【兴证交运|周报】民航公布新航季排班计划 (3.17-3.23)

来源：兴业证券交通运输与物流研究

投资要点

● 本周行情回溯。本周（3.17-3.22）上证指数上涨2.73%，交通运输板块上涨4.22%，交运板块涨幅高于上证指数涨幅。个股中，厦门港务、长久物流、连云港等涨幅较大。

● 航运高频数据跟踪。本周干散货BDI收690点，周跌5.5%；油运VLCC TD3C-TCE收27835美元/天，周跌8.8%；集运SCFI综合指数收728点，周跌1.9%，欧线684美元/TEU，周跌4.2%，美西线1329美元/FEU，周跌1.2%。

● 航空数据跟踪。本周一类机场国内平均票价988元，同比上涨3.25%，国内平均客座率85%，同比上涨0.16pts；二类机场国内平均票价为608元，同比上涨1.56%，国内平均客座率为87.8%，同比上涨5pts；其他机场国内平均票价为508元，同比上涨1.54%，国内平均客座率为87.4%，同比上涨4.78pts。

● 快递月度数据跟踪。2019年1-2月全国快递业务量累计完成72.8亿件，同比增长21.9%；业务收入累计完成947亿元，同比增20.3%；1-2月累计均价13.0元，同比下降1.3%。2月，全国快递业务量完成27.6亿件，同比增长38.7%；业务收入完成350.2亿元，同比增长21%，2月均价12.69元，同比下降12.8%。

● 本周要闻简评。3月18日下发的《港口收费计费办法》通知将下调货物港务费、港口设施保安费等。3月19日，民航局局长冯正霖强调要加快协调推进降低航空公司的民航发展基金征收标准。点评：本次港口降费不涉及港口核心收入，影响较小，以日照港股份为例，了解此次降费约影响净利润3%左右。航空公司缴纳的民航发展基金费率若降低10%，根据17年披露的数据，对应南航、国航、东航、春秋、吉祥当年净利润弹性分别为3.4%、2.6%、2.5%、1.7%、1.8%。

● 重点报告。《19年夏秋航季换季点评》《航空机场月度跟踪：需求维持较快增长，客座率高位爬升》《航运月度跟踪：2月油轮运价环比回落，同比依旧好于去年》

● 本周观点：1）枢纽机场的抗周期性及垄断优势助推估值提升，白云机场短期业绩承压，但中长期布局点已至；上海机场未来7年业绩确定性强，继续看好；2）航空板块受益增值税改革，牛市财富效应有望助推航空供需改善，目前位于业绩预期和估值的低位，持续推荐整个航空板块；3）2019年铁路改革有望加速推进，关注改革带来的主题性机会，关注估值安全、催化剂较多的广深铁路。4）快递需求有望保持平稳，行业竞争加快行业出清并促使龙头集中。长期看行业需求仍强劲，未来三年有望出现翻倍牛股，推荐成本效率俱佳的韵达股份，业务量增速改善明显的申通快递、圆通速递，关注增速回升以及利润率的拐点出现的顺丰控股；5）高速公路板块，经济下行中，稳健性凸显，新版《收费公路管理条例》更加市场化，旨在保护股权投资人和债券投资人利益，首推主业和多元业务发力，预期利润连续三年爆发的深高速。6）油运业处于复苏起点，继续看好19年市场复苏。美国原油出口有望强劲增长，考虑到美国至亚洲的运距是中东至亚洲的约三倍，有望支撑未来几年油运需求增长；2020年初低硫油排放公约执行，老旧船淘汰有望加速，有望减缓未来几年运力增长压力，建议投资者择机布局中远海能、招商轮船。

● 本周组合：白云机场、传化智联、广深铁路、韵达股份、圆通转债、中国国航、中远海能。

风险提示：油价汇率大幅波动，国内经济失速，中美贸易战影响超预期，航运供求恶化，国企改革进度低于预期，空难、战争，电商增速下滑、恶性价格战

一

本周交通运输板块行情回顾

本周（3.17-3.22）上证指数上涨2.73%，交通运输板块上涨4.22%，交运板块涨幅高于上证指数涨幅。个股中，厦门港务、长久物流、连云港等涨幅较大。

二

本周行业数据跟踪

2.1 航运高频数据跟踪

国际干散货运输市场，本周淡水河谷宣布再关停一座矿山的作业，进一步打压海岬型船的市场气氛，同时澳洲受台风影响，主要铁矿石港口封港，海岬型船运价指数大幅回落，带动BDI指数回落。

