【申万宏源轻工】晨鸣纸业（000488）一季报预告点评——19Q1业绩承压，新产能投产，浆纸一体化龙头再起航

来源：申万轻工

公司公告2019年一季报预告：

预计2019年Q1实现归母净利3000万-4500万元，较2018年Q1归母净利7.83亿元，同比下滑96.2%-94.3%。

受纸价回落、浆厂开工不足影响，19Q1业绩承压。

行业层面：2018年下半年以来，受需求不足影响，国内原纸价格持续回落，根据卓创资讯显示，2019年Q1双胶纸均价6073元/吨，同比回落1149元/吨；铜版纸均价5588元/吨，同比回落1790元/吨；白卡纸均价4992元/吨，同比回落1672元/吨，纸价回落使得公司造纸主业盈利能力下滑。公司层面：黄冈晨鸣化学木浆项目与寿光美伦化学木浆项目仍处试生产阶段，尚未发挥经济效益，纸浆自给率相对较低。受两方面因素影响，公司19Q1业绩短期承压，基本符合我们预期。

造纸主业：四大新项目二季度有望逐步满产，纸浆自给率进一步提升。

公司51万吨高级文化纸项目、50万吨新闻纸改造文化纸项目已在2018年下半年投产，黄冈月产6万吨化学浆项目、寿光美伦月产10万吨化学浆项目也进入试产阶段，预计2019年Q2起公司新建浆、纸项目将逐步满产。2017年公司已有产能包括203万吨白卡+129万吨铜版+160万吨非涂布文化纸+332万吨木浆，此轮新增产能投产，公司纸浆自给率将进一步提升、实现纸浆100%自给；文化纸龙头地位得到进一步巩固。林浆纸一体化发展，有利于公司对冲造纸行业景气度波动风险。

节后纸价经历多轮上涨，浆纸系盈利能力逐步修复。

春节后经销商及下游印厂补库存，并且每年3月出版社为秋季教材招标，文化纸迎来春季小旺季，节后浆纸系多轮提价。2019年1月纸厂纷纷发布2月提价函，双胶纸、铜版纸分别提价200元/吨；2019年2月、3月再度发布新一轮提价函：双胶纸、铜版纸、白卡纸继续提涨200元/吨。根据纸业联讯数据，双胶纸、铜版纸、白卡纸年后分别累计提价263元/吨、120元/吨、229元/吨。宏观经济企稳回升背景下，需求边际改善，有望带来盈利持续修复。伴随公司新产能逐步满产、财务压力逐步缓解，公司业绩有望逐季回升。

计划剥离融资租赁业务，降低经营风险。

2019年1月公司公告拟引入长城国瑞证券为战略合作方，合作内容包括：对晨鸣租赁公司资产逐步剥离、整合，达到完全市场化运作；资产证券化；综合投融资业务。1）2014年多元化金融战略布局融资租赁业务。2014年造纸行业景气度底部，公司经营战略进行多元化调整，同年设立山东晨鸣融资租赁公司发展融资租赁业务，至2015年末融资租赁公司总资产快速扩张至241.70亿元。2016-2018年融资租赁子公司分别实现净利润9.30亿、8.75亿、6.02亿，增厚公司业绩。2）剥离融资租赁业务，有效缓解公司财务压力。随融资租赁业务扩张，资金压力倍增，资产负债率明显提升，2016-2018年末公司负债率分别为72.6%、71.3%、75.4%（vs 2013年末 69.2%）。随着2018年利率水平大幅提升，公司财务费用率明显增加。此次剥离融资租赁业务将有望使得公司经营风险明显降低。

剥离融资业务，回归造纸主业，浆纸一体化龙头再起航。

公司计划剥离融资赁业务，新建项目达产，未来资本开支大幅减少，公司资金压力有望得到缓解。造纸主业新增产能落地，浆、纸产能加码，全面布局林浆纸一体化，龙头地位不断巩固。我们下调公司2019-2020年归母净利润的盈利预测至21亿元和26亿元（原为28亿元和30亿元），新增2021年归母净利润预测30亿元，4月15日股价（6.55元/股）对应PE分别为9倍、7倍和6倍，对应PB仅0.8倍，维持增持。

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