新券上市后参与的正确姿势 | 转债周报(2019.11.25-11.29)

新券上市后参与的正确姿势 | 转债周报(2019.11.25-11.29)
2019年12月01日 19:08 新浪财经-自媒体综合

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来源:债市覃谈

国君固收 | 报告导读:

新券的估值提升与背后逻辑:近期新发转债数量较多,整体略有分化,不过对于高评级、大规模新券,再次出现了一波估值提升的行情。从背后原因来看,主要有3点:1)存量券价格和估值都在中高位;2)近期新发转债有不少较为优质的标的;3)受定增影响,2020年转债供给会受到冲击。对于投资者而言,一个较为简单的筛选指标为评级AA以上,发行规模5亿元以上,上市价格110元以下,转股溢价率15%以内,大多可以在上市初期直接参与。

下周投资策略:11月份PMI数据回暖,短期有望带动周期转债走强。具体择券方向上,1)积极打新;2)周期叠加次新券,推荐金能、索发、天路、北方;3)新能源汽车相关标的,推荐旭升、文灿、远东、新泉、中鼎、赣锋、雅化、寒锐、道氏、星源;4)自下而上精选个券,推荐长信、水晶、蓝思、明泰、博彦、创维、招路、拓邦、视源、百姓,以及低估值的银行转债。

正文

近期权益市场走势疲弱,转债市场跟随调整为主,但溢价率仍未出现主动压缩。我们判断背后的原因一方面是供给冲击力度有限,尤其是2020年定增市场需求增加后,转债融资数量和规模可能会减少;另一方面在于转债市场的配置需求仍然较强,资金开始提前布局2020年一季度行情。因此当前存量市场的估值仍然维持中高位水平,吸引力度有限,多数投资者不约而同的将主要精力集中在新券及次新券市场。近期新发转债数量较多,整体略有分化,不过对于高评级、大规模新券,再次出现了一波估值提升的行情。以评级高于AA、发行规模大于5亿元的品种为例,索发转债远东转债在上市后转股溢价率都出现了主动抬升,因此在平价下行的环境中,转债价格却反向走高。

对于上市首日转股溢价率已经处于高位的大规模转债,估值仍在继续提升。以浦发转债金能转债为例,两只新券均属于近期新发转债中规模较大的品种,其中浦发发行规模达到500亿元,金能转债发行规模为15亿元。从上市首日的转股溢价率来看,两只转债都不便宜,浦发转债上市首日转股溢价率为28.70%,金能转债上市首日转股溢价率为16.33%。尽管两只大规模转债初期的估值均不便宜,但当前市场环境中,估值仍在继续提升。截至2019年11月29日收盘,浦发转债的转股溢价率上升至31.86%,金能转债的转股溢价率上升至18.85%。

近期新券估值提升背后的原因:转债市场中新券在上市初期估值提升其实经常发生,大多数情况下是因为新券在上市初期转股溢价率较低,性价比突出,吸引了一些新增资金的配置需求。不过,近期新券估值提升除了这个原因外,在当前市场环境中还有一些特定原因。

1)存量券价格和估值都在中高位。三季度以来,市场一直在走结构性行情,部分基本面较优的品种都积累了一定涨幅。尽管当前市场略有回调,但优质券的价格和估值并没有出现大幅调整。因此对于转债投资者而言,当前市场表现的较为分化,好品种很难以好价格获取筹码,债底保护不够,转债性价比不够突出。相比之下,新券上市价格相对合理,估值水平低于存量市场,是一个不错的布局方向。

2)近期新发转债有不少较为优质的标的。转债新券市场在经历了8~9月份的短暂停歇后,四季度开始供给重新加速。由于市场积累了大量待发批文,供给重启后第一批新发标的多为基本面较优的公司,无论是评级还是发行规模都更受机构投资者青睐。因此,我们可以看到投资者对于近期新发转债普遍关注度较高,无论是一级市场打新还是二级市场参与都体现了较高热情。优质标的在上市后会吸引到配置资金,在需求的推动下,新券估值出现提升。

3)受定增影响,2020年转债供给会受到冲击。定增的放开使得转债市场的供给受到一定影响,2020年新券发行规模和发行数量可能都会有所下滑。如果供给出现收缩,当前存量市场的估值可能会得到支撑,压缩空间有限。因此,此时发行的新券便成为性价比最高的方向之一。

不过,新券上市后表现也有所分化。总的来看,高评级、大规模新券表现相对较好,而低评级、小规模新券表现不佳。市场的投资思路仍然集中在核心资产里,结构化行情仍在持续。在缺乏β性机会的市场中,一些关注度不高的品种难有持续性的表现,上市后的转股溢价率也基本维持在个位数水平。对于投资者而言,一个较为简单的筛选指标为评级AA以上,发行规模5亿元以上,上市价格110元以下,转股溢价率15%以内,大多可以在上市初期直接参与。

下周投资策略:11月份PMI数据回暖,短期有望带动周期转债走强。不过市场整体仍然呈现震荡格局,低位、低估值是首要参与方向。具体择券方向上,1)积极打新。尽管当前市场中签率不高,但发行频率较快,可以用数量来弥补单只新券收益率的不足;2)周期叠加次新券。周期整体处于低位,叠加新券上市后估值提升的动力,可能会成为12月份最优布局方向之一,具体标的推荐金能、索发、天路、北方。3)新能源汽车相关标的。我们看好新能源汽车将成为2020年的投资主线之一,关注特斯拉国产化后产能投放进度和市场需求状况。我们认为在特斯拉的催化下,新能源汽车相关产业链有望迎来景气度上行。标的上推荐旭升、文灿、远东、新泉、中鼎、赣锋、雅化、寒锐、道氏、星源。4)自下而上精选个券。对于基本面较优的中高价券多以正股视角看待转债投资机会,如果行业景气度上行,正股估值较低,转债仍有投资价值。标的上推荐长信、水晶、蓝思、明泰、博彦、创维、招路、拓邦、视源、百姓,以及低估值的银行转债。

GUOTAI JUNAN Securities FICC Research

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