国际油运市场，本周中东货盘放出较少，市场成交低迷，VLCC租金水平继续回落。3月15日当周，美国原油出口量日均339万桶/天，较上周提升85万桶/天。

国际集装箱市场，市场需求恢复缓慢，本周欧线上海港船舶平均舱位利用率约在90%左右，美线上海港船舶平均舱位利用率在90%左右，运价继续回落，不过跌幅有所缩窄。

2.2 航空高频数据跟踪

本周重点机场收益水平回升明显。本周一类机场国内平均票价988元，同比上涨3.25%，国内平均客座率85%，同比上涨0.16pts；二类机场国内平均票价为608元，同比上涨1.56%，国内平均客座率为87.8%，同比上涨5pts；其他机场国内平均票价为508元，同比上涨1.54%，国内平均客座率为87.4%，同比上涨4.78pts。

2.3 快递行业月度数据跟踪

行业保持较高增长，前两月单价稳定。1-2月，全国快递业务量累计完成72.8亿件，同比增长21.9%；业务收入累计完成947亿元，同比增长20.3%；1-2月累计均价13.0元，同比下降1.3%。2月，全国快递业务量完成27.6亿件，同比增长38.7%；业务收入完成350.2亿元，同比增长21%，2月均价12.69元，同比下降12.8%。

上市快递企业集中度加速提升：2019年1月快递服务品牌集中度指数CR8为81.2，同比提升1.2。申通业务量增速超行业29个百分点，韵达、圆通均超行业22个百分点，顺丰超行业14个百分点，中小快递企业加速退出市场。

快递企业月度数据，通达系数据口径开始统一：1月业务量方面，韵达完成6.6亿件，同比增35.6%，环比减12.9%；申通完成5.1亿件，同比增43.0%，环比减16%；圆通完成6.6亿件，同比增36.1%，环比减15.4%；顺丰完成4.1亿件，同比增27.4%，环比增8.8%。1月单票收入方面，韵达单票收入3.6元，同比增77.1%，环比增104.6%（主要由于首次将派费纳入收入）；申通单票收入3.4元，同比减2.3%，环比增4.3%；圆通单票收入3.4元，同比减9%，环比持平；顺丰单票收入24.9元，同比增8.7%，环比增5.2%。韵达纳入派费后收入口径与圆通、申通一致，而申通收入包含了已经收购的中转中心，因此，今年开始，3家加盟制快递公司数据进入统一口径、可横向比较的阶段。

数据简评：企业单价与行业背离（行业单价涨5.7%，上市快递企业单价明显降低），一方面是因为邮政局数据以揽收位口径，而A股上市公司以完成量位口径，由于春节前一段时间快递公司大多停止收件，而派件仍在进行，造成企业数据明显高于邮政局数据。另一方面说明通达系进入总部反哺终端阶段，龙头企业仍保持激烈的价格竞争态势，并且这部分成本是由总部来承担。另外邮政局口径的CR8（收入口径）提升幅度明显小于业务量份额提升幅度，也侧面证明了总部继续通过降低自身收入来竞争。

投资策略：1月份上市公司单价与行业背离，且前期排名靠后的公司业务量反弹，以及行业龙头降低派费的传言，证明行业竞争可能进入白热化，后续需要观察激烈竞争是否影响总部利润。但我们预计电商需求仍然强劲，快递行业继续沿着成本领先、集中度提升的路径发展。长期继续看好快递龙头的相对收益，关注龙头企业的成本优势带来的壁垒以及落后企业巨大的改善空间。

