【兴证策略宏观&多行业】景气向上产业链——2019年4月1日电话会议纪要

来源：XYSTRATEGY

景气向上产业链

——2019年4月1日电话会议纪要

文章要点

——策略：挑战震荡上沿。展望四月和二季度，市场有望从“旺春行情”的干拔估值阶段，进入“精耕细作”回归盈利的阶段。未来两周将公布的一季度经济数据、3月金融数据、企业年报与一季报，是机构投资者依托业绩、产业生命周期等挑选优质个股，与其一起成长、分享红利的好时机。

——宏观：短期经济阶段性企稳，但中长期下行未结束。我们对短期持经济可能阶段性企稳的判断，悲观预期有修复的空间。我们对中长期经济增长维持既非“崩盘”也无“速胜”的判断，中长期经济增速的下行趋势可能还未结束。

——化工：3月PMI回升促宏观预期转暖，3·21盐城重大爆炸事故对化工产业格局产生深远影响，3年供改后资产负债表修复使龙头化企掌控力已大幅增强。继续重点推荐万华化学、华鲁恒升、扬农化工、大炼化、中国巨石、华峰氨纶。

——钢铁有色：3月PMI重回荣枯线上方，看好铜铝需求回暖。推荐云铝股份、中国铝业、神火股份、江西铜业、紫金矿业。

——地产：一二线回暖是大趋势，坚定看好相关股票投资价值。推荐我爱我家和国创高新，关注万科、新城控股、阳光城、保利地产、招商蛇口、华发股份、绿地控股、华夏幸福等。

——建筑：伴随着地产政策的边际放松，一二线地产销量的持续复苏，推荐金螳螂，关注东易日盛、广田集团、全筑股份。

——环保公用：燃气改革政策再加码，山西省出台政策推动煤层气协调发展。推荐新天然气、蓝焰控股、深圳燃气、天壕环境，关注沃施股份。

——建材：4月把握水泥行情，全年看好地产产业链。继续推荐华新水泥、海螺水泥、万年青、冀东水泥、帝欧家居、东方雨虹、鲁阳节能、再升科技、中材科技。

——交运：737MAX8适航认证暂停，影响可能超预期。推荐吉祥航空、春秋航空、中国国航、东方航空、南方航空、海南航空。

风险提示：本报告中涉及的行业观点及标的研究内容全文均整理自已发布的报告，完整的研究观点和风险提示请参阅正文中提到的相关研究报告全文。

4月1日电话会议最新观点集锦：

——策略：挑战震荡上沿——4月市场观点（王德伦）

一季度市场顺利收官，“旺春行情”完美演绎，上证综指实现26%涨幅，以大券商、大创新（计算机/电子/军工/通信）为代表的“四大金刚”领跑行业涨幅榜。回顾一季度，我们在1月1日《布局旺春行情》，强调流动性宽松+政策暖风、国内数据空窗+海外市场回暖，市场将在一季度迎来估值修复的“旺春行情”。1月6日《“旺春行情”旺起来》，农历新年开篇之作，2月10日《旺春行情有望超市场预期》、2月17日《旺春行情继续旺》，3月3日《旺春行情旺主题》、3月24日《关注主题“四大天王”》等报告持续、坚定、准确的把握一季度行情判断。

展望四月和二季度，市场有望从“旺春行情”的干拔估值阶段，进入“精耕细作”回归盈利的阶段。盈利预期变化能否匹配现阶段估值，甚至让估值再进一步，是二季度行情“上”还是“下”抑或是“上上下下”的关键因素。二季度行情演绎存在两种可能性。

收入稳+成本降推动盈利预期持续改善修复。去年10月开始，政策暖风频吹。股权质押纾困、企业流动性改善、地方政府专项债提前发行、降税减费、汽车/家电下乡与延长“五一”等稳消费等措施，与我们年度策略《重构创新大时代》提出的“中国重构”四大方向相符。虽然整体需求难以较快全面复苏，经济整体大方向仍是边际向下，但由于大部分企业进入被动去库存尾声（如汽车），需求弱复苏还是能带动企业生产好转的，3月份制造业PMI重回荣枯线以上便是明证。收入端，经济弱复苏带动企业收入止跌；成本端，增值税减免、社保费率下降等降税减费措施，改善企业成本特别是制造业成本。

