长江总量 | 一周观点集萃 （第25期）

来源：长江研究

宏观 · 赵伟

地方财力的空间？

伴随经济数据走弱、一般财政收支承压，地方债成为市场期待的稳增长重要发力点。今年地方债新增额度已使用大半，而去年底剩余债务限额中，东部发达地区剩余空间较大、但传统基建投资动能较弱，中西部剩余空间较小、且基建补短板受债务等约束。从地区分布、投向结构等因素来看，下半年地方债融资，对稳增长的支持或相对有限。

风险提示：

1. 海内外经济、政策显著变化；

2. 同业业务收缩过快。

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《地方财力的空间？》

美联储降息听谁的？

近期，美联储主席鲍威尔公开强调不确定性、暗示即将降息。美联储政策转向，主要因为贸易摩擦等加剧美国经济不确定性，而非特朗普施压。美联储拥有高度独立性，特朗普干涉美联储决策难度极高。随着美国经济景气回落、未来趋于加速，美联储或将进入降息通道。根据历史经验，就业市场景气变化，或可作为观察美联储政策节奏的领先指标。

风险提示：全球经济遭遇“黑天鹅”事件冲击。

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《美联储降息听谁的？》

策略 · 包承超

中报业绩前瞻—兼论抱团与相对景气

目前，创业板中报预告已基本披露完毕，从已披露的中报情况来看：

① 新兴产业整体情况良好，但产业链景气度分化较大。传统行业中，顺周期行业普遍较弱，制造业景气度尚在磨底。

② 中报期，投资者尤为关心如何应对“抱团资产”可能的业绩波动。鉴往知来，景气度边际变化不会立刻体现在抱团分化上，首先体现为行业内分化，筹码向龙头集中。后续景气度二次回落，则行业整体会出现调整。

③ 近期观点总结：市场核心矛盾仍在盈利消化，前期市场对此预期或并不充分。建议投资者可逐步进行仓位上的风格切换，增配大盘成长、方向资产：逆周期+政策加码，云计算、网络安全、IDC、5G产业链等。底仓重视大行、地产的配置机会。

风险提示：

1. 经济超预期下滑；

 2. 全球贸易环境变化超预期。

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《中报业绩前瞻—兼论抱团与相对景气》

金工 · 覃川桃

消费白马何时休？

① 沪深300行业比例对基金配置形成硬约束。以沪深300的行业权重为基金配置基准，当前消费板块各行业超配比例为：农业2.95%，医药8.33%，食品饮料6.84%，家电0.22%，餐饮旅游0.51%，总计18.85%，整体超配比例接近历史最高水平。

② 每轮超配行情均有一行业为核心。07年金融见顶时券商板块超配10%，板块整体超配24%；12年消费见顶时食品饮料板块超配14%，板块整体超配20%；15年TMT见顶时计算机板块超配14%，板块整体超配24%。

③ 医药作为防御品种超配情况最为稳定，只在大牛市冲顶期超配比例略减小。家电的超额收益虽然慢但最为稳定，累计超额收益也十分可观，却也是大牛市起来时被抛弃最快的品种。食品饮料在消费行业中收益弹性最好，通常在大牛市鼎峰期开始表现出超额收益，并在下一轮大牛市前夜被抛弃。

风险提示：本文结论均根据历史数据测算而得，未必与未来走势相符。

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《消费白马何时休？》

海外 · 张宇生

关注港股半年报盈利预告

① 截至本周五，港股已有49家上市公司发布半年报盈利预告。目前已发布的盈利预告中，55%为盈利预警，处于历史较高水平，该水平近5年来仅次于2015年年报与2016年中报。考虑到历史上港股上市公司发布盈利预警占比较高时，通常对应盈利增速较低的时期，因此我们预计港股半年报盈利增速或将面临压力。分行业来看，工业及信息技术板块盈利预警占比领先历史水平，可选消费板块盈利预警数量最高。

② 此外，港股也存在业绩较好的公司通常会较早发布财务信息的规律，结合过去经验来看，盈利预警占比通常会随时间增加。因此，未来一段时间内该比例也有可能继续上升，对应的盈利增速水平可能也更不乐观。投资建议上，短期内建议以防御性配置为主，中长期建议关注下半年可能出现的盈利拐点。

风险提示：

1. 国内经济增长低于预期；

2. 统计数据仅以已披露数据为样本，最终结果可能有所偏差。

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《关注港股半年报盈利预告》

文中报告节选自长江证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

 评级说明及声明

评级说明

行业评级：报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

公司评级：报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% ；无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。

重要声明

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本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告；本报告所反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表本公司或其他附属机构的立场；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。

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法律声明

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