三

近期重点报告摘要

《19年夏秋航季换季点评》

19夏秋航季总量增速提升明显，国际航线班次维持两位数增长。按中转联程算1班的口径，新航季日均航班数13896班，同比增长9.4%，增速较冬春航季提升1.8pts,其中国内航班同比增长9.2%，国际航班同比增长15.5%，地区航班和外国航空公司执行的航班同比分别增长9.9%、5.4%，增速较冬春航季提升较为明显。按中转联程算2班的口径（部分航班存在第3程，但是数量少，对整体航班量影响暂不考虑，下同），冬春航季日均航班数16847班，同比增长8.9%，增速较夏秋航季提升2.1pts,其中国内航线航班数同比增长8.9%，国际航班同比增长13%，地区航班增长9.7%，外航航班增长5.1%。

分公司看，三大航航班增速同比加速回升，东航增速领先。集团口径下，南航集团/国航集团/东航集团/春秋航空/吉祥航空周班次同比增长7.7%/7.9%/9.1%/14.9%/16.9%；若将四川航空、山东航空等分别纳入南航系、国航系，则南航系/国航系/东航系/春秋航空/吉祥航空/海航系/其他客运航空班次同比分别增长8.6%/9.3%/9.1%/14.95%/16.9%/5.6%/16.8%，海航系和其他客运航空增速提升较少。

机场维度，北上广深机场实现17/18冬春航季以来最快增长，中小机场增速进一步提升。北京/浦东/虹桥/广州/深圳每周起降架次同比分别是0.1%/0.8%/0.0%/6.6%/5.7%，一线城市五大机场起降架次均结束负增长，其中广深机场尤其是增长白云机场受益于新增产能投产后时刻放量起降增长较快，五大机场起降合计增长2.5%（夏秋航季仅0.5%），是民航局提出“控总量、调结构”以来的最快增速。主协调机场起降架次同比增长3.9%（夏秋航季2.9%），前40大机场起降架次同比增长5.3%（夏秋航季4.1%），中小机场（第41-224）增速为23.6%（夏秋航季18.9%）。

阶段性时刻诉求释放，实际供给增速可能低于预期。本次19年夏秋航季时刻增长出现明显加速，同此前2月份颁布的《2019年夏航季航班时刻配置政策》的精神也有不小的出入，此前的要求是：1）21个航班时刻主协调机场。6点至24点，原则上时刻增量控制在3%以内；2）15个航班时刻辅协调机场。原则上时刻增量控制在3%以内；3）非航班时刻协调机场。按照原则上最大不超过30%，或者每小时不超4个起降时刻控制增量；4）华北地区、华东地区、中南地区、西南地区时刻增量原则上控制在5%以内；5）东北地区、西北地区、新疆、内蒙古、西藏时刻增量原则上控制在8%以内。本次换季表出台时间接近下一个航季的间隔时间再次创出新低，也意味着其中有大量的利益协调。也恰逢近期民航局运输司高层变动，因而我们认为本次时刻集中释放是对于压制很久的航空公司的时刻诉求的满足，也是对于准点率大幅提升后的一次集体奖励，造成了本次时刻分配超出预期。但由于目前时刻利用率位于高位，737MAX8停飞对旺季供给依然有2-3%的缺口压力，因而实际供给增速可能低于预期。与此同时，时刻释放后的准点率可能有回落压力，对于115号文执行力度和贯彻依然有待观察。

《航空机场月度跟踪：需求维持较快增长，客座率高位爬升》

行业运力总体保持较快增长，但由于春节错期原因，增速较1月有所回落。2019年2月行业内6家上市公司客运运力合计增长9.6%，其中国内航线运力增长9.4%，国际航线增长10.3%。1-2月运力合计增长12.1%，由于今年春节较去年提前11天，节前客流启动较早，1月运力增速达到14.6%，2月运力增速较之明显回落。

客座率高位爬升，行业需求潜力大。2月6家上市公司平均客座率为85.5%，同比提升1.2pts,其中国内航线平均客座率87.1%，同比提升1.8pts，国际航线平均客座率82.1%，同比小幅下滑0.2pts。1-2月平均客座率为83.3%，同比提升1.0pt，国内航线平均客座率84.3%，同比提升0.9pts，国际航线客座率81.4%，同比提升1.6pts。在运力增长较快的情况，行业客座率仍高位爬升，也反映了行业需求增长潜力大的事实（即使考虑价格因素对需求的刺激作用）。

