国君晨报 | 建材行业专题报告

来源：国泰君安证券研究

1、行业专题，建材鲍雁辛团队认为玻纤供需边际正酝酿改善动能，在行业多数低端品制造企业跌至盈亏平衡线附近的情况下，继续降价动能已被削弱。判断行业基本面反转时间或至2020下半年，2021年巨石新一轮冷修技改周期开启，成本优势或进一步放大。推荐玻纤行业龙头中国巨石、中材科技。

行业专题研究：建材《研判玻纤行业，底部推演与龙头逻辑再升华》2019-10-22

维持“增持”评级。我们认为玻纤供需边际正酝酿改善动能，在行业多数低端品制造企业跌至盈亏平衡线附近的情况下，继续降价动能已被削弱，我们判断行业底部特征已明确，回暖时间或至2020年下半年。

行业的降本路径已从“革命性技术突破”切换至“差异性精细化降本”，巨石的优势难以被跨越，我们判断2021年巨石新一轮冷修技改周期即将开启，则巨石优势将进一步放大。继续重点推荐玻纤行业龙头中国巨石以及中材科技。

我们认为行业供需均衡点决定行业基本面底的时间，而行业参与者的不同成本曲线决定探底的空间。

1）从供需层面上看，现阶段虽然玻纤行业表观底部特征仍显著，但微观层面供需边际正酝酿改善动能：供给端2019年产能冲击较2018年明显收窄；而需求端，逆周期加码有望提振基建，而汽车轻量化、电子电器及风电等领域为长期成长赛道，需求无虞。中性测算下至2020年新增产能消化完毕，基本面反转时点或至2020年下半年。

2）当前行业成本曲线，我们测算巨石仍为制造成本最低值，约2500元/吨左右，成本第二梯队企业如泰山、山玻等低端产品的成本区间约2700-2800元/吨，当前价格下低端品已处于盈亏平衡线附近，折旧尚存400-500元/吨（约10%价格）缓冲垫，继续降价动能削弱。

由行业成本曲线判断，行业的冷修技改及产能投放并未抹平与龙头的成本差距，无疑印证了龙头企业巨石等的护城河。我们认为玻纤为资金密集型及技术密集型工业，同时其上游原燃料端又执资源属性，龙头巨石泰山等于此三方面深耕，具深厚的禀赋优势。此外，通过申请专利及落定商业秘密为技术工艺的承载方式，确保核心技术难以外溢。

行业进一步降本的主动能将由“革命性技术突破”切换至个体的“差异性精细化管控”。我们认为玻纤工业在先后实现大池窑、纯氧燃烧、电助熔等革命性技术突破后，制造工艺已相对稳定，短中期内难以再现颠覆性技术驱动的行业整体降本，降能耗、降人工、降单耗、提产能成为主要“精细化”降本路径，以中国巨石为例清晰的演绎了“精细化降本史”。智能制造线一期15万吨已于2018年9月点火投产，其制造指标再次优化，测算吨制造成本较公司普通线（2017年数据）下降约300元，2021年新一轮冷修技改周期即将开启，若以桐乡智能制造线成本为参考，则成本优势将进一步放大。

风险提示：全球宏观经济大幅下滑、原燃料成本持续上升、行业重大变革。

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