【兴业证券晨会聚焦0214】固收-地方债供给放量难挡大行配置需求:1月托管数据点评;社服-企业雇佣理念转变,灵活用工迎来发展契机

【兴业证券晨会聚焦0214】固收-地方债供给放量难挡大行配置需求:1月托管数据点评;社服-企业雇佣理念转变,灵活用工迎来发展契机
2020年02月14日 07:49 新浪财经-自媒体综合

来源:兴证研究

【固收•黄伟平】地方债供给放量难挡大行配置需求

 12月券种托管量变化:地方债和信用债净供给大增。利率债方面,地方债托管量大增,为近一年来最大增幅,与2020年地方债额度提前下放有关;国债和政金债托管量小幅减少,历史上地方债发行放量的时期国债和政金债均出现净融资减少。另外,信用债净融资录得近一年来最大增幅,同业存单托管量小幅减少。

机构行为:商业银行配置动能强劲。商业银行方面,全国性银行承接天量地方债发行并未挤占配债额度,大行对信用债的增配来到近一年的最高点。农商行延续了19年强劲的配债动能,城商行买债动力相对逊色。非银方面,广义基金的配置动能相比19年底的强劲需求有所减弱,一方面可能与摊余成本法债基完成建仓有关,另一方面由于收益率下行后,赔率收窄带来的不确定性提升。证券公司增持除存单外的各类券种指向其参与的动力较足,可能由于央行相继降准降息后,政策宽松预期明确,资金成本降低导致套息的机会相对确定。境外机构对主要券种表现为小幅增持,符合我们此前的预判。展望2020年,随着债市开放的进一步深化、中美基本面对比逐渐向中方倾斜,外资流入幅度有望逐步上行。

债市杠杆率:中小行和非银杠杆率回落超出季节性。商业银行,城商行杠杆率由1.08降至1.05,农商行杠杆率由1.05降至0.98。非银方面,广义基金杠杆率由1.10降至1.07,证券公司由2.21降至1.73。从期间净融资额的角度来看,各机构质押式回购净融资额均出现回落,与杠杆率的表现一致。城农商行、广义基金和证券公司杠杆率回落均超出季节性规律,可以意味着这些机构对债市参与偏谨慎。

地方债供给放量难挡商业银行配置需求。1月机构行为特征可以总结为两点:大行配置动力大幅上升,且对信用债的久期偏好拉长;广义基金配置动能相比去年年末的强劲需求有所减弱,并伴随杠杆率回落。背后的原因有以下几点:1)为了配合天量地方债发行,央行通过降准和大额流动性投放维稳资金面,银行表内配债额度较为充裕;2)1月是春节所在月份,工作日减少导致银行信贷投放量不及去年同期,进而减少了对配债额度的挤占;3)在突发事件冲击前,广义基金持盈保泰的情绪浓厚,对逆周期发力后的债市走势保持谨慎,事件发生后行情走的太快也使不少机构错失“上车”机会。总结而言,1月的这波利率下行中,商业银行和证券公司是最大的获利方。

风险提示:基本面变化超预期;监管政策超预期

摘自《地方债供给放量难挡大行配置需求》

联系人:黄伟平

发布时间:2020年02月13日

【社服•刘嘉仁】企业雇佣理念转变,灵活用工迎来发展契机

招聘“共享员工”成为越来越多企业的近期选择。今年春节前后,大批餐厅、酒店、影院暂停营业,员工在家待业处于闲置状态;与之相反,盒马鲜生、每日优鲜、叮咚买菜等生鲜电商及配送行业人力非常紧缺,远无法满足激增的市场需求,因此多家企业尝试共享员工以应对燃眉之急。共享员工的本质是企业在不同行业之间短期调配劳动力,以应对各行业因淡旺季错期或特殊事件带来的劳动力需求时间差异,从而使得社会资源配置效率提升、企业用人成本降低、员工收入提高,实现多方受益。如果调配劳动力的主体不是各家企业,而是专业的人力资源服务商,那么该行为实际上就是灵活用工。

多因素或推动企业雇佣理念加速向灵活用工转变。首先,节后复工时间延迟影响了大多数企业的生产经营进度,传统全日制雇佣模式下的企业在收入受损的同时依然要支付同等的人力成本,从而降低企业效益,企业主观上有将传统雇佣转变成灵活用工的动力;其次,2月7日人社部等四部委联合发布意见指出,鼓励企业灵活安排工作时间,鼓励符合规定的复工企业实施灵活用工措施。这是“灵活用工”一词首次写入人社部的文件中,代表国家对灵活用工模式的认可,在国家政策角度推动企业雇佣理念转变;此外,春节期间及之后盒马、京东、联想等大型企业采取“共享员工”,给这些企业以及原用人单位带来的好处显而易见,也促使企业主更多地尝试灵活用工模式。

