【华泰金融沈娟团队】零售对公双驱动，科技引领新银行——平安银行（000001）【证券研究报告】|平安银行_新浪财经

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来源：华泰金融研究全新平台

本文作者：沈娟，蒋昭鹏

发力对公再启新篇，维持“买入”评级

自2016年启动零售转型以来，平安银行的“科技引领、零售突破、对公做精”战略目前已步入全新阶段。金融科技为业务赋能，零售再攀高峰，对公则重新发力，战略执行成果卓著。我们认为平安银行对公业务在科技引领、集团鼎力支持下有望再创辉煌，进而打造一个更均衡的新型银行。我们在此重申对平安银行的推荐，预测公司2019-2021年归母净利润增速15.6%/16.8%/17.2%，EPS1.67/1.95/2.29元，目标价16.53~17.97元，维持“买入”评级。

对公战略清晰，集团合力助成功

平安银行重点发力对公业务既有与集团形成协同效应的内因，又有利用产业互联网发展机遇的外因。目前集团已和银行建立了顺畅的管理机制，为对公业务开展助力。对公业务的“3+2+1”经营战略即做强行业银行、交易银行与综合金融“3大支柱”，聚焦战略客群与小微客群“2大客群”，坚守资产质量“1条生命线”。行业银行将作为总参谋部指导对公业务；交易银行有低风险、低资本占用等优势，也是银行切入产业互联网的重要渠道；综合金融则是独特优势；经营战略客群和小微客群能较好展现平安银行优势。上半年对公贷款、存款、非息收入表现亮眼，对公做精做强成果卓著。

零售型银行定位不变，迈向高端财富管理

虽然重新发力对公业务，但平安银行零售型银行定位不变，这与集团战略一致。零售转型步入发力高端客群的2.0阶段，与基础客群相比，高端客群金融需求丰富、客户黏性强、财富规模可观，对银行的价值较大。上半年高端客户增长较快，随着集团财险、养老险等核心客户资源逐渐向银行倾斜，高端客户增长空间仍较大。另外，2019年6月末平安银行零售贷款占比接近60%，达到国际领先水平，未来零售业务或将由重贷款转向重财富管理与中间收入，这方面平安银行与成熟零售银行相比仍存在发展空间。

金融科技赋能业务，理财子公司高定位造领先者

金融科技是平安银行区别于传统银行的根本属性，目前已渗透至产品创新、客户服务、业务运营和风险控制等多个方面，全面为银行提质增效。此外，资金同业业务正在打造新特色，建立强大的交易能力；理财子公司快速推进，未来有望成为中收的重要贡献因素。资产质量方面，不良贷款偏离度持续降至94%。对公贷款不良率出现拐点，零售贷款不良率预计优于行业。

关注资本补充与息差继续超预期的配置机遇

260亿元可转债提前赎回条款即将触发，有望缓解资本压力。同业负债继续重定价、存款结构存在优化空间，息差有望继续超预期。预测公司2019-2021年归母净利润增速15.6%/ 16.8%/ 17.2%，2019年BVPS14.37元，对应PB1.04倍。股份行2019年一致预测PB为0.76倍，公司作为零售战略推进最快的银行，应享受估值溢价，继续给予2019年目标PB1.15~1.25倍，维持目标价16.53~17.97元。

风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。

报告正文

自2016年启动零售转型以来，平安银行的“科技引领、零售突破、对公做精”战略目前已步入全新阶段。金融科技为业务赋能，零售再攀高峰，对公则重新发力，战略执行成果卓著。上半年归母净利润、营收、PPOP增速均创2017年以来新高，息差、资产质量表现超市场预期。分业务板块看，零售业务再攀高峰：1H19零售贷款占比达到58.8%，高居上市银行之首；零售高端升级成效显著，私行客户数增速高达48.8%。对公业务重新发力：对公存款成为存款增长的压舱石，1H19新增对公存款占总存款增量的69.8%。我们认为平安银行对公业务在科技引领、集团鼎力支持下有望再创辉煌，进而打造一个更均衡的新型银行。我们认为目前仍有预期差，建议把握配置机遇，在此重申推荐。

转型左翼：对公战略清晰，集团合力助功成

1.1、条件：内外环境俱佳，管理机制顺畅

2019年平安银行重点发力对公业务有内外两方面原因。从内部环境看，开展对公业务可与集团形成协同效应。首先，集团可发挥综合金融平台优势，为银行提供企业客户资源；其次，银行的对公业务成为集团对公业务的发动机，为集团险资和银行私行等业务板块寻找优质资产；第三，集团五大生态圈可为银行提供大量的产业上下游优质小微客户。此外，重新发力对公也是稳定银行存款的需要，平安银行启动零售转型以来，压缩对公业务导致对公存款增长乏力，银行存款增长的主要驱动因素变为成本较高的个人定期存款，负债成本压力增大。

