国君晨报 | 大冶特钢（000708）、有色行业专题研究（海外）

来源：国泰君安证券研究

重点推荐：

1、钢铁团队认为，大冶特钢半年度业绩超出预期，销量同比上升，费用大幅改善。维持公司2019-2021年EPS为1.35/1.40/1.44元的预测，考虑到公司收购兴澄特钢已获证监会有条件通过，参考同类型特钢公司，给予公司2019年PE 13倍进行估值，上调目标价至17.55元（原15.26元），维持“增持”评级。

2、有色团队认为，公司库存抛售压力较小，本次停产主要是基于矿山本身开采的经济性，结合嘉能可2015年锌矿停产的行为，团队认为本次停产的时间周期或将超市场预期。由此钴供给或在未来两年出现较大的供给缺口，认为钴价上涨将会持续。给予钴板块增持评级。

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公司更新：大冶特钢（000708）《业绩超预期，盈利逆势上行》2019-08-21

维持“增持”评级。公司2019年上半年实现营业收入63.86亿元，同比上升3.78%；归母净利润2.94亿元，同比上升15.02%，公司业绩超出预期。公司2季度单季营收33.57亿元，同比上升6.71%；2季度单季归母净利润2.08亿元，同比上升26.01%。维持公司2019-2021年EPS为1.35/1.40/1.44元的预测，考虑到公司收购兴澄特钢已获证监会有条件通过，参考同类型特钢公司，给予公司2019年PE 13倍进行估值，上调目标价至17.55元（原15.26元），维持“增持”评级。

销量同比上升，费用大幅改善。2019年上半年公司钢材销量120.64万吨，同比2018年上半年上升8.28%，公司产品下游需求相对分散，抗风险能力较强。公司费用明显改善，上半年吨钢三费（含研发）302元/吨，较2018年全年下降40元/吨。

资产负债率小幅上升，财务费用继续下降。2019年2季度末，公司资产负债率44.09%，较2018年升1.44个百分点。公司2019年上半年财务费用-1400万，较去年同期降1300万，公司财务费用的下降主要来自利息收入的上升。

收购兴澄特钢获证监会有条件通过，特钢龙头将实现整体上市。收购完成后，中信集团旗下特钢板块将实现整体上市，上市公司产能将达到1300万吨，拥有3000多个钢种、5000多种产品规格，成为全球规模最大的特钢上市公司。伴随公司市场占有率大幅提升，公司生产效率将得到优化，公司将迈入新的发展阶段。

风险提示：宏观经济加速下行；供给端上升超预期。

行业专题研究（海外）：《钴深度：嘉能可减产是否可信》2019-08-21

与众不同的观点：市场认为本次Mutanda矿山停产或为嘉能可短期钴库存较高的一种抛售库存的行为，一旦库存抛售完，将会重新选择复产。而我们认为：通过分析公司的资产负债表，认为公司库存抛售压力较小，本次停产主要是基于矿山本身开采的经济性，结合历史上嘉能可2015年锌矿停产的行为，我们认为本次停产的时间周期或将超市场预期。由此钴供给或在未来两年出现较大的供给缺口，我们认为钴价上涨将会持续。

我们的观点：减产较为理性，当前成本水平下刺激矿区复产至少需要26美元/磅（人民币45.4万元/吨）以上的钴价。该矿区设计采用氧化矿工艺，而随着近几年可开采氧化矿储量的超预期减少，通过公司披露的其他矿区铜现金成本，可以测算得Mutanda当前铜完全现金成本为3.97美元/磅（不含钴产品分摊），整体矿区已经开始出现现金流方面的亏损；对Mutanda的生产进行敏感性测算后发现，以技改前（暨2019 H1）平均成本测算，至少要超过26美元/磅以上的钴价方可刺激矿山进行复产。

回溯历史，公司减产策略非常理性：15年嘉能可宣布停产锌矿，大部分锌矿至今仍未复产。2015年由于全球大宗商品价格低迷，嘉能可旗下锌矿尚能赚取现金流，但是在考虑折旧摊销费用后实际已经开始亏损利润，嘉能可决定减产。由于成本增加等因素，嘉能可锌矿产量至今仍然逐年递减。通过嘉能可历史上减产锌的情况，可以看出：1.嘉能可在减产策略上非常理性，出发点主要在于矿山开采的经济性。2.即便后续锌价回暖，嘉能可仍不会采取复产的措施来导致矿山经济性降低，时间超出市场预期。

当前嘉能可库存抛售压力较小，侧面验证减产更多是出于开采经济性选择。公司2015年为了应对偿付危机，通过融资、抛售库存（约40亿美金），减产亏损锌矿等方式，顺利度过危机。目前嘉能现金流、债务结构远好于当年，未出现偿还压力。因此我们认为，市场对公司此次停产仅仅是为了减少库存的判断有失偏颇，我们有理由相信嘉能可的停产是基于矿体本身经济型的理性策略，预计本次停产的周期将超出市场预期。当然如果未来钴价出现较大的回升，公司为了提高自己在钴领域的定价权会不会重启矿产开采？我们认为需要新的跟踪。给予钴板块增持评级。我们认为本次停产时间周期将超预期，由此将带来钴行业未来两年供给大幅收缩，钴价预计将会继续上涨。

增持评级：华友钴业、寒锐钴业等。

催化剂：MB钴价持续上涨，钴产业链开启主动补库

风险提示：嘉能可矿山关停不及预期，新能源汽车需求不及预期 

备注

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