盈利预期改善能否持续还需后续数据不断验证，行情走向存在两种可能。如果盈利预期持续改善，市场有望挑战震荡上沿。如果经济数据、企业一季报有“好”、有“坏”，政策效果尚未完全凸显，市场可能会“上上下下，区间震荡拉锯战”。但无论是哪种可能，市场都将从“炒新”、“炒烂”阶段回归基本面。

未来两周将公布的一季度经济数据、3月金融数据、企业年报与一季报，是判断两种可能性的关键时间点，也是机构投资者依托业绩、产业生命周期等挑选优质个股，与其一起成长、分享红利的好时机。

行业配置可关注“五朵金花”：大创新、大券商、汽车、地产链条（建材/家装/厨电/家居）、景气链条（煤化工/炼化/MDI，铝/铜，猪）。

金花1：大创新。科创板主要支持以计算机、电子、通信、军工、创新药、新能源车为代表的细分领域。作为市场最先看好科技成长类机会，2017年年底提出《大创新时代》的分析师团队。选择与新兴经济的优质企业一起成长，分享红利。

金花2：大券商。作为本轮资本市场改革的载体，从“间接融资”转向“直接融资”的重要抓手，科创板与注册制试点的直接受益者。

金花3：汽车。汽车被动去库存渐进尾声，政策刺激、基本面边际改善、基金持仓底部区域，重点跟踪销售订单把握基本面拐点。详见20190109《策略角度，汽车、家电能追吗？》。

金花4：地产链条。一二线城市地产迎来拐点，趋势性回暖。可关注景气细分领域：大房企、建材（水泥）、建筑（家装）、家电（厨电）、轻工（定制家居）。

金花5：景气链条。PMI超预期，关注煤化工、MDI，铜、铝等周期景气、以及猪景气周期。

主题方面，继续关注“四大天王”：长三角一体化/科创影子主题/国企改革重组/泛在电力物联网。

——宏观：短期经济阶段性企稳，但中长期下行未结束（段超）

昨天PMI的快速回升带来了很大的市场影响，很高兴借此机会来汇报一下我们兴证宏观团队对宏观经济的看法。整体而言，我们维持中长期经济增长既非“崩盘”也无“速胜”的判断，增速中期下行趋势应该还没结束，但值得注意的是，短期内经济或阶段性企稳。

从短期来看，我们对短期持经济可能阶段性企稳的判断，悲观预期有修复的空间。尤其是站在现在3月末四月初的时间点往后看，随着3月份数据的逐渐公布，可能不仅PMI，其他一些经济指标也有改善的空间，短期经济阶段性企稳有多方面因素的叠加。

因素之一在于金融条件的放松。

我们在去年的年度策略《水长、致远》中提出，2019年经济增速上行和下行的空间都有限，但金融条件的改善会是更重要的主线，使企业的感受比去年要好。所以在金融条件改善情况下，其实从2月份PMI我们就已可以看到结构性的改善，新订单回升而生产谨慎，3月份PMI回升也是对前期政策的印证。而3月份PMI大企业分项有所回落，而中、小企业分项明显回升，也显示了宽信用的效果。

而从近期的调研预测来看，虽然金融数据波动较大，但从目前情况来看，3月份的信贷、社融可能不弱，更可能高于去年同期水平，后期今年社融增速也大概率持续回升，金融条件的改善将持续存在。

因素之二在于财政支出节奏的提前。

财政方面，今年的节奏也明显提前。尤其是随着今年政府债券发行的提前，1-2月份政府性基金的支出增速超过100%，是历史最高水平。

因素之三是春节错位影响。

季节性影响因素其实也不能忽视，外加2018年春节较晚，而2019年春节偏早，会推升今年3月份数据读数。PMI虽然是季调数据，但历史上看3月份PMI从未出现过回落，平均涨幅接近1，仅略低于1.3的本月环比。