国内灵活用工仍处于高速发展期,提升空间大。相比于日本42%、美国32%的灵活用工渗透率,2017年我国灵活用工渗透率仅为9%(其中劳务派遣占8%,狭义灵活用工仅为1%)提升空间巨大,且经历此次事件后企业雇佣理念的转变将极大地加速我国灵活用工渗透率提升进程。

现场招聘暂停,线上招聘平台受益。2月初人社部相继通知高校毕业生招聘及各地区事业单位公开招聘从线下移到线上。短期,线上招聘平台需求激增;中长期,企业招聘线上化渗透率或将进一步提升,源自线上招聘信息数量多,招聘方与求职者的可选择范围均得到扩大,且计算机可替代人力完成简历筛选等初步流程。对招聘方来说,线上招聘节省了时间与精力成本,且有更大机率获得所需人才;对求职者来说,求职进程加速,求职效率提高。

科锐国际短期受损有限,中长期受益于企业雇佣态度转变带来的灵活用工渗透率及线上招聘渗透率的加速提升。2016-2018年,科锐Q1营收占全年比重约20%,归母净利仅约为13%,延长春节假期及延迟复工对公司的影响有限。中长期来看,科锐国际灵活用工收入占总收入的70%以上,将显著受益于企业雇佣态度转变带来的灵活用工渗透率加速提升;此外科锐在线上招聘领域布局完善,其在线招聘业务包括在线猎头(才客网)、互联网+灵活用工(即派平台)、细分招聘平台(医脉同道、科锐优职等)、SaaS简历管理及薪酬管理等(睿聘和全薪全E),也将受益于线上招聘渗透率的提升。

投资建议:重点推荐科锐国际(300662.SZ),我们坚定看好人服行业头部集中化趋势,灵活用工业务将成为发展重点,科锐国际作为A股上市的唯一一家国内领先人力资源整体解决方案提供商,未来将继续通过加强技术赋能、加大政府合作、推进海外布局等模式创新贡献增长新动能,进一步巩固和加强公司在全球人力资源服务市场行业地位,推荐重点关注。此外,建议关注人瑞人才(6919.HK,国内最大的灵活用工服务商)、万宝盛华(2180.HK,大中华区最大的人力资源解决方案供应商)、有才天下猎聘(6100.HK,专注于中高端人才的最大线上人才服务平台)。

风险提示:宏观经济下行风险、公司治理风险、商誉减值风险等

摘自《企业雇佣理念转变,灵活用工迎来发展契机》

联系人:刘嘉仁

发布时间:2020年02月13日

总量/行业/公司观点

【海外观点】宝龙地产:盈利增长超预期

1、盈利增长超预期,维持“买入”评级:公司发布正面盈利公告,预计2019年公司股东应占利润同比增长不低于40%,主要由于交付物业增加。公司的盈利增速超我们预期。2020年仍然是宝龙的高速增长年,预计销售增速仍可保持行业前列;在保证物业销售规模的同时,投资物业的发展也进入快车道,新商场开业一般在十一及以后,目前看不会受到影响,公司在商业领域的持续投入和深耕得到市场认可。2月份公司与租户共克时艰,对租金有所减免,由此造成的财务损失有限,不影响公司的长期价值。我们维持公司“买入”评级,目标价6.3港元,对应2019/2020年PE为9.2/7.5倍,公司保持稳健派息,派息比率达到35%,当前股息收益率超过6%。

2、合约销售继续保持高增速:公司2019年完成合约销售金额和面积分别为604亿元和377万平米,分别同比增长47%和33%,销售增速行业领先。公司超额完成2019年调高后的销售目标,显示超强的增长动力。目前公司储备的货值充足,且大部分位于长三角区域,预计2020年销售规模可达到750亿元,同比增长约24%,继续保持较高的增速。

3、深耕长三角,土储充足:公司深耕长三角,2019年上半年新增土储95%位于长三角,新增土地成本为5130元/平米,溢价率仅为12.7%。截至2019年中期,公司的总土地储备为2437万平米,可供公司未来4-5年发展,且平均土地成本为2701元/平米,占销售均价比例不到20%,盈利空间有保证。

4、财务状况改善,净负债率下降:2019年公司通过配售以及分拆宝龙商业上市,分别募集7.81亿港元和16.4亿港元,补充了营运现金,财务状况得到改善,预计2019年底的净负债率降至85%左右。公司的融资渠道通畅,2019年11月份发行了3年期3亿美元利率为7.125%的美元债。