从外部环境看，产业互联网时代将启，平安银行发展对公业务是顺势而为。随着消费互联网在中国逐渐走向成熟，产业互联网成为下一个机遇风口，创新空间广阔。银行可参与的行业众多，如汽配产业互联网、大宗原料产业互联网等。科技赋能金融服务是银行在产业互联网时代洪流中脱颖而出的核心武器。平安银行依托集团的科技金融优势，将产品与服务嵌入到企业的现金流、票据流、交易流和物流四个场景，如旗下协助企业业务管理的“平安管家”网站，涵括了集中收款交易的B2B商城、进销货库存管理、物流筹划、外贸管理，全流程、多渠道、大商圈优势突出，目前已有94万+企业客户。基于雄厚的科技基础、客户网络的正向外部效应，平安银行发力对公有望分享产业互联网高速发展的红利。

目前集团和银行之间建立了顺畅的管理机制，为对公业务的开展助力。平安银行董事长谢永林任集团联席CEO兼集团团体综合金融委员会主任，分管集团对公业务（包括证券、租赁、养老险等）；平安银行行长特别助理张小璐兼任集团团金会副主任兼秘书长，协助联席CEO分管集团对公业务。集团和银行对公业务的核心人员联动降低了沟通成本，有利于增强信息共享，为对公业务的腾飞奠定了高效、顺畅的机制基础。

1.2、战略：再造“3+2+1”，对公有望破茧出

“3+2+1”经营战略即做强行业银行、交易银行与综合金融“3大支柱”，聚焦战略客群与小微客群“2大客群”，和坚守资产质量“1条生命线”。新战略意味着对公业务向着做精做强前进，对公“3+2+1”战略与零售“3+2+1”战略（3大业务模块：基础零售、消费金融及私人银行；2大核心能力：成本管理及风险控制；1个内生驱动：人工智能）并进，开启平安银行双轮驱动发展的新篇章。

行业银行是平安银行的特色，未来将作为总参谋部指导对公业务。2019年平安银行完成行业事业部的升级，行业事业部定位为行业银行客户中心。重点行业主要根据两个标准确定，一是平安集团的优势行业。平安集团现有“金融服务、医疗健康、汽车服务、房产服务、智慧城市”五大生态圈，银行重点突破的行业即包括医疗健康、汽车生态等。二是未来潜力较大的行业，如非地产类不动产、基建等。聚焦于这些行业，有利于充分利用集团优势，或把握时代发展机遇，通过深度行业研究，打造专业能力，构建生态圈创新发展模式。

交易银行具有低风险、低资本占用等优势，也是银行切入产业互联网的重要渠道。交易银行依托口袋财务、供应链应收账款云服务平台、KYB三大平台，从现金管理、供应链金融、平台金融、跨境金融4大层面突破。平安银行发展交易银行的优势，是科技赋能对平台服务的广度、便捷、交易安全性的提升。以网络供应链融资为例，供应链上下游各参与方可多途径进行融资，最快3-5分钟即可在线出账和提货，且数据安全管理完善。2019年H1，平安银行供应链应收账款云服务平台交易量172亿元，同比增长超16倍，累计服务的核心企业及其上游供应商220家，同比增长超1倍。交易银行不仅是银行布局产业互联网的重要渠道，也具有低风险、低资本占用的特点，可提升客户与银行之间的依存度，在交易过程中沉淀上下游的低成本结算存款。

平安银行背靠平安集团，综合金融是独特优势。综合金融可深度融合平安集团的业务、产品、渠道、科技资源和平安银行的产品服务，垂直打造场景金融体系。综合金融加强了集团各子公司间的业务联动，集团各子公司之间可共享渠道、交叉销售产品，增厚各主体的收益。2019年H1平安银行销售平安团体保险保费规模5.11亿元，同比增长3.3倍；已落地的银行与集团子公司合作的投融项目金额达925.67亿元。同时，综合金融推动场景化纵深发展，使得产品和服务更加高效地到达客户，在互联网时代稀释客户忠诚度的当下，有利于增强客户粘性，实现银行、集团和客户的多赢。