进出口方面也是如此，虽然周频率的高频数据显示全球需求仍有压力，但春节错位仍可能提升3月份的读数。

价格方面，在猪价和基数效应的作用下，通胀有温和回升的空间，二季度CPI、PPI都将回升，这将有利于名义GDP的回暖。而近期海外央行的转鸽也给国内打开了空间，猪肉价格的扰动年内也难以影响货币政策方向，这是一个相对乐观的组合。

所以，经济本身的韧性，以及信用派生/财政支出节奏提前和春节错位的基数效应，多因素的叠加使得我们可能在短期看到经济的阶段性企稳。

而从中长期来看，我们对中长期经济增长维持既非“崩盘”也无“速胜”的判断，中长期经济增速的下行趋势可能还未结束。即使经济数据出现企稳迹象，我们也并不认为这是经济已见底并趋势性反弹的信号。中长期来看，宏观政策强调“就业优先”，意味着政策不会通过“大水漫灌”来刺激经济。而既然中国宏观经济处于类似1998-2002那样的“支柱产业结构调整期”，“速胜论”和“崩盘论”都是小概率事件。

整体而言，经济增长既非“崩盘”也无“速胜”，中期趋势下行应该还没结束，但短期内经济会阶段性企稳，悲观预期有修复的空间。长期中枢的下行是由高质量增长的转型期定位所决定的，后者则有多方面因素的叠加。在此背景下，我们在年度策略中提出的资本市场重要性提升、“长钱”可期的逻辑不变，我们维持中长期权益市场是战略配置期的判断。

风险提示

中美贸易战风险；国内外经济、政策形势超预期变化。本章内容部分自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2019年3月31日发布的《金融条件转松和季节性支撑PMI回升——3月PMI数据点评》等相关报告。

——化工：3月PMI回升促宏观预期转暖，3·21盐城重大爆炸事故对化工产业格局产生深远影响，3年供改后资产负债表修复使龙头化企掌控力已大幅增强。继续重点推荐万华、华鲁、扬农、大炼化、巨石、华峰氨纶（徐留明）

金融条件转松和季节性支撑3月制造业PMI回升，宏观预期转暖化工充分受益。3月制造业PMI回升1.3至50.5，其中生产分项大幅回升3.2至52.7，新订单分项回升1.0至51.6，反映春节后企业生产经营活动呈恢复态势；大企业分项有所回落，而小企业分项明显回升，主要为“宽信用”政策对经济拉动的影响。化工行业终端渗透于经济的方方面面；宏观预期转暖下，化工行业充分受益。

盐城化工重大爆炸事故对化工产业格局深远影响，安全环保压力加码供给侧进一步受限。3月21日盐城市响水县陈家港化工园区天嘉宜化工厂发生爆炸，事故造成近80人死亡、数百人受伤。该化工园区刚复产不久就发生恶性事件，受高层密切关注、事态影响重大，将对化工安全环保至产业格局产生深远影响；目前山东省等各地已开始化工园环境安全隐患全面排查工作，企业规范投入将进一步增加、行业门槛将进一步提高。

3年供改系统性改变化工行业，资产负债表修复后龙头化企掌控力大幅增强

仔细对比低迷的14-15年，我们认为化工行业已发生两大根本性变化使其“无法回到从前”：

其一，资产负债表的修复带来更灵活的开工负荷调节空间。15年至今统计局披露的规模以上化学原料与制品、化学纤维企业资产负债率分别下降5%、8%。14-15年化企在债务较高背景下即使盈利偏弱，为保证现金流企业倾向于高开工、亏利润、保现金；供改后，规模以上企业资产负债表的修复带来更灵活的开工负荷调节空间，供给量与行业盈利的平衡可更好建立。

其二，供改后龙头企业掌控力进一步加强使行业盈利中枢可系统性提升。环保推动下供改后行业集中度提升，规模以上化企数量收缩；基础化工上市公司市值排名前10%企业占据了全行业50-60%的净利润，同时其在建工程占比由09年初20%逐步提升至18Q3的60%，利润与CapEx正反馈下大企业的话语权显著强化，预计在更加有序的行业格局下化工行业盈利中枢可系统性提升。