根据民航局最新公布的排班计划19夏秋航季总量增速提升明显，国际航线班次维持两位数增长，但短期看，阶段性时刻诉求释放，实际供给增速可能低于预期。737MAX8停飞对旺季供给依然有2-3%的缺口压力，目前国内正在运行的该型号飞机共96架，在静态运力中占比约2.7%（飞机数口径，下同），其中南航集团34架（含厦航10架），国航集团22架（含深航5架、昆明航空2架），东航集团14架（含上航11架），占比分别为4%、3%、2%。国内航空公司（不含飞机租赁公司）合计为交付订单104架，其中南航本部未交付订单34架。停飞后行业静态运力收缩，供给约束进一步增强，因而实际供给增速可能低于预期。

长期看，无需对供给的增长过分担忧。从较长的时间阶段来看，未来几年受益于大兴机场等重量级机场的陆续投产、空域改革的推进、空管和其他管理水平的提高，民航保障资源高度的紧张的局面将得到有效缓解，但是我们也无需对未来的供给增长过分担忧：（1）伴随着供给量增长同时到来的是供给结构的改善，目前由于枢纽机场产能限制，航线结构持续下沉，未来随着大兴机场等的投产，一二线城市供给恢复增长，行业整体结构有望改善；（2）安全运行终是民航监管的重点，未来新增时刻放量也必然在民航整体监管之下有序进行；（3）民航需求增长空间较大，供给的释放将进一步挖掘需求潜力，同时伴随着民航价格等市场化改革的推进，未来发展质量、盈利能力有望得到进一步提升。

19年盈利大概率改善，航空股有望迎来估值修复。从基本面角度看，目前紧供给弱需求供需仍在改善通道中；从外围因素看， 19年油价均值同比大幅上涨概率较小，同时人民币虽然贬值预期尤在，但是贬值幅度和对业绩的影响程度超过18年概率较小，总体看来，19年外围因素和盈利大概率相对改善。当前航空股位于业绩预期和估值的低位，持有胜率大。推荐未来三年资本开支较低的中国国航；较强因私需求支撑的上海基地公司东方航空、春秋航空和吉祥航空；开启2+X广州北京双枢纽战略，未来弹性大的南方航空。

《航运月度跟踪：2月油轮运价环比回落，同比依旧好于去年》

油运市场：2019年2月，VLCC-TD3C TCE均值2.3万美元/天，环比下降22.9%，同比上升268%。2019年2月，VLCC新船交付63.9万DWT（占年初运力的0.3%），环比下降82.9%，同比下降47.4%；2月VLCC拆解30万DWT（占年初运力的0.1%）。预计2019-2021年需求增速4%、4%、4%，运力增速6.1%、2.9%、-0.1%。

集运市场：2019年2月，CCFI指数均值886点，环比上升2.8%，同比上升6.0%。2019年2月，集装箱新船交付0.3万TEU（占年初运力的0.01%），环比下降97.9%，同比下降94.9%；2月集装箱船拆解1.2万TEU（占年初运力的0.05%），环比下降23.3%，同比下降83.0%。预计2019-2021年需求增速4%、4%、4%，运力增速2.8%、2.8%、0.5%。

干散货市场：2019年2月，BDI指数均值629点，环比下降40.8%，同比下降44.1%。2019年2月，干散货新船交付173万DWT（占年初运力的0.2%），环比下降54.0%，同比下降17.5%；拆解42万DWT（占年初运力的0.1%），环比下降6.8%，同比上升7.1%。预计2019-2021年需求增速2%、2%、2%，运力增速3.3%、2.9%、0.2%。

投资建议：

 ▪ 油运行业，美国原油出口增长有望支撑2019年原油运输需求，2020年初IMO“限硫令”生效，届时有望加速老旧船舶淘汰。2019年受运力集中交付影响，供给端有一定压力，不过限硫令生效可能会减少下半年运力周转，美国对伊朗原油出口禁令的豁免持续到5月初，届时若取消豁免，伊朗油轮可能会有部分停航，有望缓解供给压力。油运行业2016年至2018上半年处于下行周期，2018三季度开始出现回暖迹象，我们认为油运市场已经进入复苏周期，继续看好市场回暖趋势，建议投资者择机布局中远海能（A/H）、招商轮船。