平安银行将重点突破战略客户、小微企业“一大一小”两大客群。战略客群具有资产质量好、金融需求相对丰富等特点。平安银行在体量大、弱周期、成长好的目标行业内精耕战略客群，2019年上半年重点行业授信占比达48%，信贷资源向优质的战略客群倾斜。虽然银行对战略客户的贷款议价能力稍弱，但其信用风险较小，发展战略客户有利于带动资产质量整体向好。此外，战略客户的金融需求较丰富、且具有较多的上下游企业，围绕战略客群可建立产品、渠道、客户的三个“1+N”营销体系，利于中间业务收入的增厚，并深化集团的生态圈体系。

经营小微客群既符合政策导向，又能发挥平安银行所长。小微企业融资难的重要原因是信用风险整体偏高且信息不对称。平安银行依靠口袋财务App和小企业数字金融平台（KYB）合力构建中小企业在线交易、账户管理、单位结算、在线发薪、在线融资等全链条综合金融服务平台。这一模式一方面可增进信息对称度、降低信用风险，另一方面增厚了综合收益。目前口袋财务及KYB的获客数、交易额、贷款发放均快速增长。2019年6月末口袋财务APP注册客户30.1万户，同比增长43.3%，Q2单季交易额7717亿元，同比增长725.3%；KYB服务客户2.2万户，同比增长150.9%，Q2单季贷款发放额48亿元，同比增长60.0%。

“3+2+1”经营战略下，对公业务做精做强的成果卓著。“做精”体现在组织架构、业务结构、客群细分的持续优化；“做强”则体现在资产、负债、中收的全方位增长。资产端，对公贷款同比增速回正。负债端，得益于支付结算和交易银行的发展，对公存款同比增速回升，对公活期存款同比增速由负转正，对公存款重新成为存款增长的核心驱动因素。中收端，跨境金融服务收入、代理保险业务收入、国内证开证及福费廷手续费等收入增长迅猛，上半年批发金融业务分部的非息收入同比增长49.0%，增速较2018年+7.8pct。ROA端，2019年上半年批发金融业务分部年化ROA为0.36%，同比提升23bp。对公业务发动机作用渐显，与零售业务双轮并驱，推动平安银行业绩放彩。

转型右翼：零售定位不变，迈向高端财富管理

虽然开始重新发力对公业务，但平安银行零售型银行的定位没有改变。平安集团的基石和优势业务为个人业务，战略定位为个人金融生活服务的科技型集团。截至2019年6月末，集团个人客户数量达1.96亿，互联网用户数量接近6亿。平安银行零售转型启动已超过两年，零售型银行的定位与集团战略是一致的。从上半年的一系列数据来看，零售业务对公司的贡献仍在不断提升，尤其是信用卡业务。首先，零售业务利润贡献高位提升，2019年上半年已达70.2%。其次，零售贷款占比提升至58.8%，较2018年末提升1pct。再者，信用卡贷款是贷款增长的主体。2019年上半年信用卡贷款增量占总贷款增量的61%。

零售转型步入2.0阶段，高端客群增长提速，借集团之力未来潜力可观。2018年下半年平安信托直销团队转签到平安银行是银行零售业务高端化转型的开端。与基础客群相比，高端客群金融需求丰富、客户黏性强、财富规模可观，对银行的价值较大。2019年上半年高端客户增长势头强劲，6月末私行客户数同比+48.8%，超过财富客户数（同比+43.9%）、零售客户数（同比+17.1%）。高端客户拓展带动AUM增速再攀新高，6月末零售AUM达17550亿元，同比+44.2%。银行私行客户的增长部分来源于集团客户的迁徙（主要是平安信托），目前客户迁徙带来的增长空间仍然较大。2019年6月末平安集团个人资产规模达1000万元以上的高净值客户合计22万人，而银行私行客户（近三月任一月的日均资产超过600万元的客户，门槛较集团的高净值客户低）为3.84万人。目前集团财险、养老险等核心客户资源逐渐向银行倾斜，高端客户的持续快速增长可期。

未来零售业务模式有望由贷款转向财富管理等中收业务。与全球知名零售型银行相比，平安银行的零售贷款占比已达到较高水平。2019年6月末平安银行的零售占比达58.8%，较摩根大通、瑞银集团、桑坦德银行等均更高，已达到国际领先水平。未来零售业务或将由重贷款向重财富管理与中间收入转变。2018年末平安银行财富管理（理财、代理业务手续费收入）占比不足5%。同期招商银行占比超过10%，摩根大通、富国银行的财富管理分部收入占比分别达13%、19%。与此类高度成熟的零售银行相比，平安银行仍有较大的超赶空间。未来随着高端客户的积累、资管转型逐渐完成，财富管理有望实现高速发展，增厚银行中间业务收入。