由于以上根本性变化，龙头化企常态ROE%水平当高于以往且波动减弱；从此角度思考，目前过低的PB并不合理，具备更高常态ROE%的龙头化企尤之，战略性投资价值强。

继续重点推荐：

万华化学（600309）：中国化工行业少有的掌握国际前沿制造技术、管理优势突出的全球性龙头企业。MDI行业步入为期3年的弱竞争期，长期盈利将维持合理中枢水平；在建大乙烯、美国基地、新材料等多元化项目，战略布局清晰，长期成长性首屈一指。

华鲁恒升（600426）：中国成本领先型现代煤化工标杆企业，于红海行业凭借不断降本增效、扩大规模、精细管理，穿越周期、持续领跑市场。各主营产品价格目前跌至历史较低分位，安全边际较高；后续绿色化工新材料等项目规划展开，将构筑新的业绩增长点。

扬农化工（600486）：优嘉三期项目稳步推进，多储备项目保障持续成长；拟现金收购优质农药资产，向“研-产-销”一体化和农药全品类布局方向稳步迈进；公司环保优势显著、产业链布局完善、技术驱动，优势突出；综合性农药公司发展空间广阔。

大炼化：炼化项目为现有产业链的延伸，项目具有规模大、配套齐全、竞争优势足等特点，为公司贡献业绩增量；此外，炼油-PX-PTA-聚酯涤纶产业链一体化及多元化有助抵御产品周期波动风险。如今恒力炼化现已投产，浙江石化、恒逸文莱PMB项目投产在即；推荐桐昆股份（601233）、恒力股份（600346）、荣盛石化（002493）、恒逸石化（000703）。

中国巨石（600176）：玻纤行业龙头企业，在成本控制、产品品质等方面具备较强优势，盈利能力行业领先。公司深耕风电、热塑、电子纱等多个高端细分领域，加之降本增效不断推进，随着国际化布局、新产能建设陆续落地，未来业绩仍有望持续增长。

华峰氨纶（002064）：氨纶行业持续低迷，头部企业先进产能投产，加速行业格局优化；公司20年专注氨纶，生产经营管理水平远超行业平均，通过低成本扩张及差异化生产，有望逐步主导全球氨纶市场。

风险提示

宏观经济不确定性的风险；化工品价格不确定性的风险。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2018年11月28日发布的《化工行业2019年投资策略（兴业证券）：谁无暴风劲雨时，守得云开见月明》等相关报告。

——钢铁有色：3月PMI重回荣枯线上方，看好铜铝需求回暖（邱祖学）

铝：电解铝底部明确，静待行业拐点。1）需求端：2019年铝下游需求同比有望大幅改善，房地产建安需求大概率将回升，特高压电网、交运等领域需求也有望提升2）供给端：2019年无新增产能置换指标，同时龙头企业计划联合减产80万吨，供给端底部信号明确。3）电解铝板块标的估值处于历史底部，市净率接近/低于1，安全边际较高。推荐电解铝标的云铝股份、中国铝业、神火股份。

铜：制造业回暖带来铜下游需求显著回升。1）需求端：3月制造业PMI重回荣枯线上方，而根据我们调研反馈的信息，中游铜材企业3月订单量与出货量都有大幅增长，特别是电网需求旺盛。2）供给端：2019年全球铜精矿供应紧缺，铜精矿加工费自90美元/吨降至72美元/吨，年初以来持续处于下降趋势；3）宏观方面，中美贸易战缓和、美国经济放缓导致美元指数上行动力减弱，也利好铜价。推荐铜标的江西铜业、紫金矿业等。

风险提示

强势美元；供给侧改革力度低于预期；经济复苏低于预期。本章内容部分自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2019年03月31日发布的《3月PMI重回荣枯线上方，看好铜铝需求回暖》等相关报告。

——地产：一二线回暖是大趋势，坚定看好相关股票投资价值（阎常铭）

持续强烈推荐“爱新组合”，我爱我家和国创高新！一二线城市二手房趋势性回暖最受益品种！调整就是最好买入时间点！同时坚定看好布局核心都市圈开发企业：万科、新城、阳光城、保利、蛇口、华发、绿地、幸福等！