5、风险提示:宏观经济增长放缓、行业调控政策加严、流动性收紧、商品房销售不及预期、人民币贬值、租金收入不及预期

摘自《盈利增长超预期》

联系人:张忆东

发布时间:2020年02月13日

【汽车观点】长城汽车1月销量点评:短期销量下行,预计库存降低

事件:公司发布20年1月产销快报,1月批售汽车8.0万辆,同比-28.2%,环比-24.3%,生产汽车7.7万辆,同比-31.8%,预计系主动控制渠道库存所致。

批发销量伴随行业下行,同比增速低于行业主要系库存管理所致。20年除夕1月24日,1月销售天数约24天(仅剔除春节假期),比19年的31天同比减少22.6%。据乘联会数据,1月乘用车批发同比-19%,零售同比-21%,与销售天数降幅相当。销售天数降低是行业与公司销量下滑的主要原因,公司增速低于行业预计系延续19年12月的主动去库存策略所致。

SUV整体受去库存影响承压,哈弗M6、皮卡与出口销售表现亮眼。分结构看,1月哈弗销售5.87万辆(同比-31.8%),WEY销售0.64万辆(同比-37.1%),欧拉销售0.13万辆(同比-65.7%),皮卡销售1.34万辆(同比+17.1%)。哈弗与WEY批售下滑是整体下滑的主要原因。长城炮单月批售5551辆,带动皮卡板块超越行业。考虑皮卡行业增速高、格局好、盈利强,公司利润率有望伴随皮卡销量占比提升而逐渐提升。公司1月出口销量4442辆,同比+18.4%,体现出公司产品竞争力逐步受到海外客户认可,海外销售占比的逐步提升也有望进一步提升公司的盈利空间。

聚焦公司长期价值,期待新平台切换,维持“审慎增持”评级。短期行业销量承压,聚焦长期公司价值,公司长期改革红利与新平台红利有望逐步释放。19Q3受益降本增效盈利能力改善,单季毛利率恢复至18.5%,环比+4.9pct,改革红利逐步释放。未来伴随皮卡炮销量持续爬坡、欧拉R2以及两款SUV新车导入,以及20年全新动力平台产品逐步切换提升利润率与竞争力,公司业绩有望稳健增长。预计2019-2021年公司归母净利润分别为45.7/48.9/53.5亿元,维持“审慎增持”评级。

风险提示:行业销量大幅下滑;公司新车销售低于预期;

摘自《短期销量下行,预计库存降低》

联系人:戴畅

发布时间:2020年02月13日

【海外观点】大全新能源(DQ.N)海外硅料厂商有望停产,硅料价格展望乐观

海外硅料厂商有望停产,硅料行业供给有望重新走向偏紧。根据韩国硅料厂商OCI 和德国厂商瓦克的2019Q4业绩报告,OCI对其韩国硅料工厂计提7505亿韩元(约44亿人民币)的减值,德国厂商瓦克也计提了7.6亿欧元(约57亿人民币)的减值,均是考虑到受到中国硅料厂商的竞争压力下两者的产能不再具有竞争力。据了解, OCI从2019年下半年开始的开工率已经不高,当前已经处于很低开工率的状态,根据韩国媒体报道OCI和韩华正在考虑退出光伏级硅料市场。我们判断,海外厂商退出光伏硅料市场或许能在近1-2年内出现,而过去一段时间从海外进口硅料的量大约占到中国需求的25%-30%,考虑到2020-2021中国实际有效新增的硅料产能也较少,在当前需求预期下,硅料行业供给有望重新走向偏紧。

2020-2021年硅料价格有望保持稳中有升。从目前行业的产能规划来看,新增产能的投放已经基本完成,2020年新增产能的增量贡献较少。需求端,主要单晶硅片生产商的投产计划十分饱满,在2020年全球装机需求有望较2019年增长15%以上的预期下,硅料有望迎来涨价。

我们的观点:我们认为在未来1年以上的时期内,硅料行业在光伏产业链中的格局较为优异,主要是由于这一轮硅料行业的产能扩张周期已经基本完成。大全新能源也将受益于高质量硅料在下游单晶扩产浪潮中的强劲需求,随着其4A项目满产,有望带来盈利与估值的双修复。我们维持公司2019年的盈利预测不变,将2020-2021年的收入预测分别上调6.3%和8.6%,利润预测分别上调36.5%和46.0%,2019-2021年公司收入分别达到349,741和760百万美元,归母净利润实现24、142和154百万美元,维持“审慎增持”评级,目标价上调至77.5美元(此前为56.00美元),对应2020年7.5x PE。

风险提示:1、国内光伏需求不及预期;2、海外光伏景气度回落;3、公司产能建设慢于预期;4、公司生产出现事故。

摘自《海外硅料厂商有望停产,硅料价格展望乐观》

联系人:张忆东

发布时间:2020年02月13日

特别声明

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