 ▪ 集运行业，2019年世界经济有一定下行压力，同时中美贸易战的影响存在一定不确定性，2019年集运需求增速有一定下行压力；不过2019年集运供给增速也将明显下行。集运行业2017年明显回暖后，2018年小幅回调，若需求增速不出现大幅下滑， 2019年有望重新向上，建议投资者积极关注中远海控（A/H）。

四

本周行业要闻简评

新闻：3月18日，交通运输部、国家发展改革委近日发布关于修订印发《港口收费计费办法》的通知。通知要求，降低部分政府定价收费标准，合并收费项目并规范收费行为本。将货物港务费、港口设施保安费、引航（移泊）费、航行国内航线船舶拖轮费的收费标准分别降低15%、20%、10%和5%。通知自2019年4月1日起执行，有效期5年。

3月19日，民航局组织召开民航系统电视电话会议，传达学习两会精神。民航局局长冯正霖强调，在减税降费方面，要加快协调推进降低航空公司的民航发展基金征收标准，在空管收费、通航收费、航油销售等领域要开展价格收费专项检查。

点评：

港口企业的核心收入来自装卸费，以日照港股份为例，2017年装卸收入占营业收入89%，装卸费不受此次降费影响；引航费属于第三方收费，拖轮费（此次针对内贸航线）属于第三方收费（拖轮业务港口企业也可以参与），对港口企业影响较小；港务费、保安费是港务管理收入的一部分，以日照港股份为例，2017年港务管理收入占营业收入10%。降费的影响是一次性的，以日照港股份为例，以2018年净利润为基数，据了解此次降费约影响净利润3%左右。

民航局提及的几项收费中，航空公司民航发展基金按照飞行航线分类、飞机最大起飞全重、飞行里程以及适用的征收标准缴纳，根据2017年年报，南航、东航、春秋、吉祥缴纳的民航发展基金分别为27、21、2.9、3.2亿元，国航未单独披露该项数据，但根据征收方式及国航运行体量，预计该项成本为25亿元，假设费率降低10%，对应南航、国航、东航、春秋、吉祥当年净利润弹性分别为3.4%、2.6%、2.5%、1.7%%、1.8%。航路和航油销售方面成本虽未明确披露规模，但如果实际费率降低，也将对业绩产生积极影响。

五

本周观点及推荐组合

5.1 本周观点

机场行业：枢纽机场的抗周期性及垄断优势助推估值提升。上市枢纽机场是核心资产，供给具备天然垄断性，但需求空间巨大，机场商业销售金额超预期、扣点提升和机场收费提升是枢纽机场流量变现的重要渠道。上海机场（600009）与中免7年410亿元保底提成大幅增强公司利润的安全垫，消除免税经营风险。深圳机场（000089）T3投入已满5年，迎来机场商业的全面重新招标，叠加国内航线起降费的二次提升，预期公司2018-2020年业绩复合增长将达到20%。

目前白云机场正处于估值低位，在当前位置中长期持有胜率较大。1）白云机场新近跻身国内三大国际枢纽机场，核心腹地粤港澳地区的经济增长保证需求端高质量增长；2）伴随产能扩张与航线结构优化，最重要短板免税业务迎来中期拐点；3）伴随运营能力优化，成本端改善空间巨大；4）产能利用率的持续提升（18年处于低位）和非航业务逐步壮大是未来roe提升的核心驱动力。

航空业：根据民航局最新公布的排班计划19夏秋航季总量增速提升明显，国际航线班次维持两位数增长，但短期看，受到飞机供给等因素影响，实际供给增速可能低于预期。长期看，考虑到供给结构、安全监管和民航的需求潜力，也无须对供给的增长过分担忧。当前从基本面角度看，紧供给弱需求供需仍在改善通道中，737-8停飞后行业供给约束有望进一步增强；从外围因素看，19年油价均值同比大幅上涨概率较小，国际贸易冲突缓和汇率风险降低，因此总体上19年外围因素和盈利大概率相对改善。春运数据需求增速相对平稳，一定程度上修复此前的悲观预期，当前航空股位于业绩预期和估值的低位，持有胜率大，推荐未来三年资本开支较低的中国国航；因私需求强劲支撑的上海基地公司东方航空、春秋航空和吉祥航空；开启2+X广州北京双枢纽战略，未来弹性大的南方航空；母公司危机解除、估值低弹性大的海南航空。