加杠杆周期远没结束，地产大周期远没结束！几乎所有经济体经济增长中枢下行后都是依靠居民杠杆率提升、银行给地产加杠杆！这是由于企业利润率中枢下行、直接融资推进、银行风险偏好降低所决定！去年系列深度六《居民杠杆率国际比较研究》、《美国篇》、《日本篇》、《韩国篇》，还有三年前系列深度一《银行必给地产加杠杆》详细深入阐述。当时争议巨大，如今再次兑现，未来将持续兑现。

一二线趋势性回暖！非季节性！过往两年多一二线史上最严调控政策，背景是三四线大繁荣，三四线加杠杆和棚改带来的繁荣！但是这已经翻篇，三四线不可以过度繁荣，标志就是去年对棚改权威性表态和去年底棚改计划大幅度降低！内在核心逻辑请参考系列深度四《政府主导三四线中期繁荣》和系列深度五《三四线房价再无周期》。所以一二线相对重要性在提升，去年四季度开始陆续出现“一城一策”，基本面开始回暖。所以这不是季节性，这是结构性变化大背景下的一二线趋势性回暖！

核心城市二手房基本面回暖，多项指标向好。先行指标价格调涨占比和新增客源量来看，北京、上海、深圳、苏州、厦门都有明显增长。而从成交量来看，北京、上海、成都、厦门、南京、苏州年初以来成交量都有提升，三月以来回暖趋势更加明显。三月至今二手房北京成交量同比增长50%、上海同比超过70%、厦门370%、成都119%、南京49%、苏州26%、杭州6%、。未来核心城市可能有短期波动，但大趋势已定。

坚定推荐“爱新组合”，我爱我家和国创高新！同时看好核心都市圈开发商：万科、新城控股、阳光城、保利地产、招商蛇口、华发股份、绿地控股、华夏幸福等！

风险提示

货币政策大幅收紧，核心城市调控超预期。本章内容部分自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2019年3月31日发布的《一二线回暖是大趋势，坚定看好相关股票投资价值》等相关报告。

——建筑：央企四季度业绩普遍放缓，继续看好地产产业链（黄杨）

2019年春节后，上海、北京等一二线城市房地产交易同比增长提速，年初以来截至3月29日，今年北京新房成交套数累计增长67.43%，二手房累计成交套数同比增长12.06%，但3月单月新房成交同比增长203.68%，二手房成交增长58.86%；上海新房累计成交同比增长13.61%，而三月单月增长达1.71%。

从上市公司数据看，房建龙头中国建筑2018年尤其是下半年以来，房建订单保持了高速增长，在施面积和竣工面积增速也逐步提升，反应了中国建筑房建建设的加速趋势。一二线城市地产销量与建设回暖，将带动产业链后周期行业的预期复苏。

金螳螂作为装饰行业的龙头企业，前两个月家装订单增长较快，并且金螳螂家装业务已经完成了一二线城市的深度布局，一二线地产销量的复苏有助于驱动金螳螂家装业务业绩超预期。

2月19日，我们发布报告《兴业建谈：谈一谈本轮金螳螂上涨与2012年行情的相似性》，认为2019年金螳螂的上涨逻辑与2012年类似，都是由流动性边际改善叠加地产政策边际放松所致。年初至今，金螳螂股价上涨约52%，基本反应了流动性改善的逻辑。3月20日，我们发布报告，认为伴随着地产政策的边际放松，一二线地产销量的持续复苏，金螳螂将迎来地产政策放松逻辑驱动的第二轮上涨。

除金螳螂以外，建议关注同样受益于地产政策放松的东易日盛、以及受益于恒大概念的广田集团、全筑股份。

风险提示

地方融资平台违约风险、新签订单不及预期、PPP规范政策进一步趋严的风险、宏观流动性趋紧的风险、地产调控政策进一步趋严的风险。本章内容部分自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2019年3月31日发布的《央企四季度业绩普遍放缓，继续看好地产产业链》等相关报告。

