【中信建投宏观】发电耗煤监测指标失效了吗？|中信建投_新浪财经

来源：文涛宏观债券研究

文：中信建投宏观研究，联系人：黄文涛、徐灼

　　摘要

　　发电量及其增速是反映经济总体运行的重要指标，从历史数据看，中国的发电量增速与工业增加值增速的变动趋势基本一致。火电是中国电力生产结构的重要组成部分，2008年后随着水电、风电、太阳能等非火电产能的增加，火力发电比重趋势性下降，当前火电仍然贡献了全国70%的电力产出。更重要的是，反映经济运行的是发电量增速而非规模，而从增速上看尽管2008年以后火力发电比重下降，但火电增速却与发电量增速高度正相关。火电增速仍然可以作为发电量增速的重要代理变量。

　　我们认为发电耗煤可以作为火电投入的代理变量。由于火电的比例趋势性降低、叠加6大发电集团数据来自沿海，市场出现了6大集团发电耗煤数据不能作为判断宏观经济的高频数据指标的担忧。6大集团的发电耗煤量相当于重点电厂耗煤量的15%-20%，但6大集团发电耗煤的波动情况与重点电厂高度正相关。因此6大集团的发电耗煤可以作为重点电厂发电耗煤的代理变量。根据发电耗煤指标的测算，我们认为6月发电量增速或相比5月回升，但Q2发电量增速中枢相比Q1明显下移，Q2经济增速有降至6.2%的风险。

　　从高频监测数据看，生产有所回升，汽车零售走势较好。生产方面，发电耗煤增速回升，高炉开工率下降，尿素企业开工率回升，浮法玻璃产能利用率回落。价格方面，上游原油价格有所回落，煤炭价格持平，铁矿石价格回升。中游钢铁价格回升，有色金属价格分化，水泥价格和玻璃价格回落。库存方面，上游原油库存小幅回落，煤炭库存回升，铁矿石库存有所回落。中游钢铁库存回升，有色库存分化。需求方面，汽车销售、商品房销售增速和出口运价指数增速均有不同程度回升。

　　流动性方面，本周央行资金净回笼。央行货币政策工具方面，本周（7月5日）公开市场操作货币投放0亿，回笼3400亿，公开市场操作货币净回笼3400亿。6月末逆回购余额143950亿，SLF余额830亿，MLF余额36810亿，PSL余额35131亿，货币政策工具余额216721亿，6月当月逆回购净投放8250亿元。

　　正文

　　一

　　发电耗煤监测指标失效了吗？

　　发电量及其增速是反映经济总体运行的重要指标，从历史数据看，中国的发电量增速与工业增加值增速的变动趋势基本一致。发电量相比工业增加值的优势在于，月度的工业增加值是规模以上企业的口径，而发电量则可以综合反映各种规模企业及工业以外经济部门的经济活跃程度。作为物量指标，发电量的统计相比价值量指标工业增加值更为直接，人为调整数据的空间更少，具有较高的可信度，当发电量增速与工业增加值增速变动背离时，发电量可以提供工业增加值未能包含的部分信息，从而修正研究者对总体经济运行的认识。

　　中国的电力生产结构中，火电是最重要的组成部分。2008年以前，火电占全国发电量的比重在80%左右，2008年后随着水电、风电、太阳能等非火电产能的增加，火力发电比重趋势性下降，当前火电仍然贡献了全国70%的电力产出。更重要的是，反映经济运行的是发电量增速而非规模，而从增速上看尽管2008年以后火力发电比重下降，但火电增速却与发电量增速高度正相关。火电增速仍然可以作为发电量增速的重要代理变量。

　　基于投入产出的技术关系，发电耗煤可以作为火电的代理变量。重点电厂指的是国家电网纳入监测的电厂，目前包括429家电厂，涵盖在6大电网范围内，包括了沿海电厂、内陆电厂、也包括水电厂、火电厂，基本可以反映全国发电企业的情况。6大发电集团包括浙电、上电、粤电、国电、大唐、华能。由于火电的比例趋势性降低、叠加6大发电集团数据来自沿海，市场出现了6大集团发电耗煤数据不能作为判断宏观经济的高频数据指标的担忧。6大集团的发电耗煤量相当于重点电厂耗煤量的15%-20%，但6大集团发电耗煤的波动情况与重点电厂高度正相关。因此6大集团的发电耗煤可以作为重点电厂发电耗煤的代理变量。

　　由于6大集团发电耗煤数据为日度，因此可以作为高频数据，反映发电量与经济运行的最新状况。从历史数据看，6大集团发电耗煤增速与发电量增速变动的趋势一致，二者的相关系数达到78%。6大集团发电耗煤增速的波动性更大，波动性大可能会对经济监测引入一定的噪音，但同时也反映监测指标具有较高的敏感性。尽管近期发电耗煤增速为负值，而同期发电量增速为正，仍然可以基于数据相关性和技术手段，得到发电耗煤对发电量数值为正的预测值。根据发电耗煤指标的测算，6月发电量增速或相比5月回升，但Q2发电量增速中枢相比Q1明显下移，Q2经济增速有降至6.2%的风险。

