资源综合回收利用率低于预期

摘自《大股东大额参与定增彰显发展信心，副产品硫酸拖累Q4业绩走低》

联系人：邱祖学

发布时间：2020年02月26日

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