兴证固收：债市呈现震荡格局利率债与衍生品回顾|兴业证券_新浪财经

　　投资要点

　　本周长端国债和国开出现分化，10年国开活跃券180210累计上行0.75bp，10年国债活跃券180019累计下行4bp，或因配置盘和交易盘的情绪出现分化。上周五盘后央行宣布降准，但本周一债市相对平静，210全天收平，指向降准已经price in，并未带来预期差。周二随着资金面边际宽松，债市情绪再次得到提振，当天210下行2.25bp，180019下行4bp。周四12月通胀数据超预期低迷，CPI低至1.9%，同时PPI数据指向工业品通缩的风险显现，但基本面下行的预期似乎已经price in，当天长债反而出现调整，210上行1.75bp。其他期限方面，1年国开活跃券180209累计上行4bp，3年国开活跃券180212累计下行9.5bp，5年国开活跃券180211累计下行8.5bp。

　　风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期

　　报告正文

　　资金面：维持宽松

　　资金面维持宽松，央行公开市场继续净回笼。本周处于跨年之后、缴税缴准之前的窗口期，流动性整体维持充裕。资金利率大体呈现先转松后收敛的态势，主要由央行在公开市场持续回笼流动性所致。周二为资金面最宽松点的时点，DR007低至2.21%，接近央行合意区间的下限。本周公开市场累计净回笼4100亿，逆回购到期量小于上周。上周末央行宣布将于本月15号和25号分别调低存准率0.5个百分点，分别对应缴税缴准和春节取现的时间窗口，实现精准对冲。

　　Shibor3M下行，3个月存单利率趋稳。本周Shibor3M下行21.5bp至3.01%，延续回落态势。3个月存单发行利率触底回稳，指向春节的取现需求对银行的负债端仍有扰动。拉长时间维度来看，6个月及以上存单利率延续回落，意味着央行宣布降准后银行的负债压力边际改善。

　　一级市场：需求较好

　　本周新发行利率债1372亿，利率债净到期68亿。周一发行了3年和5年两期农发债，需求十分旺盛，全场倍数在5左右，中标利率大幅低于二级和估值。周二发行了1年、3年和7年三期国开债，其中1年期需求最为旺盛，全场倍数在4附近，并带动二级收益率下行，3年和7年需求一般。周三发行了2年和5年国债，需求尚可，中标利率低于估值但截标后二级反应平淡。当天还发行了1年、7年和10年三期农发债，其中一年期需求最好，倍数在4左右，7年和10年需求也较好，全场倍数环比上升。周四有5年和10年两期国开债发行，需求均较理想，中标利率低于估值。当天另有1年、3年、5年和10年等四期口行债发行，中标利率大幅低于估值和二级，其中3年、5年和10年期倍数环比提升。整体来看，受宽松资金面和净供给减少等利好影响，一级招标需求较好。

　　二级市场：呈现震荡格局，涨跌互现

　　债市呈现震荡格局，涨跌互现。本周长端国债和国开出现分化，10年国开活跃券180210累计上行0.75bp，10年国债活跃券180019累计下行4bp，指向配置盘和交易盘的情绪出现分化。上周五盘后央行宣布降准，但周一债市相对平静，210全天收平，指向降准已经price-in，并未带来预期差。周二随着资金面边际宽松，债市情绪再次得到提振，当天210下行2.25bp，180019下行4bp。周四12月通胀数据超预期低迷，CPI低至1.9%，同时PPI数据指向工业品通缩的风险显现，但基本面下行的预期似乎也已经price-in，当天长债反而出现调整，210上行1.75bp。其他期限方面，1年国开活跃券180209累计上行4bp，3年国开活跃券180212累计下行9.5bp，5年国开活跃券180211累计下行8.5bp。

　　国债期货：先涨后跌，波动加大

　　本周国债期货先涨后跌，价格波动呈现放大的态势。T/TF1903在周二宽松资金面的催化下大涨并创下本合约的最高价。周三和周四随着资金面边际收敛，T/TF1903录得两根阴线。在本周没有明显利空的情况下，期债上涨动力略显不足。

　　本周T1903持仓量整体有所回落，具体来看，周二的上涨伴随着持仓量的上升，指向当天多头有增量资金入场推涨了期债，而周三和周四的调整伴随着持仓量的回落，指向部分多头获利离场。本周多空双方均十分谨慎，博弈氛围浓厚，结合前一周的情况来看并没有新的趋势形成。

　　利差分析：国开与国债分化

　　期限利差：国开与国债分化

　　本周国债10-1利差持平，国开10-1利差收窄，国债和国开期限利差的分化主要由短端贡献：1年国开收益率上行近14bp，1年国债收益率下行5bp。本周资金面整体维持宽松，但下周随着缴税缴准到来，另外还有近5000亿MLF到期，虽然降准会进行对冲，但资金波动仍有放大的压力。非银机构对资金波动的敏感度高于银行，因此在短端国债和国开出现明显分化。

　　品种利差：期限分化

　　本周3年和5年隐含税率下行，10年隐含税率上行，指向3年和5年期限国开表现好于国债，10年期限国债好于国开。

　　风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期

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　　分析师声明

　　注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

　　证券研究报告：《债市呈现震荡格局——利率债与衍生品回顾第七十期》

　　对外发布时间：2019年1月13日

　　报告发布机构：兴业证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

　　本报告分析师：

　　黄伟平 SAC执业证书编号：S0190514080003

　　左大勇 SAC执业证书编号：S0190516070005

　　研究助理：

　　罗雨浓

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