【中金固收·信用】中国短期融资券及中期票据信用分析周报

来源：中金固定收益研究

作者

鲁雁君分析员，SAC执业证书编号：S0080518080003

王海波分析员，SAC执业证书编号：S0080517040002

雷文斓分析员，SAC执业证书编号： S0080518070015

邱赛赛分析员，SAC执业证书编号：S0080518070014

张烁文联系人，SAC执业证书编号：S0080117110092

许艳分析员，SAC执业证书编号：S0080511030007；SFC CE Ref: BBP876

从发行品种看，共14家发行人公告发行14支短融，发行额160亿元；共92家发行人公告发行97支超短融，发行额936.5亿元；共47家发行人公告发行55支中期票据，总发行额752.5亿元。从行业分布看，本周短融中票共发行166支，其中城投49支，占比30%；产业债方面，电力16支，煤炭11支，综合投资10支，房地产9支，高速公路、建筑建材、租赁各7支，化工、有色金属各5支，航空、基建设施、汽车各4支，港口、公用事业、机械设备、石油、医药各3支，电子通信、钢铁、金融、贸易、农业各2支，纺织服装、公交、零售各1支。本周短融中票公告发行额合计1849亿元，比上周增加1136.5亿元，发行额位居前五位的行业包括城投356亿元、电力220.5亿元、石油220亿元、建筑建材118亿元和煤炭116亿元。

本周发行人中，滨江集团、复星医药、长城汽车、富通集团、平安租赁、红狮、万科、新誉集团、洛阳钼业、中天科技、银建、宝龙实业、七匹狼集团为非国有企业，其余发行人为国有企业。本周发行人中，宝钢股份、北京汽车、滨江集团、复星医药、瀚蓝环境、华电国际、华能国际、华能水电、金隅集团、鲁西化工、陆家嘴、洛阳钼业、南方航空、南京医药、山东高速、上海电力、深圳燃气、万科、小商品城、长城汽车、中国建材、中国中药、中泰化学为上市公司，其余发行人为非上市公司。

本周首次发行公募债券的发行人为曹妃甸国控、电力开发、静安置业和珞璜建司，其中曹妃甸国控为唐山市曹妃甸区重要的基建、土地开发及港口运营主体，区域财力不强；静安置业为上海市静安区平台，主要从事部分区域动迁、直管公房管理及装饰工程业务；珞璜建司为重庆市江津区珞璜工业园基建主体，区域财力较弱；电力开发为广东能源旗下光伏发电运营主体，兼营电煤运输业务，自身规模较小，持续存在自由现金流缺口。投机级产业债发行人中，部分发行人存在评级虚高风险：

1) 主体评级AAA的发行人中，华电江苏、平安租赁债务负担较重，陆金开、金融街投、广新控股盈利变现效率波动较大，高科技投自身规模有限，晋能、同煤、豫能化、阳煤盈利周期性强，长城汽车、华晨汽车对各自核心产品依赖程度高，中药控股盈利变现效率下降；北方电力、云能投、北部湾、环球租赁债务负担较重，绿城、湘高速自由现金流缺口扩大，日照港投资压力较大，徐工实际经营现金流不佳，永煤、开滦盈利周期性强，杭金投贸易业务占比高、经营现金流不佳，甬开投不含投资收益的营业利润持续亏损，越秀租赁、中航租赁自由现金流缺口扩大；大唐河南自身规模相对有限，中电路桥债务负担重、自由现金流缺口大，国网租赁资产质量一般；象屿债务负担重，华电租赁资本实力有限。

2) 主体评级AA+的发行人中，富通盈利水平偏低，珠海港、新疆有色主业盈利能力不佳，凯盛科技投资压力较大，闽国资、中广核租自身规模有限；南京医药盈利水平低，盈利变现效率差。

3) 主体评级AA的发行人中，潍坊水务自身规模小，主业盈利弱，对外投资压力大。

本周永续中票有19高科技投MTN002、19中建材MTN004A、19中建材MTN004B、19中电路桥MTN002、19云能投MTN003、19阳煤MTN004、19兖矿MTN005A、19兖矿MTN005B、19日照港MTN002、19开滦MTN004、19华能水电MTN003、19华能MTN002A、19华能MTN002B、19蓉城轨交MTN001、19北部湾MTN001。中国建材、华能水电和华能国际为上市公司，强制付息条款中分红条款约束力并不强。总的来说，目前永续债条款对于不在首个赎回日赎回债券的约束力较强，但能否按期赎回并支付利息仍取决于发行人主体资质；递延支付利息约束条款并不是很强，发行人按时足额偿还利息很大程度上与其再融资能力、需求及维护资本市场形象动力更为相关。因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关，信用资质强的主体出于再融资需求、维护资本市场形象动力强，选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大。

本周发行人不涉及评级调整。江津滨江业务范围有限，自身债务负担重，津海泰区域财力下降明显；绍兴城投、川铁投所在区域财力增长，区域地位重要。

本文所引为报告摘要部分内容，报告原文请见2019年10月16日中金固定收益研究发表的研究报告。

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