信贷社融有所回暖，信贷需求仍需观察

来源：CITICS债券研究

文丨明明债券研究团队

2019年10月15日，央行发布9月金融数据，中国9月新增人民币贷款16900亿元，预期14210亿元，前值12100亿元；社会融资规模增量22700亿元，前值19800亿元；9月M2同比8.4%，预期8.1%，前值8.2%，M1货币供应同比3.4%，前值3.4%，M0货币供应同比4%，前值4.8%。

信贷整体呈现回暖，季末&降准或是原因。9月人民币贷款增加16900亿，高于市场预期，同比多增3069亿元。观察中长期信贷，9月中长期贷款增10580亿元，同比增加2471亿元；住户部门中长期贷款增加4943亿元趋势较为稳定，依旧为信贷提供支撑。企业部门中长期贷款增速边际转好，9月增5637亿元，同比增1837亿元。居民部门购房需求依然是中长期信贷的重要支撑；回顾2019年年内企业信贷走势，季末时点往往出现企业中长期信贷冲量；同时8、9月地方政府专项债发行量有所减少，对企业信贷压力减轻，但4季度稳增长压力或使得地方债扩容，结合PPI通缩加剧的背景，我们认为企业中长期信贷需求仍然需要观察。

专项债发行节奏趋缓，非标预计继续收缩。9月社融增量为2.27万亿元，社融同比增速10.8%，维持较高增长区间。对实体人民币贷款增量1.76万亿元，同比多增3300亿元。非标融资边际维持收缩但同比转好明显：委托贷款降21亿元，贡献主要同比增幅；信托贷款降672亿元，未贴现银行承兑汇票降431亿元。上述三者之和降1124亿元，总体收缩规模维持稳定，同比增1764亿元。非标融资的企稳预计继续贡献社融增量；近期监管层对信托业监管有所严格，预计信托贷款依旧维持较大幅度收缩；在房地产融资受限的大背景下，预计非标融资难以重现增长。

M2边际转好，M1&M2走势短期背离。9月M2同比增速录得8.4%，同比环比均有改善。M1同比增速录得3.4%，环比不变，同比降0.6%。目前信贷增速边际好转但M1并无上行。M1增速与短贷印证性不足，M1&M2单月走势有所背离，存款定期化可能预示经济底部依旧值得观察。预计M1底部区间已经逐步显现，后续短期高频指标值得观察。 

债市策略：9月信贷社融数据同比环比均有转好，回顾年内金融数据走势，季末效应往往较为明显，预计财政稳增长季末发力以及央行的降准支持可能是金融数据改善的主要原因。9月企业债券项口径有所调整，但从历史经验看对社融整体影响不大。地方政府专项债发行节奏减缓同样对释放银行信贷供给有所贡献，但从降准释放资金金额（9000亿元降准或预示2019年内13%的信贷增速）与贷款增速来看，目前贷款需求恢复依旧存疑。4季度地方债是否扩容以及财政项目私人参与热情是判断未来信贷的重要观察对象。我们预计全年社融增速将在10%-11%区间内，10.5%将成为判断政策松紧的中位数。对于债市而言，我们不认为9月金融数据边际转好意味着经济彻底反弹，预计10年期国债收益率维持2.8-3.2%区间。

2019年10月15日，央行发布9月金融数据，中国9月新增人民币贷款16900亿元，预期14210亿元，前值12100亿元；社会融资规模增量22700亿元，前值19800亿元；9月M2同比8.4%，预期8.1%，前值8.2%，M1货币供应同比3.4%，前值3.4%，M0货币供应同比4%，前值4.8%。对此，我们点评如下：

信贷整体呈现回暖，季末&降准或是原因

9月人民币贷款增加16900亿，高于市场预期，同比多增3069亿元。观察中长期信贷，9月中长期贷款增10580亿元，同比增加2471亿元；住户部门中长期贷款增加4943亿元趋势较为稳定，依旧为信贷提供支撑。企业部门中长期贷款增速边际转好，9月增5637亿元，同比增1837亿元。居民部门购房需求依然是中长期信贷的重要支撑；回顾2019年年内企业信贷走势，季末时点往往出现企业中长期信贷冲量；同时8、9月地方政府专项债发行量有所减少，对企业信贷压力减轻，但4季度稳增长压力或使得地方债扩容，结合PPI通缩加剧的背景，我们认为企业中长期信贷需求仍然需要观察。

观察短期信贷，企业短贷9月增2550亿元，同比环比均有改善；居民部门短贷9月增2707亿元，同比降427亿元，9月消费可能承压。票据融资9月增1790亿元，同比基本不变。企业短期贷款回暖，预计季末经济运行有所改善。9月信贷边际呈现向好特征，我们认为地方债发行节奏减缓以及季末经济冲量是主要影响因素。

专项债发行节奏趋缓，非标预计继续收缩

9月社融增量为2.27万亿元，社融同比增速10.8%，维持较高增长区间。对实体人民币贷款增量1.76万亿元，同比多增3300亿元。非标融资边际维持收缩但同比转好明显：委托贷款降21亿元，贡献主要同比增幅；信托贷款降672亿元，未贴现银行承兑汇票降431亿元。上述三者之和降1124亿元，总体收缩规模维持稳定，同比增1764亿元。非标融资的企稳预计继续贡献社融增量；近期监管层对信托业监管有所严格，预计信托贷款依旧维持较大幅度收缩；在房地产融资受限的大背景下，预计非标融资难以重现增长。

9月地方政府专项债发行节奏继续减缓，净融资2236亿元，地方政府专项债发行节奏的缓和支持了信贷供给；2019年9月起，“交易所企业资产支持证券”纳入“企业债券”指标，企业债9月净融资4041亿元，该项对往期企业债项的贡献多在400-800亿元左右，预计不会对社融产生太大的影响。观察社融数据，非标融资预计继续收缩，信托贷款继续承压可能性较大；直接融资目前仍然是支持社融的主力之一。

M2边际转好，M1&M2走势短期背离

9月M2同比增速录得8.4%，同比环比均有改善。M1同比增速录得3.4%，环比不变，同比降0.6%。目前信贷增速边际好转但M1并无上行。M1增速与短贷印证性不足，M1&M2单月走势有所背离，存款定期化可能预示经济底部依旧值得观察。预计M1底部区间已经逐步显现，后续短期高频指标值得观察。

 债市策略

9月信贷社融数据同比环比均有转好，回顾年内金融数据走势，季末效应往往较为明显，预计财政稳增长季末发力以及央行的降准支持可能是金融数据改善的主要原因。9月企业债券项口径有所调整，但从历史经验看对社融整体影响不大。地方政府专项债发行节奏减缓同样对释放银行信贷供给有所贡献，但从降准释放资金金额（9000亿元降准或预示2019年内13%的信贷增速）与贷款增速来看，目前贷款需求恢复依旧存疑。4季度地方债是否扩容以及财政项目私人参与热情是判断未来信贷的重要观察对象。我们预计全年社融增速将在10%-11%区间内，10.5%将成为判断政策松紧的中位数。对于债市而言，我们不认为9月金融数据边际转好意味着经济彻底反弹，预计10年期国债收益率维持2.8-3.2%区间。

中信证券明明研究团队

本文节选自中信证券研究部已于2019年10月16日发布的《2019年9月金融数据点评及债市分析-信贷社融有所回暖，信贷需求仍需观察》中，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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