——环保公用：燃气改革政策再加码，山西省出台政策推动煤层气协调发展（蔡屹）

近日，山西省政府出台《关于促进天然气（煤层气）协调稳定发展的实施意见》，对上游煤层气勘查开采机制、价格机制等问题提出了改革措施。

1）上游扩大资源有效供给，中游提升输配及储气调峰能力，下游促进消费结构优化。《意见》要求上游加大省内煤层气增储上产。鼓励“就近利用、余气外送”，提高煤层气在省内消费市场比重，增强自主供应保障能力。中游扩大管网覆盖面积，加快省际管网建设及连接。供气企业2020年形成不低于年销售量10%的储气能力（城燃公司不低于5%）。下游要鼓励加大力发展可中断工业用户和可替代能源用户。

2）重点领域和关键环节改革：推进煤层气勘查开发体制机制改革（有序放开煤层气勘察开采准入，实行勘查区块竞争出让和更加严格的退出制度），稳步推进价格机制市场化改革（建立上下游价格联动机制，推行季节性差价、可中断气价等差别化价格政策，探索建设山西煤层气交易中心等），推进管网运营机制改革（实现管输和销售分离），推进行业专业化整合重组（通过股权合作、资产置换、无偿划转、交叉持股等方式进一步优化煤层气业务整合）。

整体来看，山西省天然气多项措施改革旨在加大煤层气全产业链投入力度，推动清洁能源替代煤炭，同时推进煤层气市场化进程。我们认为，山西省改革措施有利于提高国内天然气产量、降低天然气交易成本、增加天然气需求量。

燃气改革政策持续加码。3月19日，中央深改组第七次会议正式审议通过了《石油天然气管网运营机制改革实施意见》，未来将组建石油天然气管网公司。会议强调，推动石油天然气管网运营机制改革，要坚持深化市场化改革、扩大高水平开放。2月27日，国务院印发《关于取消和下放一批行政许可事项的决定》，将“石油天然气（含煤层气）对外合作项目总体开发方案审批制度”改为备案制度，进一步缩短审批时间，调动油气企业积极性，推动油气资源开发。

上游气源端将率先受益。据最新统计数据，2018年我国天然气对外依存度达45.3%。我们持续看好一次能源结构大调整背景下，燃气板块整体投资机会，但随着对外依存度的快速提升，国家通过多项政策改革，都旨在推动国内燃气资源的开发。我们认为，多项改革措施将最先利好上游气源端企业。

投资建议：

1）首推燃气气源供应商：天然气消费量持续增长背景下，市场关注点由行业层面的增速逐步转向个股业绩的兑现度，率先增加的天然气供给将获益，推荐新天然气（收购亚美能源）、蓝焰控股（山西国资委唯一煤层气标的），相关板块标的还包括沃施股份（收购山西煤层气开发运营商）。

2）管道运营商和城市燃气公司：天然气消费增长具有确定性，管道运营商和城市燃气公司如能保证气源的供给，同样可受益于下游需求增长，推荐深圳燃气（LNG接收站投产在即），天壕环境（拥有跨省运输管线）。

风险提示

天然气消费需求不及预期，原油价格波动。本章内容部分自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2019年4月1日发布的《燃气改革政策再加码，山西省出台政策推动煤层气协调发展》等相关报告。

——建材：4月把握水泥行情，全年看好地产产业链（李华丰）

（1）4月份水泥有反弹动能，建议积极把握。3月PMI超预期以及地产的悲观预期正在修复，将带动水泥板块估值提升，且Q1华东淡季价格高于去年同期，企业出货均有小幅增加，预计一季报普遍维持增长，业绩公布将成为股价重要催化剂，继续推荐华新、海螺、万年青以及大幅减亏的冀东水泥。

（2）地产产业链的投资机会是基于19年全年施工加快、竣工反弹，而且细分市场龙头公司市场份额在持续提升有助于业绩弹性，所以行情有望维持全年，持续推荐，按照受益排序先推荐帝欧家居、东方雨虹、三棵树等施工端品种，竣工进入右侧后推荐伟星新材、北新建材等装修端品种。