　　二

　　高频数据跟踪：生产有所回落、汽车零售表现较好

　　2.1 上游：原油价格和库存均有回落

　　本周（7月5日）RJ/CRB现货指数环比下降0.73%。CRB现货指数（7月3日）回落1.06%。原油价格和库存均有所回落。OPEC一揽子原油价格（7月4日）环比回落3.32%，WTI原油期货结算价周环比回落4.43%，布伦特原油期货结算价周环比回落4.88%。库存方面，上周EIA原油库存环比回升0.13%，API原油库存环比下降1.01%。

煤炭价格持平，库存回升。本周（7月3日）环渤海动力煤综合平均价格指数环比持平。6大发电集团煤炭库存可用天数（直供总计）（7月5日）较上周增加0.56天；上周六港口炼焦煤库存环比回升4.88%。

铁矿石价格回升，库存回落。7月5日铁矿石综合价格指数环比提高2.21%、国产矿价格指数环比变动1.85%、进口矿价格指数环比提升2.40%。港口库存本周环比回落0.62%。

　　2.2 中游：生产短期回落

钢铁价格回升，库存回升，高炉开工率下降。本周（7月5日）Myspic钢铁综合价格指较上周回升0.86%，其中螺纹钢、热卷价格、冷板价格分别环比变动0.66%、-0.28%、0.01%。库存方面，主要城市主要钢材品种合计库存环比回升。高炉开工率本周环比下降。

　　有色金属价格和库存分化。本周（7月6日）LME铜、铝、锌、铅、锡、镍价格分别环比变动-1.22%、0.25%、-5.09%、-2.75%、-2.52%、-2.75%。库存方面，本周LME铜、铝、锌、铅、锡、镍库存分别环比变动25.51%、-3.24%、-8.66%、-3.21%、0.55%、-4.40%。

　　其他行业中，发电耗煤增速回落，6月下旬发电耗煤同比增速下降10.89%，降幅环比扩大。水泥价格回落，7月5日全国水泥价格指数周环比下降0.09%；分区域看，东北、华北、西北水泥价格同比持平，华东、西南水泥价格下降，中南水泥价格回升。尿素企业开工率继续回升，本周（7月3日）山东尿素企业开工率回升至57.52%。玻璃价格综合指数下降，浮法玻璃产能利用率环比回落。本周（7月5日）汽车轮胎开工率回升，全钢胎与半钢胎汽车轮胎开工率分别回升2.8733%、3.0496%。

　　2.3 下游：汽车零售量增速回升

　　下游需求方面，汽车零售量增速较快回升。6月第4周汽车零售量增速同比回升8.40%。商品房销售增速回落，6月下旬30大中城市商品房成交面积同比回升6.37%。其中一线、二线、三线城市商品房销售增速分别为-1.09%、9.87%、6.34%。

　　出口方面，出口指数增速回升。本周中国出口集装箱运价综合指数同比增速回升0.4个百分点。分航线看，中国对波斯航线、南美航线、欧洲航线出口指数降幅扩大，中国对地中海航线、东南亚航线、南非航线出口指数降幅减小，中国对东西非航线、美东航线、美西航线、波红出口指数增回升，中国对韩国航线、日本航线出口指数增速回落。

　　2.4 总结：生产有所回落、汽车零售走势较好

　　从高频监测数据看，生产有所回升，汽车零售走势较好。生产方面，发电耗煤增速回落，高炉开工率下降，尿素企业开工率回升，浮法玻璃产能利用率回落。价格方面，上游原油价格有所回落，煤炭价格持平，铁矿石价格回升。中游钢铁价格回升，有色金属价格分化，水泥价格和玻璃价格回落。库存方面，上游原油库存小幅回落，煤炭库存回升，铁矿石库存有所回落。中游钢铁库存回升，有色库存分化。需求方面，汽车零售、出口运价指数增速回升，商品房销售增速回落。

　　三

　　流动性观察：市场资金利率整体回落

　　本周央行资金净回笼。央行货币政策工具方面，本周（7月5日）公开市场操作货币投放0亿，回笼3400亿，公开市场操作货币净回笼3400亿。6月末逆回购余额143950亿，SLF余额830亿，MLF余额36810亿，PSL余额35131亿，货币政策工具余额216721亿，6月当月逆回购净投放8250亿元。

　　市场资金利率整体回落。本周（7月5日）1天、7天、14天、21天期银行间市场质押式回购加权利率分别为1.1315 %、2.108%、2.4309 %、2.6511 %，环比上周分别下降41.65、55.23、43.26、33.79个BP；1个月、3个月回购利率下降51.79和80.23个BP。7月5日隔夜、1周SHIBOR分别为1.0550%与2.2710 %，环比上周分别下降11.75、47.10个BP。7月5日1、3、6个月同业存单发行利率分别为2.4869%、3.0414%、3.3764%，环比上周分别下降0.32、12.11、0.36个BP。R001-DR001之差为7.35个BP，环比上周下降8.81个BP；R007-DR007之差为-6.29个BP，环比上周下降15.96个BP。

　　十年国债收益率回落，人民币对美元升值。10年期国债到期收益率环比上周下降5.49个BP至3.1705%。汇率方面，7月5日美元兑人民币中间价6.8697，较上周升值0.073%，即期汇率为6.8781，较上周贬值0.143%。