【申万宏源轻工】顾家家居（603816）2019年一季报点评——受制于行业及并表因素19Q1暂承压，中长期看好成长逻辑

来源：申万轻工

公司公布2019年一季报：

19Q1实现收入24.60亿元，同比增长32.8%，实现归母净利润2.95亿元，同比增长10.0%，扣非净利润1.96亿元，同比减少0.9%，总收入超出我们，利润基本符合我们预期（前瞻12%）。公司全国渠道拓展不断加强，营销力度持续，公司各品类持续扩张并发挥协同效应。19Q1整体收入端承压主要系行业端受地产后周期影响、春节提前因素、2018年同期高基数所致，我们认为18Q4-19Q1为整体行业低点，随着一二线地产销售逐渐复苏，2019下半年公司营收有望改善。

收入端：持续践行多品类扩张发展，各业务板块取得稳健增长。

19Q1我们估计公司内销同比增速约为6%，外销由于18Q4订单前置因素导致19Q1销售低于往期，我们估计同比增速约为4%，19Q1净新增门店估计约为140家，门店持续开拓。1）多品类板块齐发展：沙发业务作为公司传统主业，多年深耕行业，消费客群粘性及品牌属性凸显，保持稳健增长，集中度提升的同时又具备较好增速。依据公司多品牌发展战略，公司持续进行品类扩张，形成大家居成长版图。其中功能沙发和床品类始终保持高速增长。2）渠道下沉持续加速：公司进行情景销售、大数据营销，渠道铺陈开拓顺利，截止19Q1末拥有超过4800家门店，我们认为公司软体家居渠道拓展仍具备空间，未来3年我们预计每年持续净开店400-500家，当前一、二线城市已基本完成至少一家门店的覆盖，三、四线城市门店加密，单店增长和新增门店夯实中长期成长逻辑。3）管理架构优化：公司管理团队精益求精并顺应市场发展需求，人才储备与组织执行力领先业内、公司治理渐入佳境。公司2018年下半年从原先事业部制逐渐转变成为区域营销中心模式，团队构建思路清晰，为公司中长期战略发展奠定良好团队基础。随着19年团队构建和磨合逐渐成熟，有望逐渐发挥出区域营销中心的有利性。

盈利端：受并表端盈利质量拖累，毛利率暂承压，单季盈利具备提升空间。

19Q1毛利率同比回落1.7pct，主要系并表业务毛利率较低所致。盈利亮点：1）较高ROE水平：保持较快成长的家居公司。公司19Q1年ROE（加权）为6.1%，在轻工家居行业中位列较前，说明公司具备极强的盈利能力。2）营销和研发持续投入：18年销售/管理/研发/财务费用同比分别变化为:52.7%/19.8%/236.5%/18.3%，销售费用主要系公司营销加强经销商支持所致，研发费用主要系公司加大产品研发力度所致。3）运营质量稳健：公司19Q1总资产周转率为0.24，与18年同比基本保持平稳，随着公司供应链和运营体系的不断完善，因此我们认为公司周转率有望持续提升。

积极拓展品类，产能稳步提升，软体家居业务行业龙头地位显著，公司具有稳步向大家居万亿市场空间发力的基础。

公司主打产品沙发受益于行业集中度提升；循序渐进拓展品类扩张，打造优势产品矩阵；渠道拓展不断加强，门店净开数据又创新高；尝试开拓大店模式，公司将持续推进O2O一体化融合，实现新零售渠道布局。限制性激励首次授予完成，可转债成功募资，促进公司业务持续发展。产能扩展提升循序渐进，蓄能大家居战略模块。基于2019年并表业务仍处于整合阶段，预计对盈利端仍会带来阶段性影响，我们维持公司2019-2021年EPS为2.88元、3.55元、4.14元的盈利预测，4月22日股价（54.21元）对应2019-2021年PE分别为19、15、13倍，2019-2021年利润增速分别为25.4%/23.2%/16.5%，受益于家居行业龙头集中度提升、公司激励机制到位，内生增长逻辑向好。我们看好公司中长期成长发展前景，期待公司各个品类在家居板块构建靓丽版图，维持增持！

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