（3）其他细分行业龙头：鲁阳节能（增长稳健估值低）、再升科技（业绩持续高增长）、中材科技（风电底部反转）等。

核心推荐个股：帝欧家居，地产产业链的龙一，持续推荐。

1、精装房、房地产集中度提升是未来房地产行业最确定的两个趋势；

2、前有防水材料和涂料，现有建筑陶瓷，瓷砖将不断成为TOP50房企集采新增的品类之一，这个过程将在3-5年内完成；

3、建陶行业是为数不多做工程的毛利率能通过成本下降获得持续提升的子行业之一；

4、帝欧家居依托独特的直营模式和成本优势将成为TOP50房企的首选品牌，未来规模增长有望持续超出市场预期。

风险提示

经济基本面恶化、地产市场超预期下滑、行业协同破裂。本章内容部分自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2019年03月31日发布的《把握业绩期窗口及一二线地产升温机会》等相关报告。

——交运：737MAX8适航认证暂停，行业供给约束有望进一步增强（张晓云）

中国民航局近日向各运输航空公司发布《关于暂停受理737MAX飞机适航证申请的通知》，这是继3月11日中国737MAX8机型全面停飞后的重大节点。适航证是中国民航ccar-21部规定下，对于引进每一架飞机进行的独立适航认证。如果说3月11日的全面停飞是针对已经引进的737MAX8机队，那么本次暂停受理适航证申请是针对737MAX8机型的未来交付，意味着未来订单已经无法如期引进。目前，中国民航局依然保留737MAX8型号认可证和生产许可证，但这两项未来仍有取消的可能。

国内已经引进的737MAX8飞机共96架（8架飞机为租赁引进），在静态运力中占比约2.7%（飞机数口径，下同），停飞后行业静态运力收缩，淡季时可以通过提升利用率缓解，但旺季供给约束进一步增强。时刻和机队是航空公司产能的两个要素，机队是静态供给，时刻是手段，航空公司通过利用率和航距来动态调整供给，时刻是一个供挑选的池子，是一个边界。19年夏秋航季日均航班数13896班，同比增长9.4%，但由于目前时刻利用率位于高位，737MAX8停飞对旺季供给依然有2-3%的缺口压力，因而实际供给增速可能低于预期。

结合三大航订单表分析飞机租赁公司订单最终去向，三大航2019-2020年预计交付737max总架数分别为57、108架，停飞影响可能超预期，预计最严重情况减少2019-2020年飞机增量的22.9%、40.3%，导致全民航客机增速从预期增长9.9%、8.7%下调至4.9%、5.4%。在极端情况下，如果波音产能出现大的问题，对全球行业供给产生较大影响。

从基本面角度看，供需仍在改善通道中，737-8停飞后行业供给约束有望进一步增强，19年在汇率提升、流动性好转、财富效应好转情况下需求有望向好；从外围因素看，19年油价均值同比大幅上涨概率较小，国际贸易冲突缓和汇率风险降低。当前航空股位于业绩预期和估值的低位，持有胜率大。推荐低估值高弹性的吉祥航空；全空客机队、票价业绩弹性大的春秋航空；未来三年资本开支较低的中国国航；因私需求强劲支撑的上海基地公司东方航空；开启2+X广州北京双枢纽战略，未来弹性大的南方航空；母公司危机解除、估值低弹性大的海南航空。

风险提示

油价汇率大幅波动，国内经济失速，中美贸易战影响超预期，航运供求恶化，国企改革进度低于预期，空难、战争，电商增速下滑、恶性价格战。本章内容部分自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2019年03月31日发布的《737MAX8适航认证暂停，影响可能超预期》等相关报告。

风险提示

本报告中涉及的行业观点及相关标的的研究内容均整理自已发布的报告，完整的研究观点和风险提示全文请参阅正文中提到的相关研究报告全文。

注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《兴证策略宏观&多行业景气向上产业链2019年4月1日电话会议纪要（20190402）》

对外发布时间：2019年04月02日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师 ：

王德伦 SAC执业证书编号：S0190516030001

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