铁路行业：铁路改革加速、关注主题性机会，推荐广深铁路（601333）

近日中央经济工作会议中重点提到“要加快国资国企改革，积极推进混合所有制改革，加快推动中国铁路总公司股份制改造”。此外，中国铁路总公司已更名为“中国国家铁路集团有限公司”。一系列事件表明，2019年铁路改革有望加速、进入改革深水区。建议关注铁路板块主题性机会。重点关注广深铁路：（1）2019年地产收储确认业绩，对应PB约0.9X，估值具有安全边际。（2）铁路行业改革，给公司带来催化剂较多，包括高铁资产注入、普铁提价、土地开发等。

高速公路板块，经济下行中，稳健性凸显。新版《收费公路管理条例》更加市场化，旨在保护股权投资人和债券投资人利益。首推深高速（600548）：预计2018年-2022年，公司高速公路主业业绩增长稳健，叠加三项目15.2亿资产处置收益以及贵龙、梅林关项目集中释放业绩，未来几年公司业绩将大幅增长，预计公司2018-2022年可实现归母净利润35.91、23.31、23.38、24.77、24.10亿元，EPS为1.62、1.04、1.07、1.14、1.11元，若维持45%分红率，未来几年A股股息率分别可维持5%-8%。H股股息率约为6.5%-10%。

快递行业：行业维持较快增长，短期价格战打响加快行业出清及龙头集中，未来三年有望出现翻倍牛股。（1）刚刚过去的1、2月数据显示，电商需求仍然强劲，中长期来看，拼多多和淘宝仍将保持较快增长，预计快递行业未来几年复合增速仍在20%以上，成长空间依然很大。（2）成本领先是电商快递的决胜因素，2018年中报显示，单件总部成本中通、韵达、圆通、百世分别为1.03、1.21、1.78、2.0元/件，成本是电商快递的核心竞争力和决胜因素，决定企业持续提升份额的能力。（3）1月份上市公司单价与行业背离，且前期排名靠后的公司业务量反弹，以及行业龙头降低派费的传言，证明行业竞争可能进入白热化，后续需要观察激烈竞争是否影响总部利润。但这将进一步加快行业出清并促使龙头集中。（4）推荐韵达股份，业务量增速持续快于行业，现金流稳健，目前处于成本、规模和服务质量的正循环中；关注申通快递，通过一系列措施，份额、服务明显进入改善通道，快递行业最大的现状是持续高增长，这给落后公司留下了补救的窗口，申通的改革措施及近期效果至少将消除公司已经失败的一致预期，看好公司因此带来的估值修复机会；关注顺丰控股从顶级快递品牌到超级物流平台的蜕变；关注圆通转债的转股催化。

航运板块，关注油运市场复苏。油运行业处于复苏起点，美国原油出口有望强劲增长，考虑到美国至亚洲的运距是中东至亚洲的约三倍，有望支撑未来几年油运需求增长；2020年初低硫油排放公约执行，老旧船淘汰有望加速，有望减缓未来几年运力增长压力，建议投资者择机布局中远海能、招商轮船。

5.2、本周推荐组合

白云机场、传化智联、广深铁路、韵达股份、圆通转债、中国国航、中远海能

5.3、风险提示

汇率、油价大幅波动，航空、航运业需求增长低于预期、供给增长超出预期，飞机失事、海上安全事故，国内主要产业竞争力下降、产业升级失败，电商增速下滑、快递企业进行恶性价格战，中美贸易战影响超预期。

说明

注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：【兴证交运|周报】民航公布新航季排班计划 (3.17-3.23)

对外发布时间：2019年3月23日

报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师 ：

龚里SAC执业证书编号：S0190515020003

张晓云SAC执业证书编号：S0190514070002

王品辉SAC执业证书编号：S0190514060002

王春环SAC执业证书编号：S0190515060003

吉理 SAC执业证书编号：S0190516070003 

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除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。

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本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。

在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。

投资评级说明

报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅，A股市场以上证综指或深圳成指为基准。

行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。

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