转型引擎：金融科技特色，打造智能化银行

金融科技是平安银行区别于传统银行的根本属性。平安银行将科技视为战略转型的第一生产力，致力于将前沿科技全面运用于产品创新、客户服务、业务运营和风险控制等经营管理各个领域，定位于“中国最卓越、全球领先的智能化零售银行”。平安银行的科技基因源于集团，集团目前已将“保险+银行+投资”三大业务板块拓展为“金融+科技”两大业务板块，旗下有陆金所、平安健康互联网、壹账通金融科技等6大金融科技子公司，2019年6月末互联网用户达5.76亿。在获客与客户服务端，平安银行有口袋银行、口袋财务（企业客户APP）、供应链应收账款云服务平台、小企业数字金融、跨境e金融等服务模式和平台。截至8月12日，平安口袋银行的月活跃客户数（易观千帆月指数）为2638.6万人，在银行App中仅次于工行、建行、农行、招行。

在业务运营与风险控制端，金融科技也无处不在。在业务运营端，平安银行拟成立的理财子公司定位为“最具科技能力的理财机构”，拟打造智能理财交易平台、智能投研平台和智能风控平台，为新时代下的银行资管业务高效经营赋能。在风险控制端，平安银行借助金融科技力量建立了集十大智能于一身的智慧风控平台精准控制风险，其中智能预警的前瞻性领先行业，智能清收则是平安银行的独家功能。科技为平安银行的资产质量构建了强大后盾。

强特色：资金业务精品化，系统&人才建优势

在零售突破、对公做精之外，平安银行也正在打造精品化的资金同业业务。平安银行资金同业业务重视交易做市业务及代客业务，正着力提升交易贡献占比。2019年上半年交易业务净收入达到16.02亿元，占全行营收的比例为2.4%。虽然目前业务收入贡献不高，但正以高速增长。2019年5月公司成为首批通过外汇交易中心本币做市和X-Bond交易接口的五家做市机构之一。上半年债券交易量同比增长207.9%、利率互换交易量同比增长380.5%、黄金交易量同比增长15.3%。二季度标准债券远期做市排名、利率互换做市排名均居全市场第一。中国的FICC市场正处于快速发展通道，目前在衍生品、对公工具、流动性等方面尚有较大提升空间。平安银行较早切入FICC交易市场，有望掌握先发优势，再造一项特色业务。

平安银行FICC业务具有系统与人才的优势。系统方面，2019年上半年引进全球领先的固定收益电子交易技术，建立了国内独有的“交易-量化-科技”队形。电子交易平台包含智能执行系统、实时风控系统、数据平台、量化分析平台等系统平台，有数据全面、定价能力领先、交易处理快、风控精准等优势。人才方面，平安银行从全球各地广纳交易人才，2019年6月末交易团队已有约160人，较2018年末增加110人，人员大多来自美国银行、摩根士丹利、瑞士信贷等全球顶尖金融机构。人才优势赋予了平安银行高工作效率，平安银行单日报价量与成交量分别可达到24000笔、1300笔。

新动力：理财子公司将诞生，高定位造领先者

平安集团拟将理财子公司定位为一级子公司，战略地位突出。截至2019年7月，平安银行理财子公司班子成员已经就位，拟向银保监会提出筹建申请。平安银行理财子公司从外界广纳人才，并非仅仅是银行资管部的简单更名与换牌。理财子公司将定位为集团一级子公司，利于其与集团及集团其他子公司（平安资管、平安信托、平安基金等）形成更好的协同。平安银行在拟设立理财子公司的公告中提及择机引进战略投资者，我们认为未来平安银行理财子公司有望引进境外金融机构作为战略投资者，以增强专业能力、改善公司治理。

理财子公司定位于另类投资领导者、最具科技能力的理财机构，未来成长空间广阔。理财子公司将重视非标、FOF/MOM、ETF。首先，非标投资是理财子公司较公募基金的主要优势点之一，是理财子公司的核心竞争力，随着投资者逐渐适应长期限产品，以长期限产品对接长期限非标资产有望获得较大发展。非标资产类似于海外的另类投资资产，从国际经验来看长期发展空间广阔。其次，短期内理财子公司投研、交易能力较弱，且没有节税优势，FOF/ MOM是银行进军权益市场，进行大类资产配置的良好渠道。第三，被动投资的发展为大趋势。以全球最大资管机构贝莱德为例，2018年末其AUM中以指数形式（含ETF和非ETF指数）投资的资产占比高达65%。ETF投资有利于分散风险，把握轮动行情，为理财子公司提供了更丰富的投资获利机会。我们认为平安银行理财子公司定位高、战略清晰，转型有望领先行业，成为未来银行中间收入的重要贡献因素。

