三表修复进行时

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来源:长江策略

本篇报告作为“三表”财务精读系列专题的第三篇,我们通过对上市企业现金流量表的细致拆解,解构本轮企业新增融资的来源与去处,探究企业的真实盈利及现金流状况,并从现金流量表角度,挖掘本轮上市企业的结构性亮点与机会。

现金流量表拆解:本轮企业新增融资较多用于还债

本轮筹资收缩下,上市企业投资支出放缓,现金流质量仍在修复,过往由投资驱动的增长模式明显弱化。我们通过对现金流量表的细致拆解,解构本轮上市企业新增融资的来源与去处,解读企业的真实偿债能力与意愿。

整体来看,企业对资产负债表及现金流量表的整固仍需时日。当前上市企业通过银行借款等间接融资渠道募集的资金,大多用来偿还债务本金。且通过发债募集的资金,仅大致齐平对存量债务利息的覆盖。企业较少有余钱用于新增产能购置及规模扩张,过去两年资产负债表显著收缩。当然,自2019Q2 后,整体情况略有改善,然而转机时点仍需等待。

当前上市企业仍处于带息债务增速和在手现金增速双双下滑的偿债高峰期。但本轮与过往偿债高峰期有所不同:一方面,当前信用分层环境下,融资压力尚在,企业对在手现金的消耗速度远快于往期,实际偿债能力受压制。但另一方面,企业的主动偿债意愿相比过去反而更强,尤其以制造业龙头更为明显。

结构性问题仍待缓释,但资产负债表及现金流量表修复已在进行时

从对财报项目的动态分析及结构拆解来看,结合我们之前发布的两篇“三表”精读系列专题报告内容,我们认为,上市企业现金流量表与资产负债表的修复已处进行时。目前,无论从杠杆率、偿债成本或存量债务规模角度来审视企业现金流状况,总量上仍然承压。例如,“偿还利息/带息债务”依然在高位,在手现金对短期带息债务覆盖率不足仅81%,“借新还旧”现象仍然存在。

但从现金流质量的边际改善来看,民企龙头、制造业头部企业已渐显优势。这体现在:一方面,经历过去数年的阵痛期,企业主动偿债意愿较强,债务收缩速度较快。另一方面,供给侧改革后,无论是部分民企龙头或制造业头部企业,经营性净现金流均现改善,基本能够覆盖投资性净现金流。当然,由于当前仍处偿债高峰期,结构上中小民企的现金流压力犹在,投资需求受到一定压制。

基于现金流量表:从两个维度筛选值得关注的细分行业

两个维度筛选二级行业,以期从现金流量表中探寻结构性机会:1)企业在经济磨底、信用分层的大环境下,基本已不再依赖筹资净流入,而凭借良好的经营模式与公司治理已具备稳定的现金流创造能力和较强盈利韧性。2)企业对外部融资仍有一定依赖,但企业投资支出意愿未见明显下降,且整体经营或已处于向上改善通道之中。从筛选结果来看,可重视明年制造业细分领域机会。

风险提示:

1. 国内宏观经济增速超预期下滑,政策层面效果不及预期;

2. 海外需求进一步收缩,传导至国内企业盈利波动加大。

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研究报告信息 

证券研究报告:三表修复进行时

对外发布时间:2019-12-07

研究发布机构: 长江证券研究所

参与人员信息:

包承超 SAC编号:S0490518040002 邮箱:baocc@cjsc.com.cn

陈熙淼 邮箱:chenxm4@cjsc.com.cn

评级说明及声明

评级说明

行业评级:报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为:看好:相对表现优于同期相关证券市场代表性指数;中性:相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平;看淡:相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

公司评级:报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准,投资建议的评级标准为:买入:相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%;增持:相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%~10%之间;中性:相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%~5%之间;减持:相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% ;无投资评级:由于我们无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使我们无法给出明确的投资评级。

相关证券市场代表性指数说明:A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以恒生指数为基准。

重要声明

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本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌,过往表现不应作为日后的表现依据;在不同时期,本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告;本报告所反映研究人员的不同观点、见解及分析方法,并不代表本公司或其他附属机构的立场;本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内,与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。

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