资产质量：剪刀差终消化，对公不良率现拐点

不良贷款剪刀差消化，偏离度延续下降态势。2018年末，平安银行将2012年即已出现的不良贷款与逾期90天以上贷款的剪刀差消化，不良贷款偏离度降至97%；2019年6月末该比例继续下降至94%，不良认定标准持续趋严。2019年监管层对资产质量的监管趋严，主要措施包括出台金融资产风险分类新规征求意见稿、鼓励部分有条件的银行将逾期60天以上贷款全部纳入不良贷款等。6月末平安银行逾期60天及以上贷款占不良贷款比例为103%，即使逾期60天以上贷款全部纳入不良贷款，负面影响也非常有限。

对公贷款不良率现拐点。2019年6月末平安银行对公贷款（不含贴现）不良率为2.71%，较2018年末下降11bp，结束了自2017年以来持续上升的态势。制造业（轻工业）、商业、房地产业不良贷款余额均出现下滑，处置清收取得良好成效，对公贷款不良率出现下滑。平安银行对公业务紧抓战略客户和小微客户两大客群、力争做精，对未来对公贷款不良率的继续向好提供了有力保障。

零售贷款不良率有小幅波动，但预计优于行业平均水平。2019年6月末零售贷款不良率1.09%，较2018年末微升2bp，信用卡、新一贷、汽车金融贷款不良率均略有上升。我们认为这是行业趋势使然，平安银行的零售贷款不良率波动预计小于行业。2018年以来随着现金贷监管趋严，消费贷款的共债风险有一定暴露，2018年末上市股份行零售贷款不良率较当年6月末5升2降（华夏银行未披露）。平安银行自2018年下半年开始逐渐提高信用卡准入门槛，以防范风险。2018年上半年与下半年行业新增信用卡量保持平稳（分别为5000万张、4800万张），平安银行新增卡量则已显著放缓，2018年下半年新增575万张，较上半年下降23%。2019年上半年，平安银行发卡数量继续降至427万张。与此同时，新增额度/新增卡量则呈现上升态势，表明平安银行信用卡业务门槛提升，逐渐聚焦于头部客户，有利于保持资产质量的稳定。

投资建议：资本补充渐进，息差有望再超预期

下阶段可重点关注可转债提前赎回补充资本短板、息差继续保持相对强劲。首先，平银转债有望触发提前赎回条款，进而夯实资本实力。平安银行发行的260亿元可转债已于7月25日进入转股期，截至8月19日，进入转股期之后的18个交易日中已有14日股价高于提前赎回条款的触发价格13.96元（若连续30个交易日中有15日高于触发价格即可触发条款）。8月19日收盘价为14.92元，仍高于条款触发价格。如果提前赎回条款触发，则平安银行可以接近面值的价格赎回转债（远低于正股价格），这将促使转债转股。我们测算若转债全部转股可将核心一级资本充足率大幅提升至9.96%，大幅缓解平安银行核心一级资本紧缺的压力。

其次，预计三季度平安银行的息差继续相对强势。息差的继续强势预计主要受负债端驱动，一方面，同业负债的重定价尚未结束。2019年上半年同业存单平均成本率3.51%；据我们测算，截至8月19日平安银行的同业负债平均成本率3.20%，在股份行中偏高。而8月以来股份行6个月同业存单发行利率在2.8%左右，若该利率水平保持稳定，则平安银行同业存单有约40bp的重定价空间。上半年同业存单日均余额占计息负债的9.2%，同业存单重定价可降低计息负债成本率约4bp。

另一方面，平安银行的存款结构存在优化空间。2018年末平安银行活期存款占总存款的比例仅有32.9%，在上市股份行中最低（股份行均值46.0%，其中招商银行达65.3%）。活期率较低造成了平安银行的存款成本率较同业更高，随着银行发力对公业务，尤其是交易银行、智能化供应链金融、政府金融等业务，2019年对公活期存款的增长开始提速，存款结构优化有望对息差继续形成正向贡献。

公司零售战略升级，私人银行与财富管理业务有望迎来大发展；做精做强对公利于持续优化银行基本面。息差仍有望保持强势，资本短板逐渐补齐，有望步入利润释放的全新阶段。我们维持前次预测，2019至2021年归母净利润增速为15.6%/16.8%/17.2%，EPS为1.67/1.95/2.29元，2019年BVPS14.37元，对应PB1.04倍，股份行2019年一致预测PB为0.76倍，维持2019年预测PB 1.15倍-1.25倍，目标价16.53~17.97元，维持“买入”评级。